Saya telah bekerja di Web3 selama sembilan tahun sebagai VC: dana Asia sedang mengalami "mode neraka"

Penulis Asli: Joe Zhou, Foresight News

Sejumlah besar VC Crypto Asia menghilang.

Dalam minggu terakhir, saya menghubungi lebih dari dua puluh investor di daftar kontak saya, dan lebih dari separuh sudah pergi. Ada yang beralih ke AI, ada yang turun tangan langsung dalam berwirausaha, dan beberapa dana sama sekali berhenti berinvestasi.

Jika mengembalikan waktu ke tahun 2021 atau 2024, pasar investasi Web3 pernah gila hingga muncul puluhan, bahkan hampir dua puluh berita pendanaan dalam satu hari, dengan pendanaan jutaan dolar menjadi hal yang biasa. Saat itu, banyak orang percaya bahwa Crypto akan meledak secara eksponensial. VC berjuang keras mengumpulkan dana, proyek berusaha keras menerbitkan token, dan pengusaha berlari dengan gila-gilaan.

Namun, memasuki paruh kedua tahun 2025, seluruh industri dengan cepat mendingin. Kini, pasar Web3 seringkali hanya muncul satu berita pendanaan dalam sehari. VC yang benar-benar aktif di garis depan dan tetap berinvestasi di Web3 semakin sedikit.

Dalam siklus ini, apa yang sebenarnya dialami oleh Crypto VC? Dalam penyelidikan ini, saya menemukan beberapa investor yang masih aktif di garis depan Web3. Jocy, pendiri IOSG, mengungkapkan: "Kami tetap berinvestasi di 15 proyek Web3 setiap tahun, di mana 30% adalah pemimpin investasi, bahkan di pasar bearish sekalipun. Hanya di semester pertama tahun ini, kami telah menyelesaikan 3 investasi tingkat satu."

Sembilan tahun, tiga siklus bullish dan bearish, mereka menyaksikan masa paling gila dan gelembung terbesar dalam industri, serta berkali-kali menembus masa-masa terendah industri. Dalam pasar bearish kali ini, Jocy mengatakan bahwa pengalaman terbesarnya adalah: logika Crypto VC telah benar-benar berubah.

Berikut adalah kisah dari pendiri IOSG, Jocy.

Saya telah melakukan VC di Web3 selama sembilan tahun, mengalami tiga siklus bullish dan bearish

Saya telah melakukan Crypto VC selama sembilan tahun.

Sejak mendirikan IOSG pada 2017, kami telah mengalami tiga siklus bullish dan bearish dalam industri ini, dengan total hampir seratus proyek yang diinvestasikan. Saat itu, seluruh industri masih sangat kecil. Bitcoin baru menembus 1000 dolar, Ethereum kurang dari 10 dolar, dan kebanyakan orang bahkan tidak tahu apa itu "blockchain."

Pada waktu itu, sekitar 80%-90% portofolio kami dialokasikan ke proyek tahap awal.

Namun sekarang, seiring perubahan lingkungan kripto, dalam dua tahun terakhir kami juga secara bertahap menyesuaikan strategi investasi, meningkatkan proporsi investasi di proyek Post-TGE (setelah token resmi diterbitkan) dan OTC (perdagangan di luar bursa). Saat ini, secara kasar, portofolio kami terdiri dari 50% tahap satu, 30% Post-TGE, dan 20% OTC.

Bagi kami, pasar tahap awal tetap menjadi sumber utama Alpha. Tapi semakin sering, kami menemukan bahwa beberapa aset Post-TGE dan OTC mengalami penilaian yang salah secara mencolok, dan pasar sekunder mulai muncul peluang yang lebih bernilai daripada tahap satu.

Selain itu, strategi ini memberi kami ruang yang lebih baik dalam pengelolaan likuiditas, memungkinkan LP (penyumbang dana) mendapatkan jalur keluar DPI (pengembalian yang direalisasikan) yang lebih jelas. Saya percaya bahwa masa depan akan seperti ini: VC yang mampu menjelaskan jalur keluar DPI kepada LP, yaitu 20% teratas, akan menguasai 80% dana di pasar, sementara dana lainnya akan berbagi sisa 20% yang tersisa.

