من "سردية خفض الفائدة" إلى "مخاطر رفع الفائدة": كيف يعيد محضر اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) لشهر يونيو تشكيل مسار أسعار الفائدة لعام 2026

في الساعات الأولى من صباح 9 يوليو 2026 بتوقيت بكين، نشر الاحتياطي الفيدرالي محضر اجتماع السياسة النقدية للجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) الذي عُقد في الفترة من 16 إلى 17 يونيو. هذا هو أول محضر لاجتماع تحديد سعر الفائدة برئاسة كيفين وارش بعد توليه رئاسة الاحتياطي الفيدرالي.

على السطح، لم تكن نتيجة اجتماع يونيو مفاجئة – فقد صوّت الأعضاء الـ12 المصوتون بالإجماع على تثبيت سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية ضمن نطاق 3.50% إلى 3.75% دون تغيير. ولم يتغير هذا النطاق منذ ديسمبر 2025. ومع ذلك، تحت سطح "الثبات"، كانت هناك تيارات خفية متدفقة.

أظهر المحضر أن تقييمات المشاركين للسياسة النقدية المناسبة في ظل السيناريو الاقتصادي الأكثر احتمالاً لكل منهم، أظهرت انقسامًا "متوازنًا" بين معسكرين. توقع بعض الأعضاء أن يتراجع التضخم تدريجيًا، مما يمنح الاحتياطي الفيدرالي مساحة لخفض أسعار الفائدة؛ بينما رأى فريق آخر أن الأسعار ستظل مرتفعة، مما يستدعي تشديد السياسة برفع الفائدة.

هذا الانقسام ليس مجرد خلاف أكاديمي معتدل، بل هو صراع حقيقي على مسار السياسة – قصة خفض الفائدة من جهة، ومخاطر رفعها من جهة أخرى، قوتان تتصادمان داخل الاحتياطي الفيدرالي.

ارتفاع التضخم: ثلاثة محركات وراء رقم 4.1%

بلغ التضخم السنوي في الولايات المتحدة 4.1%، وهو أعلى بكثير من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%، وقد تجاوزت الزيادات في الأسعار النطاق المستهدف للعام السادس على التوالي. ارتفع مؤشر أسعار الإنفاق الاستهلاكي الشخصي (PCE) الذي يركز عليه الاحتياطي الفيدرالي بنسبة 4.1% على أساس سنوي في مايو، مسجلاً أكبر زيادة منذ أبريل 2023. باستثناء الغذاء والطاقة، ارتفع مؤشر أسعار الإنفاق الاستهلاكي الشخصي الأساسي بنسبة 3.4% على أساس سنوي. ولم تشهد خدمات التضخم باستثناء الإسكان أي انخفاض تقريبًا.

وسرد المحضر بالتفصيل ثلاثة عوامل رئيسية تدفع التضخم:

أولاً، التأثير المستمر للرسوم الجمركية. قبل عام، كان بإمكان الاحتياطي الفيدرالي اعتبار زيادات الأسعار الناجمة عن الرسوم الجمركية عاملاً لمرة واحدة والتغاضي عنها، لأن سوق العمل كان ضعيفًا بما يكفي في ذلك الوقت. لكن الآن، استقر التوظيف، وجاءت مجالات الطاقة والذكاء الاصطناعي بضغوط تكلفة جديدة في الوقت نفسه. ورأى العديد من المسؤولين أن الاستمرار في الانتظار في ظل هذه الظروف يعني مخاطر أكبر – فقد يصبح التضخم فوق الهدف راسخًا.

ثانيًا، انقطاع سلسلة التوريد بسبب إغلاق مضيق هرمز. قبل اجتماع يونيو، كان الصراع في الشرق الأوسط وارتفاع تكاليف الطاقة من المخاطر البارزة التي شغلت المسؤولين. خشيت الأسواق من أن ترتفع أسعار النفط لتتحول إلى تضخم أكثر التصاقًا. وقبيل الاجتماع، تم التوصل إلى اتفاق مؤقت لإعادة فتح الملاحة في مضيق هرمز، مما خفف المخاوف المرتبطة وانخفضت أسعار النفط وفقًا لذلك. لكن هذا الافتراض واجه تحديات جديدة لاحقًا – أعلن ترامب انتهاء وقف إطلاق النار مع إيران، بعد أن هاجمت إيران السفن التجارية مما دفع الولايات المتحدة إلى جولة جديدة من الضربات.

