ステーブルコインの次の戦い：誰が発行するかではなく、誰が決済チャネルを掌握するか

著者：TECHUB NEWS 編集整理

核心观点

Summary：市場は CLARITY Act を米国の暗号市場構造法案として議論しているが、より深い層では取引がすでに安定したコインインフラ上で起こっている：ライセンス、銀行チャネル、準備金信頼、越境決済、そして規制されたデジタル通貨を真に利用可能にするソフトウェア。

皆が CLARITY を見ているが、それはまだ法律ではない。Congress.gov の記録によると、H.R.3633「2025年デジタル資産市場の明確化法案」は2025年7月17日に米国下院を通過し、2025年9月18日に上院に入った。2026年5月14日、上院銀行委員会は Clarity Act を通過し、法案は上院全体の審議に入る予定だとケビン・クレイマー上院議員の事務所が述べている。

これは市場の期待を変えるには十分だが、法律そのものを変えるには不十分だ。この区別は非常に重要だ。市場はしばしば、まず経路を取引し、その後条文を取引する。

さらに重要なのは、CLARITY は孤立して登場したわけではない。2025年7月18日には GENIUS Act がすでに Public Law No.119-27 となり、米国の支払い安定コインに連邦の枠組みを築いた。 一つの法案はデジタル資産市場構造を定義しようとし、もう一つは市場内の「現金類似ツール」に法的入口を開いた。

これらを合わせると、問題は変わる。もはや安定コインが規制の中で生き残れるかどうかではなく、それを金融パイプラインに変えることができるのは誰か、という問題だ。

米国は安定コインを取引残高から現金層へと変えつつある

長い間、安定コインは狭い枠に収まっていた：取引所の残高、オフショア流動性、DeFi の担保、暗号取引者のドルエクスポージャー。

GENIUS Act はこの枠を開いた。Congress.gov の要約によると、許可された支払い安定コイン発行者は一対一の準備金を維持し、償還ポリシーを公開し、毎月準備金を開示し、銀行秘密法の義務を遵守しなければならない。コンプライアンスを満たす支払い安定コインは証券法上の証券とはみなされない。

この組み合わせは商業的に非常に重要だ。法定発行者の枠組み、準備金ルール、償還義務を持つ安定コインは、もはや取引の駒だけではなく、決済ツールになり得る。もちろん、すべての安定コインがこの位置を得るわけではない。新制度の意義は、規制された金融システムに入り得る安定コインと、依然としてオフショア流動性市場に留まる安定コインを区別することにある。

外国発行者条項はこの一歩をより重みのあるものにしている。GENIUS Act の Public Law の文書は、外国発行者の米国市場参入の問題を扱い、参入条件と比較可能な規制、登録、準備金要件を結びつけている。言い換えれば、グローバルなドル安定コイン事業は、司法管轄区も製品市場に組み込む必要がある。

市場はトークン設計について語るのを好むが、利益はより退屈な場所に隠れている：準備金の管理、償還運営、コンプライアンス報告、銀行関係、配信チャネル。

ヨーロッパは同じ話をしていない

米国がドル安定コインの規制された決済インフラへの道を整えているのに対し、ヨーロッパが解決しようとしているのは別の問題だ：民間暗号通貨が単一市場を弱めるのを防ぐこと。

MiCA フレームワークの下、欧州銀行管理局（EBA）は、資産参照トークンと電子マネー発行者はEU内で運営するために必要な認可を取得しなければならないと述べている。EBA はまた、トークンの重要性を評価し、重要性基準を満たした場合には直接または共同監督の責任を負うことができる。

これは表現の違いではなく、ビジネス環境の差異だ。米国は市場構造とドルの競争力について議論しているのに対し、ヨーロッパは通貨主権、消費者保護、市場の完全性、規制の可視性により関心を持っている。

起業者にとって、ヨーロッパは規模を先に拡大し、その後コンプライアンスを補う市場ではない。製品は最初からコンプライアンス能力を備えていなければならない。ホスティング、開示、準備金監視、上場管理、ウォレット審査、規制報告は、バックエンドの詳細ではなく、市場参入そのものだ。

ヨーロッパでは、コンプライアンスは製品の税ではなく、製品の一部だ。

香港は中国語圏の市場チャンスを具体的にする

香港は安定コインの物語の中で、最も中国語圏の起業者が真剣に見るべき場所だ。

香港金融管理局は、「安定コイン条例」が2025年8月1日に施行された後、法定通貨参照の安定コインの発行は規制対象となり、ライセンスが必要になると述べている。金管局の登録簿によると、2つの安定コイン発行者のライセンスは2026年4月10日に有効となった：Anchorpoint Financial Limited と香港上海銀行。

