El fondo de shorting de MicroStrategy ha puesto sus ojos en la empresa de tesorería de Ethereum.

Desde una prima del 14% hasta un descuento del 31%, observa cómo Kerrisdale desmantela la "mentira" de la emisión de capital con prima, analizando la lógica detrás de su venta en corto de la empresa de tesorería de Ethereum, BitMine. (Resumen previo: la escala de Bitcoin de MicroStrategy se acerca al nivel de "efectivo de Amazon", la mentalidad de depreciación del dólar entra en las operaciones empresariales) (Información adicional: ¡BitMine compra la caída de 128,000 ETH! Tom Lee se mantiene optimista: el retroceso es un lavado saludable, el mercado no ha experimentado un cambio estructural) A las 21:47 hora de Taiwán, 8 de octubre, 8:47 hora local de Nueva York, la institución de venta en corto Kerrisdale Capital anunció públicamente en X que había vendido en corto las acciones de la empresa de tesorería de Ethereum, BitMine (BMNR). Kerrisdale declaró en un tuit que no está en contra de Ethereum, sino que cree que la prima en relación con el valor neto de los activos de BitMine pronto desaparecerá, y lo que está apostando es una caída hacia la paridad o incluso un descuento. Esta venta en corto de BMNR no es la primera vez que Kerrisdale Capital se dirige a acciones de conceptos de criptomonedas; a mediados de 2024, ya había vendido en corto acciones de la empresa minera de Bitcoin, Riot, así como de la empresa madre de DAT, Strategy (en ese momento conocida como MicroStrategy), y las acciones de las empresas que fueron vendidas en corto experimentaron una caída significativa después de que se divulgara la noticia de la venta en corto por parte de Kerrisdale. Esta vez, después de que Kerrisdale anunciara la venta en corto de BMNR, las acciones no mostraron una caída inmediata evidente; la fuerte caída de la noche anterior también siguió más al mercado en general. Pero solo en términos de precio, el 10 de octubre, el precio de cierre de BMNR (52.47 dólares) también había caído más del 10% en comparación con el precio de cierre del 8 (60 dólares). Al analizar el informe de venta en corto, los seis motivos que Kerrisdale eligió para vender en corto las acciones de BitMine son contundentes y, en comparación con la venta en corto de Riot y Strategy, que simultáneamente llevaron a cabo operaciones de cobertura comprando Bitcoin, esta vez la venta en corto de BMNR también refleja la extrema falta de confianza de Kerrisdale en BitMine. El "volante" se ha convertido en una "espiral de muerte". Las razones por las cuales Kerrisdale ve a BitMine de manera pesimista se pueden clasificar en seis aspectos: La cantidad de Ethereum por acción se ha diluido severamente: BMNR ha emitido más de 240 millones de acciones a través de ATM (a precio de mercado) en solo tres meses, recaudando más de 10 mil millones de dólares, con una recaudación promedio diaria de aproximadamente 170 millones de dólares, diluyendo severamente la cantidad de Ethereum por acción; El mNAV continúa disminuyendo: la capitalización de mercado de BMNR en relación con el valor neto de sus activos criptográficos (mNAV) ha caído de 2.0 veces en agosto a 1.4 veces, y la tendencia sigue empeorando; Encubrimiento de la realidad de la realización a través de métodos financieros: La reciente financiación de 365 millones de dólares de "prima" es en realidad un descuento profundo, y los warrants adjuntos diluyen significativamente el valor de las acciones ordinarias; Falta de transparencia: La empresa ha dejado de revelar el NAV por acción y el número total de acciones desde el 25 de agosto, lo que impide a los inversores juzgar si ha aumentado la "cantidad" de Ethereum por acción; Aumento de la competencia: En Estados Unidos, ya hay 154 empresas que planean recaudar cerca de 100 mil millones de dólares para estrategias financieras criptográficas, y el lanzamiento de ETFs debilitará aún más la escasez de DAT; Fallo del modelo Strategy: Como la empresa madre de DAT, la prima del mNAV de Strategy (anteriormente conocida como MicroStrategy) ha caído de 2.5 veces a 1.4 veces, lo que ha sacudido la confianza del mercado en este modelo. Para entender la lógica