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作者：Jae、PANews
5月6日、Strategyは2026年第1四半期の財務報告を発表した。
数字はあまり良くない：純損失は125億4000万ドルで、主にビットコイン保有の公正価値変動によるもの。CEOのMichael Saylorは電話会議で「一部のビットコインを売却して配当を支払う可能性がある」と語った。
このニュースが出ると、Strategyの株価はアフターマーケットで4%以上下落し、ビットコインも一時81,000ドル以下に下落した。
しかし、伝統的市場が足で投票する一方で、Strategyの製品は別の市場で注目を集めている。同社の永続優先株STRCは、DeFi分野の「新たな人気者」となりつつある。
Saturn、Apyx、Pendleの三大DeFiプロトコルは、STRCを中心に「BTCオンチェーン収益構造」を構築し、ビットコインの極致的資本効率を追求する金融実験を開始した。
11.5%高利誘惑、STRCがDeFi統合を促進
2025年7月、Strategyはナスダックで永続優先株STRCを上場。満期日なし、元本返済不要、毎月配当を支払うだけで、Saylorのビットコイン購入の資金調達手段となった。
STRCの市場価格が額面の100ドルを下回ると、取締役会は配当利回りを引き上げて買い注文を誘引し、逆に上回ると配当利回りを下げる仕組みだ。2026年5月時点で、STRCの年率配当利回りは11.5%に達し、米国債の約3.7%を大きく上回り、多くの個人投資家にとって魅力的な資産となっている。
関連情報：STRCが100ドルを割り込み、Strategyのビットコイン買付け無限機は減速した
この仕組みは、Strategyに資金調達のフライホイールを築いた。STRCの価格が100ドル以上のときのみ、新株を平価で発行して資金を調達し、配当準備金を差し引いた残りをビットコイン購入に充てる。
Saylorはこのモデルを「スマートレバレッジ」と呼び、STRCで1ドル調達するごとに、Strategyは普通株MSTRを2ドル発行し、約33%のレバレッジ比率を維持している。つまり、1ドルのSTRCは3ドルのビットコイン買付に相当する。
現在、STRCの発行規模は85億ドルに達し、世界最大の優先株の一つとなっている。Strategyの第1四半期はビットコインの減損により128億ドルの純損失を計上したが、STRCのシャープレシオは2.53と高く、流動性も十分に保たれている。
STRCのパフォーマンスは、DeFiプロトコルがこれをオンチェーンに取り込む伏線ともなっている。
Saturnが最初に参入、STRC配当収益をオンチェーンに移す
Saturnは最初にこの仕組みに取り組んだプロトコルだ。Yzi LabsとSora Venturesから80万ドルのシード資金を獲得し、STRCの配当収益をオンチェーンのステーブルコインキャッシュフローに変換。共同創業者Kevin Liはこのプロトコルを「デジタルクレジットのTether」と表現している。
SaturnはEthenaに似た二トークンモデルを採用し、流動性と収益を分離している。
USDat：基礎のステーブルコインで、トークン化された米国債100%担保。流動性層として、支払い・決済・DeFi担保に主に使用。
sUSDat：USDatのステーク版。ユーザーがUSDatをステーク契約に預けると、Saturnは底層資産を国債からSTRCに切り替え、sUSDatの収益も直接STRCの月次配当から得られる。
現在、SaturnのSTRC総保有規模は約5000万ドルに増加。STRCは現金支払いのため、Saturnはオンチェーン上で現金再投資や為替調整を行い、sUSDatの価値をUSDatより高めている。5月7日時点で、sUSDatの利回りは9.51%に達している。
