Tuas Federal Reserve sedang melemah karena pasar obligasi berhenti mengikuti arahnya

Selama beberapa dekade, The Fed menstabilkan ekonomi dengan satu alat sederhana: suku bunga. Naikkan untuk mendinginkan inflasi, dan turunkan untuk merangsang pertumbuhan. Tetapi setelah bertahun-tahun pinjaman pemerintah yang besar, inflasi pasca-pandemi, dan stres berulang di pasar Treasury, sistem itu mungkin tidak lagi bekerja seperti yang diharapkan oleh orang Amerika.

Hari ini, The Fed dapat memotong suku bunga sementara biaya pinjaman jangka panjang tetap tinggi, suku bunga hipotek tetap tinggi, dan pasar obligasi bereaksi seolah-olah bank sentral kehilangan kendali atas pengungkit terpenting dari sistem keuangan.

Pada saat yang sama, mereka juga telah melanjutkan ekspansi bagian dari neraca mereka lagi untuk mendukung likuiditas pasar, menimbulkan pertanyaan yang lebih besar di Wall Street: jika dukungan darurat masih diperlukan selama periode yang relatif tenang, apa yang terjadi selama krisis nyata berikutnya?

The Fed mengendalikan kurang dari yang Anda kira

Kebanyakan orang Amerika akrab dengan versi sederhana dari kebijakan moneter AS: Federal Reserve menetapkan suku bunga, dan ketika suku bunga itu bergerak, seluruh ekonomi mengikuti.

Apa yang tidak disebutkan dalam kerangka itu adalah bahwa Ketua Fed Jerome Powell dan FOMC hanya secara langsung mengendalikan suku bunga dana federal, yang mengatur pinjaman semalam antar bank dan tidak memiliki hubungan langsung dengan apa yang dibayar pembeli rumah untuk hipotek 30 tahun, apa yang dibayar pemerintah untuk melayani utangnya, atau apa yang dibayar perusahaan untuk meminjam selama satu dekade.

The Fed menetapkan harga uang jangka sangat pendek, sementara uang jangka panjang beroperasi dengan ketentuan yang sama sekali berbeda, didorong oleh penilaian kolektif dari investor obligasi daripada suara komite.

Suku bunga yang benar-benar menggerakkan sebagian besar pinjaman dunia nyata adalah hasil Treasury 10 tahun. Itu merespons kekuatan yang berbeda dari suku bunga dana federal: ekspektasi inflasi selama satu dekade penuh, volume obligasi baru yang masuk ke pasar, dan kepercayaan investor terhadap trajektori fiskal jangka panjang pemerintah AS.

Sebagian besar 50 tahun terakhir, kekuatan tersebut berjalan dalam arah yang kira-kira sama dengan kebijakan Fed, karena pasar obligasi pada dasarnya percaya bahwa inflasi terkendali dan pemerintah tidak meminjam dengan kecepatan yang secara struktural mengancam kestabilan. Ketika Fed memotong suku bunga, investor obligasi umumnya mengikuti, dan hasil jangka panjang turun seiring dengan hasil jangka pendek.

Enam tahun terakhir memutus hubungan itu. Setelah pandemi, pemerintah AS meminjam dalam skala yang tidak ada paralel modernnya, dan pasar Treasury harus menyerap volume yang dihasilkan. Utang federal mencapai $37,6 triliun per September 2025, dengan pembayaran bunga tahunan mencapai $1,2 triliun di tahun fiskal 2025 saja, dan Kantor Anggaran Kongres memproyeksikan defisit di atas $2 triliun setiap tahun selama dekade berikutnya.

Treasury mengeluarkan obligasi yang dapat dipasarkan sebesar $30,2 triliun selama tahun fiskal 2025 untuk merefinansiasi utang yang jatuh tempo dan mendanai pinjaman baru. $30,2 triliun itu mewakili 36% dari PDB dan volume luar biasa untuk pasar mana pun yang harus menyerap tanpa menuntut kompensasi yang lebih tinggi.

Investor obligasi merespons sesuai, menilai utang AS dengan memperhatikan trajektori defisit dan jalur penerbitan daripada menunggu keputusan FOMC berikutnya.

Hasilnya adalah apa yang analis RBC Wealth Management gambarkan sebagai inversi modern dari teka-teki terkenal Alan Greenspan. Di mana Greenspan menemukan bahwa kenaikan suku bunga di pertengahan 2000-an gagal meningkatkan hasil jangka panjang, Powell menemukan bahwa pemotongan suku sejak 2024 gagal menurunkannya.

Ketika Fed memangkas 100 basis poin melalui tiga kali pemotongan di akhir 2024, hasil 10 tahun hampir tidak bergerak. Pada September 2025, setelah pemotongan lebih lanjut, hasil 10 tahun hampir tidak berubah dari posisi setahun sebelumnya, meskipun ada beberapa putaran pelonggaran. Pasar obligasi secara efektif telah terlepas dari siklus suku bunga Fed.

