Coinbase は完全な暗号株ではなく、AI 支払いがその評価を再構築しています

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著者：Artemis

翻訳：深潮 TechFlow

深潮ガイド：ウォール街は Coinbase をビットコインの価格変動に連動する証券会社とみなしており、評価額は Circle の半分以下だ。しかし、データによると、AIエージェントによる支払いの92.8%は Base 上で行われ、99.8%は USDC で決済されている——Coinbase はすでに AI ネイティブ金融の基盤インフラとなっており、単なる取引所ではない。もし McKinsey の2030年のAIエージェントビジネス規模5兆ドルの予測が半分でも実現すれば、Coinbase の評価ロジックは書き換えられる。

2031年 Coinbase が3000億ドル企業となる強気の論理

核心的な見解：多くの人は Coinbase をビットコインや暗号取引量の変動に伴う暗号証券会社とみなしている。この狭い視点は Coinbase の長期的な上昇余地を見落としている——2031年にはステーブルコインの供給量が3兆ドルに達し、AIエージェントビジネス規模が5兆ドルに達する世界において、Coinbase は USDC の共同創造者（Circle と優遇配分契約を結んでいる）として、また x402 と Base の創設者（現在のAIエージェントビジネスの主要な場所）として、巨大な価値を獲得する。

序文

Artemis はオンチェーンデータに特化したデジタル金融研究会社である。私たちはかつて McKinsey のために実際のステーブルコイン支払い量を推定し、AIエージェントビジネスや2030年のデジタル金融の展望について多くの記事を執筆してきた。暗号とAIの融合により、Coinbase はもはや暗号取引所だけではなく、AIネイティブ金融の決済層、配信層、ビジネス層へと進化している。

多くの人は Coinbase を暗号取引量の変動に伴う周期的な証券会社とみなしている。

予想通り、Coinbase の動きは IBKR、Robinhood、Schwab など他の証券会社と一致している。

一方、Circle は純粋なステーブルコインの成長に賭けており、その評価倍率ははるかに高い（NTM P/E 103.9倍）。

Coinbase は2031年に3000億ドル企業となり（今日の6倍、年平均成長率35%）、ステーブルコインとAIエージェント支払いの主要な勝者となる——単なる暗号取引所ではなく。完全なモデルはここに示す。

私たちの主要仮定：

ステーブルコインの供給量が2031年に3兆ドルに達する

AIエージェントビジネスの規模が2031年に7.5兆ドルに達する

私たちのコア取引所事業に関する仮定は市場と一致しており——2028年の取引収益は約60億ドルと見積もる

市場が見落としている事実は、Coinbase が二つの世代を超える追い風から恩恵を受けて勝ち残ることだ：

1. ステーブルコインの台頭と世界的なデジタルドル需要。米国財務長官 Scott Bessent は、2030年のステーブルコイン供給量は3兆ドルに達すると予測（今日の10倍増）。ベイン・コンサルティングは2030年には12倍に成長し、3.8兆ドルに達すると見ている。

2. AIエージェントビジネスの台頭。McKinsey は2030年の世界のAIエージェントビジネス規模を3兆から5兆ドルと予測し、私たちはそのうちの3分の1がチェーン上で決済され、x402やMPPなどのAI支払いプロトコルを使用すると予測している。現在、私たちはチェーン上でのAIエージェント支払いの急速な増加を目の当たりにしている：

Coinbase はこの二つの追い風に明らかに恩恵を受けており、USDC の最大かつ最も規制された配信者として、またAIエージェント支払いの第一ネットワークを持つことで価値を獲得している。

機関投資家がDeFiに懐疑的で、「死んだ」と考えていても、Coinbase は勝ち残る——それは暗号や取引量のためではなく、最も信頼され、最も支配的なステーブルコインプラットフォームとAI支払いインフラとなるからだ。

なぜ Coinbase はステーブルコインから勝ち残るのか

市場は Coinbase がステーブルコインの成長において明確な勝者であることを理解していない——暗号取引量が減少しても、ステーブルコインの使用量は歴史的に上昇し続けている。