ثالثًا، الاستثمار في الذكاء الاصطناعي – متغير جديد غير مسبوق. قبل بضعة أشهر، لم يكن الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي تقريبًا مصدرًا رئيسيًا للتضخم في نقاشات الاحتياطي الفيدرالي. الآن، أشار العديد من المسؤولين إلى أن الزيادة الهائلة في بناء مراكز البيانات والإنفاق على القدرة الحاسوبية أصبحت مصدرًا جديدًا للطلب، في حين أصبحت قدرة الاقتصاد على العرض متوترة. وكتب المحضر: "علق العديد من المشاركين بأن الضغوط السعرية أصبحت أكثر انتشارًا، حيث شهدت معظم السلع والخدمات... زيادات كبيرة." ورأى المزيد من المسؤولين أن الاستثمارات التجارية القوية الناجمة عن البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد تصبح قوة جديدة للحفاظ على الضغوط السعرية.

هذه هي المرة الأولى التي يدرج فيها الاحتياطي الفيدرالي استثمارات الذكاء الاصطناعي رسميًا في إطار نقاش التضخم. يُعتقد أن الطلب القوي على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد يرفع أسعار المنتجات التكنولوجية والكهرباء، مما يزيد الضغوط التضخمية على المدى القصير.

رأى العديد من المسؤولين أن استمرار ارتفاع أسعار السلع الأساسية واضطرابات سلسلة التوريد العالمية قد يتجاوز توقعات السوق. في الوقت نفسه، صرح العديد من مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي صراحةً أن مستوى سعر الفائدة الحالي لا يشكل ضغطًا هبوطيًا فعالاً على التضخم. وجاءت إشارة تحذير أخرى من فريق البحث الداخلي للاحتياطي الفيدرالي – حيث رفع الفريق توقعاته للتضخم للعام الحالي والعام المقبل، متوقعًا أن يظل التضخم الأساسي مرتفعًا بشكل أساسي لبقية العام، مع صعوبة انخفاضه بشكل ملحوظ.

متوازن القوى: 18 مسؤولاً، مستقبلان، وإجابة معلقة

أظهرت خريطة النقاط (dot plot) للتوقعات الاقتصادية الصادرة بعد اجتماع يونيو بوضوح انقسامًا داخليًا:

من بين 18 مسؤولاً قدموا توقعات لأسعار الفائدة، توقع 9 أشخاص على الأقل رفعًا واحدًا لسعر الفائدة خلال عام 2026، من بينهم 6 رأوا الحاجة إلى رفعين. بينما كان عدد من اتخذوا نفس الحكم في مارس صفرًا. في الوقت نفسه، انخفض عدد من توقعوا انخفاض أسعار الفائدة من 12 في مارس إلى شخص واحد فقط. ارتفع متوسط توقع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية في نهاية 2026 من 3.4% في مارس إلى 3.8%.

وتوقع 9 مسؤولين آخرين بقاء سعر الفائدة دون تغيير أو انخفاضه – من بينهم 8 توقعوا الإبقاء دون تغيير، و1 توقع مجالاً لخفض الفائدة خلال العام.

انقسمت اللجنة تقريبًا إلى نصفين متساويين. أما وارش، الذي ينتقد دائمًا "التوجيه المسبق"، فقد رفض تقديم توقعاته.

لكن البنية العميقة للانقسام أكثر تعقيدًا من الأرقام وحدها. كشف المحضر عن سيناريوهين مختلفين تمامًا:

السيناريو الأول: زوال ضغوط التضخم، وعودته "قريبًا" إلى هدف 2% – رأى "جميع" المشاركين الذين ناقشوا هذا السيناريو تقريبًا أنه ينبغي عندئذ "الإبقاء على سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية أو خفضه في نهاية المطاف". وقال العديد من المشاركين إن المستوى المعقول لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية سيكون ضمن النطاق المستهدف الحالي أو أقل قليلاً منه بحلول نهاية العام.

