إشارة غير بديهية في دورة الذاكرة الذكية من سامسونج: لماذا تعتبر DRAM أكثر ربحية من HBM؟

في 29 أبريل 2026، قدمت سامسونج إلكترونيكس (005930.KS) تقريرًا ماليًا ربعيًا قادرًا على إعادة كتابة تاريخ الشركات الكورية.

إجمالي الإيرادات الموحدة 133.87 تريليون وون كوري (حوالي 901 مليار دولار)، بزيادة سنوية بنسبة 69.2%، وزيادة ربع سنوية بنسبة 42.7%، محطمة رقمًا قياسيًا جديدًا لإيرادات الربع الواحد. الربح التشغيلي 57.23 تريليون وون كوري (حوالي 384 مليار دولار)، بزيادة هائلة بنسبة 756.1% على أساس سنوي، وارتفاع بنسبة 185.1% على أساس ربعي، متجاوزًا توقعات الشركة الداخلية، ومتجاوزًا التوقعات السوقية الموحدة البالغة 55.28 تريليون وون كوري.

مقارنة أكثر وضوحًا: في كامل عام 2025، بلغ الربح التشغيلي لسامسونج إلكترونيكس مجتمعة 43.6 تريليون وون كوري. هذا يعني أن أرباح الربع الواحد من عام 2026 تجاوزت بالفعل إجمالي أرباح العام الماضي.

في هيكلية الأرباح، أصبح قسم حلول الأجهزة (DS)، المسؤول عن أعمال أشباه الموصلات، محرك الربح المطلق. حقق هذا القسم ربحًا تشغيليًا في الربع الواحد بلغ 53.7 تريليون وون كوري، أي حوالي 93.9% من إجمالي أرباح الشركة التشغيلية، بينما كان في نفس الفترة من العام الماضي حوالي 1.1 تريليون وون كوري فقط. معدل الربح التشغيلي لقسم DS حوالي 65.7%، وهو القوة الدافعة الأساسية التي قادت معدل الربح التشغيلي الكلي لسامسونج إلى حوالي 42.8%.

بعد إصدار التقرير المالي، قامت العديد من البنوك الاستثمارية الدولية بسرعة برفع أهداف السعر المستهدفة. رفعت جولدمان ساكس السعر المستهدف لـ 005930 من 205,000 وون كوري إلى 260,000 وون كوري، مع الحفاظ على تصنيف "شراء"؛ ورفعت سيتي بنك في 12 مايو السعر المستهدف من 300,000 وون كوري إلى 460,000 وون كوري، وبدأت بمراقبة محفزات الصعود خلال 90 يومًا؛ ورفعت نومورا في 18 مايو السعر المستهدف من 340,000 وون كوري إلى 590,000 وون كوري.

ومع ذلك، فإن ما جعل السوق في حالة تفكير عميق ليس هذه الأرقام المالية التي تم تسعيرها بشكل كامل، بل عبارة غير متعمدة أطلقها المديرون خلال مؤتمر الاتصال المالي: في الوقت الحالي، فإن ربحية الذاكرة DRAM التقليدية تتفوق فعليًا على HBM.

هذا التصريح يتعارض مباشرة مع الفهم السائد في السوق. في سرد "دورة الذاكرة الخارقة للذكاء الاصطناعي"، يُنظر إلى HBM على أنه المسار الأعلى ربحًا والأكثر حواجزًا. لماذا يطلق المديرون إشارة "مضادة للحدس" في أفضل تقرير فصلي تاريخي؟ المنطق التجاري الكامن وراء ذلك أعمق بكثير من البيانات المالية ذاتها، ويتجاوز مجرد الأرقام.

هيكلية الربح "المعكوسة"

الربحية العالية للذاكرة DRAM التقليدية مقارنة بـ HBM ليست مجرد تصريح منفرد من سامسونج، بل مدعومة ببيانات صناعية واضحة.

