من رائد HBM إلى الوافد الجديد في ناسداك: كيف يعيد إدراج SK Hynix في البورصة الأمريكية تشكيل منطق تقييم رقائق الذاكرة العالمية

2026年7月9日، وصل سوق رقائق التخزين العالمي إلى نقطة محورية. حصلت شركة SK海力士 على اكتتاب زائد بأكثر من سبعة أضعاف في طرحها العام الأولي في الولايات المتحدة، بحجم إصدار يبلغ حوالي 24.5 مليار دولار، وستُدرج رسمياً في بورصة ناسداك في 10 يوليو. في هذا اليوم، افتتح مؤشر كوسبي الكوري بارتفاع تجاوز 3%، وقفز سهم SK海力士 بأكثر من 8% في التعاملات المبكرة، فيما ارتفع سهم سامسونغ إلكترونيكس بأكثر من 4%، وقفز سهم كيوكسيا الياباني بأكثر من 10%. وقبل عدة جلسات تداول، كانت هذه الأسهم نفسها قد شهدت تراجعاً حاداً أدى إلى تبخر أكثر من 260 مليار دولار من قيمتها السوقية خلال 9 أيام.

عمالقة التخزين السبعة – SK海力士، سامسونغ إلكترونيكس، مايكرون تكنولوجي، كيوكسيا، ويسترن ديجيتال، سان ديسك، يانغتسي ميموري تكنولوجيز – شهدت خلال الأسبوع الماضي حركة متقاربة من الهبوط الحاد ثم الصعود الحاد. وراء هذا التحرك الجماعي، توجد منافسة عميقة بين الدورة الفائقة لتخزين الذكاء الاصطناعي وإعادة تسعير أسواق رأس المال. وكان الشرارة التي أشعلت هذه المنافسة هي الاكتتاب العام المرتقب لشركة SK海力士 في الولايات المتحدة.

عملية رأسمالية تعيد كتابة تاريخ الاكتتابات العامة

إن حجم وسرعة طرح SK海力士 في الولايات المتحدة يكاد لا يكون له سابقة في تاريخ أشباه الموصلات.

وفقاً لوثائق هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، تخطط SK海力士 لإصدار 17.79 مليون إيصال إيداع أمريكي (ADR)، يمثل كل منها عُشر السهم العادي. بناءً على سعر إغلاق سهمها المدرج في كوريا يوم الأربعاء عند 2.076 مليون وون كوري للسهم (حوالي 1,380 دولاراً)، يبلغ حجم هذا الطرح العام في الولايات المتحدة نحو 24.5 مليار دولار. وفقاً لبيانات بلومبرغ، سيجعل هذا طرح SK海力وس ثاني أكبر صفقة في تاريخ طرح الشركات الأجنبية في الولايات المتحدة، بعد الرقم القياسي لشركة علي بابا البالغ 25 مليار دولار في 2014. وإذا ما نظرنا إلى الترتيب التاريخي للاكتتابات العامة العالمية، فإنه يحتل المرتبة الثالثة عالمياً بعد طرح سبيس إكس بقيمة 85.7 مليار دولار وطرح أرامكو السعودية بقيمة 25.6 مليار دولار.

أما الحماس على جانب الاكتتاب فكان مذهلاً. وفقاً لبلومبرغ نقلاً عن مصادر مطلعة، تجاوزت نسبة تغطية الاكتتاب في إيصالات الإيداع الأمريكية لـ SK海力وس سبعة أضعاف. وجاء الطلب من صناديق طويلة الأجل عالمية، وصناديق متخصصة في تكنولوجيا أشباه الموصلات، وصناديق سيادية، ومستثمرين عالميين يركزون على الأسواق الآسيوية. من بينها، أبدت شركات Baillie Gifford وCoatue Management وSituational Awareness Partners اهتماماً بالاكتتاب بقيمة إجمالية تصل إلى 7 مليارات دولار.

