ليلة عرض ووش الأولى: كيف يعيد الاحتياطي الفيدرالي تشكيل التوقعات أهم من خفض الفائدة

المؤلف: جيم، فرانك، MSX ماي تونغ

أهم حدث اقتصادي كلي في سوق الأسهم الأمريكية هذا الأسبوع، بلا شك، هو اجتماع لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية في يونيو.

لكن هذه المرة، لم يعد السوق يهتم بكلمة بسيطة مثل «رفع الفائدة أم لا» أو «خفض الفائدة أم لا».

وفقًا لتوقعات السوق الحالية، من المرجح أن يظل الاحتياطي الفيدرالي على وضعه الحالي خلال هذا الاجتماع، مع استمرار معدل الفائدة بين 3.50% و3.75%. بعبارة أخرى، عدم تغيير معدل الفائدة في يونيو ليس مفاجئًا، بل تم استيعابه مسبقًا من قبل السوق.

الأمر الحقيقي المهم هو أن هذا هو أول اجتماع كامل يديره كيفن ووش بعد توليه رئاسة الاحتياطي الفيدرالي.

الأهم من ذلك، أن هذا الاجتماع يتضمن أيضًا ملخصًا للتوقعات الاقتصادية، أي أن السوق ستشاهد قرار الفائدة، وبيان السياسة، ومخطط النقاط، والتوقعات الاقتصادية في آن واحد. بالنسبة للمستثمرين، هذه ليست مجرد جلسة عادية، بل هي أول ظهور كامل لنسخة ووش من الاحتياطي الفيدرالي.

لذا، المسألة الأساسية في اجتماع FOMC هذا الأسبوع ليست هل ووش هو من الحمائم أم الصقور، بل ما الذي ينبغي فعله فعلاً؟

أولاً، من المرجح أن يظل معدل الفائدة ثابتًا في يونيو، لكن السوق يتداول حول «الخطوة التالية»

لنبدأ بالنتيجة، من المرجح أن يظل الاحتياطي الفيدرالي ثابتًا هذا الأسبوع.

من خلال تسعير عقود الفائدة المستقبلية وتوقعات المؤسسات الرئيسية، فإن الحفاظ على معدل الفائدة دون تغيير في يونيو يكاد يكون أمرًا محسومًا، على سبيل المثال، يتوقع السوق بشكل عام أن يظل معدل الفائدة بين 3.50% و3.75%، ويظهر مؤشر CME FedWatch أن احتمال استمرار الاجتماع في 17 يونيو ضمن هذا النطاق يصل إلى 96.6%.

لذا، الاختلاف الحقيقي في السوق ليس في يونيو، بل في الاجتماعات القادمة في النصف الثاني من العام، وهو ما يُعد أيضًا أكثر النقاط عرضة للفهم الخاطئ في هذا الاجتماع.

إذا نظرنا فقط إلى قرار معدل الفائدة في يونيو، فسيكون من السهل استنتاج حكم بسيط: بما أنه لن يتم رفع الفائدة، فهل هذا إيجابي للسوق الأمريكية؟

ليس بالضرورة.

لأن ما يخشاه السوق الحقيقي، ليس عدم خفض الفائدة الآن، بل أن مسار خفض الفائدة الذي كان يُتداول فيه قد تم إلغاؤه.

في الفترة الماضية، كانت الأصول ذات المخاطر، خاصة الذكاء الاصطناعي، أشباه الموصلات، البرمجيات، والأسهم الصغيرة ذات النمو، تستفيد من توقعين: أحدهما أن الاقتصاد لا يعاني من ركود واضح، والآخر أن الاحتياطي الفيدرالي لا يزال لديه مجال لخفض الفائدة في المستقبل. طالما أن هذين التوقعين يتحققان معًا، فإن الأصول ذات القيمة العالية تظل مبررة لتمسكها بمستوى مخاطر مرتفع.

لكن الوضع الآن أصبح أكثر تعقيدًا. في مايو، ارتفع مؤشر أسعار المستهلك الأمريكي على أساس سنوي إلى 4.2%، وارتفعت أسعار الطاقة بنسبة 23.5% على أساس سنوي، وارتفعت أسعار البنزين بنسبة 40.5%. هذا يعني أن الأوضاع في الشرق الأوسط، وتقلبات أسعار النفط، واضطرابات سلاسل التوريد، بدأت تظهر في بيانات التضخم. وفي الوقت نفسه، ارتفع مؤشر أسعار المستهلك الأساسي بنسبة 0.2% على أساس شهري و2.9% على أساس سنوي، رغم أنه لم يخرج عن السيطرة تمامًا، إلا أنه لا يزال أعلى من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%.

