Dengan data presentasi, bagaimana Wall Street sekarang melihat SpaceX

Judul asli: Dengan Data Roadshow, Wall Street Sekarang Pandang SpaceX

Penulis asli:律动BlockBeats

Sumber asli:

Reproduksi: Mars Finance

135 dolar per saham, 555,6 juta saham, 1,77 triliun dolar AS.

SpaceX menetapkan harga IPO di sini. Menurut dokumen yang diajukan SpaceX ke SEC pada 3 Juni berupa S-1/A dan materi roadshow FWP yang diajukan pada 4 Juni, perusahaan berencana menerbitkan 555,6 juta saham Kelas A biasa, dengan harga per saham 135 dolar AS, dan saham tersebut akan terdaftar di Nasdaq dan Nasdaq Texas, kode SPCX. Setelah dikurangi diskon penjamin dan biaya penerbitan, perusahaan memperkirakan dana bersih sekitar 74,4 miliar dolar AS, dan jika penjamin melakukan hak pembelian tambahan secara penuh, dana bersih sekitar 85,7 miliar dolar AS.

Pertanyaan utama yang sebenarnya diajukan kepada pasar dalam roadshow bukanlah "Berapa nilai sebuah perusahaan roket ini." Dalam materi tersebut, SpaceX berulang kali membahas hal lain, yaitu transportasi luar angkasa, koneksi satelit, dan AI computing, yang sedang dimasukkan ke dalam satu neraca.

Menurut dokumen roadshow FWP yang sama, SpaceX menyatakan dirinya adalah satu-satunya perusahaan yang membangun infrastruktur perangkat keras dan lunak tiga lapis untuk luar angkasa, koneksi, dan AI secara bersamaan. Bisnis luar angkasa bertanggung jawab menurunkan biaya masuk orbit, Starlink bertugas menyebarkan koneksi ke darat, laut, udara, dan jaringan bergerak, sementara bisnis AI memasukkan xAI, Grok, X, dan klaster komputasi Colossus ke dalam satu narasi yang sama.

Data yang diberikan cukup besar. Menurut materi roadshow, SpaceX bertanggung jawab atas lebih dari 80% kualitas peluncuran ke orbit global sejak 2023, dengan sekitar 650 peluncuran, mengoperasikan lebih dari 9600 satelit Starlink, dengan sekitar 10,3 juta pengguna Starlink, mencakup 164 negara dan wilayah. Pengguna aktif bulanan Grok dan X sekitar 550 juta, X memposting sekitar 350 juta kali per hari, dan infrastruktur komputasi AI secara nominal mengkonsumsi daya lebih dari 1GW.

Inilah bagian yang paling berbeda pendapat di Wall Street saat ini.

SpaceX mengatakan mereka menjual infrastruktur. Para skeptis mengatakan, mereka menggabungkan infrastruktur, AI, dan premi pribadi Elon Musk dalam satu paket penjualan.

Mari lihat bagian paling solid dari roadshow. Connectivity adalah bagian yang paling mirip "bisnis perusahaan yang terdaftar" saat ini. Menurut materi roadshow, pendapatan Connectivity pada 2025 diperkirakan mencapai 11,4 miliar dolar AS, EBITDA yang disesuaikan sebesar 7,2 miliar dolar AS, lebih tinggi dari pendapatan 7,6 miliar dolar AS dan EBITDA disesuaikan sebesar 3,8 miliar dolar AS pada 2024. Divisi SpaceX pada 2025 diperkirakan menghasilkan pendapatan 4,1 miliar dolar AS dan EBITDA disesuaikan sebesar 700 juta dolar AS. Divisi AI pada 2025 diperkirakan menghasilkan pendapatan 3,2 miliar dolar AS, dengan EBITDA disesuaikan mengalami kerugian 1,2 miliar dolar AS.

Gabungan ketiga laporan ini menunjukkan SpaceX yang sangat tidak seimbang. Starlink menghasilkan uang, roket menyediakan kemampuan peluncuran, dan AI membakar uang serta memberikan elastisitas valuasi.

Menurut materi roadshow, total pendapatan SpaceX pada 2025 diperkirakan mencapai 18,7 miliar dolar AS, EBITDA disesuaikan sebesar 6,6 miliar dolar AS, tetapi rugi bersih menurut GAAP sebesar 4,9 miliar dolar AS. Pengeluaran modal meningkat dari 4,4 miliar dolar AS pada 2023 menjadi 11,2 miliar dolar AS pada 2024, dan kemudian menjadi 20,7 miliar dolar AS pada 2025. Hingga kuartal pertama 2026, perusahaan masih mencatat rugi bersih GAAP sebesar 4,3 miliar dolar AS.

Dalam bahasa pasar saham, ini bukanlah saham laba matang. Ini adalah saham yang menjual kontrol infrastruktur masa depan ke pasar terbuka lebih awal.

Respon pertama Wall Street adalah mengakui bahwa ceritanya telah berubah.

