Pada September 2026, Nasdaq Composite ditutup pekan lalu di level tertinggi sepanjang masa. Namun, perbedaan pendapat antara kubu bullish dan bearish terkait saham-saham AI semakin menguat. Michael Burry—seorang investor yang terkenal karena secara akurat memprediksi krisis hipotek subprime 2008—telah mengalihkan posisi short-nya pada saham-saham terkait AI menjadi opsi put. Dalam buletin Substack-nya, ia mengatakan bahwa riset akhir pekan telah meyakinkannya bahwa gelembung AI bisa pecah lebih cepat daripada perkiraan awalnya.
Namun, pada saat yang sama, pendapatan kuartalan Nvidia kian mendekati $100 miliar. Pendapatan HBM Micron telah melampaui $1 miliar selama dua kuartal berturut-turut. Tingkat pertumbuhan bisnis komersial Palantir di AS year-over-year telah mencapai 149%. Kerangka riset terbaru Goldman Sachs menunjukkan bahwa belanja modal (capex) komputasi AI dari enam hyperscaler pada 2026 hingga 2027 akan total sekitar $1,73 triliun. Untuk mencapai imbal hasil 15% atas modal yang diinvestasikan (ROIC), mereka perlu menghasilkan sekitar $1,42 triliun dalam pendapatan kumulatif dari 2028 hingga 2030. Lalu, apa sebenarnya arti angka-angka ini? Apa lagi yang masih dapat menopang valuasi saham-saham AI? Artikel ini menguraikan pertanyaan tersebut dalam empat dimensi: compute, storage, komersialisasi perangkat lunak AI, serta pengembalian investasi belanja modal.
Nvidia: Permintaan untuk compute tetap menjadi pilar pertama penopang valuasi
Pada kuartal kedua fiskal 2026 Nvidia (berakhir Juli 2026), pendapatan mencapai $96,2 miliar, naik 106% year over year. Pendapatan pusat data sebesar $89,0 miliar, naik 117% year over year. Margin kotor GAAP bertahan di 75,0%, dan laba per saham (EPS) sebesar $2,46, naik 128%. Prakiraan pendapatan kuartal ketiga adalah $108,0 miliar; jika tercapai, itu akan menjadi rekor lain untuk satu kuartal.
Dari sisi valuasi, menurut kutipan Gate Stock, per penutupan pada 28 September Eastern Time, harga saham Nvidia berada di $228,86, dengan kapitalisasi pasar sekitar $5,52 triliun dan rasio harga terhadap laba (TTM P/E) sekitar 28,93x. Yang patut dicatat, meskipun saham tersebut naik sekitar 21% year to date, forward P/E-nya turun menjadi 16,6x. Alasannya adalah prakiraan konsensus yang tertimbang untuk EPS selama 12 bulan ke depan naik 83%, menyebabkan forward P/E turun tajam dari 25,3x pada akhir 2025.
Sumber: kutipan Gate Stock
Serangkaian data ini mendukung kesimpulan kunci: ekspansi valuasi Nvidia tidak semata digerakkan oleh sentimen. Penurunan kelipatan P/E terjadi karena pertumbuhan laba melampaui kenaikan harga saham, bukan karena adanya koreksi pada harga saham. Dengan kata lain, valuasi "diserap" oleh pertumbuhan profit. Ini secara mendasar berbeda dari cara saham teknologi diberi harga pada masa gelembung internet 2000, menggunakan kelipatan "price-to-dreams".
Sisi risikonya juga tidak bisa diabaikan. Goldman Sachs mengasumsikan usia ekonomis 5 tahun untuk GPU dalam produk Nvidia bagi keperluan depresiasi. Jika usia sebenarnya hanya 3 tahun, maka depresiasi dan amortisasi tahunan akan meningkat secara signifikan, sehingga langsung menggerus imbal hasil investasi. Selain itu, sekitar $3 triliun komitmen di luar neraca Nvidia (terutama perjanjian pengadaan compute dan kontrak pasokan jangka panjang) tidak tercakup dalam sebagian besar model valuasi.
