تضاعف حجم البيع مئة مرة، واستراتيجية بيع BTC بخسارة لا تزال غير قادرة على وقف النزيف.

المؤلف: نانسي، PANews

قبل أكثر من شهر، قامت Strategy بأول اختبار ببيع 32 بيتكوين، ورغم أن الحجم كان ضئيلاً، إلا أن أسعار البيتكوين وسهم MSTR انهارت معًا. الآن، تبيع Strategy مرة أخرى، بخسارة تزيد عن 55 مليون دولار لبيع 3588 بيتكوين، مع تضخم حجم البيع بمئة ضعف، لكن رد فعل السوق كان أكثر اعتدالًا.

في الواقع، في مواجهة فاتورة أرباح سنوية تزيد عن 1.7 مليار دولار وعجلة تمويل الإصدار المتعثرة، هذه الشركة العملاقة العالمية في حيازة البيتكوين تودع عصر "الشراء فقط وليس البيع"، وتتحول إلى مرحلة دفاعية تركز على التدفق النقدي والسيولة.

Strategy تبيع العملات بخسارة، ونموذج الاحتفاظ يواجه ضغط دفع الفوائد

في 5 يوليو، نشر Michael Saylor مرة أخرى متتبع حيازة البيتكوين. وفقًا للعادة السابقة، كانت Strategy عادةً تكشف عن خطة شراء جديدة للبيتكوين في اليوم التالي بعد نشر المعلومات ذات الصلة.

ولكن هذه المرة، في الوقت الذي بدأت فيه أسعار البيتكوين في الانتعاش، لم يأتِ السوق بـ"مواصلة الشراء"، بل جاء بأول بيع كبير للبيتكوين من Strategy.

وفقًا لأحدث الإفصاح، قامت Strategy ببيع 3588 بيتكوين خلال الفترة من 29 يونيو إلى 5 يوليو 2026، بإجمالي حوالي 216 مليون دولار. من بينها، في 29-30 يونيو، بيعت 1363 بيتكوين بمتوسط سعر حوالي 59,256 دولارًا (بقيمة حوالي 80.8 مليون دولار)، وفي 1-5 يوليو، بيعت 2225 بيتكوين بمتوسط سعر حوالي 60,773 دولارًا (بقيمة حوالي 135.2 مليون دولار).

تم استخدام عائدات هذا البيع بشكل أساسي لدفع أرباح الأسهم الممتازة، بما في ذلك الأرباح الربع سنوية لـ STRF وSTRE وSTRK وSTRD، بالإضافة إلى أرباح شهر يونيو كاملة لـ STRC، وفي الوقت نفسه تعزيز احتياطيات الدولار. حاليًا، يمكن لاحتياطيات الدولار من Strategy تغطية حوالي 17.4 شهرًا من نفقات الأرباح.

بعد الإعلان، انخفض البيتكوين على المدى القصير، وتراجع سهم Strategy خلال الجلسة، لكنهما ارتفعا لاحقًا لتعويض الخسائر.

في الواقع، هذه ليست المرة الأولى التي تبيع فيها Strategy العملات. في 1 يونيو، باعت Strategy 32 بيتكوين، وهو أول خرق للعادة الطويلة "الشراء فقط وليس البيع" منذ عام 2022. في ذلك الوقت، تسبب ذلك في انخفاض حاد في البيتكوين، وهبوط كبير في سهم MSTR، وتسارع انخفاض قيمة الأسهم الممتازة STRC تحت القيمة الاسمية، مما أثار الذعر في السوق.

بالمقارنة مع الاختبار الرمزي الأول، تضخم حجم البيع هذه المرة إلى 3588 بيتكوين، أي أكبر بمئة ضعف عن المرة السابقة، وهو بيع حقيقي بخسارة. وفقًا لمتوسط سعر التكلفة لـ Strategy البالغ حوالي 75,651 دولارًا، حققت هذه الصفقة خسارة حوالي 55.45 مليون دولار، بينما بيعت 32 بيتكوين في يونيو بسعر لا يزال أعلى قليلاً من سعر التكلفة.

السبب الجذري الذي دفع إلى الزيادة المفاجئة في حجم البيع هو الضغط المتزايد لدفع أرباح الفوائد.

منذ إطلاقها، قامت Strategy برفع نسبة أرباح STRC باستمرار، مما يعكس تغير تصور السوق لمخاطرها، ويعني أيضًا أن ضغط النفقات النقدية الثابتة للشركة يتزايد يومًا بعد يوم. قبل فترة ليست طويلة، حولت Strategy STRC إلى آلية توزيع نصف شهرية، ورفعت نسبة الأرباح إلى 12%.

