Memahami Morpho Midnight dalam satu artikel: Ketika pinjaman on-chain bertemu dengan suku bunga tetap dan pasar berkala

null

Penulis: Spinach Spinach

DeFi pinjaman telah berlangsung hampir sepuluh tahun, garis utama sebenarnya hanya satu: pasar uang dengan suku bunga mengambang.

Dari Aave, Compound hingga Morpho Blue, suku bunga selalu ditemukan secara pasif oleh tingkat utilisasi.

Pada Mei 2026, Morpho merilis whitepaper Midnight. Yang ingin dilengkapi adalah potongan puzzle yang selama ini absen di garis utama ini—suku bunga tetap, jangka waktu tetap.

Jangan anggap remeh kedua kata ini.

Pendapatan tetap (obligasi, surat berharga, kredit) adalah kategori aset yang volumenya melebihi pasar saham secara global, dan seluruh mekanisme penetapan harga serta logika pengelolaan risikonya—biaya dana yang dapat diprediksi, pengelolaan durasi, dan kurva imbal hasil yang dapat dijadikan acuan—semuanya dibangun di atas "suku bunga tetap, jangka waktu jelas".

Layanan pinjaman di chain selama bertahun-tahun tetap terjebak di pasar uang dengan suku bunga mengambang: tidak mampu memberi kepastian yang diinginkan institusi, dan juga tidak mampu membangun kurva imbal hasil yang layak.

Ini justru menjadi salah satu hambatan struktural utama mengapa dana institusi dan RWA bernilai triliunan sulit diadopsi secara massal di chain. Dengan kata lain, Midnight bukan sekadar menambahkan sebuah fungsi, melainkan memperkenalkan bahasa dasar yang hilang untuk menghubungkan kredit on-chain dengan pasar pendapatan tetap tradisional.

Ini terdengar seperti "menambahkan opsi", tetapi maknanya sesungguhnya adalah: untuk pertama kalinya, kredit on-chain memiliki bahasa lengkap untuk bergerak dari 『pasar uang』 ke 『pasar pendapatan tetap』.

I. Apa itu Midnight

Ringkasan satu kalimat: Midnight adalah protokol pinjaman tetap non-escrow yang dirancang untuk EVM.

Protokol ini berfokus pada pasar yang bersifat "terisolasi, tidak dapat diubah, dapat dibuat tanpa izin, dan memiliki jatuh tempo tetap (fixed maturity)", mengubah pinjaman dan kredit menjadi transaksi terhadap sebuah "sertifikat nol bunga"—pemberi pinjaman membeli sertifikat, peminjam menjual sertifikat, dan kedua keuntungan serta biaya sudah termasuk dalam diskonto harga transaksi.

Kalau Morpho Blue menjawab "bagaimana menyederhanakan pinjaman suku bunga mengambang, isolasi, dan tanpa izin", maka Midnight menjawab pertanyaan berikutnya: bagaimana secara native di chain membuat pasar kredit dengan suku bunga tetap, jangka waktu jelas, dan tidak terhambat oleh fragmentasi likuiditas.

Mari kita telusuri evolusi desain ini dari garis utama Morpho.

II. Dari Aave ke Blue lalu ke Midnight: garis evolusi yang jelas

Untuk memahami pilihan desain Midnight, kita harus tahu di garis utama mana ia berdiri.

Generasi pertama: Pooling + Suku Bunga Mengambang (Aave / Compound):

Pada awalnya, protokol pinjaman muncul di lingkungan dengan likuiditas on-chain yang tipis, pasif, dan biaya transaksi tinggi. Dalam kondisi seperti itu, menggabungkan semua pengguna ke dalam satu pool dana yang bisa masuk dan keluar kapan saja adalah solusi optimal untuk memaksimalkan konsentrasi likuiditas.

Namun, konsekuensinya adalah: protokol harus membuat keputusan untuk semua orang—bukan hanya dalam hal penyelesaian dan pencatatan, tetapi juga penetapan harga dan parameter risiko utama. Desain ini berjalan baik saat preferensi pengguna sangat homogen, tetapi saat aset, pengguna, dan skenario kredit mulai beragam, satu pool dana tidak mampu menampung berbagai profil risiko tanpa memecah likuiditas.

Generasi kedua: Morpho Blue—inti yang sangat sederhana + lapisan kurasi:

Blue menawarkan arsitektur berbeda: pasar yang bersifat "terisolasi, tidak dapat diubah, dan dapat dibuat tanpa izin". Protokol sendiri tidak menilai "aset apa yang layak diberi kredit" atau "bagaimana mengalokasikan modal"; keputusan ini diserahkan sepenuhnya kepada pemberi pinjaman—mereka yang menciptakan dan memilih pasar yang sesuai kebutuhan mereka.