هذه البيانات تضع الاحتياطي الفيدرالي في موقف محرج.

إذا استمر ووش في التأكيد على وجود مجال لخفض الفائدة، فسيشكك السوق فيما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي قد قلل من تقديره لانتعاش التضخم؛ لكن إذا أرسل إشارة مباشرة لرفع الفائدة، فقد تتراجع الأصول ذات التقييم المرتفع على الفور.

لذا، فإن الحالة الأكثر احتمالًا في هذا الاجتماع ليست أن يعلن عن موقف متشدد أو متساهل بشكل واضح، بل أن يتحول من «احتمالية خفض الفائدة في المستقبل» إلى «الحفاظ على خيار التغيير».

لكن الأمر المهم هنا، هذه العبارة تبدو معتدلة، لكنها ليست كذلك في تقييم السوق.

لأنه بمجرد أن يتوقف خفض الفائدة عن كونه مسارًا افتراضيًا، فإن تقييم السوق للأسهم الأمريكية سيحتاج إلى إعادة حساب. خاصة تلك الأسهم التي حققت ارتفاعات كبيرة وتجاوزت تقييماتها الحدود، فهي في جوهرها لا تخاف من تغير سعر الفائدة اليوم، بل من أن السوق فجأة يكتشف أن: ليس من المتوقع خفض الفائدة في النصف الثاني، بل يجب إعادة تقييم مخاطر رفعها.

لذا، ما يجب مراقبته هذا الأسبوع ليس فقط ما إذا كان معدل الفائدة سيتغير في يونيو، بل هل سيقوم مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي بترقية توقعاتهم لمسار الفائدة خلال الـ 12 شهرًا القادمة أم لا.

مخطط النقاط هو الورقة الرابحة الأولى لهذا الاجتماع.

ثانيًا، من الصعب على ووش أن يعلن عن موقف متشدد مباشرة، والأهم هو كيف يفسر التضخم

موقف ووش الآن حساس جدًا.

من ناحية، كان سابقًا أقرب إلى سياسات ترامب، حيث اعتقد السوق أنه قد يكون أكثر ميلًا لدعم معدلات فائدة منخفضة من باول؛ لكن من ناحية أخرى، عليه أن يبني مصداقيته في أول ظهور له، خاصة في ظل تصاعد التضخم من جديد.

هذا يفرض عليه أن يكون حذرًا جدًا في إظهار موقف متشدد من البداية.

وتعقيد التضخم الحالي يكمن في أنه يتضمن اضطرابات قصيرة الأمد من صدمات الطاقة، بالإضافة إلى مخاطر انتشارها إلى أسعار أخرى.

إذا نظرنا فقط إلى مؤشر أسعار المستهلك الأساسي، فالسوق قد تقول إن التضخم الأساسي لم يخرج عن السيطرة؛ لكن إذا أخذنا في الاعتبار مؤشر أسعار المستهلك الكلي وأسعار الطاقة، فسيكون من الصعب على الاحتياطي الفيدرالي تجاهل ضغوط التضخم. والأمر الأكثر إزعاجًا هو أن تقرير البني الفاتح (الذي يصدر عن الاحتياطي الفيدرالي) أظهر أن العديد من المناطق أبلغت عن ارتفاع التكاليف وأسعار البيع، وأن التكاليف المرتبطة بالطاقة تتسرب إلى قطاعات النقل والتعبئة والأغذية والأسمدة، وأن وتيرة ارتفاع تكاليف العمالة غير المباشرة أسرع من ارتفاع أسعار المبيعات.

هذا يعني أن ووش لا يمكنه الاكتفاء بمراقبة معدل التضخم الأساسي الشهري عند 0.2%. بل عليه أن يجيب على السؤال الحقيقي: هل التضخم الحالي هو مجرد اضطراب مؤقت من أسعار الطاقة، أم أنه يتحول إلى ضغط تضخمي ثانوي أوسع نطاقًا؟

إذا اعتقد ووش أن صدمات أسعار النفط والرسوم الجمركية مؤقتة، وأن التضخم الأساسي لا يزال تحت السيطرة، فسيُفهم السوق على أنه لن يكون هناك حاجة فورية لرفع الفائدة، وأن الأصول ذات المخاطر لا تزال تملك مساحة للتنفس.

لكن إذا أكد أن أسعار الطاقة تتجه نحو الانتقال إلى قطاعات النقل والأغذية والأجور والخدمات، أو أشار بوضوح إلى مخاطر انتشار التضخم، فسيُفسر السوق هذا الاجتماع على أنه تحول نحو التشدد.

