#GoldmanSachsBullishOnCXMT

وضعت Goldman Sachs شركة ChangXin Memory Technologies، أو CXMT، بقوة في صلب النقاش العالمي حول أشباه الموصلات.

في تقرير بحثي صدر في 23 أغسطس، بدأت Goldman تغطية الشركة بتصنيف «شراء» وهدف سعري عند 129 CNY لمدة 12 شهراً، مستندة في أطروحتها إلى ثلاث قوى رئيسية: الطلب على الذاكرة المدفوع بالذكاء الاصطناعي، والتوسع القوي في الطاقة الإنتاجية، ومساعي الصين لزيادة إمدادات DRAM المحلية.

وتجعل أرقام الطاقة الإنتاجية هذه القصة مهمة بصورة خاصة.

تقدّر Goldman أن الطاقة الشهرية لإنتاج الرقائق لدى CXMT قد ترتفع من نحو 270 ألف رقاقة في 2026 إلى 447 ألفاً في 2028 و665 ألفاً بحلول 2030. وهذا سيمثل أكثر من ضعف الطاقة الشهرية خلال أربع سنوات إذا نُفذ التوسع كما هو متوقع.

ويقدّر التقرير أيضاً أن CXMT قد تمتلك في نهاية المطاف القدرة على تلبية نحو 50% من الطلب الصيني على DRAM بحلول 2028. وينبغي فهم هذا الرقم باعتباره قدرة محتملة على توفير الإمدادات مستقبلاً، وليس حصة سوقية حالية. فما زال يتعين على الشركة توسيع الإنتاج، وتحسين معدلات الإنتاجية، واعتماد منتجاتها، وتأمين العملاء.

ثم هناك HBM.

تتوقع Goldman أن تصبح HBM جزءاً أكبر بكثير من أعمال CXMT، مع احتمال ارتفاع مساهمتها في الإيرادات من نحو 2% في 2026 إلى 27% بحلول 2030. وهذا مهم لأن مسرّعات الذكاء الاصطناعي تعتمد بشدة على الذاكرة ذات النطاق الترددي العالي، ما يجعل HBM واحدة من أكثر مجالات سوق الذاكرة قيمة من الناحية الاستراتيجية.

لكن هذا هو أيضاً المجال الذي يصبح فيه تحدي التنفيذ أكبر بكثير.

فـ HBM ليست مجرد DRAM تقليدية تحمل تسمية مختلفة. بل تتطلب تصنيعاً متقدماً، وتغليفاً، ومعدلات إنتاجية مرتفعة، واعتماداً صارماً من العملاء. ولذلك يعتمد التقييم طويل الأجل لدى Goldman على نجاح CXMT في الصعود أكثر على امتداد سلسلة تقنيات الذاكرة.

وقد أظهر الاكتتاب العام الأولي لـ CXMT بالفعل مدى قوة تسعير السوق لرواية ذاكرة الصين. فقد سعّرت الشركة طرحها في سوق STAR في شنغهاي عند 8.66 CNY، وافتتحت التداول عند 49.50 CNY في 27 يوليو، بزيادة تجاوزت 470% عن سعر الاكتتاب. وجمع الطرح نحو 57.9 مليار CNY، ما جعله واحداً من أبرز إدراجات أشباه الموصلات في السوق المحلية الصينية.

ويخلق هذا الظهور الاستثنائي جانباً ثانياً مهماً للقصة.

تستند الحالة المتفائلة إلى الطلب على الذكاء الاصطناعي، ونقص الذاكرة، والاكتفاء الذاتي الصيني في أشباه الموصلات، واحتمال توسع إنتاج CXMT.

أما حالة المخاطر فتتمثل في التقييم.

قد تتمتع شركة ما بآفاق تكنولوجية واستراتيجية قوية، في حين يعكس سعر سهمها بالفعل جزءاً كبيراً من ذلك النجاح المستقبلي. ويفترض نموذج Goldman نفسه تحقق عدة عوامل إيجابية في الوقت ذاته، من بينها استمرار أسعار DRAM المواتية، وارتفاع معدلات الإنتاجية، ونجاح التوسع في الطاقة الإنتاجية، وتحسن مزيج المنتجات، وتحسن كبير في الهوامش. وبحسب ما أفادت التقارير، تتوقع Goldman ارتفاع هامش الربح الإجمالي من نحو 41% في 2025 إلى 82% بحلول 2030.

وهذا يجعل السنوات القليلة المقبلة أهم من الهدف المعلن.

سيراقب المستثمرون ومراقبو القطاع ما إذا كانت CXMT ستتمكن من تحويل الإنفاق الرأسمالي إلى إنتاج فعلي للرقائق، وما إذا كانت معدلات الإنتاجية ستتحسن مع توسع الطاقة، وما إذا كان العملاء سيعتمدون منتجاتها الأعلى مستوى، وما إذا كانت دورة الذاكرة العالمية ستظل قوية بما يكفي لدعم أسعار جذابة.

وهناك أيضاً بُعد جيوسياسي.

تسعى الصين إلى تحقيق قدر أكبر من الاكتفاء الذاتي في أشباه الموصلات، في حين تواصل القيود المتعلقة بمعدات وتقنيات أشباه الموصلات المتقدمة التأثير في القطاع. ولذلك يتجاوز تقدم CXMT نطاق شركة واحدة؛ إذ قد يؤدي التوسع الناجح إلى تعزيز منظومة الذاكرة المحلية في الصين وزيادة الضغوط التنافسية على موردي DRAM الراسخين.

وبالتالي قد يواجه سوق الذاكرة العالمي ديناميكية مثيرة من مرحلتين.

على المدى القصير: تدعم البنية التحتية للذكاء الاصطناعي طلباً استثنائياً على الذاكرة.

على المدى الطويل: قد يؤدي توسع الطاقة الإنتاجية الصينية إلى زيادة الإمدادات وتصعيد المنافسة، ولا سيما في DRAM التقليدية.

ويُعد هذا التمييز حاسماً عند التفكير في HBM مقارنةً بالذاكرة الرئيسية. فقد تواجه DRAM التقليدية ضغوطاً تنافسية أكبر مع توسع الطاقة الإنتاجية، بينما تظل HBM المتقدمة عقبة تقنية أعلى بكثير.

لذلك يُفهم هدف Goldman البالغ 129 CNY على أفضل وجه باعتباره أطروحة تنفيذ طويلة الأجل، وليس ضماناً للأداء المستقبلي.

وتروي الأرقام القصة:

129 CNY — الهدف الذي حددته Goldman لمدة 12 شهراً
270 ألفاً → 665 ألفاً — الطاقة الشهرية المتوقعة لإنتاج الرقائق من 2026 إلى 2030
~50% — القدرة المحتملة على تلبية حصة من الطلب الصيني على DRAM بحلول 2028
2% → 27% — المساهمة المتوقعة لـ HBM في الإيرادات من 2026 إلى 2030

أصبحت CXMT أكثر من مجرد مورد محلي للذاكرة. فهي تتحول بصورة متزايدة إلى اختبار لقدرة الصين على بناء منظومة DRAM واسعة النطاق وتنافسية، في وقت يدفع فيه الذكاء الاصطناعي الطلب العالمي على الذاكرة إلى مستويات جديدة.

وقد حددت Goldman الوجهة المحتملة.

والآن ستراقب صناعة أشباه الموصلات ما إذا كانت CXMT ستتمكن من تنفيذ الرحلة.