وتتكون قائمة الضامنين من نخبة المستثمرين: جولدمان ساكس، جيه بي مورجان، بنك أوف أمريكا، وسيتي جروب – كأربعة بنوك استثمارية عالمية رائدة. وسيحضر تشوي تاي وون، رئيس مجموعة SK، شخصياً إلى نيويورك لحضور حفل قرع جرس ناسداك في 10 يوليو. وبعد الإدراج، من المتوقع أن تُدرج SK海力وس في مؤشر ناسداك 100، مما يجذب تدفقات مستمرة من الأموال السلبية.

كما أن استخدام عائدات الطرح واضح: سيتم توجيهها بالكامل لتوسيع الطاقة الإنتاجية المتقدمة لرقائق التخزين وشراء المعدات الأساسية، بما في ذلك بناء المرحلة الأولى من مجمع رقائق يونغين لأشباه الموصلات في كوريا، وتوسيع خط إنتاج الجيل السابع للتغليف المتقدم في تشيونغجو، وشراء كميات من أجهزة الطباعة بالأشعة فوق البنفسجية القصوى (EUV) من شركة ASML.

تبخر 260 مليار دولار في 9 أيام وارتداد 8% في يوم واحد

لكن على النقيض من الإقبال الزائد على الاكتتاب، شهد سهم SK海力وس في بورصة كوريا المحلية تقلبات حادة خلال الأسبوعين الماضيين.

في 7 يوليو، انخفض سهم SK海力وس في 9 جلسات تداول من ما يقرب من 3 ملايين وون للسهم إلى 2.1 مليون وون، مما أدى إلى تبخر أكثر من 260 مليار دولار (أكثر من 1.76 تريليون يوان صيني). في 8 يوليو، هبط سهم SK海力وس في السوق الكورية بنسبة 5.7%، ليتراجع بنحو 30% عن أعلى مستوى إغلاق تاريخي سجله في أواخر يونيو. كما تعرضت سامسونغ إلكترونيكس لضغوط بيع مماثلة، حيث انخفض مؤشر كوسبي الكوري بأكثر من 8% خلال اليوم.

والسبب المباشر لهذه الموجة من البيع المكثف هو مخاوف السوق من فرط الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. وفقاً لتوقعات مجموعة LSEG التي تجمع تحليلات 30 مؤسسة، فقد تم تسعير قصة أرباح سامسونغ القياسية لثلاثة أرباع متتالية بشكل كامل، وأسباب خروج الأموال "ليست في ضعف الأرقام". هل بلغت أسعار رقائق التخزين ذروتها؟ وهل يمكن أن يستمر الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي؟ هذه الأسئلة انفجرت في أوائل يوليو.

لكن السردية انعكست بسرعة في 9 يوليو. في التعاملات الصباحية الآسيوية، ارتفعت أسهم شركات رقائق التخزين بقوة: صعد سهم SK海力وس بأكثر من 8%، مسجلاً أعلى مستوى له خلال اليوم عند 2.227 مليون وون؛ وارتفع سهم سامسونغ إلكترونيكس بأكثر من 4%؛ وقفز سهم كيوكسيا بأكثر من 10% في وقت ما. في 8 يوليو بتوقيت الولايات المتحدة، كانت أسهم التخزين في السوق الأمريكية قد تعافت أولاً – أغلقت مايكرون تكنولوجي مرتفعة بنسبة 1.11%، وسان ديسك بنسبة 6.77%، وويسترن ديجيتال بنسبة 3.42%.