Dampaknya tidak lagi abstrak

Tempat pertama di mana pelepasan ini terlihat adalah perumahan, di mana suku bunga hipotek mengikuti hasil Treasury 10 tahun jauh lebih dekat daripada mengikuti suku bunga dana federal. Ini berarti bahwa ketika hasil 10 tahun menolak untuk turun, biaya membeli rumah tetap tinggi bersamanya.

Suku bunga tetap 30 tahun sempat menyentuh 6,08% menjelang pemotongan September 2024, lalu menghabiskan sebagian besar tahun berikutnya berkisar antara 6,8% dan 7,1% meskipun Fed secara resmi sedang dalam siklus pelonggaran.

Spread antara hipotek tetap 30 tahun dan hasil Treasury 10 tahun, yang secara historis berkisar 1,5 hingga 2 poin persentase, melebar hingga 3 poin selama sebagian besar 2023 dan 2024, memperparah kerusakan terhadap daya beli. Pembeli yang mengharapkan kelegaan setelah tiga kali pemotongan Fed menyaksikan harapan itu menghilang dalam beberapa minggu saat pasar obligasi menilai ulang prospek fiskal dan inflasi.

Keuangan pemerintah menghadapi tekanan yang sama dari arah lain. Ketika biaya pinjaman tetap tinggi di seluruh kurva hasil, mereka langsung mempengaruhi biaya refinancing utang nasional, dan dengan $9,1 triliun sekuritas yang jatuh tempo harus direfinansiasi di tahun fiskal 2025 saja, kenaikan hasil yang modest pun berimplikasi pada biaya bunga tambahan yang besar.

CBO memperkirakan bahwa bunga bersih sebagai bagian dari pengeluaran federal akan meningkat dari 13,55% di FY2025 menjadi lebih dari 14% di FY2027, sebuah loop umpan balik yang menghasilkan tekanan naik sendiri pada hasil obligasi saat investor menilai ulang keberlanjutan jangka panjang.

Ada juga masalah neraca. Setelah menyusut lebih dari $2,2 triliun sejak pertengahan 2022 melalui pelonggaran kuantitatif, FOMC mengumumkan pada Oktober 2025 bahwa mereka akan berhenti menjalankan runoff mulai Desember, lalu mulai membeli Treasury bills melalui Pembelian Pengelolaan Cadangan untuk menjaga pasar uang tetap berfungsi.

Pejabat Fed menyebut ini sebagai operasi likuiditas teknis. Seperti yang dilaporkan CryptoSlate pada Desember 2025, meja makro institusional berhati-hati membedakan ini dari pembelian aset skala besar yang mendefinisikan QE sejati. Dalam praktiknya, Fed kembali memperluas neracanya selama kondisi yang tidak menyerupai krisis akut, dan ini menunjukkan betapa banyak dukungan struktural yang sekarang diperlukan pasar inti hanya untuk berfungsi secara rutin.

Bagi Bitcoin dan pasar kripto yang lebih luas, perubahan struktural ini telah membentuk kembali bagaimana harga terbentuk dengan cara yang semakin sulit dipisahkan dari gambaran makro yang lebih luas.

Seperti yang telah banyak dilaporkan CryptoSlate, trajektori jangka pendek Bitcoin kini dipengaruhi oleh pasokan Treasury, hasil riil, dan dinamika likuiditas Fed daripada permintaan spesifik kripto, dengan penelitian IMF menemukan bahwa pengetatan Fed langsung mempengaruhi selera risiko kripto.

Hasil Treasury 30 tahun baru-baru ini naik mendekati 5,1%, menarik modal institusional ke hasil pemerintah yang dijamin dan menaikkan ambang untuk memegang aset yang volatil.

Trader obligasi sepenuhnya memperhitungkan kenaikan suku Fed pada akhir 2026 seperti minggu lalu, sebuah pembalikan dari konsensus pemotongan yang mendukung sebagian besar reli risiko 2024-2025, dengan Barclays menggeser perkiraan pemotongan pertama ke Maret 2027 karena angin sakal yang selama 18 bulan dihargai pasar kripto hampir sepenuhnya telah dihapus dari harga.

Kedudukan yang kini dipegang Fed benar-benar tidak nyaman, dan ini memperketat kedua arah. Kenaikan suku bunga mengungkapkan kerentanan dalam struktur fiskal di mana pembayaran bunga sudah menghabiskan $1,2 triliun setiap tahun, dan beban utang tidak memiliki paralel modern.

Pemotongan suku bunga berisiko dilihat oleh investor obligasi sebagai sinyal tekanan daripada kepercayaan, mendorong hasil jangka panjang naik meskipun suku jangka pendek turun. Dan dukungan likuiditas yang dulu menandai keadaan darurat nyata sekarang tampak dan terasa seperti kebutuhan struktural sistem daripada solusi sementara.

Arsitektur keuangan Amerika dibangun dengan asumsi bahwa Fed selalu dapat mengembalikan stabilitas dengan kekuatan moneter yang cukup. Seperti yang terus ditunjukkan oleh perilaku pasar obligasi selama 18 bulan terakhir, asumsi itu kini sedang diuji terhadap realitas yang tidak ada satu dekade lalu.