Dalam artikel manajer dana Mike Alves, dia mengatakan bahwa investor seharusnya tidak hanya melihat valuasi puncak sebesar 1,75 triliun dolar AS hingga 2 triliun dolar AS, tetapi pertanyaan sebenarnya adalah apakah SpaceX sedang membangun lapisan infrastruktur ekonomi generasi berikutnya. Aswath Damodaran, profesor keuangan di University of Colorado Boulder, juga menggambarkan SpaceX sebagai gabungan antara industri dirgantara, infrastruktur komunikasi, teknologi pertahanan, dan AI. Penilaian Scott Pace, direktur Institute of Space Policy di George Washington University, lebih mendekati narasi roadshow, dia percaya pertumbuhan didorong oleh komunikasi, data, dan AI yang terintegrasi melalui luar angkasa dengan cara baru.

Ini adalah inti logika para bullish. Jangan bandingkan SpaceX dengan Boeing, AT&T, atau perusahaan dirgantara tradisional. Mereka menjual sebuah infrastruktur yang sulit ditiru.

Reuters menyebutkan bahwa setidaknya satu investor institusi besar SpaceX secara diam-diam tidak membandingkan SpaceX dengan Boeing atau AT&T, melainkan melihat perusahaan seperti Palantir, GE Vernova, Vertiv yang dinilai ulang sebagai perusahaan infrastruktur AI. Franco Granda, analis PitchBook, dalam laporan yang sama, secara langsung menyatakan bahwa investor saat ini membayar premi platform, bertaruh pada ekonomi monopoli infrastruktur masa depan.

Namun, algoritma ini juga memiliki kejanggalan sendiri. Dengan valuasi 1,75 triliun dolar AS, SpaceX setara dengan sekitar 110 kali perkiraan pendapatan 2025, bahkan lebih murah dari Palantir dalam beberapa indikator. Berdasarkan data S&P Capital IQ, jika menggunakan valuasi 1,75 triliun dolar AS hingga 2 triliun dolar AS dan pendapatan selama 12 bulan terakhir hingga 31 Maret 2026, rasio harga terhadap penjualan SpaceX sekitar 90 hingga 103 kali, melebihi semua tujuh raksasa industri, dan jelas jauh di atas rasio harga terhadap penjualan Tesla saat itu sekitar 16 kali.

Para bullish bisa menerima harga ini karena mereka tidak memandang SpaceX sebagai perusahaan roket. Para bearish tidak bisa menerima harga ini karena SpaceX sudah lebih dari sekadar perusahaan roket.

Perbedaan valuasi mulai menjadi jelas dari sini.

Garis pertama adalah 780 miliar dolar AS. Analis Morningstar Nicolas Owens setelah pertama kali mengulas SpaceX memperkirakan nilai wajar sebesar 780 miliar dolar AS, kurang dari setengah valuasi target IPO. Kekhawatirannya terutama pada bisnis AI, dia berpendapat bahwa Grok saat ini bukan laboratorium AI terdepan, data center orbit dan teknologi lainnya belum teruji, dan investor mungkin akan mencari titik masuk yang lebih aman setelah IPO.

Garis kedua adalah 1,22 triliun dolar AS hingga 1,29 triliun dolar AS. Model valuasi profesor Aswath Damodaran dari Stern School of Business, NYU, memberikan nilai dasar sebesar 1,22 triliun dolar AS berdasarkan data keuangan terbatas saat itu, dan median dari 1.000 simulasi adalah 1,29 triliun dolar AS. Dia mengakui SpaceX adalah keajaiban teknik dan memiliki keunggulan kompetitif besar, tetapi batas bawahnya sangat jelas, jika dipatok pada 1,75 triliun dolar AS bahkan 2 triliun dolar AS, pembeli hampir tidak memiliki ruang kenaikan.

Garis ketiga adalah 1,25 triliun dolar AS. Scottish Mortgage yang dikelola Baillie Gifford memegang SpaceX dengan valuasi 1,25 triliun dolar AS hingga 31 Maret 2026, dan menekankan bahwa valuasi ini didasarkan pada transaksi yang dapat diverifikasi, bukan rumor media. Angka ini cukup menarik. Scottish Mortgage adalah investor jangka panjang, mereka tidak bearish terhadap SpaceX, tetapi mereka juga tidak mengikuti langsung ke valuasi 1,75 triliun dolar AS.

Lebih tinggi lagi, adalah angka yang diberikan SpaceX sendiri ke pasar terbuka, yaitu 1,77 triliun dolar AS.

Keempat angka ini bersama-sama mencerminkan gambaran nyata SpaceX di Wall Street saat ini.

Bukan sekadar seruan beli dan jual. Lebih seperti rentang harga, 780 miliar dolar AS adalah jangkar konservatif dari fundamental, 1,22 hingga 1,29 triliun dolar AS adalah hasil dari narasi Damodaran dan pertimbangan arus kas, 1,25 triliun dolar AS adalah tanda posisi institusi yang sudah ada, dan 1,77 triliun dolar AS adalah harga yang siap diambil pasar terbuka.