يعكس هذا الإيقاع "الهبوط الحاد – الصعود الحاد" صراع التسعير قبل إدراج إيصالات الإيداع الأمريكية لـ SK海力وس. فمن ناحية، اختارت بعض الأموال جني الأرباح قبل إدراج الإيصالات لتجنب مخاطر فارق الأسعار عبر الأسواق؛ ومن ناحية أخرى، رأت أموال أخرى الانخفاض كفرصة لإعادة التموضع. وأشار كيم دونغ وون، رئيس قسم الأبحاث في KB Securities، إلى أنه مع إدراج الإيصالات، ستتوسع إمكانية وصول المستثمرين العالميين، مما سيؤدي إلى إعادة تقييم متزامنة لسهم SK海力وس في أمريكا وكوريا. وأشار بشكل خاص إلى سابقة إدراج إيصالات إيداع شركة TSMC في 1997 – حيث أدى توسع قاعدة المستثمرين العالميين إلى تشكيل علاوة على سهم الشركة الأم، مع استمرار الطلب على التحويل والمراجحة باستخدام فارق الأسعار.

ساحة معركة HBM: حصة سوقية 58% ودورة فائقة ثلاثية

ما يمكّن SK海力وس من الحصول على اكتتاب زائد سبعة أضعاف وجمع 24.5 مليار دولار لا يكمن في عمليات سوق رأس المال بقدر ما يكمن في استبداليتها في مضمار تخزين الذكاء الاصطناعي.

تعتبر ذاكرة النطاق الترددي العالي (HBM) المكون التخزيني الأكثر أهمية في بنية الحوسبة الحالية للذكاء الاصطناعي. في الربع الأول من 2026، تصدرت SK海力وس سوق HBM العالمي بحصة 58%، بينما حصلت سامسونغ إلكترونيكس ومايكرون كل منهما على 21%، متعادلتين في المركز الثاني. في سوق DRAM الكلي، تصدرت سامسونغ بحصة 38%، وجاءت SK海力وس في المرتبة الثانية بنسبة 29%، ومايكرون في المرتبة الثالثة بنسبة 22%. وفي سوق ذاكرة NAND Flash، حافظت سامسونغ على الصدارة بنسبة 29%، بينما حصلت SK海力وس على 18% في المرتبة الثانية.

في تقرير صادر في 7 يوليو، أشار بنك UBS إلى أن SK海力وس تواصل دفع توقيع المزيد من العقود طويلة الأجل المعدلة، مع التركيز على DDR5 وNAND Flash لعملاء مراكز البيانات فائقة الضخامة. تمتد هذه العقود لأكثر من 5 سنوات، حيث تم تأمين حوالي 60% إلى 70% من الكميات والأسعار المتوقعة. وتوقع UBS أن تزيد حصة HBM من إيرادات DRAM لـ SK海力وس من 15% في 2026 إلى 58% بحلول 2030. رفع البنك السعر المستهدف لـ SK海力وس من 3 ملايين وون إلى 3.2 مليون وون، مع الحفاظ على تصنيف "شراء". أما بنك Communications International فكان أكثر تفاؤلاً، رافعاً السعر المستهدف إلى 3.5 مليون وون، مع تأجيل توقعات نقص المعروض من رقائق التخزين لمدة ربعين إضافيين على الأقل حتى الربع الرابع من 2027. بينما حددت KB Securities السعر المستهدف عند 4.2 مليون وون، متوقعة استمرار نقص رقائق التخزين حتى نهاية 2028.

وتوقعت نومورا سيكيوريتيز أن يرتفع حجم سوق التخزين العالمي بنسبة 98% على أساس سنوي ليصل إلى 445 مليار دولار في 2026، ثم يتوسع إلى 590 مليار دولار في 2027. ويتوقع بنك أوف أمريكا أن يصل حجم سوق DRAM وNAND العالمي إلى 876.8 مليار دولار في 2026، ويتجاوز 1.2 تريليون دولار في 2027. وتشير تقديرات المؤسسات إلى وجود فجوة في العرض والطلب العالمي على DRAM تبلغ حوالي 7% في 2026، وفجوة في HBM تبلغ 6%، وفجوة في NAND تبلغ 5%، مع استمرار تفاقم النقص.

