المنتجات ذات الرافعة المالية تسبب تغييرات جذرية في سوق الأسهم. كيف تحولت سوق الأسهم الكورية إلى "كازينو"؟

المؤلف: جاي، PANews

في 8 يوليو، استمر مؤشر كوسبي (KOSPI) في الانخفاض، حيث هبط دون 7200 نقطة لأول مرة، بانخفاض يتجاوز 6% خلال اليوم، وتراكم انخفاضه بأكثر من 20% منذ ذروة يونيو، ليدخل في سوق هابطة تقنيًا.

سوق الأسهم الكورية، المعروفة بتقلباتها العالية ومشاركة المستثمرين الأفراد الكبيرة، تعاني من أزمة ثقة غير مسبوقة، والسبب هو صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) ذات الرافعة المالية المرتبطة بأسهم فردية.

حتى أن النائب عن حزب سلطة الشعب الكوري والمرشح الرئاسي السابق، آهن تشول سو، أعلن على وسائل التواصل الاجتماعي: "لقد تحول كوسبي بالكامل إلى كازينو". وطالب بشدة باتخاذ إجراءات تصحيحية قوية، بما في ذلك شطب منتجات الرافعة المالية المزدوجة المرتبطة بأسهم سامسونج إلكترونيكس وإس كيه هاينكس.

من الاحتفاء الهائل عندما سمحت الهيئات التنظيمية بشكل استثنائي بإطلاق صناديق الرافعة المالية على الأسهم الفردية في نهاية مايو، إلى فوضى المراجعة البرلمانية لشطبها واعتذار الجهات التنظيمية العلني، رسم سوق الأسهم الكورية مسارًا حادًا خلال ستة أسابيع فقط.

تكشف هذه المهزلة المالية الجروح الهيكلية في سوق الأسهم الكورية، المتمثلة في التركيز الشديد وانتشار الرافعة المالية، وتقرع جرس إنذار للتنظيم العالمي لمنتجات الرافعة المالية في موجة التجزئة المتزايدة.

التخفيف التنظيمي الناتج عن هروب رأس المال

بالعودة إلى شهرين مضت، كان إطلاق منتجات الرافعة المالية على الأسهم الفردية في كوريا في جوهره إجراءً دفاعيًا.

غالبًا ما تصاحب التغييرات المالية الجذرية مشاعر العجز والقلق التنظيمي. لفترة طويلة، كان المستثمرون الأفراد الكوريون غير راضين عن الركود الطويل في سوق الأسهم المحلية، فقاموا بسحب أموال كبيرة وتوجيهها إلى أسواق الرافعة المالية الخارجية، خاصة صناديق المؤشرات المتداولة ذات الرافعة المالية والعكسية المدرجة في الولايات المتحدة وهونغ كونغ. ومن بينها، كان منتج إس كيه هاينكس مزدوج الرافعة المالية الصادر عن CSOP في هونغ كونغ الأكثر جذبًا، حيث استقطب كميات هائلة من أموال التداول اليومي الكورية في وقت قصير، وتجاوز حجم أصوله 13 مليار دولار أمريكي، ليصبح أكبر أداة استثمارية ذات رافعة مالية على سهم فردي في العالم.

بين استمرار نزيف السوق المحلي وضغوط انخفاض سعر صرف الوون الكوري من جهة، والطلب القوي من المستثمرين الأفراد على منتجات الرافعة المالية من جهة أخرى، بدأت كفة الميزان التنظيمي لدى هيئة الرقابة المالية الكورية تميل. في 28 أبريل، قامت هيئة الرقابة المالية (FSS) رسميًا بتعديل "حظر الرافعة المالية على الأسهم الفردية" الذي كان قائمًا لسنوات: رفعت الحد الأقصى للحيازة الفردية في صناديق المؤشرات من 30% إلى 100%، وألغت الشرط الصارم لوجود 10 أسهم مكونة، مما أزال العقبات التنظيمية أمام منتجات الرافعة المالية المزدوجة والعكسية المرتبطة بعمالقة التكنولوجيا.

في ذلك الوقت، كان قطاع أشباه الموصلات يركب موجة الذكاء الاصطناعي (AI). بدعم من الطلب المتزايد على قدرات الحوسبة AI والابتكارات في تقنية الذاكرة عالية النطاق الترددي (HBM)، سجلت سامسونج إلكترونيكس وإس كيه هاينكس أرباحًا قياسية متتالية، وبلغت توقعات السوق الصاعدة ذروتها.