بناءً على القيمة الاسمية الإجمالية الحالية البالغة حوالي 10.49 مليار دولار، تحتاج STRC وحدها إلى دفع حوالي 1.258 مليار دولار نقدًا من الأرباح سنويًا، بالإضافة إلى الأسهم الممتازة الأخرى، تصل نفقات الأرباح السنوية لـ Strategy إلى حوالي 1.763 مليار دولار. حاليًا، تمتلك Strategy احتياطيات دولار بقيمة 2.55 مليار دولار، وفي ظل افتراض عدم الاعتماد على التمويل الخارجي وحيادية التدفق النقدي من أعمال البرمجيات التقليدية، يمكن لهذه الأموال فقط تغطية حوالي 24.3 شهرًا من نفقات أرباح STRC.

من منظور تخصيص رأس المال، يبدو أن بيع جزء من البيتكوين هذه المرة هو قرار أكثر تحديدًا لتحسين رأس المال في المرحلة الحالية من Strategy. يتداول سهم STRC حاليًا حوالي 88.5 دولارًا، ورغم أنه تحسن بشكل ملحوظ من القاع، إلا أنه لا يزال هناك مجال للوصول إلى هدف 100 دولار.

وفقًا لبنك الاستثمار Cantor، فإن المهمة الأساسية الحالية لـ Strategy هي دفع STRC للعودة إلى القيمة الاسمية البالغة 100 دولار، وهو جوهر إعادة تشغيل محرك شراء البيتكوين وتثبيت هيكل رأس المال العام. وأوضحت Strategy أيضًا أن هدفها هو الحفاظ على سعر تداول STRC في نطاق 99-100 دولار على المدى الطويل، وستدعم ذلك من خلال نسبة أرباح متغيرة، وزيادة مستمرة في احتياطيات الدولار، وتحسين التصنيف الائتماني للبيتكوين، وإزالة السندات القابلة للتحويل، وتنفيذ إعادة شراء الأسهم، وترقية ميزات المنتج.

بالنسبة لـ Strategy، قبل أن تستعيد السوق الرأسمالية قدرتها الكاملة على التمويل، من الأفضل إعطاء الأولوية للوفاء بالتزامات الأرباح وتجديد احتياطيات الدولار بدلاً من الاستمرار في زيادة حيازة البيتكوين، لتعزيز ثقة السوق في الأسهم الممتازة وهيكل رأس المال العام. وأشارت Grayscale أيضًا إلى أن بيع Strategy للبيتكوين يجب أن يستعيد ثقة السوق في هيكل تمويلها، ويساعد البيتكوين في العثور على قاع سعري أكثر استدامة، وتقليل المخاطر الذيلية للبيتكوين.

خسائر غير محققة تبلغ عشرات المليارات من الدولارات، تبدأ Strategy في الدخول في مرحلة دفاعية

على الرغم من أن حجم البيع هذه المرة ليس صغيرًا، إلا أن 3588 بيتكوين تمثل فقط حوالي 0.42% من إجمالي حيازة Strategy البالغة 843,775 بيتكوين، ولا تزعزع استراتيجيتها الأساسية المتمثلة في الاحتفاظ بالبيتكوين على المدى الطويل. حتى الآن، لا تزال Strategy تمتلك بيتكوين بقيمة تزيد عن 53 مليار دولار، وهي لا تزال أكبر حائز مؤسسي للبيتكوين في العالم.

ومع ذلك، فإن استمرار انخفاض أسعار البيتكوين يضع Strategy تحت ضغوط تشغيلية وتمويلية أكبر. وفقًا لمتوسط سعر التكلفة البالغ حوالي 75,476 دولارًا، تعاني Strategy حاليًا من خسائر غير محققة تبلغ حوالي 11.34 مليار دولار، بنسبة هبوط تقارب 18%.

الأهم من ذلك، أن منطق تقييم السوق لـ Strategy يتغير.

في الماضي، كان المستثمرون على استعداد لدفع علاوة أعلى لقصة نمو Strategy المتمثلة في "التمويل المستمر والشراء المستمر للعملات"، مما سمح لها بجمع الأموال باستمرار من خلال إصدار الأسهم العادية، مما شكل عجلة رأس المال. ومع ذلك، مع تراجع أسعار البيتكوين، وتقلص علاوة سهم MSTR، وكسر التوقعات السوقية بـ"عدم بيع البيتكوين أبدًا"، بدأ المستثمرون في إعادة تقييم نموذج أعمال Strategy، وبدأت عجلة رأس المال في التوقف.