早期ユーザーを惹きつけるため、Saturnは「Gravity Points」ポイント活動を開始。CurveのUSDC/USDatとUSDC/sUSDatの取引ペアに最大18〜20倍のポイント報酬を提供し、流動性の深さを迅速に構築した。メインネットのローンチからわずか1ヶ月で、SaturnのTVLは4,000万ドルのβテスト段階から1.22億ドルに急増し、3倍以上の伸びを見せている。
13億ドルのSTRC重倉、Apyxは収益増強に注力
Saturnが基礎通貨の構築を目指すなら、Apyxは信用収益の強化を狙う。外部の最大のSTRC保有者として、その保有価値は約1.3億ドルに近く、「収益アグリゲーション」により基礎の配当を超過リターンに変えている。
Apyxも非収益ステーブルコインと収益証書の分離モデルを採用。
apxUSD：合成ドルで、STRCとStriveが発行する優先株SATAの超過担保。apxUSDは直接収益を支払わず、主に借入市場の流動性として使用。
apyUSD：収益証書。ユーザーがapxUSDを預けると、apyUSDを獲得。底層資産の全配当を捕捉して価値を増やす。
Saturnと異なり、Apyxの収益には「レバレッジ効果」がある。すべてのapxUSD保有者がステークを選択するわけではなく、STRCの配当は少数のapyUSD保有者に分配される。5月7日時点で、apyUSDの30日平均年率は11.1%、予想収益率は13%以上に設定されている。
また、Apyxのリスク管理メカニズムには伝統的金融の要素も含まれる。
動的リバランス：資産バスケットは、発行者の集中度制限、流動性ニーズ、超過担保要件に基づき自動調整。
30日間の償還クールダウン：apyUSDの償還には30日のクールダウン期間を設け、流動性の枯渇リスクを防止。
元本と利息の分離、PendleはSTRC資産に金利曲線を刻む
SaturnとApyxがSTRCの配当をオンチェーンに移すと、Pendleは利回りのトークン化を通じてこれら資産に信用属性を付与。
Pendleは収益資産sUSDat/apyUSDを二つの独立したトークンに分解。
PT（Principal Token）：元本トークン。通常ディスカウント取引され、満期まで保有すると底層資産と1:1で交換可能。固定の年率収益をロックし、金利変動リスクをヘッジ。
例：ユーザーが18.42%の暗黙の収益率を持つ1年満期のPT-apyUSDを購入した場合、1 apyUSDを使って1つのPT-apyUSDを買い、満期時に1.18のapyUSDを受け取る。
YT（Yield Token）：収益トークン。YTの価格は通常底層資産価格の大幅に低く、少額資本でSTRCの配当上昇にレバレッジをかけるエクスポージャーを間接的に得ることができる。
例：1 YT-sUSDatの価格は1 sUSDatの4%。つまり、1 sUSDatを使って25 YT-sUSDatを購入でき、sUSDat（STRC）の収益率のわずかな上昇も、ユーザーの収益を25倍に増加させる。
さらに、ユーザーはPendleのsUSDatとapyUSDの流動性プールに資金を提供し、取引手数料やPENDLEトークンのインセンティブを得ることもできる。
Pendleの導入により、ビットコインの信用市場は初めて「暗黙の収益率」曲線を持ち、ビットコインの信用資産への跨越を示した。現在、Pendle上のApyxとSaturnの資産TVLはそれぞれ2億ドルと5500万ドルに達している。
DeFiがSTRCの資金調達耐性を強化、ネストされたレバレッジと連鎖清算リスク
DeFiプロトコルが次々にSTRCを統合するのは、DeFiの遊び方のアップグレードの一環であると同時に、Strategyの資金調達能力やビットコインの資産属性に逆の影響も及ぼしている。
DeFiプロトコルはSTRCの大口買い手として、二次市場での価格耐性を高める客観的な効果がある。STRCが額面以上を維持すれば、Strategyは新株を発行し続けてより多くのビットコインを買い増すことができる。
Strategyの開示によると、すでに27億ドル超のSTRCがDeFi市場で流通しており、総発行量の約3%を占めている。このオンチェーン流動性がオフチェーンの信用を支えるモデルは、RWA（現実資産）分野の典型例の一つとなるだろう。