في 27 مايو، وافقت السلطات المالية الكورية رسميًا على إطلاق ثمانية من مديري الأصول الرئيسيين لأول دفعة من 16 منتجًا محليًا مزدوج الرافعة المالية والعكسية مرتبطة بأسهم سامسونج وإس كيه هاينكس.

لكن هذه الحواجز الرقيقة، في مواجهة الحماس المضاربي شبه المجنون للمستثمرين الأفراد، كانت عديمة الفائدة.

تركيز عالٍ + رافعة مالية عالية ينعكسان سلبًا على سوق الأسهم الكورية، المستثمرون الأفراد ضحايا إعادة التوازن اليومي

أشار آهن تشول سو إلى أن سامسونج إلكترونيكس وإس كيه هاينكس تشكلان معًا حوالي 60% من القيمة السوقية الإجمالية لكوسبي. إضافة الرافعة المالية إلى هذا الهيكل "الثقيل الرأس" يشبه تركيب مضخم للصوت على المؤشر بأكمله. هذا يعني أن أي هزة بسيطة ستتضاعف وتنتشر في جميع أنحاء السوق.

بحلول أوائل يوليو، بلغ حجم الأموال المتدفقة إلى منتجات الرافعة المالية على سامسونج وإس كيه هاينكس 212 تريليون وون كوري، حوالي 26.6% من إجمالي حجم تداول صناديق المؤشرات المتداولة في كوريا. ومع ذلك، سجلت 14 منتجًا من منتجات الرافعة المالية عوائد سلبية بعد شهر واحد من الإدراج، مع خسائر قصوى بلغت 35.9%. في 7 يوليو، انخفض 13 منها عن سعر الإصدار البالغ 20 ألف وون. في ذلك اليوم، بلغ إجمالي حجم تداول 16 منتجًا من منتجات الرافعة المالية والعكسية على الأسهم الفردية 13.11 تريليون وون، متجاوزًا ثلث إجمالي حجم تداول صناديق المؤشرات المتداولة في السوق بأكمله.

والأكثر إثارة للحيرة، أنه من تاريخ الإدراج حتى 3 يوليو، على الرغم من أن سهم سامسونج إلكترونيكس ارتفع بنحو 0.81%، إلا أن منتج KODEX سامسونج إلكترونيكس ذو الرافعة المالية انخفض بنسبة 10.75%.

السهم الأساسي يرتفع، لكن منتج الرافعة المالية يخسر. هذا يعني أن آلية "إعادة التوازن اليومي" في منتجات الرافعة المالية أصبحت لعنة تجني أموال المستثمرين الأفراد.

للحفاظ على تعرض مزدوج للمخاطر، يجب على منتجات الرافعة المالية تعديل مراكزها بشكل مبرمج قبل نهاية كل يوم تداول: عندما يرتفع السهم، تشتري إضافيًا؛ وعندما ينخفض، تبيع ميكانيكيًا. في سوق متقلب، تنتج هذه الآلية "تأثير الفائدة السلبية"، حيث يتآكل صافي قيمة الأصول بسبب خسائر إعادة التوازن. طالما أن الأصل الأساسي يتأرجح بشكل واسع ولا يتحرك في اتجاه واحد، يستمر صافي قيمة منتجات الرافعة المالية في التبخر.

بحلول 6 يوليو، بلغ إجمالي صافي أصول 16 صندوق مؤشرات متداولة على الأسهم الفردية حوالي 14.91 تريليون وون، بانخفاض 15.3% عن 17.6 تريليون وون في 25 يونيو، أي تقلص بحوالي 3 تريليون وون.

لم تقتصر القوة التدميرية لمنتجات الرافعة المالية على خسائر المستثمرين الأفراد فحسب، بل انعكست أيضًا على السوق بأكمله. أظهرت بيانات مراقبة التداول من يو بي إس وباركليز أنه خلال تقلبات السوق في أوائل مارس ومنتصف مايو، شكلت تدفقات إعادة التوازن المبرمجة في نصف الساعة الأخيرة من التداول 60% و17% من إجمالي حجم تداول أسهم إس كيه هاينكس الفورية، على التوالي.