لمواجهة هذا التغيير، أصدرت Strategy مؤخرًا إطار عمل ائتمان رأس المال الرقمي، محاولة الحفاظ على استراتيجية الاحتفاظ بالعملات على المدى الطويل مع تعزيز الأوراق المالية الائتمانية الرقمية، وزيادة السيولة، ودعم قيمة المساهمين على المدى الطويل.

وفقًا لهذا الإطار، ستنشئ Strategy احتياطيات دولار مخصصة لدفع أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون؛ كما ستضع تفويضًا لإعادة الشراء بقيمة 2 مليار دولار، منها مليار دولار لإعادة شراء الأسهم الممتازة ومليار دولار لإعادة شراء الأسهم العادية من الفئة A. بالإضافة إلى ذلك، وافق مجلس الإدارة على خطة لتحقيق بيتكوين تصل قيمتها إلى 1.25 مليار دولار، لتجديد احتياطيات الدولار، ودفع الأرباح والفوائد، أو تمويل إعادة الشراء.

هذا يعني أن Strategy تتحول تدريجياً من نموذج التوسع القائم على التمويل المستمر إلى نموذج إدارة رأسمال نشط يركز على إدارة السيولة وتحسين هيكل رأس المال واستقرار التدفق النقدي. مع الاحتفاظ بالحيازة الأساسية للبيتكوين، تأمل Strategy في خلق حاجز أمان أكبر لتقلبات السوق المستقبلية من خلال إنشاء احتياطيات نقدية أكثر كفاية.

ومع ذلك، هناك انقسام في السوق حول هذه الاستراتيجية. يشير Alex Thorn، مدير الأبحاث في Galaxy، إلى أن هذه الاستراتيجية الرأسمالية خففت بالفعل على المدى القصير من مخاوف السوق بشأن سيولة Strategy وضغط دفع الأسهم الممتازة، لكنها "تكسب الوقت" أكثر من كونها حلًا حقيقيًا لمشاكلها الهيكلية. لا تزال Strategy تتحمل التزامات ضخمة لدفع الأسهم الممتازة، وما يقلق السوق حقًا ليس نقص الأصول، بل ما إذا كانت تمتلك سيولة كافية بالدولار للوفاء بالتزامات الدفع باستمرار دون الإضرار بحملة الأسهم العادية وحملة الأسهم الممتازة وحاملي البيتكوين. الأكثر إثارة للجدل هو خطة تحقيق البيتكوين، مما يعني أن Strategy قد تبيع جزءًا من البيتكوين في المستقبل بناءً على احتياجات التمويل، وهويتها وعلاوة MSTR مبنية على سرديتها كأداة للتعرض الطويل للبيتكوين، وبيع البيتكوين سيضعف هذه القصة.

يقترح Alex Thorn أن تستكشف Strategy كيفية استخدام البيتكوين التي تمتلكها لتوليد دخل، بما في ذلك إقراض كمية صغيرة من البيتكوين المعزولة بطريقة متحفظة لكسب فوائد، أو استخدام استراتيجيات الخيارات لكسب أرباح من التقلبات، بدلاً من البيع المباشر.

من حجم البيع الحالي، قد تستمر Strategy في بيع جزء من البيتكوين في المستقبل بناءً على ظروف السوق. يحتاج المستثمرون إلى التركيز على حجم البيع اللاحق لـ Strategy، وتكرار البيع، وشروط التحفيز. إذا أصبح البيع أمرًا معتادًا أو زاد باستمرار في المستقبل، فقد تتعرض الثقة في استراتيجية الاحتفاظ الطويل ونموذج التشغيل الرأسمالي للسوق مرة أخرى للاختبار. الأكثر أهمية هو أن تغير Strategy قد يكون مجرد البداية. إذا بدأت المزيد من شركات DAT في محاكاة Strategy تحت ضغط أسعار البيتكوين وارتفاع تكاليف التمويل، من خلال بيع البيتكوين لتخفيف ضغوط السيولة، فقد يؤدي ذلك إلى مزيد من الضغط على أسعار العملات، ويضعف أيضًا ثقة السوق في نموذج DAT.

كسر إيمان Strategy بالاحتفاظ بالعملات ليس مجرد إيقاف نزيف مؤقت، بل هو اختبار حقيقي لهذه التجربة المالية عالية الرافعة المالية في الدورة الهابطة. هل يمكن لنموذج أعمال يعتمد على ضخ الدم المستمر من السوق الرأسمالية أن يجتاز دورة السوق الهابطة بنجاح؟ الإجابة قد بدأت للتو في الظهور.