Sentimen perdagangan di platform sosial pun lebih langsung. Di X, diskusi dari akun seperti Ticker Wire, Surmount, VirtualBacon, dan lainnya lebih fokus pada transaksi, bukan diskon arus kas, melainkan dana sebesar 75 miliar dolar AS, valuasi 1,75 triliun dolar AS, potensi pembelian indeks, dan kemungkinan IPO OpenAI serta Anthropic setelah SpaceX. Mereka menganggap SpaceX sebagai sebuah peristiwa likuiditas, bukan perusahaan yang perlu dipecah-pecah secara perlahan di Excel.

Ini juga peringatan dari Scott Sacknoff. Manajer indeks SPADE Defense, Scott Sacknoff, berpendapat bahwa IPO SpaceX telah mendorong antusiasme investor utama ke tingkat yang hampir tidak rasional, dan harga saham perusahaan luar angkasa yang terdaftar telah naik 60% hingga 100% dalam tahun ini. Dengan valuasi 1,75 triliun dolar AS, yang benar-benar berpotensi menghasilkan uang lebih mirip trader, bukan investor jangka panjang.

Trader fokus pada penawaran dan permintaan, sementara investor jangka panjang fokus pada jalur realisasi valuasi.

Ada tiga titik pemeriksaan dalam jalur ini.

Titik pertama adalah Starlink. Ia harus terus mengubah pertumbuhan pengguna, ARPU, koneksi bergerak, dan pelanggan perusahaan pemerintah menjadi arus kas. Roadshow SpaceX menempatkan Connectivity dalam pasar potensial sebesar 16 triliun dolar AS, di mana Starlink Broadband mewakili 8,7 triliun dolar AS, dan Starlink Mobile sekitar 7,4 triliun dolar AS. Pasar ini tidak kecil, tetapi pasar terbuka akan lebih fokus pada kualitas pendapatan daripada total pasar yang tersedia (TAM).

Titik kedua adalah AI. Roadshow SpaceX menulis peluang jangka panjang AI sebesar 26,5 triliun dolar AS, dan mengusulkan rencana mulai menempatkan satelit komputasi AI pada 2028. Breakingviews dari Reuters pada 24 April menyebut pernyataan pasar ini sebagai "kegilaan tingkat planet," karena total pasar potensial sebesar 28,5 triliun dolar AS sudah melebihi seperlima dari PDB global. Ini bukan berarti AI tidak berharga, tetapi SpaceX menempatkan elastisitas valuasi pada bagian yang paling sulit diverifikasi.

Titik ketiga adalah diskon tata kelola. Menurut S-1/A SpaceX, setelah penerbitan ini, Elon Musk akan mengendalikan sekitar 82,4% hak suara saham biasa. Saham Kelas B memiliki 10 suara per saham, sedangkan Kelas A memiliki 1 suara per saham. Surat terbuka dari Kepala Keuangan Kota New York, Kepala Keuangan Negara Bagian New York, dan CEO CalPERS pada 13 Mei kepada SpaceX menyatakan bahwa total aset yang dikelola oleh ketiga pihak melebihi 1 triliun dolar AS, dan mereka meminta SpaceX mengadopsi sistem satu saham satu suara, atau menambahkan ketentuan masa kedaluwarsa tidak lebih dari 7 tahun untuk hak suara super.

Kiplinger, Mike Alves, memberikan penjelasan versi bullish. Dia berpendapat bahwa dalam perusahaan biasa, kontrol semacam ini bisa menjadi faktor penolakan transaksi, tetapi pasar mungkin akan menganggap "akses terbuka" lebih penting daripada tata kelola. Subteksnya adalah, investor membeli bukan hak tata kelola, tetapi opsi untuk Musk tetap memimpin.

Roadshow ini mengubah SpaceX dari perusahaan roket menjadi sebuah konglomerat infrastruktur. Yang harus dilakukan Wall Street sekarang adalah menentukan berapa banyak dari konglomerat ini yang benar-benar menghasilkan arus kas, berapa banyak yang hanya gambaran masa depan teknologi, dan berapa banyak yang merupakan premi Musk.

Jika hanya melihat roadshow, SpaceX sudah menyampaikan ceritanya dengan sangat lengkap. Roket menurunkan biaya, Starlink menghubungkan pengguna, AI memasukkan kebutuhan komputasi, dan perhitungan orbit terus menaikkan batas atas.

Jika melihat reaksi Wall Street, cerita lain yang juga lengkap.

Morningstar menunggu harga yang lebih rendah, Damodaran menunggu koreksi besar, Scottish Mortgage tidak menandai posisi mereka ke target harga IPO, PitchBook dan beberapa institusi bersedia mencari alasan untuk premi platform, akun perdagangan mengawasi potensi pembelian indeks dan likuiditas jangka pendek, dan sistem pensiun mengawasi kontrol tata kelola.

Roket SpaceX tidak diperdebatkan. Kontroversi terletak pada berapa banyak yang akan dibayar investor untuk seluruh langit yang ada di belakang roket tersebut.