لكن الجانب الآخر من الدورة الفائقة هو المخاطر التنظيمية. في 6 يوليو، قبلت المحكمة الفيدرالية في المنطقة الشمالية من كاليفورنيا دعوى جماعية ضد مايكرون، سامسونغ، وSK海力وس، تتهم الشركات الثلاث بالتنسيق لتقليص عرض DRAM منذ 2022 والتحول إلى مكونات التخزين عالية الأداء مثل HBM، مما أدى إلى ارتفاع أسعار DRAM التقليدية بنحو 700% خلال أربع سنوات. هذه الادعاءات لا تزال مجرد مزاعم المدعين ولم تثبتها المحكمة بعد، لكن الدعوى نفسها تشكل متغيراً لا يمكن تجاهله في تقييم قطاع التخزين.

علاقة التزامن بين سوق العملات المشفرة وقطاع التخزين

ليست التقلبات الحادة في قطاع رقائق التخزين بمنأى تماماً عن تحركات سوق العملات المشفرة.

في 9 يوليو 2026، وفقاً لبيانات منصة Gate، تم تداول البيتكوين عند 62,178 دولاراً، بانخفاض 2.0% خلال 24 ساعة؛ وإيثريوم عند 1,740 دولاراً، بانخفاض 2.0%. وبلغت القيمة السوقية الإجمالية للعملات المشفرة حوالي 2.15 تريليون دولار، مع انخفاض مؤشر الخوف والجشع إلى نطاق "الخوف الشديد" بين 20 و23. وخلال الـ 24 ساعة الماضية، بلغت عمليات التصفية 327 مليون دولار، مع هيمنة المراكز الطويلة بنسبة 62%.

المحفز الرئيسي لضغوط سوق العملات المشفرة هو تصاعد المخاطر الجيوسياسية – حيث أعلن ترامب في قمة أنقرة أن "وقف إطلاق النار بين أمريكا وإيران قد انتهى"، وشنت القوات الأمريكية عدة هجمات على إيران، مع ارتفاع خام غرب تكساس الوسيط فوق 75 دولاراً للبرميل. تعرضت الأصول ذات المخاطر العالية لضغوط شاملة، وهبط البيتكوين بسرعة من أعلى من 64,000 دولار إلى منطقة 61,500 دولار.

العلاقة بين رقائق التخزين والأصول المشفرة تتجلى في ثلاثة مستويات على الأقل:

أولاً، يؤدي نمو الطلب على البنية التحتية للحوسبة للذكاء الاصطناعي إلى زيادة الطلب على HBM وDRAM وNAND على مستوى المؤسسات. تحتاج مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي إلى تخزين عالي الأداء، كما تعتمد البنية التحتية لتعدين العملات المشفرة والبلوكتشين على إمدادات الرقائق. وعندما تستهلك طاقة إنتاج رقائق التخزين بشكل كبير من قبل HBM، فإن العرض للقطاعات الأخرى سيتعرض للضغط حتماً.

ثانياً، قد يصبح الارتفاع المستمر في أسعار رقائق التخزين مصدر ضغوط تضخمية. أشارت Binance Research سابقاً إلى أن اختلال توازن العرض والطلب في رقائق التخزين الذي تفاقم بسبب الذكاء الاصطناعي قد يشكل ضغطاً تضخمياً جديداً، مما يؤثر على توقعات السياسة النقدية الكلية، ويشكل ضغطاً غير مباشر على الأصول عالية المخاطر (بما في ذلك العملات المشفرة).

ثالثاً، من منظور تدفق رأس المال، قد تؤثر التقلبات الحادة في قطاع التخزين على شهية المخاطرة لدى بعض المستثمرين متعددي الأصول. عندما تشهد أسهم أشباه الموصلات تراجعاً بنسبة 30% خلال فترة قصيرة، قد ينتشر نفور بعض المستثمرين من المخاطرة إلى الأصول المشفرة. وعلى العكس، عندما ترتد أسهم التخزين بقوة، قد يدعم تحسن شهية المخاطرة أسواق العملات المشفرة.