Dalam praktiknya, sebagian besar pasokan berasal dari vault yang dibangun di atas protokol. Jadi, lapisan pasar tetap sangat tipis, sementara kurasi dan alokasi modal menjadi lapisan yang kompetitif di atas protokol. Ini adalah filosofi inti Morpho: inti sebaiknya sesederhana mungkin, dan kompleksitas dipindahkan ke lapisan luar yang bersaing.

Generasi ketiga: Midnight—menghadirkan suku bunga tetap dan jangka waktu di chain:

Arsitektur pooling dan suku bunga mengambang adalah pasangan alami: tingkat utilisasi pool diatur oleh model suku bunga (IRM), dan sebaliknya suku bunga "ditemukan" melalui tingkat utilisasi tersebut. Mekanisme ini sederhana, tetapi memiliki beberapa biaya struktural.

Midnight mewarisi seluruh gen Blue—pasar tetap terisolasi, tidak dapat diubah, dan dapat dibuat tanpa izin—sebagai primitives trustless yang dapat digunakan untuk membangun produk independen dan melayani berbagai yurisdiksi—namun mengganti mekanisme suku bunga menjadi suku bunga tetap, dan memperkenalkan jatuh tempo tetap serta pencocokan berbasis tawaran (offer-based).

Dengan memahami garis utama ini, kita akan melihat bahwa Midnight bukanlah makhluk baru yang muncul dari nol, melainkan kelanjutan alami dari filosofi Morpho: "menggeser pengambilan keputusan dari lapisan protokol ke lapisan pasar/kurasi"; Blue menyerahkan penetapan suku bunga dan alokasi ke pasar, dan Midnight lebih jauh lagi menyerahkan 'penemuan suku bunga' itu sendiri ke tawaran pasar.

III. Mengapa memilih suku bunga tetap + jangka waktu?—Jelaskan motivasi dasarnya

Banyak yang bertanya: "Kalau suku bunga mengambang sudah berjalan baik, kenapa repot-repot bikin suku bunga tetap?" Karena suku bunga mengambang memiliki beberapa masalah struktural yang sulit dihindari:

Pertama, risiko suku bunga adalah hambatan langsung bagi peminjam.

Bagi peminjam yang membutuhkan biaya pembiayaan yang dapat diprediksi—misalnya institusi yang ingin mencocokkan pinjaman on-chain dengan kewajiban fixed income off-chain—suku bunga mengambang adalah penghalang. Biaya pinjaman berfluktuasi sesuai tingkat utilisasi, sehingga tidak bisa melakukan pencocokan arus kas.

Kedua, suku bunga mengambang menyulitkan inisiasi skenario pinjaman baru secara dingin.

Dalam pasar kecil, masuk dan keluarnya dana yang cukup dapat menyebabkan tingkat utilisasi berubah drastis, dan akhirnya memicu suku bunga ekstrem. Volatilitas ini menyulitkan pembentukan ekspektasi yang stabil di pasar baru.

Ketiga, pemberi pinjaman harus terus-menerus memantau pasar.

Agar portofolio mereka tetap sesuai preferensi risiko-imbalan, mereka harus selalu mengawasi perubahan utilisasi dan menyesuaikan posisi kapan saja.

Suku bunga tetap secara alami mengatasi batasan ini.

Suku bunga ini dipisahkan dari utilisasi: tidak lagi menjadi fungsi dari utilisasi, melainkan hasil dari tawaran langsung dari penjual dan pembeli di pasar. Peminjam mendapatkan biaya pembiayaan yang pasti, pemberi pinjaman mendapatkan imbal hasil yang pasti pada jatuh tempo, dan keduanya tidak perlu lagi bergantung pada kurva utilisasi.

Di DeFi, suku bunga tetap sudah pernah dieksplorasi (misalnya Yield Protocol), tetapi belum pernah menjadi fondasi umum pinjaman on-chain—yang ingin dilakukan Midnight adalah hal ini.

Sedangkan jatuh tempo tetap (fixed maturity) adalah syarat kembar dari suku bunga tetap. Hanya jika posisi memiliki jatuh tempo yang jelas, "meminjam/membayar dengan suku bunga tertentu dalam jangka waktu tertentu" menjadi bermakna; pasar dengan berbagai jatuh tempo membentuk struktur kurva imbal hasil, yang merupakan versi on-chain dari kurva yield.

IV. Pasar dan unit: Mengubah pinjaman menjadi transaksi "sertifikat nol bunga"

Ini adalah kunci untuk memahami seluruh mekanisme Midnight.