Micron Technology: Leverage laba pada storage, ditambah risiko siklikal
Pendapatan kuartal ketiga fiskal Micron adalah $41,46 miliar, naik sekitar 346% year over year. EPS yang disesuaikan sebesar $25,11, naik lebih dari 12x. Margin kotor yang disesuaikan mencapai 84,9%. Di antaranya, pendapatan cloud storage sebesar $13,77 miliar, naik lebih dari 300% year over year. Pendapatan HBM melampaui $1 miliar untuk kuartal kedua berturut-turut. Percepatan produksi massal Micron untuk HBM4 sudah bergerak dua kali lebih cepat dibanding generasi sebelumnya, HBM3E. Manajemen menyatakan dengan jelas bahwa kapasitas HBM Micron 2026 pada dasarnya sudah habis terjual, dan kondisi ketat penawaran-permintaan diperkirakan berlanjut hingga—bahkan setelah—2027.
Menurut kutipan Gate Stock, per 28 September, harga saham Micron berada di $1.053,98, dengan kapitalisasi pasar sekitar $1,19 triliun dan rasio TTM P/E sekitar 23,86x. Forward P/E berdasarkan ekspektasi laba masa depan adalah sekitar 7,32x. Tingkat valuasi ini tidak tinggi untuk chip storage, sebuah industri yang sangat siklikal. Penyebab utamanya adalah kekhawatiran pasar bahwa siklus sudah mencapai puncaknya masih tetap bertahan.
Sumber: kutipan Gate Stock
Dalam pembaruan September pada catatan riset industri HBM, JPMorgan menyatakan bahwa meskipun spesifikasi HBM diturunkan, laju pertumbuhan tahunan gabungan permintaan bit HBM dari 2026 hingga 2028 masih akan sebesar 63%. Industri tetap berada dalam kondisi kekurangan pasokan, sehingga tren kenaikan harga diperkirakan terus berlanjut. JPMorgan memperkirakan harga jual rata-rata HBM akan naik 54% year over year pada 2027, dan terus naik 25% pada 2028. Pasar storage global diperkirakan tumbuh dari sekitar $969 miliar pada 2026 menjadi $1,44 triliun pada 2027, dan menjadi $1,82 triliun pada 2028.
Namun, sifat siklikal industri storage tidak akan hilang begitu saja hanya karena permintaan AI ada. Jika laju pertumbuhan permintaan pelatihan AI melambat, atau jika pengiriman GPU berada di bawah ekspektasi, keseimbangan penawaran-permintaan HBM bisa berbalik dalam dua kuartal. JPMorgan juga mencatat bahwa pertumbuhan year-over-year volume pengiriman ASIC yang didesain perusahaan di dalam negeri dapat mencapai 102%. Pada 2027, porsi permintaan ASIC bisa naik menjadi 48%, melampaui Nvidia untuk menjadi konsumen akhir HBM terbesar. Pergeseran struktural ini dapat berdampak besar pada konsentrasi pelanggan Micron dan strategi penetapan harga.
Palantir: Penyelarasan valuasi untuk komersialisasi perangkat lunak AI
Pendapatan kuartal kedua Palantir pada 2026 adalah $1,935 miliar, naik 93% year over year. Dari jumlah itu, pendapatan komersial AS tumbuh 149% menjadi $764 juta. Pendapatan pemerintah AS naik 90% menjadi $809 juta. Bisnis AS kini menyumbang sekitar 81% dari total pendapatan. Perusahaan menaikkan panduan pendapatan setahun penuh menjadi sekitar $8,15 miliar, yang menyiratkan pertumbuhan sekitar 82%.
Namun, dari sisi valuasi, kontroversi Palantir jauh lebih besar dibanding Nvidia dan Micron. Menurut kutipan Gate Stock, per 28 September, harga saham Palantir berada di $187,48, dengan kapitalisasi pasar sekitar $450,5 miliar. Rasio TTM P/E-nya setinggi 159,76x, dan forward P/E tetap berada pada kisaran 85 hingga 100x.
