¿Quién reemplazará a AAVE como el nuevo rey?

Autor: Tom Wan

Traducido por: Jiahui, ChainCatcher

El panorama de préstamos en Ethereum y Solana sigue un guion extremadamente similar, la única fase de comparación real (de la primera a la segunda fase), en Solana fue aproximadamente un 25% más rápida. La tercera fase acaba de comenzar, si Solana podrá mantener este ritmo aún es una incógnita.

• De la primera a la segunda fase en Ethereum (de la cima de Compound a la consolidación de Aave): aproximadamente 2 años
• De la primera a la segunda fase en Solana (de la cima de MarginFi a la consolidación de Kamino): aproximadamente 18 meses
• Ambos ecosistemas están ahora en la tercera fase, nuevos competidores están reduciendo la brecha continuamente

Pero esta vez, no creo que el final sea exactamente igual. A continuación, explicaré las razones una por una.

Primera fase: El dominio de Compound y MarginFi

Ethereum: Compound fue el protocolo que realmente encendió el “Verano DeFi”. En junio de 2020, se lanzó el token COMP, desencadenando la era de la minería de liquidez. En su pico, el TVL de Compound era aproximadamente 5 veces el de Aave.

Solana: Tras el colapso de FTX, MarginFi lanzó un plan de puntos a largo plazo centrado en un airdrop futuro, atrayendo con éxito una gran cantidad de fondos. Su TVL en su pico fue aproximadamente 4 veces el de Kamino.

El TVL de los primeros dominadores se basaba en incentivos con tokens y expectativas de airdrops, no en una profundidad real del producto. Cuando el mercado cambió, esta diferencia se volvió crucial.

Segunda fase: El ascenso de Aave y Kamino

Ethereum: El TVL de Aave en esencia es capital de mercenarios, en la caída del mercado en 2022, el valor de los colaterales se desplomó, y COMP colapsó en sincronía, las ganancias de minería ya no eran suficientes para retener fondos.

La pérdida de confianza en realidad ocurrió mucho antes: en septiembre de 2021, una vulnerabilidad en la gobernanza llevó a una distribución excesiva de aproximadamente 90 millones de dólares en COMP, eventos que los usuarios recuerdan durante mucho tiempo. El golpe final fue en 2023, cuando el fundador Robert Leshner anunció públicamente que cambiaría el enfoque a Superstate, y el equipo central ya había abandonado mentalmente ese protocolo.

Aave superó a Compound por varias razones estrechamente relacionadas. La velocidad con la que lanza nuevos colaterales es muy rápida, especialmente stETH, wstETH y weETH, lo que la convierte en el lugar predeterminado para préstamos con LST en Ethereum. También empezó a expandirse en cross-chain desde temprano, desplegándose en Polygon y Avalanche mediante colaboraciones nativas.

Los incentivos puros a menudo agotan las reservas de tokens o aplastan el precio del token, pero las cadenas colaborativas permitieron a Aave lograr un crecimiento compuesto en usuarios y TVL sin gastar su propio presupuesto.

Además, cuenta con una profundidad de producto real: préstamos flash (que Compound nunca lanzó) y módulos de seguridad (que generan una demanda real de tokens AAVE mediante staking). Hoy en día, el TVL de Aave ronda los 16 mil millones de dólares, mientras que Compound solo alcanza aproximadamente el 10% de eso.

Solana: La decadencia de MarginFi se debe a una actividad de airdrop demasiado prolongada. Los usuarios proporcionaron liquidez, esperando un token que se retrasaba una y otra vez, y que finalmente terminó en condiciones inaceptables, lo que llevó a una frustración que se convirtió en una salida masiva.

El triunfo de Kamino fue más estructural que motivado por incentivos. Originalmente no era un protocolo de préstamos, sino una herramienta de gestión construida alrededor de un fondo de liquidez centralizado, y el mercado de préstamos fue algo que creció junto a ella posteriormente.

Durante el resurgir de Solana en 2023-2024, surgieron nuevos activos en masa—LST (jitoSOL, bSOL), tokens de rendimiento (JLP), stablecoins (PYUSD)—, y la posición de Kamino fue perfecta: un producto de fondo para gestionar la liquidez en DEX, un mercado de préstamos que hace que los nuevos activos sean útiles, y productos Multiply diseñados para préstamos circulares.