انحرفت تعديلات مراكز منتجات الرافعة المالية بشكل كبير عن أساسيات الأصل الأساسي، وتحولت مباشرةً إلى عمليات بيع أو شراء غير عقلانية "يحرك فيها الذيل الكلب". ارتفع مؤشر الخوف لكوسبي في منتصف يونيو إلى قيم تاريخية قصوى بين 90.8 و95، مما دفع السوق إلى حالة مضاربة شديدة العاطفية. منذ بداية العام، تم تفعيل آلية إيقاف التداول على مستوى السوق 5 مرات في كوريا، بينما تم تفعيلها 11 مرة فقط منذ تطبيقها؛ وآلية "Sidecar" لوقف التداول المبرمج تم تفعيلها أكثر من 30 مرة هذا العام.

وسطاء الأوراق المالية يجنون العمولات، المستثمرون الأفراد يخسرون كل شيء

يمكن تحليل أي ظاهرة مالية إلى سجل من الفوائد والتكاليف: في سوق الأسهم الكورية، حصل الوسطاء على أرباح طائلة، بينما تكبد المستثمرون الأفراد خسائر فادحة.

حققت الإصلاحات السياسية هدف احتجاز الأموال على المدى القصير. بعد إطلاق منتجات الرافعة المالية، توسع حجمها بسرعة إلى 14 تريليون وون (حوالي 9.1 مليار دولار أمريكي)، مما يؤكد الطلب الهائل من المستثمرين الأفراد المحليين على أدوات الرافعة المالية؛ كما وفرت معدلات التداول المرتفعة وعلاوات السوق الثانوية فرص مراجحة كافية لصناديق التحوط وصناع السوق، مما عزز مشاركة السوق الكورية في تسعير الرافعة المالية.

وكان المستفيد الأكبر هم الوسطاء. وفقًا لتقديرات هيئة الرقابة المالية (FSS)، في الشهر الأول من الإطلاق، حقق الوسطاء المحليون عمولات من التداولات ذات الصلة تتراوح بين 5-10 تريليون وون (حوالي 3.3-6.6 مليار دولار أمريكي)، مما أعطى دفعة قوية لقطاع الوساطة الذي كان يعاني من الركود.

"أولئك الذين يديرون الأنظمة يعدون الأموال وهم نائمون، بينما المستثمرون الأفراد المشاركون لا يمكنهم كسب أي أموال". كما صرح لي تشان جين لاحقًا بغضب، كانت التكاليف أثقل بكثير من الفوائد. من بين حاملي منتجات الرافعة المالية، 92% هم مستثمرون أفراد. هم، بمدخراتهم المتواضعة، يتحملون فاتورة هذه التجربة المالية تحت وطأة عدم تناسق المعلومات وعيوب الآليات.

1. تسارع رحيل رأس المال الدولي، تضررت سمعة سوق الأسهم الكورية: أظهرت بيانات صحيفة وول ستريت جورنال أن تدفقات رأس المال الأجنبي الخارجة تجاوزت 10 مليار دولار في النصف الأول من عام 2026، وهي إشارة واضحة من رأس المال العالمي الرئيسي. أمس (7 يوليو)، قام المستثمرون الأجانب ببيع ما يقرب من 1.5 مليار دولار إضافية في سوق الأسهم الكورية، مما زاد الضغط على الأسعار. قال آهن تشول سو إن استمرار "كوسبي كالأفعوانية" سيجعل السوق الكورية تُعتبر "سوق قمامة" لا يمكن التنبؤ بها من قبل المستثمرين المؤسسيين العالميين.

2. تفاقم التركيز في السوق والمخاطر أحادية الاتجاه: في 2 يوليو، تعرض قطاع أشباه الموصلات لأخبار سلبية، فخلال 10 دقائق من الافتتاح، انخفض كوسبي بنسبة تزيد عن 5%، مما أدى إلى تفعيل آلية إيقاف التداول. وكان ضغط البيع المبرمج من منتجات الرافعة المالية عاملاً رئيسيًا مسرعًا. حذر البنك المركزي الكوري من أن التوسع المستمر في منتجات الرافعة المالية على الأسهم الفردية قد يزيد من تركيز السوق، ويكبر التقلبات، ويضخم مخاطر الخسائر للمستثمرين الأفراد.