STRCとそのDeFi派生商品を通じて、ビットコインは「生息」特性を持つ資産へと変貌を遂げている。長らく「デジタルゴールド」として見られてきたが、その価値は希少性にあり、キャッシュフローは主な価値ではなかった。今や、投資家はSTRCの配当流に基づくステーブルコインを保有するだけで、10%以上の年率収益を得られる。
ただし、STRCのオンチェーン収益構造は巧妙だが、多層のネスト構造はリスクと脆弱性の拡大も意味している。
一部のDeFiプレイヤーは循環レバレッジを用いて収益を増幅させている。ユーザーは資産をApyxに預けてapxUSDを得て、Pendleに封入してPTを取得し、さらにそのPTをMorphoに担保として預けてUSDCを借り、より多くのapxUSDを買う。この5倍のレバレッジ循環操作は、基礎収益を60%以上に引き上げることも可能だ。
しかし、この仕組みの前提は非常に脆弱だ。STRCには配当遅延リスクが存在する。優先株の配当は義務付けられておらず、市場逆風の下では、Strategyの取締役会が配当停止や遅延を選択する可能性があり、これがSTRC価格の大きな乖離を引き起こす恐れがある。もしapxUSDが担保不足に陥れば、連鎖的なオンチェーン清算を引き起こす可能性もある。
ナスダックのSTRCからオンチェーンの三層収益構造まで、暗号市場は新たな資本論理を創造している。ビットコインは基層資産として、ナスダックは価格発見を担い、DeFiは流通分配を担うデジタルクレジットシステムだ。
Saturnは貨幣層を固め、Apyxは収益層を強化し、Pendleは金利層を分解する。これら三者はデジタルクレジットシステムの骨格を形成し、ビットコインは貨幣から資産、そして信用の基層へと跨いでいる。
しかし、高収益は常に高リスクと隣り合わせであり、資本が眠らないビットコイン市場では、レバレッジの代償は無意識のうちに訪れることもある。
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Strategyは新たな財務報告で巨額の赤字を出すも、STRCはDeFiの新星に。11.5％の高利回りはどうやってブロックチェーン上に持ち込まれるのか？
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作者：Jae、PANews
5月6日、Strategyは2026年第1四半期の財務報告を発表した。
数字はあまり良くない：純損失は125億4000万ドルで、主にビットコイン保有の公正価値変動によるもの。CEOのMichael Saylorは電話会議で「一部のビットコインを売却して配当を支払う可能性がある」と語った。
このニュースが出ると、Strategyの株価はアフターマーケットで4%以上下落し、ビットコインも一時81,000ドル以下に下落した。
しかし、伝統的市場が足で投票する一方で、Strategyの製品は別の市場で注目を集めている。同社の永続優先株STRCは、DeFi分野の「新たな人気者」となりつつある。
Saturn、Apyx、Pendleの三大DeFiプロトコルは、STRCを中心に「BTCオンチェーン収益構造」を構築し、ビットコインの極致的資本効率を追求する金融実験を開始した。
11.5%高利誘惑、STRCがDeFi統合を促進
2025年7月、Strategyはナスダックで永続優先株STRCを上場。満期日なし、元本返済不要、毎月配当を支払うだけで、Saylorのビットコイン購入の資金調達手段となった。
STRCの市場価格が額面の100ドルを下回ると、取締役会は配当利回りを引き上げて買い注文を誘引し、逆に上回ると配当利回りを下げる仕組みだ。2026年5月時点で、STRCの年率配当利回りは11.5%に達し、米国債の約3.7%を大きく上回り、多くの個人投資家にとって魅力的な資産となっている。
関連情報：STRCが100ドルを割り込み、Strategyのビットコイン買付け無限機は減速した
この仕組みは、Strategyに資金調達のフライホイールを築いた。STRCの価格が100ドル以上のときのみ、新株を平価で発行して資金を調達し、配当準備金を差し引いた残りをビットコイン購入に充てる。