4.1 Komposisi pasar

Midnight berorganisasi di sekitar pasar yang bersifat terisolasi dan tidak dapat diubah, dengan konfigurasi yang tidak dapat diubah setelah dibuat. Setiap pasar menentukan tiga hal:

Jenis aset pinjaman (loan token);
Jatuh tempo (maturity);
Sekumpulan aset jaminan yang dapat diterima beserta parameter masing-masing (bisa satu jaminan atau multi-jaminan).

4.2 Menggunakan "sertifikat (unit)" untuk mengubah pinjaman

Posisi di pasar diukur dengan "sertifikat", dengan logika yang sangat bersih:

Satu sertifikat utang (debt unit) = kewajiban membayar satu unit aset pinjaman sebelum jatuh tempo;

Satu sertifikat kredit (credit unit) = hak atas aset yang akan dibayar kembali tersebut.

Dengan demikian: membeli sertifikat → menambah kredit Anda (Anda menjadi pemberi pinjaman); menjual sertifikat → menambah utang Anda (Anda menjadi peminjam). Suku bunga tidak perlu diatur secara terpisah, karena sudah termasuk dalam diskonto transaksi. Untuk harga transaksi P > 0, imbal hasil selama sisa waktu adalah:

r = 1 / P − 1

Contoh: Anda membeli sertifikat dengan harga 0.95, dan saat jatuh tempo akan dibayar 1 unit aset pinjaman, maka imbal hasil selama sisa waktu adalah sekitar 5.26%. Ini adalah logika penetapan harga obligasi nol bunga / treasury bond—beli dengan diskonto, bayar nominal, dan keuntungan berasal dari diskonto tersebut. Midnight secara lengkap mengubah "pinjaman" menjadi "perdagangan sertifikat nol bunga", dan ini adalah alasan utama mengapa suku bunga bisa disampaikan secara sederhana: pada akhirnya, suku bunga adalah sebuah harga.

4.3 Homogenisasi dan "jatuh tempo kalender tetap": Mengapa likuiditas tidak fragmentasi

Ini adalah desain yang sering diabaikan tetapi sangat penting.

Setiap transaksi tentu memiliki pembeli dan penjual, tetapi hasilnya adalah posisi yang bersifat homogen di tingkat pasar, bukan hubungan bilateral yang berkelanjutan antara kedua pihak. Kredit dan utang dicatat di tingkat pasar, dan posisi tidak terikat langsung pada transaksi tertentu yang menciptakannya. Lebih hebat lagi: pasar berakhir pada tanggal tertentu sesuai kalender, bukan berdasarkan waktu sejak posisi dibuka. Artinya, posisi yang dibuka pada waktu berbeda tetapi berakhir pada tanggal yang sama adalah bagian dari pasar yang sama, dan sepenuhnya homogen.

Mengapa ini penting?

Karena dalam arsitektur pasar terisolasi, musuh terbesar likuiditas adalah fragmentasi: jika setiap pinjaman dibuat sebagai "tanggal buka + jangka waktu", maka dana akan terpecah menjadi banyak pool kecil yang tidak saling terhubung, meskipun semua ingin melakukan "90 hari".

Dengan menetapkan jatuh tempo kalender tetap, masalah ini dipotong habis-habisan: posisi yang masuk hari ini dan berakhir 31 Desember, dan posisi yang masuk kemarin dan berakhir pada hari yang sama, adalah bagian dari pasar yang sama dan bisa saling diperdagangkan. Likuiditas terkonsentrasi pada dimensi "tanggal jatuh tempo", bukan pada waktu pembukaan posisi.

4.4 Penarikan awal: Empat skenario transaksi

Karena kredit dan utang bersifat homogen di pasar, pemberi pinjaman dan peminjam dapat melakukan pengurangan posisi kapan saja: menjual sertifikat untuk mengurangi kredit, membeli sertifikat untuk mengurangi utang.

Ada prioritas yang bersih: pembeli akan menyelesaikan utangnya terlebih dahulu sebelum menambah kredit, dan penjual akan menyelesaikan kreditnya terlebih dahulu sebelum menambah utang.

Jadi, transaksi (Pembeli ↔ Penjual) tergantung posisi awal mereka dan akan masuk ke salah satu dari empat skenario berikut:

Penjual menambah utang

Penjual mengurangi kredit

Pembeli menambah kredit

Baru-baru ini: Utang baru ↔ Kredit baru

Baru-baru ini: Kredit baru ↔ Penjual menyelesaikan kreditnya

Pembeli mengurangi utang

Pembeli menyelesaikan utang ↔ Utang baru

Pembeli menyelesaikan utang ↔ Penjual menyelesaikan kredit

Penarikan awal membuat kurva imbal hasil lebih fleksibel, dan karena masuk serta keluar posisi terjadi di pasar yang sama, meningkatkan likuiditas semua peserta.