Saat ini, tim kami terdiri dari lebih dari sepuluh orang yang tersebar di Asia dan Amerika, dengan strategi yang selalu bersifat global, sehingga mampu merasakan perubahan suhu industri secara global. Pasar saat ini sebenarnya sangat sepi, proyek berkualitas sangat langka. Lihat saja komunitas startup Web3 di Silicon Valley, semakin sedikit pendatang baru yang fokus murni pada Crypto, dan banyak talenta yang beralih ke jalur AI.

Saat ini, seluruh pasar masih berada dalam fase yang cukup pesimis, dan tekanan ini tidak akan hilang dalam waktu dekat.

Setiap beberapa tahun, industri kripto akan mengalami gelombang besar pembersihan, keluar dari institusi, proyek kembali ke nol, dan suasana hati dari euforia kembali ke keheningan, lalu bangkit lagi. Bagi kami, saat ini justru merupakan waktu terbaik untuk membangun kembali tatanan industri dan mendefinisikan ulang nilai.

Setiap kali industri mencapai titik terendah, biasanya saat itulah proyek-proyek terbaik lahir.

Banyak orang mengira VC hanya sekadar menanamkan uang. Tapi sebenarnya, institusi yang bertahan lama pasti adalah yang mampu membantu pengusaha menyelesaikan masalah. Salah satu akumulasi terbesar kami selama sembilan tahun adalah kemampuan pasca-investasi. Selain itu, kami selalu melakukan satu hal: membangun ekosistem. Dari Infra ke DeFi, ke Consumer, hingga bidang persilangan AI dan Crypto, kami terus berusaha membangun peta ekosistem yang lengkap.

Kami berharap proyek yang berbeda dapat saling bersinergi. Ini adalah hal yang sangat kami hargai dalam jangka panjang.

Crypto VC, sedang memasuki "mode neraka"

Pada puncak siklus bullish terakhir, seberapa gila industri ini? Sebuah proyek seed round bisa diselesaikan dalam 3 hari, dengan 5 institusi berebut kuota, bahkan dalam waktu yang sama bisa muncul tiga valuasi berbeda untuk proyek yang sama.

Kami sama sekali tidak ikut dalam permainan seperti itu. Itu bukan investasi.

Setelah pasar menjadi dingin, justru memberi peluang bagi institusi yang benar-benar melakukan riset. Kami akhirnya bisa benar-benar melakukan DD (due diligence). Menghabiskan tiga minggu, bukan tiga hari, untuk secara serius menilai sebuah proyek.

Jadi, siklus ini sebenarnya adalah peluang struktural bagi dana berbasis riset. Karena dana yang tersedia semakin sedikit, proyek-proyek bagus akan aktif mencari institusi yang mampu memberikan nilai non-keuangan yang nyata, bukan hanya memberi valuasi tinggi secara buta. Alpha kami berasal dari penilaian mendalam, bukan dari kecepatan merebut kuota.

Melihat ke seluruh industri, dana semakin menyusut.

Baru-baru ini, a16z mengumpulkan dana sebesar 2,6 miliar dolar, meskipun tetap besar, skala mereka lebih kecil dari pendanaan sebelumnya. Big players seperti Benchmark juga mengurangi skala mereka.

Strategi dana AS berbeda, banyak yang beroperasi dalam siklus 10 tahun. Pada siklus sebelumnya, mereka tidak selalu mendapatkan keuntungan dari investasi di aplikasi baik tahap awal, melainkan dari kepemilikan besar di Bitcoin dan koin besar lainnya. Mereka menggunakan dana dolar yang besar untuk mendorong valuasi pasar ke puncaknya, tetapi tidak menunjukkan jalur nyata ke penerapan industri.

Dalam fase gelembung yang mulai mengempis, dana AS masih memiliki banyak cadangan dan banyak jalan yang bisa diambil. Tapi dana Asia, setelah didorong ke puncak, turun dan menyadari bahwa mereka tidak punya jalan keluar.

Setahun terakhir, pasar pendanaan VC di Asia sangat buruk. Hampir semua VC kesulitan mendapatkan dana. Hampir tidak ada LP yang mengatakan mereka harus mengalokasikan dana ke Crypto VC.

