5% de rendimiento Vs 100% de riesgo: ¿Tu depósito DeFi ha sido "mal asignado"?

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Escrito por: Tom Dunleavy

Traducido por: Chopper, Foresight News

KelpDAO sufre un ataque de puente cruzado por 292 millones de dólares, la amenaza se extiende a Aave, causando que el valor total de activos bloqueados en DeFi desaparezca 13 mil millones de dólares en 48 horas. Si en el mercado monetario depositas USDC y solo obtienes un 5% de rendimiento, la verdadera cuestión no es si DeFi tiene riesgos, sino: ¿tu rendimiento compensa los riesgos asumidos? Este artículo desglosará esta cuestión usando la lógica de valoración de bonos.

Hace dos semanas, los atacantes robaron 292 millones de dólares de KelpDAO, y el rsETH robado fue posteriormente depositado en Aave V3 como colateral, causando directamente una pérdida de aproximadamente 196 millones de dólares en Aave. En solo tres días, el valor total de activos bloqueados en Aave cayó de 26.4 mil millones a 17.9 mil millones de dólares. Antes de eso, dos semanas atrás, el protocolo Drift en el ecosistema Solana sufrió un ataque de ingeniería social a través de la clave privada del administrador, con una pérdida de 285 millones de dólares, y la planificación de ese ataque se remonta a otoño de 2025.

Dos incidentes de seguridad importantes en solo tres semanas, con un total de pérdidas de 577 millones de dólares. Debido a la presión de riesgo de corrida, la utilización de fondos en el mercado de préstamos USDC de Aave alcanzó el 99.87% durante cuatro días consecutivos, y la tasa de interés de los depósitos subió a 12.4%. El economista jefe de Circle, Gordon Liao, incluso propuso una enmienda de gobernanza para cuadruplicar el límite de préstamos y aliviar la demanda de retiros.

Hace un mes, muchos usuarios depositaron stablecoins en el mercado monetario DeFi, obteniendo solo un rendimiento anual del 4% al 6%. Ahora todos deben enfrentarse a una cuestión central: ¿es razonable la valoración de estos rendimientos? Incluso semanas antes de que estallara el incidente de KelpDAO, Santiago R Santos cuestionó en un podcast de Blockworks: en DeFi, asumimos riesgos elevados a largo plazo, pero nunca recibimos una compensación adecuada por esos riesgos. En el futuro, la prima de riesgo razonable de diversos activos debería redefinirse.

¿Cómo valoran los riesgos en las finanzas tradicionales?

El rendimiento de todos los bonos corporativos está compuesto por múltiples capas de compensación por riesgo. La fórmula de valoración clave es:

Rendimiento = Rf + [PD x LGD] + Prima de riesgo + Prima de liquidez

Rf es la tasa libre de riesgo, basada en el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. con vencimiento similar. PD × LGD es la pérdida esperada = probabilidad de incumplimiento × tasa de pérdida en caso de incumplimiento, donde la tasa de pérdida en incumplimiento = 1 - tasa de recuperación del activo. La prima de riesgo compensa la incertidumbre más allá de la pérdida esperada; incluso si dos activos tienen PD y LGD iguales, si la variabilidad en los resultados de riesgo es diferente, la valoración también será distinta. La prima de liquidez representa el costo adicional de liquidar o salir de la posición a precio descontado.

Basándonos en datos históricos a largo plazo desde Moody’s desde 1920, las referencias son:

La tasa de incumplimiento a largo plazo de bonos de grado especulativo en EE. UU. es del 4.5%, en los últimos doce meses fue del 3.2%, y se espera que en el primer trimestre de 2026 suba al 4.1%;

El rendimiento medio histórico de bonos de alto rendimiento sin garantía es aproximadamente del 40%, lo que corresponde a una tasa de pérdida por incumplimiento del 60%;

Pérdida esperada a largo plazo en bonos de alto rendimiento: 4.5% × 60% = 2.7%;

En el campo del crédito privado, KBRA predice una tasa de incumplimiento directo en 2026 del 3.0%, con una recuperación media en casos de incumplimiento del 48% en 2023–2024;

El rango histórico de recuperación en préstamos apalancados con garantía en alto rendimiento es del 65% al 75%.

En abril de 2026, la estructura de rendimiento en finanzas tradicionales

Veamos los datos actuales. La tasa de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años cerró la semana pasada en 4.29%. Al mismo tiempo, se toma la diferencia ajustada de opciones de crédito de ICE de abril de 2026 en el índice de bonos de EE. UU.

La lógica de valoración es clara y lógica: siguiendo la jerarquía de capital desde bonos del Tesoro, bonos de grado de inversión, bonos de grado especulativo, hasta activos inmobiliarios comerciales subordinados, los rendimientos aumentan en línea para compensar la mayor probabilidad de incumplimiento y la mayor pérdida potencial. La tasa de rendimiento en préstamos privados directos se mantiene en torno al 9%, no porque la tasa de incumplimiento sea mayor, sino porque los activos privados no estandarizados tienen una liquidez extremadamente baja, y la prima de liquidez es significativa.