Satu detail: setelah jatuh tempo, transaksi tetap bisa dilakukan, kecuali tidak boleh menambah utang lagi (dua skenario "penjual menambah utang" dilarang). Menyimpan transaksi setelah jatuh tempo dimaksudkan agar proses penutupan posisi tetap bisa dilakukan jika tidak menguntungkan untuk melakukan penyelesaian.

V. Mekanisme tawaran (Offer): Inovasi utama Midnight

Kalau sebelumnya adalah "mengubah pinjaman menjadi transaksi sertifikat", maka bagian ini adalah "bagaimana membuat sertifikat-sertifikat ini dapat diperdagangkan secara efisien dengan biaya modal yang sangat rendah". Di sinilah Midnight menawarkan jawaban yang membedakannya dari semua desain yang ada.

5.1 Offer: Tawaran off-chain tanpa mengunci dana

Market maker (maker) menyatakan melalui offer: "Saya bersedia di pasar tertentu, dengan harga tertentu, untuk transaksi sebanyak mungkin". Perhatikan dua poin penting:

• Offer tidak disiarkan di lapisan protokol, melainkan didistribusikan melalui saluran off-chain atau on-chain apa saja—protokol tidak memelihara buku tawaran.

• Offer sendiri tidak mengunci dana apa pun, melainkan hanya sebuah niat yang dapat dieksekusi dengan harga dan batas volume tertentu.

Taker mengajukan offer ini ke kontrak Midnight untuk dieksekusi. Eksekusi bisa parsial: sebanyak kapasitas sisa offer, dan satu offer bisa diambil oleh beberapa taker secara bertahap sampai habis. Kontrak akan melakukan penyelesaian secara atomik terhadap pasar yang dirujuk—membuat, mentransfer, atau membakar sertifikat kredit dan utang yang sesuai.

Setiap offer dilengkapi ratifier (persetujuan kontrak) yang berisi logika verifikasi, biasanya berupa tanda tangan dari kunci publik maker.

Desain modular ini memungkinkan maker menggunakan berbagai skema tanda tangan (seperti passkey, solusi kuantum-resistant) atau logika verifikasi kustom—dan juga mendasari "satu tanda tangan bisa menyetujui banyak offer".

5.2 Callback maker: Eksekusi saat transaksi baru saja terjadi

Ini adalah inti dari seluruh mekanisme.

Offer dapat menentukan callback (fungsi panggilan balik) yang dieksekusi saat transaksi terjadi, sehingga maker hanya perlu mengumpulkan dana atau jaminan saat offer dieksekusi, bukan sebelumnya.

Ini memungkinkan maker tetap mengelola modal secara efisien di tempat lain sampai offer benar-benar dieksekusi.

Whitepaper memberi contoh sederhana: pemberi pinjaman bisa menaruh dana di pasar Morpho Blue dan sekaligus menaruh offer suku bunga tetap di Midnight; begitu offer dieksekusi, callback akan menarik dana dari Blue dan menyelesaikan transaksi (dengan syarat likuiditas cukup).

Callback ini sangat berguna untuk posisi jangka tetap yang berulang. Peminjam mendekati jatuh tempo bisa menggunakan callback untuk membeli kembali/membayar utang di pasar saat ini, dan secara atomik berpindah ke pasar dengan jatuh tempo lebih lama; pemberi pinjaman juga bisa memindahkan eksposur kredit dari satu jatuh tempo ke yang lain, tanpa harus menarik saldo yang tidak terpakai.

5.3 Penawaran multi-pasar, grup konsumsi, dan Merkle root: Mengisi semua pasar dengan satu dana

Callback memberi kemampuan yang lebih kuat: maker bisa menggunakan satu modal untuk menaruh tawaran di beberapa pasar sekaligus—senjata utama melawan fragmentasi likuiditas.

Tapi ada risiko: jika satu dana 10 ETH mendukung tiga tawaran di pasar A, B, dan C masing-masing 10 ETH, apakah dana itu bisa dipakai untuk mengeksekusi 30 ETH?

Tentu tidak.

Midnight mengatasi ini dengan consumption group:

• Beberapa tawaran yang tergabung dalam satu grup konsumsi berbagi satu anggaran pengisian (fill budget).

• Jika salah satu tawaran dieksekusi, maka semua tawaran dalam grup akan dikurangi sisa anggarannya secara proporsional.