USDC の配分契約は Coinbase の資産であり、Circle のものではない。Circle が Coinbase に支払う収益シェアは2022年の32%から過去2年間で約50%に上昇している。構造的な理由は非常に単純：Coinbase は自社製品から保有するUSDCで約100%の収益率を稼ぎ出し、Payment Base の瀑布メカニズム下のプラットフォーム外残高からもかなりのシェアを得ている。Coinbase の配信規模が拡大（2025年第4四半期には Coinbase 製品に保有されるUSDC平均残高は178億ドルに達し、過去最高を記録）するにつれて、その瀑布シェアも増加している。

投資家の視点から見ると、この契約は Coinbase が規制と準備金管理を Circle にアウトソースしていることに近い——Circle に対して支払う対価ではなく、むしろ Circle からの配信を受けるための契約だ。契約は3年で自動更新され、三つの閾値（製品、企業、ディストリビューター）を満たす限り継続される。公開資料によると、これらの閾値を満たせば「Circle の契約は終了できない」。更新の仕組みは再交渉の崖ではなく、継続的なロックインだ。Circle にとっては、離脱は USDC 最大の配信チャネルを断つことを意味する。Coinbase にとっては、市場の好調（規制が明確にステーブルコイン支払いの規模拡大と USDC 時価総額の大幅拡大を促進）により、同じ契約シェアを通じて直接恩恵を受けることになる。この契約の構造は、誰が Circle を運営しても Coinbase の地位を堅固にし続ける。

USDC の未来の成長

Coinbase 以外でも、USDC の多くの興味深いユースケースを見ている。特に新興のプロトコルにおいてだ。Polymarket、Hyperliquid、MakerDAO などのプロトコルでの USDC 供給量の増加は過去2年で大きく拡大している。新たな金融ユースケースがブロックチェーンプラットフォーム上に登場するにつれ、USDC はこれらのプロトコル内で引き続き使用されている。

Coinbase は次のステーブルコインユースケース——支払い——を獲得する有利な位置にある。支払いのタイプ（B2B、B2C）は過去1年で大きく増加し、USDC はこれらの取引でシェアを拡大し続けている。

USDC のアドレス間送金（この種の取引の代理指標）を観察すると、USDC は USDT に比べてシェアを獲得していることがわかる。

市場は CLARITY 法案を誤解しているのか？

2025年のデジタル資産市場に関する明確な法案（H.R. 3633）、通称「CLARITY 法案」は、2025年7月17日に米国下院で294対134の超党派賛成により可決された。この法案は、支払いステーブルコイン以外のデジタル資産に対して包括的な規制枠組みを構築するものだ。Coinbase にとって、CLARITY 法案は最も重要な未決の米国立法の一つであり、同社が運営するデジタル資産エコシステムに基本的な連邦規制の枠組みを築く。

CLARITY 法案と Coinbase のステーブルコイン経済学の関連性は、一般に思われているよりも大きい。Coinbase と Circle の配信と準備金シェアの取り決めによる収益流は、現在の金利仮定の下で、Circle の発行者側の経済的利益と匹敵する可能性がある。さらに、Coinbase の USDC 報酬プログラムも別の収益源となり、その最終規模は Tillis-Alsobrooks の妥協案の最終的な策定次第だ。市場はこれらのステーブルコイン関連の収益ラインの規模と持続性を過小評価し、それらを取引所の付属品とみなしているが、実際にはコアなインフラ経済学の一部だ。CLARITY 法案は、ステーブルコインの清算、決済、流通に関するより広範な規制枠組みを正式化し、ステーブルコインの流動を担う登録中介機関を明確にすることで、この点を強化している。これにより、Coinbase のステーブルコイン事業は、規制された迅速な機関化されたアプリケーション層として再定義され、零細なトークン取引量に伴う価値の変動から切り離される。