Jadi, siklus ini adalah masa yang sangat menyakitkan bagi dana Asia, seperti "mode neraka."

Tapi dari sudut pandang lain, ini juga berarti dana Asia harus lebih tepat sasaran. Karena sumber daya terbatas, setiap tembakan harus tepat sasaran. Kami selalu menekankan: jangan investasi di proyek tengah-tengah. Investasikan hanya di Top 1 atau Top 2 industri, atau jangan sama sekali. Karena di pasar bearish, lapisan tengah paling rentan runtuh.

Masalah terbesar dalam industri Crypto: TOKEN dan nilai yang terlepas

Dalam siklus ini, kami dengan tegas menghindari beberapa jenis proyek: infrastruktur yang hanya mengandalkan narasi tanpa PMF (product-market fit), proyek yang berulang-ulang tanpa arus kas, dan proyek yang hanya menggambarkan ide tanpa realisasi. Pasar sudah benar-benar imun terhadap token infrastruktur dengan FDV tinggi dan likuiditas rendah. Sekarang, jika Anda membangun Infra, institusi bahkan lebih cenderung berinvestasi di ekuitas (saham) Anda, bukan token.

Selama ini, ada masalah besar dalam industri Crypto: Token dan nilai nyata yang terlepas secara jangka panjang.

Dulu, banyak pengembang proyek bermain dengan trik "melarikan diri" — pendapatan bisnis yang benar-benar menguntungkan dan saham utama dikunci erat di perusahaan nyata; sementara token yang diterbitkan hanya digunakan sebagai alat pendanaan tanpa bunga, jalur keluar likuiditas, bahkan sebagai alat manipulasi suasana pasar.

Singkatnya, protokol menghasilkan uang nyata di chain, tetapi pemegang token tidak mendapatkan bagian apa pun, dan mereka tidak memiliki hak atas nilai yang diciptakan proyek. Struktur kepentingan yang sangat timpang ini menyebabkan banyak investor kehilangan segalanya dalam beberapa siklus terakhir. Karena mereka membeli sesuatu yang bukan aset nyata, melainkan simbol kosong tanpa hak yang jelas.

Setelah beberapa kali mengalami pembersihan besar, industri hari ini mulai sadar: Token yang baik harus mampu menampung nilai nyata.

Proyek berkualitas sedang aktif mencari transparansi, mengikat token dan manfaat protokol secara jelas dan kuat, yang akan menjadi keunggulan kompetitif utama di siklus berikutnya. Seperti Uniswap, Hyperliquid, Polymarket, dan Morpho yang kami investasikan, semuanya mendorong tren ini.

Contohnya Morpho, mereka secara terbuka menjanjikan bahwa nilai yang dihasilkan protokol akan secara otomatis terakumulasi ke token melalui mekanisme yang diprogram, dan tidak akan mengalir ke perusahaan independen atau saham. Begitu juga Uniswap, yang menyesuaikan diri dengan regulasi di AS, mengikuti tren ini; dan Hyperliquid membuktikan kekuatan besar dari "buyback token" melalui tindakan nyata.

Sejujurnya, buyback bukanlah indikator sempurna untuk mengukur keterikatan nilai, tetapi dari struktur dasar, ini benar-benar memberi token kekuatan inti. Dengan secara terus-menerus mengurangi pasokan yang beredar, membangun ikatan jangka panjang dengan pemegang token, dan mengatur jadwal buyback yang transparan dan terprogram, proyek dapat menciptakan dasar harga yang kokoh. Bagi pemegang jangka panjang, sifat token ini sedang mengalami perubahan kualitas — semakin mirip obligasi negara atau aset berbunga, dengan kelangkaan dan nilai intrinsik yang meningkat secara bertahap seiring waktu.

Hanya token yang benar-benar memiliki mekanisme penangkapan nilai, kemampuan buyback, dan dukungan dasar yang kuat yang berhak melampaui siklus bullish dan bearish, menjadi aset keuangan jangka panjang, bukan sekadar alat spekulasi.

Mungkin, karena industri telah mencapai titik terendah yang sangat menyakitkan, Crypto akhirnya dapat memulai evolusi "menghapus yang palsu dan mempertahankan yang asli" secara keras.