En contraste, en el mercado DeFi: antes del estallido del incidente de KelpDAO, la tasa de interés de los depósitos en USDC en Aave era aproximadamente del 5.5%, un nivel de valoración entre bonos de grado de inversión y bonos de alto rendimiento de categoría B. Mientras tanto, Morpho, que se basa en cofres seleccionados y gestión activa, ofrece una tasa de aproximadamente 10.4%. Estos dos números no pueden reflejar simultáneamente el mismo riesgo subyacente.

Tres modos de incumplimiento únicos en DeFi, que no existen en las finanzas tradicionales

El proceso de incumplimiento en finanzas tradicionales es monótono y aburrido. El prestatario no puede pagar intereses, los tenedores de bonos activan cláusulas de aceleración, reestructuración empresarial, liquidación de activos, negociación para recuperación de activos, todo un proceso largo y negociable.

Pero en DeFi no existe un mecanismo de reestructuración de deuda; la principal amenaza proviene de ataques a los protocolos, y se dividen en tres modos de fallo completamente diferentes, cada uno con características de pérdida únicas.

Modo 1: Ataques por vulnerabilidades en contratos inteligentes

Vulnerabilidades en el código que provocan robo de fondos, como ataques de reentrada, fallos en la validación de parámetros, falta de control de permisos, etc. Los atacantes vacían directamente los fondos del pool. Datos históricos muestran que: en protocolos intervenidos por hackers éticos, la recuperación promedio de fondos es solo del 5% al 15%; si involucra a hackers de nivel estatal norcoreano, la recuperación suele ser casi nula. En 2021, los fondos robados en Poly Network por 611 millones de dólares fueron completamente devueltos, un caso extremo; en los casos de Ronin con 625 millones y Wormhole con 325 millones, las pérdidas se recuperaron en última instancia, pero dependieron de la garantía de los proyectos y los market makers, no de una recuperación de mercado, sino de la compensación de los accionistas.

Modo 2: Manipulación de oráculos y ataques de gobernanza

Manipulación maliciosa de datos de precios en pools descentralizados de baja liquidez, creando bad debts artificialmente; o acumulación de tokens de gobernanza por parte de atacantes, pasando propuestas maliciosas, vaciando fondos del tesoro. En 2022, Beanstalk sufrió una pérdida de 182 millones de dólares por un ataque de gobernanza, ejemplo típico. Aunque algunas pérdidas pueden ser mitigadas mediante intervención del protocolo, los activos en poder de los prestamistas a menudo terminan en tokens sin valor.

Modo 3: Colapso en cadena por composabilidad

El incidente de KelpDAO pertenece a este modo, y es el más peligroso y difícil de auditar y predecir. Un protocolo A emite derivados de staking / re-staking, el protocolo B acepta estos activos como colateral, y el protocolo C realiza puentes de activos cruzados. Si cualquiera de estos es atacado, puede desencadenar una cadena de fallos en todos los niveles inferiores. Los atacantes no necesitan comprometer directamente Aave, solo romper el protocolo subyacente rsETH, y esto provocará que los prestamistas de Aave asuman una enorme pérdida por incumplimiento.

Estas tres categorías de riesgo comparten características comunes, y son la principal diferencia entre DeFi y los mercados de crédito tradicionales: las crisis de riesgo ocurren en minutos, no en trimestres. Sin contratos, sin negociaciones, sin rescates por bancarrota, los contratos inteligentes ejecutan automáticamente, y el código es la regla. Si hay vulnerabilidades en el código, las pérdidas casi son totales e irreparables. La pérdida de rsETH en Aave V3, que subió de cero a 196 millones de dólares en solo cuatro horas, lo demuestra claramente. En comparación, en bonos de alta rentabilidad tradicionales de categoría BB, el ciclo medio desde la advertencia de riesgo hasta la reestructuración de deuda dura aproximadamente 14 meses.

La verdad revelada por datos de pérdidas reales

El informe de mitad de 2025 de Chainalysis revela datos contradictorios: desde principios de 2024 hasta octubre de 2025, el valor total de activos bloqueados en DeFi creció de 40 mil millones a 1.75 billones de dólares, pero las pérdidas por ataques de hackers en DeFi se mantuvieron en niveles bajos en 2023. En todo 2025, el total de fondos robados en criptomonedas fue de 3.4 mil millones de dólares, concentrándose principalmente en robos en exchanges centralizados y billeteras personales.

Solo con estos datos, es fácil suponer que la seguridad de DeFi sigue mejorando. La realidad objetiva sí muestra avances: auditorías de contratos más maduras, plataformas como Immunefi que garantizan activos por miles de millones de dólares, y puentes cruzados que introducen mecanismos de bloqueo temporal y verificación múltiple.

