不動産RWAプロジェクト研究:ブロックチェーンと不動産の融合

リアルワールドアセット(RWA)の概念は暗号通貨市場で数年の歴史があり、少なくとも2018年の資産トークン化と証券トークン発行(STO)に遡ることができます。しかし、規制フレームワークの不備や明確な収益の優位性の欠如により、初期の試みは成熟した市場規模を形成することはありませんでした。

2022年、アメリカの金利が引き上げられるにつれて、アメリカ国債の利回りは暗号業界のステーブルコイン借入利率を大幅に上回りました。これにより、アメリカ国債をRWAの対象としてトークン化することが暗号業界にとってより魅力的になりました。MakerDAO、Compound、Aaveなどの成熟したDeFiプロジェクトや、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、シーメンスなどの伝統的な金融機関、さらにはいくつかの政府もRWAの探索を始めています。

近年、不動産RWAプロジェクトが少量登場し、不動産投資市場を拡大し、投資商品の多様化を図り、投資のハードルを下げることを目的としています。本研究では、これらのプロジェクトについて事例分析を行い、不動産RWAの設計の利点と欠点、及び潜在的な市場について探ります。これらのプロジェクトは主に北米の不動産市場を対象としているため、議論は主に北米に関連する政策、規制、市場状況に関わるものとなります。

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トークン化された不動産市場の方法

不動産市場には巨大な投資機会が潜んでいます。2023年3月のStatistaの研究によれば、北米の上場不動産市場の価値は1.3兆ドル、世界の上場不動産市場は2.66兆ドルです。

トークン化された不動産市場の核心的な目標には、より多様で柔軟な投資商品を創出し、より広範な投資家層を引き付け、資産の流動性と価値を向上させることが含まれます。これらの商品は主に3つの形式で表れます:

1. 断片化された不動産所有権ファイナンス
2. 地域別不動産市場指数商品
3. 不動産トークン担保融資

さらに、不動産のトークン化は、資産の透明性とガバナンスの民主性を強化する可能性があります。

不動産投資信託(REIT)は、不動産RWAと同様に、断片的な投資機会を提供し、投資のハードルを下げ、資産の流動性を高めている。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理機会や所有権を提供せず、中央集権的な運営モデルを維持している。それにもかかわらず、REITは資産の審査、運営及び投資構造において不動産RWAプロジェクトに参考となるフレームワークを提供している。

近年の不動産RWAプロジェクトの観察を通じて、その長所と短所について明確な認識を得ました:

価値：

• 投資のハードルを下げる
• 資産の流動性を高める
• 不動産投資商品の多様性を高める
• 資産の透明性を強化する
• ガバナンスの民主性を改善する

短所：

• 法律遵守コストが高い
• 運営コストが高い
• 所有権と管理責任が明確でない
• 明確な規制の枠組みが欠如している

具体的なプロジェクトは、管理と製品のアプローチが異なるため、実際の運営状況がそれぞれ異なります。

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ケーススタディ

本章では、代表的な不動産RWAプロジェクト3つを分析します。これらのプロジェクトはまだ初期段階にあり、製品は長期間にわたる広範な市場検証を受けていないことに注意が必要です。

RealT

RealTは2019年に導入され、初期の不動産RWAプロジェクトの一つであり、主にEthereumとGnosisブロックチェーン上でアメリカの住宅不動産をトークン化し、小口投資家に提供しています。

RealTは住宅不動産を購入し、法律に基づいて所有する不動産をトークン化します。不動産の管理、維持、賃料の徴収は第三者が担当します。費用を差し引いた後の賃料はトークン保有者に分配されます。RealTはトークン化プロセスを担当しますが、不動産を保有する会社とは法的に分離されています。ウェブサイトに記載されているように、その会社が契約に違反した場合、トークン所有者は別の会社に不動産の管理を指定できます。注目すべきは、合意はRealTが市場に提供する不動産トークンへの投資に関与することを強制していないことです。ユーザーが不動産トークンを保有することで、その物件の賃料を毎月受け取ることができ、約2.5%の維持準備金と通常約10%の管理費が差し引かれます。

モンゴメリーのある不動産を例に挙げると、不動産トークンの総価値は323,020ドルで、各トークンは52.10ドル、合計で6,200個発行されています。この不動産の月間賃貸収入は2,600ドルです。622ドルの運営および管理費を差し引いた後、月間純利益は1,978ドル、年間総額は23,736ドルです。各トークンは3.83ドルの配当を得て、年間利益率は7.35%です。