Saylorはこのモデルを「スマートレバレッジ」と呼び、STRCで1ドル調達するごとに、Strategyは普通株MSTRを2ドル発行し、約33%のレバレッジ比率を維持している。つまり、1ドルのSTRCは3ドルのビットコイン買付に相当する。
現在、STRCの発行規模は85億ドルに達し、世界最大の優先株の一つとなっている。Strategyの第1四半期はビットコインの減損により128億ドルの純損失を計上したが、STRCのシャープレシオは2.53と高く、流動性も十分に保たれている。
STRCのパフォーマンスは、DeFiプロトコルがこれをオンチェーンに取り込む伏線ともなっている。
Saturnが最初に参入、STRC配当収益をオンチェーンに移す
Saturnは最初にこの仕組みに取り組んだプロトコルだ。Yzi LabsとSora Venturesから80万ドルのシード資金を獲得し、STRCの配当収益をオンチェーンのステーブルコインキャッシュフローに変換。共同創業者Kevin Liはこのプロトコルを「デジタルクレジットのTether」と表現している。
SaturnはEthenaに似た二トークンモデルを採用し、流動性と収益を分離している。
USDat：基礎のステーブルコインで、トークン化された米国債100%担保。流動性層として、支払い・決済・DeFi担保に主に使用。
sUSDat：USDatのステーク版。ユーザーがUSDatをステーク契約に預けると、Saturnは底層資産を国債からSTRCに切り替え、sUSDatの収益も直接STRCの月次配当から得られる。
現在、SaturnのSTRC総保有規模は約5000万ドルに増加。STRCは現金支払いのため、Saturnはオンチェーン上で現金再投資や為替調整を行い、sUSDatの価値をUSDatより高めている。5月7日時点で、sUSDatの利回りは9.51%に達している。
早期ユーザーを惹きつけるため、Saturnは「Gravity Points」ポイント活動を開始。CurveのUSDC/USDatとUSDC/sUSDatの取引ペアに最大18〜20倍のポイント報酬を提供し、流動性の深さを迅速に構築した。メインネットのローンチからわずか1ヶ月で、SaturnのTVLは4,000万ドルのβテスト段階から1.22億ドルに急増し、3倍以上の伸びを見せている。
13億ドルのSTRC重倉、Apyxは収益増強に注力
Saturnが基礎通貨の構築を目指すなら、Apyxは信用収益の強化を狙う。外部の最大のSTRC保有者として、その保有価値は約1.3億ドルに近く、「収益アグリゲーション」により基礎の配当を超過リターンに変えている。
Apyxも非収益ステーブルコインと収益証書の分離モデルを採用。
apxUSD：合成ドルで、STRCとStriveが発行する優先株SATAの超過担保。apxUSDは直接収益を支払わず、主に借入市場の流動性として使用。
apyUSD：収益証書。ユーザーがapxUSDを預けると、apyUSDを獲得。底層資産の全配当を捕捉して価値を増やす。
Saturnと異なり、Apyxの収益には「レバレッジ効果」がある。すべてのapxUSD保有者がステークを選択するわけではなく、STRCの配当は少数のapyUSD保有者に分配される。5月7日時点で、apyUSDの30日平均年率は11.1%、予想収益率は13%以上に設定されている。
また、Apyxのリスク管理メカニズムには伝統的金融の要素も含まれる。
動的リバランス：資産バスケットは、発行者の集中度制限、流動性ニーズ、超過担保要件に基づき自動調整。
30日間の償還クールダウン：apyUSDの償還には30日のクールダウン期間を設け、流動性の枯渇リスクを防止。
元本と利息の分離、PendleはSTRC資産に金利曲線を刻む
SaturnとApyxがSTRCの配当をオンチェーンに移すと、Pendleは利回りのトークン化を通じてこれら資産に信用属性を付与。
Pendleは収益資産sUSDat/apyUSDを二つの独立したトークンに分解。