السيناريو الثاني: استمرار ارتفاع التضخم بسبب الطلب المرتبط بالذكاء الاصطناعي، أو الصراع في الشرق الأوسط، أو الرسوم الجمركية – رأى "جميع" المشاركين الذين ناقشوا هذا السيناريو تقريبًا أن "بعض تشديد السياسة قد يكون ضروريًا". وكتب المحضر: "أشار معظم المشاركين إلى أن التضخم تجاوز هدف 2% لعدة سنوات متتالية، وإذا استمرت الأسعار في الارتفاع، فقد يؤدي ذلك تدريجيًا إلى تشويه توقعات السوق للتضخم، وتغيير سلوكيات التسعير في الأجور والسلع."

وكتب المحضر بوضوح أن المشاركين "في تقييماتهم الفردية للسياسة النقدية المناسبة في ظل السيناريو الاقتصادي الأكثر احتمالاً لكل منهم"، "قال العديد من المشاركين إن المستوى المناسب لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بحلول نهاية العام سيكون ضمن النطاق المستهدف الحالي أو أقل قليلاً منه. ومع ذلك، رأى العديد الآخرين من المشاركين أن المستوى المناسب لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بحلول نهاية العام سيكون أعلى من النطاق المستهدف الحالي."

هذا الانقسام يصعب التوفيق فيه لأن اللجنة نفسها لا تستطيع الجزم بما سيحدث بعد ذلك. أظهر المحضر أنه إذا تباطأ التضخم، يتوقع معظم المشاركين أن يحافظ الاحتياطي الفيدرالي على النطاق الحالي أو يخفضه في نهاية المطاف؛ ولكن إذا أدت أسعار الطاقة والرسوم الجمركية والطلب الناجم عن الذكاء الاصطناعي إلى إبقاء التضخم مرتفعًا، فإن الغالبية ترى أن تشديدًا إضافيًا قد يكون ضروريًا.

"أقلية" ترى أسبابًا لرفع الفائدة، لكن لا أحد يضغط على الزر

كانت إحدى العبارات الأكثر تداولاً في المحضر أن "أقلية" من المشاركين رأت في اجتماع يونيو "أسبابًا لرفع الفائدة".

لكن مؤسسات وول ستريت حللت ذلك بدقة. أوضح مايكل غابين، كبير الاقتصاديين الأمريكيين في مورغان ستانلي، أن هذا يختلف عن "الميل إلى رفع الفائدة". وكتب: "قال هؤلاء المشاركون من 'الأقلية' إنهم راضون حاليًا عن إبقاء سعر الفائدة عند مستواه الحالي." واتفق معه أندرو هولينهورست، اقتصادي سيتي بنك – حيث أشار في تقريره نقلاً عن نص المحضر إلى أن هؤلاء المشاركين "أبدوا دعمهم للإبقاء على النطاق المستهدف الحالي دون تغيير في هذا الاجتماع".

بعبارة أخرى، حتى لو رأى البعض أن رفع الفائدة له ما يبرره، فلن يضغط أي شخص على هذا الزر في هذا التوقيت.

أكد المحضر أن غالبية المسؤولين أيدوا تقصير البيان الصادر بعد الاجتماع، وأيدوا حذف العبارات التي توحي باتجاه السياسة المستقبلية. ألغى البيان النهائي "التوجيه المسبق"، وركز بدلاً من ذلك على أن مسار السياسة سيحدد بناءً على البيانات المستقبلية. كما أوضح المحضر: "أكد جميع الأعضاء أن أي تعديلات لاحقة على السياسة تعتمد كليًا على أحدث البيانات الاقتصادية المنشورة."

هذا التحول في حد ذاته له دلالات بعيدة المدى. منذ أن تولى وارش رئاسة الاحتياطي الفيدرالي، كان يتجنب عمدًا التوجيه المسبق للسياسة – لقد تجنبه في بيان القرار وفي المؤتمرات الصحفية، ولا يمكنه إطلاق إشارات مماثلة بطريقة غير مباشرة من خلال المحضر. ووصف النقاش السياسي الحاد داخل الاجتماع بأنه "خلاف عائلي داخلي".

رد فعل السوق ومسار الأصول المشفرة

بعد نشر المحضر، شهدت تسعيرة السوق لرفع أسعار الفائدة على المدى القصير تراجعًا معينًا. حتى 9 يوليو بتوقيت بكين، وفقًا لأداة مراقبة الاحتياطي الفيدرالي من CME، بلغت احتمالية تثبيت سعر الفائدة دون تغيير في يوليو 69.0%، واحتمالية رفع 25 نقطة أساس 31.0%؛ وبحلول سبتمبر، بلغت احتمالية تثبيت السعر 31.1%، واحتمالية رفع 25 نقطة أساس 51.9%، واحتمالية رفع 50 نقطة أساس 17.0%.