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RealTは市場に100%のトークンを提供し、共同投資を必要とせず、ほぼリスクのない運営モデルを維持しています。管理機関は家賃の8%を取得し、維持費から残りの部分を取得し、投資プラットフォームはトークン化、管理機関の選択、監督管理に対して2%の手数料を徴収します。これにより、RealTチームは適格な不動産を見つけてトークン化して上場することに専念できます。

しかし、分散所有権はリスクを分散するのに役立つ一方で、課題ももたらします。投資者の投資比率が小さすぎると、会社の管理コストが持続可能でなくなる可能性があります。RealTは管理機関に不動産を管理させることを選択しています。もしRealTが不動産に大量の所有権を持つ場合、彼らは管理コストを削減する努力をします。しかし、もし持株比率が過度に大きくなると、トークンの流動性が減少し、小株主も監督責任を果たさなくなります。もしRealTの持株が極めて小さい場合、管理機関を選定し監督するための十分な動機が欠ける可能性があり、個人投資家にとって有効な監督が困難になるでしょう。

RealTが最新の完売した10の不動産トークンを確認し、ブロックチェーンブラウザで各不動産の保有者数を調べたところ、RealTは不動産を異なる数量のトークンに分散させており、各トークンの価格は約50ドルであることがわかりました。大多数の不動産はデトロイトに位置しており、約500人のトークン保有者がいます。2つの不動産の保有者は1,000人を超えています。

約90%のRealT投資家は500ドル未満の投資をしており、9%が500から2,000ドルの投資を、1%がこの額を超える投資をしています。これは、RealTが一定程度で個人投資家のために不動産投資市場を創出し、住宅市場の流動性を高めていることを示しています。

Gnosisの主要ウォレットアドレスの取引データによると、RealTは合計約600万ドルの家賃を分配しました。プラットフォーム手数料は維持費、保険、税金に応じて変動し、家賃の約2.5%-3%に相当し、過去2年間のプラットフォーム収入は約15万ドルから18万ドルでした。しかし、RealTは不動産投資への参加が強制されていないため、その参加レベルには具体的な制限や説明がなく、したがって家賃収入から得られる利益は不明です。

会社構造から見ると、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、コア運営エンティティとして不動産資産を所有していません。また、Real Token LLCを設立し、これは一連の不動産会社の親会社でもあり、同様に不動産資産を所有していません。主に法律手続きを簡素化するために、ユーザーは1つの会社と契約することで、すべての不動産に投資できるようにしています。最後に、RealTは各投資不動産に対応する一連のLLCを設立しています。Real Token LLCの子会社として、各シリーズLLCは特定の不動産とそれに対応するトークンを所有しています。この構造は、1つの不動産の問題が他の不動産や親会社の運営に影響を与えないように設計されています。

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###パークル

Parclは、ユーザーが世界の不動産市場の価格変動を取引できるDeFi投資プラットフォームです。ParclはAMMアーキテクチャを通じて、不動産関連の合成資産を市場に提供します。ParclはParcl LabsPrice Feedを開始し、販売履歴に基づいた特定地域の不動産指数を作成します。履歴の長さは不動産取引の頻度に応じて変化します。指数を作成した後、投資家は不動産価格の動向を投機し、強気または弱気のポジションを構築できます。

この方法は実際の不動産売買を含まないため、Parclは不動産運営の法律問題を回避しています。RWAプロジェクトの基準に完全に適合しない可能性がありますが、ParclはCoinbase、Solana Ventures、DragonFlyなどの著名企業から投資を受けており、その独自性から不動産RWA製品の多様化を議論する際に注目に値します。

Parclテストネットは2022年5月にSolana上で開始され、現在のTVLは1600万ドルです。しかし、1年以上運営された後、Parclはあまり注目を集めていないようで、日々の取引量は1万ドル未満、日間アクティブユーザーは50人未満です。

Parcl製品は使いやすく、迅速にアップグレードされ、価格提供者と指数市場の設計は成熟しています。運営面では、ParclチームはParcl PointやReal Estate Royaleなどのユーザー獲得プログラムを積極的に展開しています。これらの利点と著名な投資機関の支援にもかかわらず、Parclは相対的に低い市場の関心とシェアを維持しており、ユーザー基盤は小さく、取引量は限られています。これは、暗号通貨市場が不動産指数製品を迎える準備がまだ整っていないことを示しているのかもしれません。