Sumber: kutipan Gate Stock
Diukur dengan PEG (rasio price-to-earnings relatif terhadap tingkat pertumbuhan laba), PEG Palantir saat ini sekitar 1,87. Artinya, pasar sudah memberi harga premi yang substansial untuk pertumbuhan tinggi perusahaan pada beberapa tahun ke depan. Apakah valuasi ini bisa bertahan bergantung pada dua variabel kunci: pertama, apakah tingkat pertumbuhan bisnis komersial AS dapat tetap di atas 100%; kedua, apakah tingkat pembaruan kontrak pemerintah dan nilai total kontrak bisa terus menanjak. Pada kuartal kedua, perusahaan menandatangani 220 kontrak bernilai $1 juta atau lebih. Nilai total kontrak naik 49% year over year menjadi $3,373 miliar, memberikan dukungan untuk visibilitas pendapatan jangka pendek.
Namun demikian, perangkat lunak AI juga menghadapi tekanan kompetitif dari perusahaan-perusahaan model fondasi. Palantir memosisikan diri sebagai platform "kedaulatan AI" dan menonjolkan kapabilitas yang berbeda—data tidak pernah keluar dari lokasi, dan model dapat diaudit. Ini menciptakan moat pada skenario pemerintah dan pertahanan, tetapi lanskap kompetisinya masih belum jelas dalam konteks komersial murni.
Skala belanja modal dan imbal hasil investasi: Kendala tingkat makro bagi penopang valuasi
Pada akhirnya, pertumbuhan laba tingkat mikro dari saham-saham AI bergantung pada apakah belanja modal pada tingkat makro bisa tetap berkelanjutan. Goldman Sachs membagi siklus pembangunan komputasi AI menjadi tiga tahap: Tahap 1 (2023 hingga 2025) total sekitar $633 miliar dalam belanja modal, atau sekitar $211 miliar per tahun rata-rata. Tahap 2 (2026 hingga 2027) total sekitar $1,73 triliun, atau sekitar $863 miliar per tahun rata-rata. Tahap 3 (2028 hingga 2030) diperkirakan mencapai hingga $4,14 triliun dalam total capex, atau sekitar $1,38 triliun per tahun.
Ini berarti belanja modal yang menopang pendapatan untuk Nvidia dan Micron tengah mendekati batas toleransi keuangan penyedia cloud. Logika Goldman Sachs adalah sebagai berikut: dengan target ROIC tahunan terarah 15%, enam perusahaan perlu menghasilkan sekitar $129,5 miliar laba operasi bersih setelah pajak setiap tahun. Tambahkan sekitar $276 miliar per tahun untuk depresiasi dan amortisasi dari aset Tahap 2. Lalu Goldman memperkirakan bahwa pendapatan kumulatif selama tiga tahun dari 2028 hingga 2030 harus mencapai sekitar $142 miliar (yakni $1,42 triliun) untuk mendukung investasi. Ini setara dengan margin laba EBIT sekitar 35%. Saat ini, total backlog gabungan dari tiga penyedia cloud publik besar mencapai sekitar $1,69 triliun, naik 152% year over year, yang memberikan beberapa dukungan untuk pencapaian target pendapatan tersebut. Namun, depresiasi dan amortisasi akan menjadi tekanan utama di sisi profit.
Selain itu, menurut Goldman Sachs, median forward P/E untuk saham infrastruktur AI telah menyempit tajam—dari 32x pada April 2026 menjadi 22x saat ini. Pasar sedang memberi harga ketidakpastian seputar imbal hasil modal melalui kompresi valuasi.