وبحسب المحلل في Critini، جكان، فإن الطلب القوي على HBM يساعد في دعم أسعار رقائق التخزين، واستقرار أسعار الرقائق المستمر قد يفيد بعض العملات البديلة. هذه العلاقة ليست متطابقة واحداً لواحد، لكن توجد سلسلة انتقالية على المستوى الكلي.

ثلاثة أبعاد للمراقبة بعد الإدراج

بعد إدراج SK海力وس رسمياً في ناسداك في 10 يوليو، سيدخل السوق مرحلة جديدة من المنافسة. تستحق الأبعاد التالية المتابعة المستمرة:

فارق الأسعار عبر الأسواق وآليات المراجحة. سيكون الفرق بين سعر الإيصالات الأمريكية وسهم الشركة الأم في كوريا هو العامل المحدد لتدفقات المراجحة. إذا تشكلت علاوة على الإيصالات، فقد تجذب رأس المال من السوق الكورية إلى الإيصالات؛ وعلى العكس، قد تؤدي إلى مراجحة عكسية. هذا التدفق الرأسمالي عبر الأسواق سيضخم تقلبات سهم SK海力وس على المدى القصير.

اتجاه أسعار رقائق التخزين الفصلية. تتوقع UBS أن يرتفع متوسط سعر بيع DRAM في الربع الثاني من 2026 بنسبة 43% على أساس ربع سنوي، وفي الربع الثالث بنسبة 21%، وفي الربع الرابع بنسبة 13%. ما إذا كانت هذه التوقعات ستتحقق سيحدد مباشرة توقعات أرباح قطاع التخزين. لحظة التحقق الحقيقية ستكون في موسم أرباح الربع الثاني من 2026 – إذا حافظ موفرو الحوسبة السحابية فائقة الضخامة على توجيهات الإنفاق الرأسمالي أو رفعوها، سيكون ذلك إشارة إيجابية لأسهم التخزين.

تطور الدعوى القضائية والاتجاه التنظيمي. رغم أن الدعوى الجماعية ضد أكبر ثلاث شركات تخزين لا تزال في مرحلة مبكرة، فإن اتجاهها قد يؤثر على تقييم السوق للقطاع بأكمله. إذا أدت الدعوى إلى تدخل الجهات التنظيمية في آلية تسعير DRAM، فقد يكون لها تأثير عميق على المشهد التنافسي للصناعة.

التحرك الجماعي لعمالقة التخزين السبعة هو في جوهره انعكاس لدورة التخزين الفائقة للذكاء الاصطناعي في أسواق رأس المال. طرح SK海力وس في الولايات المتحدة هو تأكيد لهذه الدورة ونقطة انطلاق لجولة جديدة من التنافس على التسعير. إقبال الاكتتاب الزائد سبعة أضعاف وحجم الطرح البالغ 24.5 مليار دولار يثبتان الثقة الطويلة الأجل لرأس المال العالمي في قطاع تخزين الذكاء الاصطناعي؛ بينما تذكرنا تبخر 260 مليار دولار من القيمة السوقية في 9 أيام بأن الدورة الفائقة لا تخلو أبداً من التقلبات.

بالنسبة لمستثمري العملات المشفرة، فإن تحركات قطاع رقائق التخزين توفر نافذة مهمة لمراقبة تسعير الأصول التكنولوجية العالمية وشهية المخاطرة. عندما ينتقل الرائد في HBM من كوريا إلى ناسداك، وعندما يعاد تعريف رقائق التخزين من "سلعة" إلى "بنية تحتية للذكاء الاصطناعي"، فإن هذه الهجرة الرأسمالية عبر المحيط الهادئ لا تعيد كتابة تقييم شركة واحدة فحسب، بل تعيد كتابة منطق تسعير سلسلة التكنولوجيا بأكملها.