3. عدم تطابق السيولة وفخ العلاوات المرتفعة يخلقان أوهامًا تقييمية: في 8 يونيو، وبسبب تدفق كميات كبيرة من الأموال المطاردة وعدم كفاية السيولة، وصلت العلاوة في السوق الثانوية لمنتج ACE إس كيه هاينكس ذو الرافعة المالية إلى 86%، مما دفع معظم المستثمرين الأفراد للشراء عند قمم عالية. في اليوم التالي، انهارت العلاوة بسرعة، وحتى مع ارتداد الأصل الأساسي، لم يتمكن من تغطية الفجوة التي خلفتها العلاوة المفرطة. لم يحقق المستثمرون الأفراد أرباحًا فحسب، بل تكبدوا خسارة في رأس المال بنسبة 27%.

الحملة التنظيمية على منتجات الرافعة المالية قد تؤدي إلى هروب جديد للأموال الفردية

مع تقلص أصول المستثمرين الأفراد بشكل كبير، وصلت المطالبات بالمساءلة ضد السلطات التنظيمية المالية في جميع قطاعات المجتمع الكوري إلى ذروتها.

اعترف رئيس هيئة الرقابة المالية (FSS) لي تشان جين في مؤتمر صحفي في يونيو بأن الجهات التنظيمية "تصرفت بشكل متسرع" أثناء مراجعة المنتجات بسبب الرغبة في استقرار سعر الصرف ووقف تدفق رأس المال إلى الخارج.

حاليًا، بدأ البرلمان Reviewًا عميقًا لمنتجات الرافعة المالية الفردية، مع مناقشة خيارات بما في ذلك فرض مواعيد نهائية للإصلاح، وحتى خطط الشطب القسري. في الوقت نفسه، استدعت هيئة الرقابة المالية بشكل عاجل الرؤساء التنفيذيين لمديري الأصول الرئيسيين في كوريا للتشاور حول إنشاء آلية وسادة أمان طارئة.

تتضمن اتجاهات التصحيح التي اقترحتها الجهات التنظيمية ثلاثة محاور رئيسية:

1. رفع عتبة دخول المستثمرين الأفراد: زيادة كبيرة في متطلبات الضمان، أو فرض حدود صارمة على إجمالي حيازات المشتقات للأفراد.

2. إبطاء وتيرة توسيع أدوات المشتقات: أعلنت بورصة كوريا بالفعل عن تأجيل إطلاق الخيارات الأسبوعية على أربعة أسهم فائقة الثقل التي كانت مقررة في نهاية يونيو، لمنع تكوين حلقات مراجحة متعددة من مشتقات متعددة تؤدي إلى تدافع ثانوي في السوق الفورية.

3. توجيه المنتجات نحو التنويع: من حيث المبدأ، لن يتم الموافقة على منتجات رافعة مالية جديدة على أسهم فردية، وسيتم تقييد حجم المنتجات الحالية تدريجيًا؛ مع تخفيف القيود على صناديق المحفظة النشطة ذات معامل الارتباط أقل من 0.7، لتوجيه المستثمرين الأفراد نحو توزيع الأصول عبر أصول متعددة.

ومع ذلك، لدى قطاع إدارة الأصول الخارجي آراء مختلفة بشأن إجراءات التصحيح الكورية. صرح لي جي تشونغ، المدير التنفيذي لشركة CSOP هونغ كونغ، بأنه حتى لو طبقت كوريا إجراءات صارمة، فقد تكون غير مجدية. الأسواق الخارجية مثل هونغ كونغ لديها مزايا ضريبية أكثر مرونة، وساعات تداول أطول، مما يجعل شطب منتجات الرافعة المالية المحلية قسرًا من المحتمل جدًا أن يؤدي إلى "هروب كبير للأموال الفردية" مرة أخرى، لتعود إلى أسواق الرافعة المالية الخارجية.

استغرق كوسبي ستة أسابيع لتحويل "حقل التجارب الابتكاري" إلى "كازينو". في هذا الكازينو، الرهان الأغلى هو ثقة المستثمرين.

لقد أثبت التاريخ مرارًا وتكرارًا: السيولة المبنية على الرافعة المالية ستُسدد في النهاية بتقلبات أكثر حدة؛ والسوق الذي يُقام على جذب المقامرين سيكون مصيره هروب رأس المال العقلاني.