• Jika anggaran habis, semua tawaran dalam grup tidak bisa lagi dipenuhi.

Dengan cara ini, eksposur nyata maker dibatasi oleh anggaran, bukan oleh jumlah total tawaran yang sudah ditandatangani.

Contoh dari whitepaper: pemberi pinjaman punya 10 ETH, menaruh tawaran di pasar A/B/C masing-masing 10 ETH, dan ketiganya berbagi anggaran 10 ETH. Jika satu peminjam menghabiskan 3 ETH di pasar B, anggaran tersisa 7 ETH; lalu di pasar A, menghabiskan 7 ETH, anggaran habis dan semua tawaran tidak bisa dipenuhi lagi.

Satu dana, banyak tawaran, eksposur terkendali.

Agar skala ini efisien, ratifier bisa mendukung persetujuan terhadap Merkle root dari satu grup tawaran: satu tanda tangan/interaksi dari maker cukup untuk menaruh banyak tawaran di banyak pasar; tawaran-tawaran ini kemudian bisa dibuktikan keabsahannya melalui Merkle proof saat dieksekusi.

Efisiensi tanda tangan + efisiensi modal, keduanya terpenuhi.

Menggabungkan bagian 5.1–5.3, kita akan melihat bahwa Midnight secara efektif menghilangkan biaya tersembunyi dari "menaruh order yang mengunci dana" di order book tradisional.

Dalam desain tradisional, menyediakan likuiditas bersyarat ("saya hanya mau transaksi pada suku bunga tertentu, dalam volume tertentu") harus mengunci dana terlebih dahulu, yang sangat mahal dalam hal peluang karena fragmentasi pasar dan berbagai jatuh tempo. Akibatnya, orang enggan menaruh volume besar dan likuiditas menjadi tipis.

Midnight memungkinkan likuiditas berbentuk "tawaran tanpa mengunci dana", yang hanya dieksekusi saat transaksi terjadi—sehingga pasar bisa mulai beroperasi sebelum tercapai kesepakatan, solusi untuk masalah cold start.

5.4 Routing: Pencarian off-chain, bukan order book terpusat

Protokol tidak memaksa adanya antrian tawaran, tetapi router secara alami akan mengurutkan tawaran berdasarkan harga. Masalahnya, protokol tidak menjamin eksekusi tawaran tertentu (pertimbangan termasuk keberhasilan callback, konsumsi grup, gas, dll).

Oleh karena itu, pencari likuiditas (taker) yang ingin menemukan "likuiditas terbaik yang bisa dieksekusi" menghadapi masalah pencarian nyata. Proses ini disebut routing, dan dilakukan di luar protokol, oleh siapa saja.

Ini membedakan Midnight secara mendasar dari CLOB (central limit order book):

Protokol tidak memelihara antrian order yang baku; tidak ada prioritas harga-waktu; tidak menyimpan modal apa pun.

Dengan kata lain, Midnight memindahkan "pencocokan/penyaluran" yang kompleks ke lapisan luar, sama seperti Blue memindahkan "kurasi/penetapan" ke lapisan luar—yaitu ke solver/router yang bersaing secara penuh.

Inti dari protokol hanya bertugas: menerima tawaran yang diajukan dan melakukan penyelesaian secara atomik.

5.5 Tick: Menggunakan suku bunga sebagai satuan, bukan harga

Midnight menetapkan satuan minimum untuk tawaran—seperti saham yang hanya bisa naik satu sen.

Alasannya sederhana: jika harga bisa dibagi-bagi tanpa batas, maker akan saling bersaing dengan selisih kecil, dan akhirnya tidak ada yang berani menaruh order besar, likuiditas pun mati.

Keunggulan sebenarnya adalah: tick diatur berdasarkan "suku bunga", bukan harga.

Kenapa tidak langsung membagi harga secara merata?

Karena harga dan suku bunga tidak berbanding satu-satu secara kaku—mengurangi harga sebesar 1% dalam pasar berjangka satu bulan akan mengubah suku bunga tahunan secara signifikan; di pasar satu tahun, suku bunga tahunan akan jauh lebih kecil. Jadi, jarak harga yang sama tidak selalu setara dalam hal suku bunga yang sebenarnya penting bagi maker dan taker.

Karena saat menetapkan tawaran, yang dipahami manusia adalah suku bunga, bukan harga.

Oleh karena itu, Midnight mengatur jarak antar tick berdasarkan perubahan suku bunga tetap (misalnya 2%), sehingga di berbagai jangka waktu, perubahan satu tick selalu mewakili perubahan suku bunga yang konsisten.