Todo esto convirtió a Kamino en el lugar preferido para que los emisores de activos desplieguen incentivos en Solana—si estás lanzando nuevos LST o stablecoins en la cadena, Kamino suele ser tu primera opción de integración.

Hoy en día, el TVL de Kamino es aproximadamente 1.6 mil millones de dólares, mientras que MarginFi solo unos 45 millones, solo el 3% del primero.

Kamino’s TVL está principalmente impulsado por la integración de nuevos LST, stablecoins y activos que generan intereses.

Tercera fase: La llegada de Morpho y Jupiter Lend

Este mes, tanto Aave como Kamino enfrentaron impactos externos. Kamino no tiene exposición directa al evento Drift (dSOL no fue afectado por hackers), pero los depositantes retiraron unos 300 millones de dólares como medida preventiva.

El impacto en Aave fue mayor: rsETH, que se usa ampliamente como colateral en préstamos circulares en Aave, vio su TVL caer de aproximadamente 26 mil millones a unos 16 mil millones de dólares.

Las proporciones cambiaron así:

• La relación TVL de Morpho con Aave: subió del 26% al 42%
• La relación TVL de Jupiter Lend con Kamino: subió del 50% al 60%

Que los principales protocolos sufran impactos externos no significa que sean eliminados por la competencia. Esto revela una verdad oculta en el campo de los préstamos: los proyectos líderes mantienen los colaterales más confiables (weETH, rsETH, JLP), precisamente porque son los líderes, y todos tienden a integrarse con los ganadores.

En tiempos de bonanza, esta concentración impulsa el crecimiento del TVL; pero cuando un activo de integración presenta problemas, los líderes sufren el golpe más fuerte debido a su éxito. En ese momento, los datos de los challengers parecen mejores solo porque su exposición al riesgo es menor—esto es una ilusión causada por indicadores rezagados, no una ventaja estructural.

Por qué no creo que esta vez el final sea igual

Las bases de los dominadores actuales son realmente sólidas. Compound y MarginFi son autodestructivos: Compound fue superado por su lentitud en gobernanza y la partida de sus fundadores, MarginFi fracasó en cumplir sus promesas de airdrop.

Morpho es infraestructura, Aave es producto. Morpho Blue ofrece un mecanismo inmutable y sin permisos para crear mercados, gestionado por curadores (Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital) que controlan el riesgo de las reservas.

Aave es un gran fondo único, gestionado por gobernanza para listar tokens—equivale a un super-curador. La lógica de Morpho es que la gestión de riesgos debe ser desacoplada y estandarizada en blanco, no crear una versión mejorada de Aave.

Jupiter Lend es una función de una superaplicación, Kamino es un producto independiente. Jupiter mantiene a los usuarios en su ecosistema, cubriendo agregación de DEX, contratos perpetuos, mercados predictivos, stablecoins y LST, y ahora también préstamos.

Los usuarios no necesitan que Jupiter Lend tenga la mejor tasa en toda la red, solo que ofrezca tasas suficientes en un lugar familiar. Su ventaja competitiva es el canal de distribución, no el producto en sí.

Qué podría cambiar mi juicio

• La arquitectura modular de Aave v4 no ha sido realmente aceptada en el mercado, y Aave v3 ha quedado marginalizado.
• Uno de los principales colaterales de Kamino, PRIME, ha sufrido un colapso. Actualmente, PRIME representa el 20% del tamaño total del protocolo.

Lecciones clave para el crecimiento de los protocolos

Solo con incentivos propios no se puede hacer crecer un mercado de préstamos. El éxito de Aave y Kamino se basa en crecer junto con socios del ecosistema (blockchains y emisores de activos); los incentivos puros a menudo agotan el presupuesto o aplastan el token antes de que el producto tenga profundidad.

En las etapas iniciales, la velocidad de la narrativa y la ejecución en negocios (BD) son más importantes que la profundidad del producto.

Aave fue el primero en lanzar stETH, wstETH, weETH, y luego colaboró con Ethena en el ciclo de sUSDe, con Maple en syrupUSDC, y con Pendle en PTs.

Kamino, en casi todos los casos en que aparecen los principales LST y stablecoins en Solana, fue el primero en integrarlos. En estos casos, la captura rápida de la narrativa y la ejecución son la verdadera ventaja competitiva que ha mantenido su liderazgo durante años.