بالنسبة لسوق الأسهم الأمريكية، أغلقت المؤشرات الثلاثة الرئيسية على تباين. حتى إغلاق 9 يوليو بتوقيت بكين، انخفض مؤشر داو جونز الصناعي بنسبة 1.09% إلى 52,348.39 نقطة؛ وارتفع مؤشر ناسداك بنسبة 0.20% إلى 25,870.65 نقطة؛ وانخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 0.28% إلى 7,482.71 نقطة. وانخفض مؤشر داو جونز بنحو 855 نقطة خلال الجلسة.

في سوق العملات المشفرة، وفقًا لبيانات منصة Gate، حتى 9 يوليو، بلغ سعر البيتكوين 62,807.9 دولار، بارتفاع 0.43% في 24 ساعة، وتبلغ قيمته السوقية حوالي 1.25 تريليون دولار، وحجم التداول في 24 ساعة حوالي 917.018 مليار دولار. انخفض سعر البيتكوين بنسبة 7.63% خلال الأيام السبعة الماضية، وبنسبة 10.73% خلال الثلاثين يومًا الماضية، وبنسبة 33.74% خلال العام الماضي. بلغ سعر إيثيريوم 1,753.16 دولار، بارتفاع 0.28% في 24 ساعة، وتبلغ قيمته السوقية حوالي 211.578 مليار دولار. انخفض سعر إيثيريوم بنسبة 7.38% خلال الأيام السبعة الماضية، وبنسبة 20.92% خلال الثلاثين يومًا الماضية، وبنسبة 31.14% خلال العام الماضي. يوجد كلا الأصلين المشفرين الرئيسيين في نطاق "محايد" من معنويات السوق، مع اتجاه عام للتماسك والتقلب.

يستوعب السوق الإشارات السياسية الصادرة عن محضر اجتماع يونيو للاحتياطي الفيدرالي – تراجع قصة خفض الفائدة، وعودة احتمال رفع الفائدة إلى جدول الأعمال، وإعادة تشكيل توقعات السيولة الكلية تعيد تعريف منطق تسعير الأصول الخطرة.

خاتمة: غموض مسار أسعار الفائدة للعام بأكمله

الصورة التي قدمها محضر اجتماع يونيو للاحتياطي الفيدرالي واضحة ومعقدة – تحت التوافق الظاهري حول تثبيت سعر الفائدة، انقسمت توقعات المسؤولين للمستقبل إلى معسكرين "متوازنين". تطور مسار أسعار الفائدة لعام 2026 من "قصة خفض الفائدة" في بداية العام إلى "مخاطر رفع الفائدة" الآن، وهذا التحول في حد ذاته هو أهم إعادة هيكلة للسردية الكلية خلال العام.

أكد المحضر على اهتمام الاحتياطي الفيدرالي الساحق بالتضخم، وأبقى مساحة كافية لاستئناف رفع الفائدة في سبتمبر. لكن اتجاه البيانات اللاحقة سيظل المتغير الحاسم في تحديد مسار السياسة النهائي.

بالنسبة للمستثمرين، هناك عدة نقاط زمنية رئيسية تستحق المتابعة عن كثب: مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) لشهر يونيو المقرر إصداره في 14 يوليو، وفي نفس اليوم أول جلسة استماع لوارش أمام الكونغرس؛ اجتماع السياسة النقدية القادم في 28-29 يوليو.

أجمعت مؤسسات غولدمان ساكس ومورغان ستانلي وسيتي بنك في أحكامها بعد صدور المحضر بشكل كبير: دالة رد فعل الاحتياطي الفيدرالي الحالية لا تزال مدفوعة بالبيانات، ومسار السياسة يعتمد كليًا على أداء بيانات التضخم في الأشهر القادمة. أشار فريق اقتصاديي غولدمان ساكس بقيادة جان هاتزيوس مباشرة إلى المنطق الأساسي – نقطة التحول الرئيسية في المحضر هي ما إذا كان التضخم سيبدأ في الانخفاض "قريبًا". طريقان، مفتاح واحد: بيانات التضخم.