なぜ Coinbase はAIエージェント支払いで勝ち残るのか

多くの投資家は Stripe（2026年の評価額1590億ドル）や Tempo がAIエージェントビジネスの明確な勝者だと考えているが、チェーン上のデータはそうではないことを示している：92.8%の実支払い量は Base 上で発生し、99.8%は USDC で決済されている。

AIエージェント支払いのすべての量のうち、99.8%以上は x402 上で行われている——これは Coinbase が初めて開発したオープンな支払いプロトコルだ。

AIエージェントは、質問応答の助手からユーザーの取引を代表するシステムへと変化しており、サブセクターごとに経済圏を形成し、API、データエンドポイント、計算能力、推論、サービスを機械速度で購入している。

既存のカード支払いはこの用途には設計されていない。典型的なカード取引は、交換手数料の前に約0.03〜0.04ドルの固定コストがかかり、0.003ドルのAPI呼び出しは経済的に成立しない。高スループットのL2上で決済されるステーブルコインは、数セントのコストで数秒以内に清算され、人手を介さずに課金関係を構築できる。

McKinsey は2030年の世界のAIエージェントビジネスの売上高を3兆〜5兆ドルと予測している。Gartner は2028年までにAIエージェントがB2B調達の超過15兆ドルを仲介すると見ている。これら二つの数字は方向性を示すものであり、推測ではない。ただし、もしどちらかが実現すれば、構造的に安定コインの軌道を好むことになり、USDC はデフォルトの選択肢となるため、Coinbase は直接恩恵を受ける。

データスコアカード

x402規格は、Coinbase と Linux 基金会が共同開発したHTTPネイティブの少額支払いプロトコルであり、AIエージェントによる支払いの主要なオープンプロトコルとなっている。2025年10月以降、x402 は1億800万件以上のAIエージェント支払いを処理し、5000以上の商戶に対して4,750万ドルのAI支出を移動させている。

商戶がサービスをAIエージェントに提供可能にすると、Coinbase のL2とUSDCはデフォルトの支払い軌道となる。さらに、Agentic.Market は Coinbase に資源発見の道筋を提供する。AIエージェントがこれを使ってx402サービスを検索、評価、ルーティングすれば、その価値は Base での決済や USDC の量だけでなく、Coinbase のAIエージェントとサービスの取引を調整する市場地位からも得られる。

Coinbase の収益化方法

Coinbase は、ステーブルコインを軸とした4つの複合的な収益ラインを通じてAIエージェント支払い経済を獲得している：USDC 浮存金、Base 決済、CDP/AgentKit の収益化、Agentic.Market の配信。

USDC 準備金の利回り。Coinbase の最大の上昇ポテンシャルは取引手数料ではなく、浮存金にある。AIエージェントのウォレットは、自己支出の承認、API支払い、サービスのカバー、リアルタイムの機械間決済のために残高を事前に預ける必要がある。AIエージェントが経済主体となるにつれ、Coinbase が管理するウォレット内のUSDC残高は、常に収益を生む預金となる。1ドルのAIエージェント保有USDCは、回転速度に関わらず、準備金収入を生む。

Base のオーダラー経済学。Base 上で決済されるx402やMPP型取引は、優先料金を生むことができる順序付け取引となる。このラインは取引量に応じて拡大し、支払い量だけに依存しない。重要なのは、AIエージェントビジネスは人間のビジネスよりも頻度が高く、小口取引が多いため、順序付け手数料は上昇余地の中で最も小さな部分となる可能性がある。つまり、取引コストは時間とともに低下し、最小化される。

CDP、AgentKit、促進者の収益化。Coinbase は、AIエージェントがウォレットを持ち、権限を管理し、ガスをスポンサーし、x402支払いを決済し、有料サービスと連携するための開発者層を収益化できる。これには、x402取引の促進者手数料、ウォレットインフラ、ガス不要の取引、鍵管理、戦略制御、企業向け開発ツールが含まれる。もし CDP がAI支払いのデフォルトインフラストラクチャとなれば、最終的な支払い価値が低くても、Coinbase はプラットフォーム収益を得られる。