de la venta en corto, primero necesitamos explicar la lógica operativa central de la empresa DAT. Como Kerrisdale señala en su informe, la lógica central es: emitir acciones a un precio superior al valor contable de los tokens → recaudar fondos → comprar más tokens → aumentar la cantidad de tokens por acción → mantener la prima → volver a emitir acciones, formando un ciclo de auto-refuerzo. Por ejemplo, ahora la empresa A tiene Bitcoin por valor de 1,000 millones de dólares, y el total de acciones es de 100 millones de acciones. La empresa A emite nuevas acciones a un precio superior a 10 dólares por acción para recaudar fondos, ya que los inversores anticipan que la empresa continuará comprando Bitcoin, lo que aumentará la "cantidad" de Bitcoin por acción y, por lo tanto, aumentará el precio de las acciones, estarían dispuestos a comprar nuevas acciones a una prima. Así, la empresa A, después de completar la recaudación de fondos, continúa comprando Bitcoin, aumentando la cantidad de Bitcoin por acción y elevando simultáneamente el precio de las acciones. Posteriormente, la empresa A puede continuar llevando a cabo este tipo de operaciones para seguir elevando el precio de las acciones. Sin embargo, para mantener este ciclo hay dos condiciones necesarias: primero, en la fase inicial, el mNAV necesita tener una prima o al menos la expectativa de que se generará una prima en el futuro, y segundo, la prima y la tasa de prima deben mantenerse. Si la tasa de prima es 0 o incluso negativa, los inversores preferirían comprar directamente los activos criptográficos correspondientes. Así, podemos combinar los puntos 1, 2 y 4 para explicar la razón de la venta en corto. Según el contenido del informe, Kerrisdale estima que, hasta el 6 de octubre, BitMine había emitido un total de más de 240 millones de acciones, y el total de acciones ha llegado a 311.7 millones de acciones. Aunque de julio a agosto, BitMine aumentó la cantidad de 2.7 ETH/ k acciones a 7 ETH/ k acciones a través del volante, Kerrisdale estima que desde el 25 de agosto hasta el 6 de octubre, la cantidad de Ethereum en posesión de la empresa aumentó un 65%, pero la cantidad de Ethereum por acción solo aumentó un 17%. Es decir, Kerrisdale cree que la dilución es que la velocidad de aumento de la cantidad no podrá seguir el ritmo de la velocidad de aumento de la cantidad de Ethereum en posesión, sumado a que el mNAV ha caído de 2 veces en agosto a 1.4 veces, la disminución en el aumento de la cantidad y la disminución de la prima podrían conducir a un ciclo vicioso, haciendo que ambos números continúen disminuyendo bajo su influencia mutua, y eventualmente se produzca paridad o incluso un descuento. Si bien los datos pueden contener un elemento de especulación, el hecho de que BitMine haya dejado de revelar el NAV por acción y el número total de acciones desde el 25 de agosto ha reafirmado el juicio de Kerrisdale, tal como dijo en X: "Si las ganancias por acción mejoran, deberían hacer una gran publicidad." La "emisión con prima" es en realidad una "realización con descuento". El 22 de septiembre, BitMine anunció que había firmado un acuerdo de compra de valores con un inversionista institucional, emitiendo directamente 5,217,715 acciones ordinarias a un precio de 70 dólares por acción, y otorgando warrants para comprar hasta 10,435,430 acciones ordinarias (precio de ejercicio de 87.50 dólares por acción). Después de deducir las tarifas de colocación y otros costos de emisión estimados, la empresa espera que el total de ingresos de esta emisión sea de aproximadamente 365.24 millones de dólares. Este tipo de noticia, que generalmente impulsa el aumento de precios de las acciones, fue considerado por Kerrisdale como una realización de descuento a través de métodos financieros. El informe indica que el precio de emisión de 70 dólares es aproximadamente un 14% superior al precio de cierre de ese día de 61.29 dólares, pero por cada 1 acción se adjuntan 2 warrants (precio de ejercicio de 87.5 dólares, con un plazo de 1.5 años). Según Black-Scholes (vol 100%, tasa 4%) y tomando en cuenta un descuento de liquidez del 40%, el valor de cada warrant es...