Pengaturan ini juga bisa disesuaikan dari kasar ke halus: awalnya menggunakan jarak 2%, lalu bisa dipersempit ke 1% atau 0.5%. Desain ini memastikan bahwa saat memperkecil jarak, tetap tidak mengganggu tawaran yang sudah ada, dan pasar bisa secara halus meningkatkan kedalaman dan ketertarikan.

Ini memungkinkan pasar meningkatkan ketelitian tanpa mengganggu likuiditas yang sudah ada, sama seperti di bursa saham yang memberi tick kecil agar spread lebih rapat.

VI. Mekanisme penyelesaian: Lebih lembut ke peminjam, pembagian kerugian lebih adil

Jatuh tempo tetap menambah beberapa kondisi yang tidak perlu dipikirkan Blue, sehingga mekanisme ini perlu dijelaskan secara terpisah.

Secara umum, tujuannya adalah: saat penyelesaian, perlakuan ke peminjam lebih lembut, dan kerugian dibagi secara adil. Mari kita bahas mekanisme utama—tanpa rumus, hanya apa yang dilakukan dan mengapa.

6.1 Kapan posisi akan diselesaikan

Jumlah pinjaman tergantung pada "nilai pasar" dari jaminan yang didiskontokan: setiap jaminan memiliki diskonto (LLTV), dan totalnya menentukan batas pinjaman. Jika utang melebihi batas ini, posisi menjadi "tidak sehat" dan bisa diselesaikan.

Dalam penyelesaian, pihak ketiga akan membayar sebagian utang dan mengambil jaminan dengan diskonto, dan utang yang dilunasi akan kembali ke pasar untuk pemberi pinjaman.

Setiap jaminan memiliki harga dan diskonto sendiri, sehingga risiko berbeda di berbagai jenis jaminan bisa diatur secara terpisah.

6.2 Diskonto yang bisa diambil oleh penyelesai, tergantung jaminan

Penyelesai tertarik karena bisa mendapatkan jaminan dengan diskonto di bawah harga pasar—ini adalah insentif mereka.

Midnight memperbolehkan pengaturan diskonto secara individual per pasar dan jaminan, melalui parameter yang disebut "sliding scale" (kursor penyelesaian), dengan opsi long/short.

Logikanya sederhana: diskonto kecil meninggalkan lebih banyak jaminan berlebih sebagai buffer, risiko gagal bayar lebih rendah; diskonto besar menarik penyelesai untuk mengurus jaminan yang sulit dijual atau diselesaikan.

Sebagai perbandingan, Blue menggunakan satu tingkat diskonto untuk semua pasar, sementara Midnight meningkatkan tingkat pengaturan risiko ini.

6.3 Penyelesaian hanya sampai "sehat" saja, tidak seluruh posisi

Jika posisi tidak sehat, penyelesai bisa membayar sampai posisi kembali sehat, tetapi tidak bisa menyelesaikan seluruh posisi sekaligus (disebut "recovery mode").

Mengapa ini penting di pasar berjangka?

Karena di Midnight, peminjam harus selalu menyediakan jaminan yang cukup untuk "pelunasan penuh saat jatuh tempo". Jika penyelesai bisa menutup posisi secara penuh saat posisi sedikit melewati batas, itu akan memaksa peminjam menyerahkan seluruh jaminan untuk utang yang hanya sebagian jatuh tempo.

Satu pengecualian: jika sisa jaminan sangat kecil, dan penyelesai ingin menutup seluruh posisi, itu diizinkan agar tidak meninggalkan tail yang tidak terurus.

6.4 Tidak membayar saat jatuh tempo: "meningkatkan harga secara perlahan" untuk menghindari jebakan peminjam terlambat

Setelah jatuh tempo, aturan menjadi lebih ketat: selama utang belum dilunasi, posisi tetap bisa diselesaikan—karena pemberi pinjaman berhak mendapatkan uangnya.

Namun, ini biasanya hanya kasus keterlambatan, bukan ketidakmampuan bayar.

Midnight tidak langsung memberi insentif penuh, melainkan memulai dari nol dan secara perlahan menaikkan insentif penyelesai selama sekitar 15 menit, seperti lelang Holland yang menunggu sampai ada yang menawar.

Ini memastikan ada yang akhirnya menutup posisi, tetapi juga mencegah penyelesai memanfaatkan keterlambatan untuk mengeruk nilai berlebih dari peminjam yang terlambat.

(untuk penyelesaian saat benar-benar gagal bayar, tetap bisa dilakukan kapan saja, dan perlindungan pemberi pinjaman tetap berlaku).