لذا، فإن أهمية بيان السياسة لا تقل عن قرار معدل الفائدة نفسه.

السوق تريد أن تسمع من ووش ليس فقط «هل التضخم مرتفع أم لا»، بل كيف يصف التضخم في هذا الوقت.

إذا وصف التضخم بأنه «صدمة قصيرة الأمد»، فسيكون إشارة أكثر ودية؛ وإذا وصفه بأنه «ضغط قد يتسع»، فسيعني أن الاحتياطي الفيدرالي لا يزال بحاجة إلى الحفاظ على سياسة أكثر تشددًا؛ وإذا أكد على ضرورة إعادة تثبيت توقعات التضخم، فسيبدأ السوق في القلق من أن مخططات النقاط، وتقليص الميزانية، ومسار الفائدة قد تتجه نحو التشدد.

بالنسبة للسوق الأمريكية، الفرق هنا كبير جدًا.

الأول يعني أن التقييمات يمكن أن تظل مدعومة بالسيولة والمخاطر، والثاني يعني أن عوائد السندات الأمريكية قد تعود للارتفاع، وأن الأسهم ذات التقييمات المرتفعة ستُعاد تسعيرها أولًا.

وبسبب ذلك، فإن النقطة الأساسية في اجتماع FOMC ليست هل ووش هو من الحمائم أم الصقور، بل هل سيعيد تقييم مدى تحمل الاحتياطي الفيدرالي للتضخم.

هذه هي الإشارة التي تهم السوق أكثر.

ثالثًا، أكثر أهمية من سعر الفائدة هو تقليص الميزانية، وأساليب التواصل، وتوقعات السيولة

الفرق الأكبر بين ووش وبول هو ليس فقط في سعر الفائدة، بل في حجم الميزانية العمومية وأساليب التواصل.

على مدى السنوات الماضية، اعتاد السوق على شفافية عالية في عهد باول: مؤتمرات صحفية بعد كل اجتماع، تصريحات متكررة من المسؤولين، مخطط النقاط الذي يوفر مسارًا مرجعيًا، ويمكن للسوق التداول بناءً على توقعات خفض أو تشديد السياسة.

لكن ووش كان دائمًا حذرًا من الإفراط في التوجيه المستقبلي، ويميل إلى تقليل الالتزامات الواضحة لمسار الفائدة المستقبلي، ولا يرغب في أن يعتمد السوق بشكل مفرط على تصريحات البنك المركزي للمراهنة على أسعار الأصول.

وهذا قد يؤدي إلى تغير مهم، وهو أن التداول مع الاحتياطي الفيدرالي قد لا يقتصر على السؤال «هل سيرفع الفائدة أم لا»، بل سيعود إلى الاعتماد على البيانات ذاتها.

على المدى القصير، من المرجح أن لا يلغي ووش تمامًا مخطط النقاط، أو يدخل مباشرة في ما يُعرف بـ «الصندوق الأسود للتواصل». لكنه قد يقلل من الالتزامات، ويقلل من إشارات المسار، ويؤكد على الاعتماد على البيانات، مما يقلل من تأثير مخطط النقاط والتوجيه المستقبلي على السوق.

وهذا قد لا يكون ودودًا للأصول ذات التقييم المرتفع، لأن السنوات الماضية، كانت التقييمات مدعومة بشكل كبير بتوقعات السوق لبيئة السيولة. طالما أن السوق يعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي سينزل الفائدة عاجلاً أم آجلاً، فإن الأسهم ذات الآجال الطويلة ستتفاعل مسبقًا. لكن إذا قلل ووش من الالتزامات، فالسوق سيتحمل مزيدًا من عدم اليقين بشأن سعر الفائدة.

جانب آخر هو حجم الميزانية العمومية. حتى 10 يونيو، بلغ إجمالي أصول الاحتياطي الفيدرالي حوالي 6.725 تريليون دولار. بالنسبة لووش، فإن تقليص الميزانية قد يوفر «مسارًا وسطًا»، أي أن يظل معدل الفائدة ثابتًا، لكن من خلال تطبيع الميزانية العمومية وإظهار إشارات تشديد.

وهذا له تأثير دقيق على السوق.

إذا قال ووش فقط إن الميزانية ستستمر في التطبيع التدريجي، فغالبًا سيكون السوق قادرًا على التكيف؛ لكن إذا ألمح إلى أن تقليص الميزانية يمكن أن يتحمل مسؤولية أكبر في كبح التضخم وتقليل الاعتماد على السيولة، فسيحتاج السوق إلى إعادة تقييم خصم السيولة.