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) レイノ

RippleやMakerDAOなどの大手暗号通貨会社も不動産RWA製品の探索を行っています。Rippleは7月に中央銀行デジタル通貨チームがユーザーが不動産をトークン化し、抵当貸付を行うことをサポートしようとしていると発表しました。MakerDAOはRobinlandと提携して不動産の抵当貸付をサポートしています。RealTもその発行した不動産トークンをローン担保として使用するオプションを提供しており、本質的にはトークン貸付製品に近いものであり、個人の不動産所有者の資本流動性を実質的に向上させるものではありません。

Reinnoは2020年に開始され、2022年に運営を停止しました。市場にあまり痕跡を残していませんが、2つの注目すべき不動産RWA関連製品を導入しました。

最初のものはトークン化された不動産に基づくローンサービスです。不動産の所有者が資金調達を必要とする場合、Reinnoに不動産の書類を提出できます。承認されると、Reinnoはデラウェア州に特別目的会社###SPV(を設立します。その後、不動産トークンのためのスマートコントラクトが作成され、所有者はトークンをローンの担保として預け入れ、貸借することができます。ローンの限度額はトークンの価値に基づいています。

第二の方法は住宅ローンファイナンスで、ユーザーは銀行の住宅ローンを使用して不動産を購入した後、その不動産の所有権をトークン化して資金調達を行うことができます。得られた資金は銀行の住宅ローンの返済に使用され、顧客はその後、固定金利で協定に対してこのローンを返済します。

Reinnoは中央集権型のオフラインモデルで運営されており、顧客は通常オフィスに訪れて不動産書類を提出する必要があります。この方法には明らかなリスクがあります。まず、借り手がデフォルトして返済を停止した場合、Reinnoはトークン化サービスプロバイダーであって貸し手ではないため、借り手を訴えることが難しいです。Reinnoは実際には担保不動産を所有しておらず、融資は基本的にReinnoに資金を提供することを選択したユーザーによって提供されます。特に不動産トークンの断片化された資金調達の背景において、借り手と貸し手の間に直接の契約が欠如しているため、貸し手を保護するための十分な法的枠組みがありません。Reinnoはデフォルトリスクを軽減する具体的な措置を提供していません。次に、不動産所有者が借り入れた後に家を売却するか銀行への返済を停止することを決定した場合、Reinnoは不動産の権利移転を引き起こす行為を効果的に阻止することが難しく、これにより貸し手が不動産の価値に対して"二重支払い"をする可能性があります。これらの明らかなリスクは、プロジェクトの運営停止の理由の一つである可能性があり、今後の不動産RWAにはこれらの問題を解決するためのより成熟した法的枠組みが必要です。

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まとめ

不動産RWAは比較的新しい概念であり、明確な市場規模やリーディングプロジェクトはまだ形成されていません。現在運営されているプロジェクトの市場規模とユーザーベースは比較的小さいです。この分野では厳格なコンプライアンス運営と成熟した法的枠組みが求められます。一部のプロジェクトはリスク隔離の企業構造を採用したり、不動産関連の金融商品を投資対象として選んだりして、運営リスクを低減しています。しかし、不動産RWAの潜在能力を十分に発揮するためには、購入、販売、不動産と抵当ローンにおいて、立法の進展と運営のコンプライアンスが重要です。

立法において、不動産RWAは明確で一貫した枠組みを確立していません。アメリカ証券取引委員会は大多数のトークンを証券として分類し、商品先物取引委員会は一部のトークンを商品と見なしており、財務省金融犯罪執行ネットワークは特定のトークンを通貨として分類し、内国歳入庁は一部のトークンを課税資産と見なしています。さらに、国際的な規制枠組みの参考も不足しています。規制当局による不動産トークンの分類の不一致は、ルールの不明確さやプロセスの混乱を引き起こし、潜在的な投資家に脅威を与え、不動産のトークン化の長期的な実現可能性を危うくしています。

規制状況は混乱していますが、多くの著名な金融企業や暗号通貨企業が不動産RWAに取り組んでおり、少数のプロジェクトがあります。