بالنسبة لسوق العملات المشفرة، فإن تغير توقعات السيولة الكلية يعيد تعريف منطق تسعير الأصول الخطرة. انحسار توقعات خفض الفائدة وعودة احتمال رفعها يعني أن منطق السيولة الذي كان يدعم توسع تقييم الأصول المشفرة سابقًا يتعرض للاختبار. سيتجه اتجاه بيانات التضخم في الأشهر القادمة ليس فقط إلى تحديد مسار سياسة الاحتياطي الفيدرالي، بل سيؤثر أيضًا بعمق على تدفقات رأس المال وإعادة تسعير الأصول الخطرة عالميًا.

الأسئلة الشائعة

س: لماذا بدأ السوق يناقش رفع الفائدة رغم أن اجتماع يونيو للاحتياطي الفيدرالي أبقى على سعر الفائدة دون تغيير؟

لأن محضر الاجتماع أظهر انقسامًا حادًا بين المسؤولين – 9 من أصل 18 مسؤولًا قدموا توقعاتهم رأوا أن هناك حاجة لرفع واحد على الأقل قبل نهاية 2026، بينما لم يكن أي مسؤول يحمل هذا الرأي في مارس. ارتفع التضخم إلى 4.1% وأصبح الاستثمار في الذكاء الاصطناعي محركًا جديدًا للتضخم، مما جعل "قصة خفض الفائدة" تفسح المجال لـ "مخاطر رفع الفائدة".

س: لماذا تعتبر استثمارات الذكاء الاصطناعي عامل خطر تضخمي لدى الاحتياطي الفيدرالي؟

أصبحت الزيادة الهائلة في بناء مراكز البيانات والإنفاق على القدرة الحاسوبية مصدرًا جديدًا للطلب، في حين أصبحت قدرة الاقتصاد على العرض متوترة. يرى العديد من المسؤولين أن الاستثمارات التجارية القوية الناجمة عن البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد ترفع أسعار المنتجات التكنولوجية والكهرباء، لتصبح قوة جديدة للحفاظ على الضغوط السعرية. هذه هي المرة الأولى التي يدرج فيها الاحتياطي الفيدرالي الذكاء الاصطناعي رسميًا في إطار نقاش التضخم.

س: هل سيرفع الاحتياطي الفيدرالي الفائدة في اجتماع يوليو؟

تظهر أداة مراقبة الاحتياطي الفيدرالي من CME أن احتمالية تثبيت سعر الفائدة في يوليو تبلغ 69.0%، واحتمالية رفع 25 نقطة أساس تبلغ 31.0%. وأظهر المحضر أن "أقلية" من المسؤولين رأوا أسبابًا لرفع الفائدة في يونيو لكنهم أيدوا في النهاية الإبقاء دون تغيير، وقبل اجتماع يوليو، هناك بيانات مؤشر أسعار المستهلكين لشهر يونيو في انتظار الإصدار، والتي ستكون مرجعًا رئيسيًا.

س: ما هو الجذر الهيكلي للانقسام داخل الاحتياطي الفيدرالي؟

الجذر يكمن في اختلاف الأحكام حول استمرارية التضخم. يرى فريق أن التضخم المرتفع الحالي مدفوع بعوامل مؤقتة مثل الرسوم الجمركية والطاقة، وسيختفي في النهاية؛ بينما يرى فريق آخر أن استثمارات الذكاء الاصطناعي وارتفاع أسعار السلع الأساسية واضطرابات سلسلة التوريد قد تجعل التضخم أكثر التصاقًا. كلا الحكمين يؤديان إلى مسارات سياسية مختلفة تمامًا.

س: لماذا يتفاعل سوق العملات المشفرة بحساسية مع محضر اجتماع الاحتياطي الفيدرالي؟

الأصول المشفرة، باعتبارها أصولًا عالية التقلب وعالية المخاطر، حساسة للغاية لتوقعات السيولة الكلية. انحسار توقعات خفض الفائدة وعودة احتمال رفعها يعني أن منطق السيولة الذي كان يدعم توسع تقييم الأصول المشفرة سابقًا يتعرض للاختبار، مما يؤثر مباشرة على شهية السوق للمخاطرة وتدفقات رأس المال.