Kesimpulan
Penopang valuasi untuk saham-saham AI bukanlah masalah satu dimensi. Pada level mikro, pertumbuhan laba Nvidia menyerap valuasi lebih cepat dibanding harga saham yang naik. Leverage laba yang jelas pada storage didukung oleh pasokan-permintaan HBM Micron yang ketat. Dan tingkat pertumbuhan komersial AS Palantir memberikan dukungan fundamental untuk valuasinya yang tinggi. Tetapi pada level makro, estimasi Goldman Sachs sebesar $1,73 triliun dalam capex menyiratkan ambang pengembalian pendapatan $1,42 triliun, serta efek substitusi potensial dari ASIC untuk GPU—ditambah perselisihan tentang usia depresiasi GPU—menciptakan batasan keras bagi penopang valuasi. Investor sebaiknya tidak terlalu fokus pada apakah "gelembung akan pecah", melainkan pada apakah "pertumbuhan laba mampu menyelesaikan ‘pencernaan’ valuasi sebelum gelombang capex surut". Proses validasi ini akan berlangsung secara bertahap dalam 12 hingga 18 bulan ke depan.
FAQ
Q1: Apa perbedaan mendasar antara valuasi saham AI dan era gelembung internet?
Pada era gelembung internet, banyak perusahaan tidak memiliki pendapatan dan tidak memiliki laba, sehingga valuasi bergantung pada ekspektasi pertumbuhan pengguna. Saat ini, TTM P/E Nvidia sekitar 29x, sedangkan forward P/E hanya sekitar 16,6x. Forward P/E Micron sekitar 7,3x. Dalam kedua kasus, ada dukungan laba yang nyata. Risiko utama berpusat pada keberlanjutan belanja modal, bukan pada apakah laba perusahaan benar-benar ada.
Q2: Seberapa lama keketatan pasokan-permintaan HBM bisa bertahan?
JPMorgan memperkirakan laju pertumbuhan tahunan gabungan permintaan bit HBM dari 2026 hingga 2028 sebesar 63%, dan kondisi kekurangan akan berlanjut hingga 2028. Manajemen Micron menyatakan kapasitas sudah habis terjual, dan setup yang ketat diperkirakan bertahan melewati 2027. Meski begitu, investor tetap perlu memantau efek substitusi chip ASIC untuk GPU, serta apakah porsi ASIC dalam permintaan HBM bisa naik menjadi 48% pada 2027.
Q3: Apakah rasio P/E Palantir terlalu tinggi?
TTM P/E Palantir sekitar 160x, dan forward P/E sekitar 85 hingga 100x—jauh lebih tinggi dibanding rekan-rekan SaaS pada umumnya. Kewajaran valuasinya bergantung pada apakah bisnis komersial AS dapat mempertahankan pertumbuhan di atas 100%. Total nilai kontrak saat ini naik 49%, yang memberi sedikit visibilitas jangka pendek, tetapi lanskap kompetisi ke depan masih belum jelas.
Q4: Apa arti perlambatan belanja modal penyedia cloud bagi saham AI?
Goldman Sachs memperkirakan belanja modal AI akan sekitar $1,73 triliun pada 2026 hingga 2027. Untuk mencapai ROIC 15%, dibutuhkan sekitar $1,42 triliun pendapatan dari 2028 hingga 2030. Jika pendapatan tidak memenuhi ekspektasi, laju pertumbuhan pesanan untuk GPU dan HBM kemungkinan akan melambat seiring. Logika penetapan harga pasar bisa bergeser dari "pertumbuhan pendapatan" ke "margin dan arus kas bebas", sehingga kelipatan valuasi mengalami tekanan kompresi.
Q5: Apa arti strategi opsi put Michael Burry?
Burry mengonversi posisi short-nya pada saham AI menjadi opsi put untuk memperoleh leverage yang lebih tinggi dengan biaya lebih rendah. Opsi put Micron-nya jatuh tempo pada Juni 2027, sedangkan opsi put untuk Nvidia dan Palantir berlaku hingga September 2027. Strategi ini mencerminkan taruhan jangka pendek pada siklus pengembalian belanja modal AI, bukan penolakan jangka panjang terhadap fundamental perusahaan.