6.5 Catatan kerugian lebih cepat, menutup peluang "melar duluan"

Jika jaminan turun terlalu dalam dan tidak cukup untuk menutup utang, selisihnya adalah kerugian yang akan ditanggung secara proporsional oleh pemberi pinjaman.

Namun, yang membedakan adalah waktu pencatatan kerugian: Blue menunggu sampai jaminan benar-benar habis, sehingga posisi yang sudah tidak bernilai bisa tetap dibiarkan, dan pemberi pinjaman yang tahu akan kerugian bisa menarik diri duluan.

Midnight, sebaliknya, langsung mencatat kerugian saat penyelesai pertama kali berusaha menutup posisi—mengurangi peluang "melar duluan" dan mempersempit waktu di mana peminjam bisa menghindar dari kerugian.

Ini adalah langkah untuk memperbaiki keadilan dan mengurangi informasi asimetri serta risiko pelarian.

VII. Kontrol akses dan otorisasi: Menyediakan antarmuka untuk kepatuhan dan institusi

7.1 Gate: Dua jenis kontrol akses

Midnight mendukung pengaturan akses yang fleksibel. Saat membuat pasar, pengguna dapat menentukan maksimal dua kontrak gate (pintu gerbang) yang bersifat tetap, dan protokol akan memanggilnya saat operasi tertentu dilakukan:

• "enter gate" mengatur siapa yang boleh membuka posisi atau menambah pinjaman, cocok untuk KYC, whitelist, dan syarat masuk lainnya.
• Gate ini hanya berlaku saat masuk, tidak saat keluar. Jadi, meskipun gate menolak masuk, peserta tetap bisa menarik pinjaman, membayar utang, dan menarik jaminan—keluar tetap lancar.

Ini karena gate adalah kontrak eksternal yang bisa berubah atau gagal, dan membatasi hanya saat masuk memastikan dana tidak terkunci di pasar, menjaga agar tetap sebagai filter akses, bukan sebagai custodial risk.

Gate likuidator mengatur siapa yang bisa melakukan penyelesaian, membatasi hanya pihak tertentu, misalnya lembaga yang sudah diverifikasi.

Untuk RWA dan pinjaman institusi, dua gate ini adalah antarmuka penting untuk kepatuhan: Anda bisa membangun pasar yang hanya bisa diakses whitelist, dan hanya lembaga tertentu yang bisa melakukan penyelesaian, semua di atas primitives yang tidak dapat diubah.

7.2 Otorisasi: Granular dan dapat didelegasikan

Midnight menyediakan satu primitive otorisasi yang sederhana dan kasar: satu akun bisa memberi otorisasi ke alamat lain untuk bertindak atas namanya di protokol, tanpa perlu tanda tangan terpisah untuk setiap operasi.

Penggunaan umum:

• Memberi otorisasi keeper untuk mengelola posisi saat jatuh tempo;
• Memberi otorisasi router atau kontrak bundel untuk menyelesaikan utang, menarik jaminan, masuk pasar baru secara atomik;
• Dan yang paling umum: pemberi pinjaman menyetor dana ke vault, yang kemudian mengelola secara kolektif di protokol.

Perlu diingat, otorisasi ini bersifat global: begitu diberikan, pihak yang diberi otorisasi memiliki kontrol penuh atas posisi dan aset di akun tersebut—bisa mengelola posisi, menarik jaminan, berutang, bahkan mengubah otorisasi lain.

Protokol tidak menyediakan kontrol granular berdasarkan operasi atau pasar tertentu. Oleh karena itu, objek otorisasi harus merupakan alamat terpercaya atau kontrak yang sudah dikodekan dengan batasan tertentu.

Jika ingin membatasi hak secara lebih spesifik, satu-satunya cara adalah melalui kontrak perantara: kontrak ini memiliki otorisasi penuh di protokol, tetapi hanya expose antarmuka terbatas. Vault sendiri adalah contoh: memiliki otorisasi penuh, tetapi kode kontraknya membatasi pengelolaan aset ke pasar tertentu dan tidak bisa menarik dana ke alamat sendiri.

Dengan demikian, "siapa yang bisa melakukan apa" sepenuhnya dikendalikan oleh kode vault, dan protokol hanya mengenali status "full control" atau "tanpa kontrol". Ini mencerminkan filosofi desain Morpho: inti yang minimal, kompleksitas dipindahkan ke lapisan luar.

VIII. Jenis biaya baru: biaya penyelesaian dan biaya berkelanjutan

Midnight di tingkat protokol paling tinggi mengenakan dua biaya: biaya penyelesaian (settlement fee) dan biaya berkelanjutan (continuous fee). Keduanya dibatasi secara permanen dan tidak bisa dinaikkan setelah ditetapkan, memberikan kepastian jangka panjang kepada peserta.