Pero la realidad en 2026 es completamente opuesta: el 1 de abril, Drift perdió 285 millones de dólares, y el 18 de abril, KelpDAO perdió 292 millones. En solo 18 días, dos incidentes de millones en pérdidas, ambos dirigidos a vulnerabilidades en arquitecturas de composabilidad, no en los protocolos de préstamo en sí.

Combinando el tamaño medio de activos bloqueados anualmente, estimamos la tasa de pérdida anualizada en DeFi en los últimos años:

2024: pérdidas específicas en DeFi de aproximadamente 500 millones de dólares, con un bloqueo promedio de 750 mil millones → tasa de pérdida anualizada 0.67%

2025: pérdidas de aproximadamente 600 millones de dólares, con un bloqueo promedio de 1.2 billones → tasa de pérdida anualizada 0.50%

En 2026, solo en el segundo trimestre, las pérdidas por dos incidentes alcanzaron 577 millones de dólares, con un bloqueo promedio de 950 mil millones → si la tendencia continúa, la tasa de pérdida anualizada será del 2.0% al 2.5%

Con estos cálculos, la probabilidad de incumplimiento anualizada en las principales plataformas DeFi de préstamos es aproximadamente del 1.5% al 2.0%. Considerando una pérdida de incumplimiento del 90% en escenarios de ataques extremos (sin respaldo externo, con una recuperación de fondos solo del 5% al 15%), la pérdida esperada anualizada sería del 1.35% al 1.80%. Este valor ya supera a los bonos de alto rendimiento tradicionales, y no incluye primas por incertidumbre, descuentos por liquidez, riesgos regulatorios, ni riesgos de contagio por composabilidad cruzada.

Modelo de prima de riesgo razonable en DeFi

Basándonos en la lógica de valoración de bonos, calculamos el rendimiento justo para depósitos en stablecoins en DeFi: tomando como referencia los principales protocolos en la red de Ethereum (Aave, Compound), con colateralización excesiva y productos de préstamo USDC dirigidos a minoristas y prestatarios cuantitativos.

Construimos el rendimiento justo a partir de la tasa de bonos del Tesoro a 10 años como base, añadiendo primas en capas:

Referencia sin riesgo (bono del Tesoro a 10 años): +4.30%

Pérdida fija esperada: +1.50%

Prima por manipulación de oráculos: +0.75%

Prima por riesgo de gobernanza / clave del administrador: +1.00%

Riesgo de cadena por composabilidad entre protocolos (riesgo similar a Kelp): +1.25%

Prima por riesgo regulatorio asimétrico: +1.25%

Riesgo de despegue de stablecoins: +0.50%

Prima de liquidez de activos: +0.50%

Prima de riesgo total: +1.50%

El rendimiento anualizado justo y razonable resultante es: 12.55%.

Por lo tanto, en condiciones ideales, los depósitos en stablecoins en DeFi regulados y de primera línea no deberían ofrecer tasas inferiores al 13%. Los activos con cobertura de seguro y reservas en los protocolos pueden tener tasas ligeramente menores; los protocolos de cola larga, los mercados nuevos y los activos relacionados con re-staking y puentes cruzados requieren primas de riesgo más altas.

Conclusión

Primero, hay que buscar una compensación justa. Si depositas USDC en DeFi con un rendimiento del 5%, en realidad estás asumiendo un riesgo de crédito de categoría BB, y los riesgos tecnológicos y de composabilidad son en realidad superiores a CCC. Los cofres seleccionados como Morpho, con tasas entre 9% y 12%, se acercan más a una valoración justa, pero también traen problemas de gestión y transparencia.

Segundo, mejorar la estructura de capital. Préstamos con colateral de alta calidad (ETH, wBTC, LST probados), con redundancia en oráculos, seguros a nivel de protocolo, sin riesgos de cadena cruzada, tienen primas de riesgo mucho menores. Estos son los “activos de inversión” en DeFi.

Tercero, evaluar correctamente los riesgos extremos. La vulnerabilidad de KelpDAO no es un evento de cisne negro, sino un fallo previsible en los primitives de re-staking en arquitecturas multichain cada vez más frágiles. La situación de Drift es similar, solo que con diferentes participantes. En el segundo trimestre de 2026, ya se registraron pérdidas permanentes de 577 millones de dólares. Una cartera DeFi con un rendimiento del 5.5% no puede cubrir riesgos de caídas extremas y explosiones en cadena.

DeFi no es inviable, solo está mal valorado. Las oportunidades de inversión a nivel institucional existen, pero solo si los fondos exigen primas de riesgo razonables o realizan una diligencia profunda en protocolos individuales, siguiendo estándares similares a los préstamos privados. Depositar ciegamente en los principales stablecoins y aceptar pasivamente bajos rendimientos en los mercados listados es solo una estrategia de alto riesgo disfrazada de inversión sin riesgo.