Setiap kali berada di titik terendah yang paling pesimis, lahirlah proyek-proyek yang benar-benar hebat

Beberapa tahun terakhir, Crypto sebenarnya mengalami proses "pembuktian" besar-besaran terhadap kemungkinan terburuk: produk mana yang benar-benar tidak dibutuhkan? Narasi mana yang sama sekali tidak bisa dipertahankan? Arah mana yang pasti kalah dibanding Web2?

Proses pembuktian ini telah mengubur banyak uang dan talenta terbaik, tetapi juga secara perlahan membuat jawaban menjadi semakin jelas. Bagi VC, logika investasi harus benar-benar berubah — bukan lagi bertaruh pada Beta industri atau siklus, tetapi kembali ke inti bisnis.

Kami tidak lagi memandang Crypto sebagai pulau terpencil, melainkan sebagai "digitalisasi keuangan." Industri akhirnya menyadari bahwa yang benar-benar penting bukanlah angka besar yang ilusi, tetapi nilai nyata di baliknya. Sekarang, saat menilai proyek, kita harus membongkarnya ke tingkat yang sangat detail: fokus pada retensi pengguna proyek Consumer, biaya akuisisi (CAC), dan nilai seumur hidup (LTV); membongkar ARR (pendapatan berulang tahunan) dari proyek yang sudah menerbitkan token, dan memisahkan pendapatan nyata yang berkelanjutan.

Ketika Crypto bertransisi dari sekadar cerita ke industri keuangan yang sesungguhnya, di balik euforia muncul celah nilai yang besar.

Saat ini, orang lebih bersedia membayar untuk "imajinasi" yang tak berwujud, tetapi secara keliru meremehkan proyek yang benar-benar memiliki pendapatan, pengguna, dan arus kas. Contohnya Morpho, Sky, bahkan Uniswap yang secara tegas menolak IPO dan tetap fokus pada ekosistem token. Protokol-protokol veteran yang telah melewati siklus lengkap ini kehilangan perhatian selama retraksi mendalam di pasar bearish, tetapi fundamental mereka tidak memburuk, malah semakin sehat seiring membaiknya kondisi industri dan pendapatan.

Ini juga alasan mengapa kami saat ini mengalokasikan sekitar 50% dari portofolio ke proyek-proyek yang sudah menerbitkan token dan memiliki pendapatan nyata. Kami memusatkan perhatian pada dua arah utama:

• Pendapatan nyata dan infrastruktur keuangan: termasuk pembayaran stablecoin, clearing & settlement, Neo-bank, pinjaman on-chain. Contohnya Ether.fi, Morpho, Centrifuge, dan RedotPay, yang memiliki kebutuhan pengguna yang sangat jelas dan arus kas positif.
• Persilangan AI dan Crypto: kami menyisihkan 20% hingga 30% dana, tidak berinvestasi di model besar umum, tetapi fokus pada infrastruktur AI asli kripto (seperti data training dan pengumpulan data).

Dalam menghadapi pembersihan yang kacau dan brutal ini, sebagai VC, kami juga harus berevolusi. Sekarang, setiap anggota tim kami dilengkapi AI Bot khusus, yang mengurus pengujian data yang rumit dan kolaborasi lintas zona waktu. Tapi berinteraksi dengan manusia dan penilaian dasar manusia tetap menjadi keunggulan yang tidak bisa digantikan.

Sembilan tahun, pengalaman terbesar saya adalah: perusahaan yang benar-benar hebat hampir selalu lahir bukan saat industri sedang ramai, tetapi saat banyak orang merasa industri ini sudah selesai.

Dalam siklus penuh PHK, kekecewaan, dan kebingungan ini, banyak orang pergi, bahkan mulai meragukan masa depan Web3. Tapi hanya di masa-masa terendah, kita dipaksa untuk memikirkan: apa yang benar-benar dibutuhkan pengguna? Apa yang bisa bertahan lama?

Saya tetap percaya bahwa hal-hal yang benar-benar penting dalam industri ini baru saja dimulai. Setelah gelembung pecah, bagian yang tersisa akan menentukan seperti apa dunia di masa depan.