الأسئلة الشائعة

س: ما هو حجم التمويل الذي تم جمعه من طرح SK海力وس في الولايات المتحدة تحديداً؟

وفقاً لبيانات بلومبرغ، وبناءً على سعر إغلاق سهم SK海力وس في كوريا في 8 يوليو عند 2.076 مليون وون للسهم، يبلغ حجم هذا الطرح العام في الولايات المتحدة نحو 24.5 مليار دولار. هذا الحجم يحتل المرتبة الثانية في تاريخ طرح الشركات الأجنبية في الولايات المتحدة، بعد طرح علي بابا البالغ 25 مليار دولار في 2014. وقد تم تعديل الرقم المقدر سابقاً بـ 29 مليار دولار نظراً للتراجع العام في قطاع أشباه الموصلات الكوري مؤخراً.

س: ما هو تأثير إدراج إيصالات الإيداع الأمريكية لـ SK海力وس على سهم الشركة الأم في كوريا؟

أشار كيم دونغ وون، رئيس قسم الأبحاث في KB Securities، إلى أنه مع إدراج الإيصالات، ستتوسع إمكانية وصول المستثمرين العالميين، مما سيؤدي إلى إعادة تقييم متزامنة لسهم SK海力وس في أمريكا وكوريا. بالرجوع إلى سابقة إدراج إيصالات إيداع TSMC في 1997، فإن توسع قاعدة المستثمرين العالميين قد يؤدي إلى تشكيل علاوة على سهم الشركة الأم، مع استمرار الطلب على التحويل والمراجحة باستخدام فارق الأسعار.

س: هل بلغت الدورة الفائقة لرقائق التخزين ذروتها؟

ترى العديد من المؤسسات أن الدورة الفائقة لم تبلغ ذروتها بعد. تتوقع UBS أن تستمر أسعار عقود DDR وNAND Flash في الارتفاع خلال النصف الثاني من 2026. وأرجأت شركة Communications International توقعات نقص المعروض من رقائق التخزين إلى الربع الرابع من 2027 على الأقل. وتتوقع KB Securities استمرار النقص حتى نهاية 2028. لكن السوق يشهد بالفعل مخاوف من الإفراط في الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، وهو السبب المباشر لتراجع الأسهم الأخير.

س: ما العلاقة بين قطاع رقائق التخزين وسوق العملات المشفرة؟

تظهر العلاقة في ثلاثة مستويات رئيسية: الطلب على البنية التحتية للحوسبة للذكاء الاصطناعي يدفع الطلب على رقائق التخزين، مما يؤثر بشكل غير مباشر على هيكل العرض للرقائق؛ قد يصبح ارتفاع أسعار رقائق التخزين مصدر ضغوط تضخمية، مما يؤثر على توقعات السياسة الكلية؛ قد تؤثر التقلبات الحادة في قطاع التخزين على شهية المخاطرة لدى المستثمرين متعددي الأصول، مما ينتقل إلى سوق العملات المشفرة. لكن هذه العلاقة غير مباشرة وليست متطابقة واحداً لواحد.

س: إلى أي المجالات سيتم توجيه عائدات تمويل SK海力وس؟

سيتم توجيه العائدات بالكامل لتوسيع الطاقة الإنتاجية المتقدمة لرقائق التخزين وشراء المعدات الأساسية. تشمل أساساً بناء المرحلة الأولى من مجمع رقائق يونغين لأشباه الموصلات في كوريا، وتوسيع خط إنتاج الجيل السابع للتغليف المتقدم في تشيونغجو، وشراء كميات من أجهزة الطباعة بالأشعة فوق البنفسجية القصوى (EUV) من شركة ASML. المحور الأساسي هو توسيع طاقة إنتاج HBM التي يعاني السوق من نقص حاد فيها حالياً.