規模拡大による上昇余地

私たちは、2030年までにAIエージェントビジネスの年間規模が5兆ドルに達すると仮定している。その大部分は、カード、ACH、銀行支払い、アカウント間の軌道を通じて行われるが、特に大口の消費者や企業の調達においては、機械ネイティブで高頻度、越境、APIベースのビジネスがステーブルコインやx402、MPPなどの支払い標準を不均衡に利用する。

強気シナリオでは、約20%のAIエージェントビジネスがステーブルコイン軌道で決済されると仮定し、年間1.0兆〜1.5兆ドルのステーブルコインを基盤としたAI支払い量となる。以下はその収益計算例：

USDC 浮存金：2000億ドルの平均AIエージェントUSDC残高 × 4%の準備金利 × Coinbase の経済シェア50% = 40億ドル

CDP/AgentKit/促進者/Agentic.Market：開発者サブスクリプション、ウォレットインフラ、x402促進、マーケットルーティング、提供者分析と配信手数料 = 7.5億ドル

Base のAI支払い量：2500億〜3000億ドル、数百億件の取引、低単価取引の経済学を考慮して = 2.5億ドル

これらを合計すると、年間約42.5億ドルの Coinbase に帰属するAIエージェント収益となる。重要な結論は、Coinbase が自律的なビジネス運営アカウント、開発者プラットフォーム、発見層、決済軌道を持つようになれば、真の価値は積み上がるということだ。過去数ヶ月でこの分野で大きな進展も見られている。

なぜ Coinbase と USDC が勝ち残るのか

Coinbase の優位性は、AIエージェント支払いの4つの相互強化層——USDC 浮存金、Base 決済、CDP/AgentKit インフラ、Agentic.Market 発見——をコントロールしている点にある。

USDC は既定の決済資産となっており、これを構築者が最初に統合する理由は、最も深いツール、流動性、開発者サポートを持つからだ。次に、Base は USDC ネイティブのAIエージェント支払いの自然な決済チェーンとして恩恵を受け、開発者の摩擦が少なく、促進者のカバレッジも拡大している。CDP と AgentKit はより上層に位置し、開発者にAIエージェントの経済活動に必要なウォレット、鍵管理、ガススポンサー、支払いインフラを提供する。最後に、Agentic.Market はAIエージェントがx402サービスを検索、比較、消費するための発見とルーティングの層となる。新たなAIエージェントや商戶、サービスがこの市場に参入するたびに、流動性、決済、開発者インフラ、配信を同時に複製しなければならず、既存の Coinbase スタックの代替はますます困難になる。

結論

市場は Coinbase を暗号取引所とみなしているが、彼らがAIネイティブ金融プラットフォームを構築していることを見落としている。世界のリーダーは2030年にステーブルコイン供給量3兆ドル、AIエージェントビジネス5兆ドルを予測しており、ステーブルコインはすでに暗号価格から乖離している。Coinbase はその世界の勝者となることを目指し、早期にリードを示している。x402、USDC、Base はすでにAIエージェントビジネスの事実上の標準スタックとなっており、各層の競合シェアは90%以上だ。Coinbase はこれらの世代を超える追い風を受けており、Base の開発、x402 の孵化、USDC 経済学における優遇シェアを獲得している。誤った評価の三つの要素は、Circle の契約構造が延長されたロックイン型であり、持続的な収益ラインを持つこと、CLARITY 法案が Coinbase の規制されたインフラ層を正式化し、ビジネスをコアな市場パイプラインに再定義していること、そして四層のAIエージェントスタック（USDC、Base、CDP、Agentic.Market）が相互に複合し、新たなAIエージェントや商戶の登場により防御壁がより厚くなることだ。Coinbase の取引は、証券会社のそれではなく、インフラの対比に近づいていると考えられる。我々は、これらの世代を超える追い風により、Coinbase は3000億ドル企業へと成長し、その大部分の収益はステーブルコインやAIエージェントビジネスなどのサブスクリプションやサービスラインから得られると予測している。

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