خاصة في قطاعات الذكاء الاصطناعي، وأشباه الموصلات، والبرمجيات، والأسهم ذات النمو العالي، فإن التقييمات لم تعتمد فقط على الأداء، بل أيضًا على توافر السيولة. طالما أن السوق يعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي سينزل الفائدة عاجلاً أم آجلاً، فإن الأسهم ذات الآجال الطويلة ستتفاعل مسبقًا. لكن إذا قلل ووش من الالتزامات، فالسوق سيتحمل مزيدًا من عدم اليقين بشأن سعر الفائدة.

الجانب الآخر هو حجم الميزانية، حيث أن تقليصها قد يرسل إشارة إلى أن الاحتياطي الفيدرالي لا يسرع في خفض الفائدة، ولا يرغب في الاعتماد على البنك المركزي لتوفير الدعم، مما قد يضغط على تقييمات الأسهم ذات التقييمات المرتفعة.

لذا، أهم ثلاث إشارات يجب مراقبتها في هذا الأسبوع هي:

• أولًا، هل سيصعد مخطط النقاط، خاصة إذا تحوّل من «لا يزال هناك مجال لخفض الفائدة» إلى «لا يخفّض أو قد يرفع»؛

• ثانيًا، كيف يفسر ووش التضخم، هل يعتبر صدمة الطاقة مؤقتة، أم يركز على مخاطر التضخم الثانوي وانتقال التكاليف؛

• ثالثًا، هل ستُعطى تقليص الميزانية وأساليب التواصل أهمية أكبر، وتصبح نقطة انطلاق لإعادة تشكيل إطار سياسة الاحتياطي الفيدرالي؛

إذا كانت النتيجة النهائية هي عدم تغيير، وتعديل مخطط النقاط بشكل معتدل، وإصرار ووش على الاعتماد على البيانات دون التسرع في رفع الفائدة، فالسوق قد يشهد تقلبات قصيرة الأمد، لكنه لن يهدد الاتجاه الرئيسي لأسهم التكنولوجيا والذكاء الاصطناعي، طالما استمر انخفاض أسعار النفط، ولم ترتفع عوائد سندات العشر سنوات، وظلت الأسهم ذات التقييمات العالية تتعافى.

لكن، إذا ظهر أن مخطط النقاط قد ارتفع بشكل واضح، وأكد ووش على مخاطر انتشار التضخم، أو جعل تقليص الميزانية أداة أكثر أهمية، فالسوق قد يعيد تقييم الأسهم بشكل سريع، خاصة الأسهم ذات التقييمات المرتفعة، والأسهم الصغيرة ذات النمو، والأصول ذات الحساسية العالية لمعدلات الفائدة.

بعبارة أخرى، أفضل نتيجة لـ FOMC ليست أن يعلن ووش عن موقف متساهل، بل أن يعترف بمخاطر التضخم، لكنه لا يتسرع في التشديد؛ وأسوئها أن يكتشف السوق أن قصة خفض الفائدة قد انتهت رسميًا.

لذا، في استراتيجيتنا لهذا الأسبوع، لا يُنصح بالمراهنة على الاتجاه قبل اجتماع FOMC بشكل أعمى.

الخاتمة: لا تتوقع الإجابة مسبقًا، انتظر السوق ليعطي الاتجاه

لذا، في استراتيجيتنا لهذا الأسبوع، لا يُنصح بالمراهنة على الاتجاه قبل اجتماع FOMC بشكل أعمى.

قبل وبعد الاجتماع، من السهل أن تظهر السوق موجة ارتفاع تليها هبوط، أو هبوط يليه ارتفاع. الطريقة الأكثر أمانًا هي الانتظار حتى تتضح إشارات مخطط النقاط، والبيان الصحفي، وعوائد السندات الأمريكية، ثم اتخاذ القرار بشأن زيادة المراكز أو تقليلها.

باختصار، هذا الاجتماع ليس حول ما إذا كان ووش هو من الحمائم أم الصقور، بل حول ما إذا كان سيعيد تعريف رد فعل الاحتياطي الفيدرالي.

إذا كانت الإجابة «لا»، فهناك مجال لاستمرار التداولات ذات المخاطر؛ وإذا كانت «نعم»، فالسوق ستحتاج إلى إعادة تعلم كيفية تقييم احتياطي فيدرالي أقل التزامًا، يركز أكثر على التضخم، ويشدد على الانضباط في السيولة.

فلننتظر ونرى.