PT（Principal Token）：元本トークン。通常ディスカウント取引され、満期まで保有すると底層資産と1:1で交換可能。固定の年率収益をロックし、金利変動リスクをヘッジ。
例：ユーザーが18.42%の暗黙の収益率を持つ1年満期のPT-apyUSDを購入した場合、1 apyUSDを使って1つのPT-apyUSDを買い、満期時に1.18のapyUSDを受け取る。
YT（Yield Token）：収益トークン。YTの価格は通常底層資産価格の大幅に低く、少額資本でSTRCの配当上昇にレバレッジをかけるエクスポージャーを間接的に得ることができる。
例：1 YT-sUSDatの価格は1 sUSDatの4%。つまり、1 sUSDatを使って25 YT-sUSDatを購入でき、sUSDat（STRC）の収益率のわずかな上昇も、ユーザーの収益を25倍に増加させる。
さらに、ユーザーはPendleのsUSDatとapyUSDの流動性プールに資金を提供し、取引手数料やPENDLEトークンのインセンティブを得ることもできる。
Pendleの導入により、ビットコインの信用市場は初めて「暗黙の収益率」曲線を持ち、ビットコインの信用資産への跨越を示した。現在、Pendle上のApyxとSaturnの資産TVLはそれぞれ2億ドルと5500万ドルに達している。
DeFiがSTRCの資金調達耐性を強化、ネストされたレバレッジと連鎖清算リスク
DeFiプロトコルが次々にSTRCを統合するのは、DeFiの遊び方のアップグレードの一環であると同時に、Strategyの資金調達能力やビットコインの資産属性に逆の影響も及ぼしている。
DeFiプロトコルはSTRCの大口買い手として、二次市場での価格耐性を高める客観的な効果がある。STRCが額面以上を維持すれば、Strategyは新株を発行し続けてより多くのビットコインを買い増すことができる。
Strategyの開示によると、すでに27億ドル超のSTRCがDeFi市場で流通しており、総発行量の約3%を占めている。このオンチェーン流動性がオフチェーンの信用を支えるモデルは、RWA（現実資産）分野の典型例の一つとなるだろう。
STRCとそのDeFi派生商品を通じて、ビットコインは「生息」特性を持つ資産へと変貌を遂げている。長らく「デジタルゴールド」として見られてきたが、その価値は希少性にあり、キャッシュフローは主な価値ではなかった。今や、投資家はSTRCの配当流に基づくステーブルコインを保有するだけで、10%以上の年率収益を得られる。
ただし、STRCのオンチェーン収益構造は巧妙だが、多層のネスト構造はリスクと脆弱性の拡大も意味している。
一部のDeFiプレイヤーは循環レバレッジを用いて収益を増幅させている。ユーザーは資産をApyxに預けてapxUSDを得て、Pendleに封入してPTを取得し、さらにそのPTをMorphoに担保として預けてUSDCを借り、より多くのapxUSDを買う。この5倍のレバレッジ循環操作は、基礎収益を60%以上に引き上げることも可能だ。
しかし、この仕組みの前提は非常に脆弱だ。STRCには配当遅延リスクが存在する。優先株の配当は義務付けられておらず、市場逆風の下では、Strategyの取締役会が配当停止や遅延を選択する可能性があり、これがSTRC価格の大きな乖離を引き起こす恐れがある。もしapxUSDが担保不足に陥れば、連鎖的なオンチェーン清算を引き起こす可能性もある。
ナスダックのSTRCからオンチェーンの三層収益構造まで、暗号市場は新たな資本論理を創造している。ビットコインは基層資産として、ナスダックは価格発見を担い、DeFiは流通分配を担うデジタルクレジットシステムだ。
Saturnは貨幣層を固め、Apyxは収益層を強化し、Pendleは金利層を分解する。これら三者はデジタルクレジットシステムの骨格を形成し、ビットコインは貨幣から資産、そして信用の基層へと跨いでいる。
しかし、高収益は常に高リスクと隣り合わせであり、資本が眠らないビットコイン市場では、レバレッジの代償は無意識のうちに訪れることもある。