صدى التاريخ: من GBTC إلى STRC

BTC منذ خمسة أيام عاد إلى اختبار مستوى 62 ألف تقريبًا، وفي يوم الاثنين من هذا الأسبوع استعاد مستوى 64 ألف فوقه أخيرًا. في نفس الفترة، تقلصت خصم السوق على STRC من أكثر من 20% سابقًا إلى نطاق 12%-18%، وظهر علامات على التعافي في سوق الأسهم والعملات الرقمية بشكل متزامن.

في مقال على 教链 بتاريخ 2 يونيو 2026، ذكر أن Strategy (ميكروستراتيجي) باع في نهاية الشهر الماضي 32 بيتكوين، بقيمة تقريبية 2.5 مليون دولار، لدفع أرباح الأسهم الممتازة لـ STRC.

قبل يومين، ناقش 教链 مسألة انهيار قيمة STRC بعد كسره للقيمة الاسمية، وواجهت كل من ميكروستراتيجي ومايكل سيلور (سيليو) مسارين محتملين.

منذ ظهور STRC، هبطت قيمة البيتكوين بأكثر من 40%، من 119 ألف إلى الآن 64 ألف، تقريبًا نصفها. لا يمكن للناس إلا أن يتساءلوا، هل لا تزال ميكروستراتيجي على ما يرام؟

مرّت الأيام كالدخان، و教链 لا يسعه إلا أن يتذكر صندوق البيتكوين التابع لغرايسدي، GBTC، الذي أشعل الكثير من الرافعة المالية في ذلك الوقت.

حشرة على حبل واحد

في بداية عام 2023، كان السوق يعمّه الذعر من احتمال انفجار صندوق غرايسدي. أكثر من 630 ألف بيتكوين، بقيمة تزيد عن مليار دولار، كانت تُعتبر وقتها بمثابة قنبلة موقوتة بعد ثلاث قنابل أخرى: Three Arrows، LUNA، FTX.

باختصار، رأس مال المضاربة،甲، استبدل البيتكوين الحقيقي BTC بعملة ورقية GBTC لتحقيق أرباح من الفارق، واستمر في قفل البيتكوين داخل صندوق غرايسدي. البيتكوين الخاص بـ甲 كان مستعارًا من乙، وهو ما يُعرف بالرافعة المالية. بيتكوين乙 لم يكن ملكه الحقيقي، بل استعار من 丙. وبيتكوين丙 هو من جذب الودائع ذات الفائدة العالية من المستثمرين الأفراد.

甲乙丙، وهكذا أصبحوا حشرة على حبل واحد.

وهذا هو الرسم البياني لهذه السلسلة: غرايسدي <- 甲 <- 乙 <- 丙 <- المستثمرون الأفراد.

تساؤل: لماذا لا يذهب甲 مباشرة لاقتراض المال من 丙، بدلاً من أن يمر عبر乙؟ لأن信用甲 غير موثوق، و乙 وغرايسدي هما في الواقع شركة أم واحدة (الشركة الأم)، هل تصدق ذلك؟ 丙 رأى أن شركة乙 قوية، فقرر أن يقرضها البيتكوين.

教链 ركزت على خط الزمن، حيث اختفى الفارق الإيجابي على GBTC قبل نهاية السوق الصاعدة. ونتيجة لذلك، انتقلت الضغوط أولاً إلى甲، الذي كان أول من يتحملها، وانهار خلال منتصف السوق الهابطة.

أما 丙، فهو في نهاية السلسلة، أي عند المستثمرين الأفراد، لذلك كان أبطأ من يشعر. وعندما أدرك أن بيتكوين الخاص به لا يمكن استرجاعه، انتهت السوق الهابطة الكبرى، وبدأ السوق في التعافي — بالطبع، هذا حديث لاحق، لأنه لو تم كسر غرايسدي عند ذلك الوقت، لكان الأمر ليس تعافيًا، بل حفرة هائلة.

وهذا الوضع غير المقصود، والأهم أنه غرايسدي صمد ولم يُكسر، ولم يحدث انفجار، ونجح في الحفاظ على 630 ألف بيتكوين.

لا دماء تُراق عند القتل. الحقيقة أن «القائد ينجح، والجمود يذبل».

جدار حماية غرايسدي

سبب سلامة غرايسدي بسيط: الهيكل القانوني.

غرايسدي شركة صندوق استثمار خاضعة لرقابة صارمة في أمريكا. أصول الصندوق قانونيًا مستقلة عن شركة التشغيل، الشركة الأم (DCG) لا يمكنها التدخل، والشركات الشقيقة (Genesis) لا يمكنها المطالبة، والأطراف الخارجية (Gemini) لا يحق لها المطالبة. مهما حدث من اضطرابات، لا أحد يستطيع أن يأخذ بيتكوين من الصندوق.

الكثيرون حاولوا إجبار غرايسدي على بيع العملات وخسارتها، لكنهم فشلوا. لأن غرايسدي غير قادر على ذلك. يمكن القول، ليس لأنه لا يريد، بل لأنه غير قادر.

تخلى طوعًا عن حرية البيع، وبدلاً من ذلك حصل على حرية عدم البيع قسرًا. مناقشة عالية المستوى بين التضحية والمنفعة.