リストは短いが、ポイントはリストが短いことにある。希少性はライセンスを中心に市場の輪郭を描く。

ライセンス保持者は準備金報告、償還システム、取引監視、ウォレット管理、商取引の統合、取引所との連携を必要とする。銀行や証券会社は安定コインに関わるが、すべての暗号リスクを引き継ぐわけではない。トークン化されたファンドや証券には現金の側面が必要だ。輸出業者や地域の中小企業はより迅速な決済とよりクリーンな照合を求めている。

香港の価値は、中国語ビジネスネットワークと国際金融ルールの間に立つ点にある。しかし、それは中国本土への裏口ではない。この違いが、どの製品に投資価値があるか、どれが規制の想像だけにすぎないかを決める。

より現実的な香港の機会は、小売投機ではなく、オフショアの中国語金融インフラだ。

アジアは安定コイン市場に変わらない

多くの起業者の誤解は、アジアを統一された安定コイン市場とみなしていることだ。規制当局は逆のことを進めている。

シンガポールの枠組みは、シンガポール発行、シンガポール・ドルやG10通貨に連動した単一通貨安定コインに焦点を当てている。MAS の資料によると、準備資産は低リスク・高流動性で、流通している安定コインの価値の少なくとも100％に相当し、適格なホスティング者が保有しなければならない；額面での償還は五営業日以内に行われる。

日本はより機関志向だ。日本金融庁の枠組みは、デジタル通貨型の安定コインは銀行、資金移動サービス事業者、信託会社のみが発行でき、額面償還と価格安定を確保しなければならないと示している。JPYCは2025年8月に資金移動サービス事業者の登録を完了し、日本の制度は実際の発行ルートに向かっていることを示すが、非常に保守的な境界を越える必要がある。

アラブ首長国連邦はむしろ決済ルートの構築に近い。中央銀行は2024年6月に Payment Token Services Regulation を発表し、発行、保管、移転、交換をカバーし、マネーロンダリング対策、消費者保護、行動規範、リスク管理、技術中立の原則を含む。

英国とカナダも停滞していない。イングランド銀行は2025年11月10日にシステム性安定コインのコンサルティングを発表し、カナダ財務省は、提案された枠組みは非銀行法定通貨安定コイン発行者にカナダ銀行への登録を求め、額面償還と高品質の準備金維持を義務付け、ルール策定と協議後に2027年に施行される予定だ。

結果は、世界的な統一安定コイン制度ではなく、異なる決済ルートからなるパズルのようなものだ。それぞれのルートには独自の通貨、ライセンス、銀行パートナー、償還ルール、顧客層がある。

これは、グローバルにすべてをカバーするトークンの話よりも難しいが、より実際の企業の誕生に近い。

発行者が最良のビジネスとは限らない

Visa のデータによると、安定コインの供給量は2024年12月の1860億ドルから2025年12月には2740億ドルに増加し、高頻度取引ウォレット、スマートコントラクトアドレス、ロボット活動を除いた調整後取引量は2025年に1兆ドルを超えると予測されている。

大きな数字は発行者を惹きつけるが、大きな数字が自動的に発行者の経済モデルを意味するわけではない。

安定コインの発行には資本、ライセンス、そして非常に強力な運営能力が必要だ。より競争の少ない機会は、発行者の下にあり、企業に受け入れられるツールの中にある。

これには、複数のライセンスパートナーをつなぐ支払い調整、輸出業者やプラットフォーム向けの資金管理ソフトウェア、発行者向けの準備金と証明ダッシュボード、ウォレット審査、制裁管理、Travel Rule のフロー、取引監視、そしてトークン化されたファンド、債券、RWA の現金側インフラが含まれる。

顧客は抽象的な「暗号ユーザー」ではない。顧客は決済時間短縮を望む支払い会社、トークン化資産をサポートする証券会社、サプライヤーに支払う中小企業、申込・償還を処理するファンド、または規制の枠内に留まりたいウォレットだ。

中国語圏の起業者にはここで優位性があるかもしれない。多くのチームは越境貿易、オフショア構造、アジアの決済の断片化、華語商戶ネットワークを理解している。しかし、製品は単に「安定コインが安い」だけではなく、ワークフローを解決しなければならない：時間短縮、資金占用の削減、照合の改善、または銀行サービス不足の決済ルートの開拓。