Biaya ini secara default dihitung berdasarkan aset pinjaman, dan bisa diatur secara terpisah untuk pasar tertentu; pengaturan dan pengambilan biaya dilakukan oleh dua peran berbeda.

Settlement fee: dikenakan per transaksi, berupa selisih harga (spread) bukan potongan langsung. Harga transaksi pembeli dan penjual berbeda sedikit, dan biaya ini ditanggung oleh pihak yang memulai transaksi (taker). Tarif ini diatur secara linier berdasarkan sisa waktu, dengan batas maksimum 50 basis poin (0.5%) tahunan.

Continuous fee: terakumulasi selama posisi pinjaman belum dilunasi, dan ditanggung pemberi pinjaman. Saat posisi dikurangi atau ditarik, biaya ini dihitung dan diselesaikan. Biaya ini melindungi pemberi pinjaman karena tarif sudah berlaku saat posisi dibuat, dan tidak terpengaruh kenaikan tarif di masa depan. Batas maksimum adalah 1% tahunan.

IX. Apa maknanya: Beberapa poin penting untuk praktisi

Setelah menjelaskan mekanisme, mari kita simpulkan "jadi apa" dari Midnight.

Menurut saya, makna Midnight bisa dilihat dari beberapa aspek:

1. Melengkapi peta Morpho, menggerakkan layanan on-chain dari "pasar uang" ke "pasar pendapatan tetap". Blue + vault memberi kita pasar isolasi dan suku bunga mengambang, serta lapisan kurasi; Midnight menambahkan primitives suku bunga tetap dan jatuh tempo tetap. Pasar dengan berbagai jatuh tempo adalah struktur kurva imbal hasil on-chain.

Dengan langkah ini, on-chain benar-benar memiliki bahasa untuk berkomunikasi dengan pasar pendapatan tetap tradisional.

2. Abstraksi dasarnya adalah memindahkan struktur mikro pasar pendapatan tetap ke on-chain.

Penetapan harga diskonto nol, jatuh tempo kalender, likuiditas sekunder homogen, berbasis tawaran, distribusi off-chain, routing off-chain, tick grid, penyelesaian saat jatuh tempo—semuanya sangat mirip dengan struktur pasar obligasi dan surat berharga tradisional.

Namun, Midnight dibangun di atas DNA Morpho yang mengedepankan "isolasi / tidak dapat diubah / tanpa izin", menjaga trustless dan komposabilitas DeFi, sambil mengadopsi pengalaman pasar tradisional yang matang.

3. "Tawaran tidak mengunci dana, eksekusi baru saat transaksi" adalah mesin efisiensi modal yang sering diabaikan.

Bagi market maker profesional, ini berarti dana yang sama bisa digunakan untuk menutup puluhan pasar dan berbagai jatuh tempo, dengan eksposur yang diatur secara tepat oleh anggaran konsumsi. Ini secara langsung menurunkan peluang biaya dalam menyediakan likuiditas bersyarat, dan menjadi kunci mengatasi fragmentasi likuiditas dan cold start di arsitektur pasar terisolasi.

Siapa yang menguasai routing/off-chain solver akan mendapatkan keuntungan struktural.

4. Untuk RWA dan pinjaman institusi, ini adalah primitives yang sangat cocok.

Peminjam institusi membutuhkan biaya yang dapat diprediksi dan jangka waktu yang jelas—suku bunga tetap + jatuh tempo tetap; aset RWA biasanya memiliki struktur jatuh tempo, sehingga pinjaman on-chain bisa cocok dengan durasi tersebut.

Selain itu, gate masuk dan penyelesaian memungkinkan kepatuhan dan otorisasi langsung diintegrasikan ke pasar, memudahkan implementasi KYC, whitelist, dan pasar berizin, tanpa risiko custodial.

5. Untuk lapisan Curator / vault, ini membuka ruang produk baru.

Seperti ekosistem kurasi di atas Blue, di atas Midnight juga bisa dibangun produk pinjaman struktural berjangka dan suku bunga tetap—bertingkat berdasarkan jatuh tempo, strategi kurva imbal hasil, dan bundling produk pendapatan tetap untuk institusi.

Selain risiko jangka pendek, pengelolaan struktur jatuh tempo, rollover, dan jalur penyelesaian overdue menjadi bagian dari risiko pasar berjangka yang harus dikelola.

Demikianlah ringkasan dan interpretasi dari desain Midnight, yang secara fundamental memperluas kemampuan DeFi pinjaman ke ranah pendapatan tetap dan instrumen keuangan yang lebih kompleks.