هذه هي السبب الجذري لعدم انفجار GBTC في النهاية. غرايسدي تمسك بالمبادئ، لكن السبب الحقيقي هو جدار الحماية الذي تفرضه الرقابة على الصناديق في أمريكا. جوهر الأمر، أن ائتمان GBTC يعتمد على الثقة في القانون الأمريكي.

والنهاية معروفة للجميع. مع موافقة وإدراج ETF البيتكوين الأمريكي في بداية 2024، نجح غرايسدي في تحويل GBTC إلى ETF، وأصبح متداولًا علنًا في سوق الأسهم الأمريكية. مع تدفق السيولة الجديدة، أصبح سدّ 630 ألف بيتكوين كبحًا، وبدأ يذوب في محيط السيولة في سوق الأسهم الأمريكية، ويختفي بلا أثر.

أسئلة STRC الأربعة

تذكر الماضي، عندما كانت مخاوف انفجار غرايسدي مع 630 ألف بيتكوين، ومع اليوم مع 846 ألف بيتكوين، تتكرر الصورة، وتبتسم، وتبدو متشابهة.

باستخدام قصة GBTC القديمة، نرى وضع STRC اليوم، وهناك أربعة أسئلة تستحق التفكير.

الأول، في أي مرحلة الآن STRC؟

في عام 2022-2023، كانت خصومات GBTC خلال السوق الهابطة تصل إلى حوالي 50%، وكان السوق يعتقد أن غرايسدي على وشك الانفجار. أما الآن، فخصم STRC يتراوح بين 12% و18%، وهو بعيد عن حدة خصم GBTC في ذلك الوقت. رغم الشكوك، إلا أن الذعر لم يصل إلى مستوى بداية 2023.

هذه الفود الضخم، كافٍ ليكون فرصة لتحول هيكلي في السوق. حينها، استطاع غرايسدي الصمود أمام فود الانفجار، وفشل المضاربون، وبدأت موجة السوق الصاعدة.

الثاني، هل لدى هيكلية قانونية لـ STRC جدار حماية؟

STRC هو أسهم ممتازة، وليس صندوق استثمار. لا يملك حماية قانونية مثل GBTC، الذي يتمتع بفصل قانوني عن الشركة. لكن حمايته تأتي من تصميمه: آلية توزيع أرباح متغيرة تسمح لـ STRC بتعديل جدول المدفوعات (التأجيل)، لتخفيف ضغط التدفقات النقدية في الأوقات الصعبة؛ وآلية إصدار الأسهم مقابل الأرباح، التي تسمح بدفع الأرباح عبر إصدار أسهم جديدة، رغم أنها تُمَحْوُ من حقوق المساهمين، إلا أنها لا تستهلك احتياطيات ميكروستراتيجي من السيولة. هذان التصميمان يمنحان STRC مساحة تنفس في الحالات القصوى. لا يعتمد على جدار حماية قانوني، بل على مرونة أدواته.

الأهم، هل ستنقل الضغوط إلى حيازة ميكروستراتيجي للبيتكوين؟ طالما يمكن قطع هذا الاتصال، وضمن الفصل القانوني الكامل، فلن يكون هناك قلق من البيع القسري.

الثالث، هل فود بيع ميكروستراتيجي للعملات الرقمية صحيح؟

في ذلك الوقت، قالوا إن 630 ألف بيتكوين من غرايسدي ستنهار، لكن ثبت أن الأمر كان مجرد سلسلة من انفجارات الرافعة المالية، ولم يُكسر غرايسدي نفسه. اليوم، يقولون إن ميكروستراتيجي ستُجبر على البيع، لكن الأمر ليس بهذه السهولة. هناك دعمان رئيسيان: الأول، أن هيكل ديون ميكروستراتيجي يعتمد على سندات قابلة للتحويل، وتاريخ استحقاقها متنوع، مما يجعل ضغط السداد قصير المدى قابلًا للتحكم؛ والثاني، أن سيلور يسيطر عبر هيكل الأسهم AB بنسبة حوالي 37.6%، ويمتلك نفوذًا قويًا في استراتيجية الشركة، ولن يبيع أصول البيتكوين بسهولة عند انخفاض الأسعار. حتى لو قام ببيع جزء بسيط، يمكن أن يُستخدم كإشارة سلبية، ويخلق فرصة لشراء بأسعار منخفضة.

الرابع، كيف ستتطور الأمور لاحقًا؟

قصة GBTC انتهت بنجاح بتحويلها إلى ETF، والمستثمرون استفادوا. هل ستسير STRC على نفس الطريق؟

教链 يعتقد أن التاريخ لا يتكرر بشكل بسيط، لكنه دائمًا يرنّ. نجاح STRC في الوصول إلى نقطة التحول يعتمد على شرطين: أولًا، هل إدارة ميكروستراتيجي مستعدة لتحمل الصعاب، وتجاوز أصعب الأوقات، وثانيًا، هل السوق يدرك أن مصدر الذعر كان خاطئًا. والأمر الحقيقي الذي يجب أن يقلق هو أولئك الذين زادوا الرافعة المالية أثناء ذروة STRC، وليس ميكروستراتيجي التي تمتلك 846 ألف بيتكوين.

لا مفر من أن تتساقط الأزهار، وتعود الطيور إلى أعشاشها. طبيعة المضاربة لن تتغير، وإنما تتغير فقط الأوضاع التي تضعها.