安定コインは裏に隠れることもできるが、そのメリットを前面に出す必要がある。

本当に難しい部分は、銀行と規制当局の掌握下にある

安定コインの最大のリスクは、暗号チームが最も重要なリソースを完全にはコントロールできていない点にある。

彼らは銀行口座、準備金管理、支払いパートナー、監査人、コンプライアンス担当者、取引監視、反詐欺運営、法律意見、現地法定通貨の流動性を必要とする。ライセンスが必要な場合もあれば、ライセンスを持つパートナーが必要だ。ブロックチェーンは変えられるが、信頼できる銀行関係は簡単には変えられない。

これが次のサイクルで「コンプライアンス能力を持つ配信」が報われる可能性が高い理由だ。純粋な規制回避だけでは持続しにくい。コンプライアンスコストを支払えない薄利モデルは長続きしにくい。曖昧な司法管轄区に依存するプロジェクトも、機関に売り込みにくくなる。

また、マクロ的な制約もある。BIS は、安定コインが貨幣主権の懸念を引き起こし、外国為替管理の有効性を弱める可能性を警告している。BIS はまた、安定コインは外貨の入口を提供し、現在は主にドルであると指摘している。高インフレ、資本規制、ドル口座制限のある国では、安定コインは特にユーザーや企業にとって魅力的だ。

この緊張関係こそがビジネスの本質だ。ユーザーはより流動性の高いドルを求め、規制当局は監督可能な資金の流れを望む。勝者はこの緊張を無視せず、製品化していく。

中国本土にはより明確な境界線がある。米国議会図書館の2021年の中国人民銀行などの文書の要約によると、その文書は仮想通貨が法定通貨と同等の法的地位を持たないことを再確認し、仮想通貨取引の投機リスクに言及している。中国語圏のチームにとって、より安全な道は内地向けの暗号製品を作ることではなく、規則の許す範囲内で規制に準拠したインフラを構築することだ。

華人起業者が何をすべきか

最良の出発点は、トークンのホワイトペーパーではなく、実在し、支払いまたは決済のフローに痛みを伴い、解決策に対して支払う意欲のある顧客だ。

輸出業者は請求書の受取、管理された交換、サプライヤーへの支払いを結びつける必要がある。マーケットプレイスは通貨を越えた、司法管轄区を越えた売り手の決済を必要とする。トークン化されたファンドは申込、償還、レポートのチャネルを必要とする。ウォレットは審査と Travel Rule のワークフローを必要とする。ライセンス保持者は準備金の透明性と償還運営を必要とする。決済機関は普通の売掛金のような安定コイン決済を提供すべきだ。

これらのビジネスは発行の派手さほど魅力的ではないが、より持続可能かもしれない。

起業者が本当に問うべき具体的な質問は：顧客はどこにいる？どの通貨を使う？どのライセンスが必要か？銀行パートナーは誰か？コンプライアンス義務は何か？ワークフローのどの部分に痛みがあり、それに対して支払う価値があるのか？

答えが「安定コインは未来」だけなら、それはまだビジネスではない。

結論：新たなプレミアムは、合法的な運営能力だ

CLARITY はまだ法律ではないが、GENIUS はすでに法律だ。MiCA はすでに運用されている。香港は安定コインのライセンスを発行した。シンガポール、日本、アラブ首長国連邦、英国、カナダもそれぞれ自分の境界を描いている。

これらを総合して見ると、市場は純粋なオフショア段階から離れつつある。安定コインはもはや取引所の残高だけではなく、決済インフラの候補者になりつつある。この変化は市場をより複雑にし、より機関化し、より断片化し、ライセンスへの依存度を高める。

起業者にとって、依然としてチャンスは大きいが、焦点は変わった。次の安定コインサイクルは、最も声高に叫ぶ発行者ではなく、正しいチャネルを借り、銀行や規制当局の信頼を勝ち取り、規制されたデジタル通貨を普通の金融ツールのように使いこなせる企業に属するかもしれない。

これは発行して広めるのは容易ではないが、より価値がある。

リスク警告

本稿は業界情報の整理と研究分析に過ぎず、投資・法律・税務の助言を意図したものではない。仮想資産に関する政策、ライセンス、市場情報は変化が早いため、規制当局、取引所、プロジェクトの公式発表を参照のこと。