وفقًا لأحدث تقرير أصدرته مؤسسة أبحاث أشباه الموصلات TrendForce في 27 مايو 2026، وبسبب آلية التسعير السنوية وتأثيرات أخرى، تفوقت قيمة إنتاجية رقاقة الـ HBM ونسبة الربح على DDR5 RDIMM في الربع الأول من عام 2026. كانت TrendForce قد أشارت سابقًا في يناير أن أسعار ومرابح خوادم DRAM قد تجاوزت HBM، وأصبحت من أعلى المنتجات ربحًا.

على وجه التحديد، تختلف دورة التسعير للـ HBM عن الـ DRAM القياسي من حيث الهيكل. عادةً، يتم التفاوض على عقود الـ HBM على أساس سنوي، مع فترات قفل أطول، وتكون التعديلات السعرية متأخرة عن السوق الفوري؛ بينما آلية اكتشاف السعر للـ DRAM التقليدي (مثل DDR5) أكثر حساسية، وتستجيب بشكل أسرع للفجوة بين العرض والطلب، مما يتيح ارتفاعات سعرية أسرع.

من حيث البيانات السعرية، يظهر هذا الاختلاف بشكل أكثر وضوحًا. في الربع الأول من 2026، زادت أسعار عقود الـ DRAM العادية بنسبة 90-95%، وارتفعت NAND Flash بنسبة 55-60%. في ظل استحواذ الـ HBM على حصة كبيرة من السعة الإنتاجية، تقلص عرض الـ DRAM التقليدي بسرعة تفوق حتى الطلب المتزايد، مما أدى إلى حلقة إيجابية "كلما زادت ندرة المنتج زادت قيمته، وكلما زادت قيمته زادت أرباحه".

كما تؤكد أداءات سوق الـ DRAM العالمي هذا الاتجاه. وفقًا لبيانات شركة Counterpoint Research الصادرة في 27 مايو 2026، ارتفعت إيرادات سوق الـ DRAM العالمية في الربع الأول بنسبة 80% على أساس ربعي، و260% على أساس سنوي، محققة رقمًا قياسيًا قدره 970 مليار دولار، على بعد خطوة واحدة من مليار دولار في الربع الواحد. وتحتل سامسونج المركز الأول بحصة سوقية تبلغ 38% من إيرادات الـ DRAM العالمية.

وراء ظاهرة التفاوت في هوامش الربح، توجد أيضًا منطق أعمق يتعلق بالسعة الإنتاجية: تأثير ضغط السعة. حجم رقائق الـ HBM أكبر بشكل ملحوظ من نظيراتها من الـ DRAM القياسي، وتستهلك سعة أكبر من الرقائق على نفس الجيل. مع زيادة شحنات الـ HBM، يتم حجز قدر كبير من سعة التصنيع المتقدمة، مما يقلل بشكل مستمر من العرض الفعال للـ DRAM التقليدي. توازن العرض والطلب غير المتوازن، إلى جانب آلية التسعير الأكثر مرونة، يدفع في النهاية الـ DRAM التقليدي لتجاوز الـ HBM من حيث هامش الربح الحدّي، رغم أن سعره أقل.

مسار الـ HBM: الواقع التنافسي تحت الأضواء

لفهم ظاهرة التفاوت في الربحية بين الـ DRAM التقليدي و HBM، من الضروري العودة إلى هيكلية المنافسة في سوق الـ HBM.

في الجيل الرئيسي الـ HBM4، كانت سامسونج أول من حقق الإنتاج التجاري الشامل لـ HBM4 في فبراير 2026، وبدأت في تسليم المنتجات للعملاء. تتوقع الشركة أن تتجاوز مبيعات HBM الإجمالية في 2026 ثلاثة أضعاف العام السابق، وأن تتجاوز إيرادات HBM4 من الربع الثالث نصف إجمالي إيرادات HBM.

وفيما يخص التطور التكنولوجي، سرّعت سامسونج بشكل متزامن من تطوير HBM4E. في مؤتمر GTC في مارس 2026، عرضت سامسونج لأول مرة نموذجًا أوليًا لـ HBM4E، بسرعة طرف واحدة تصل إلى 16 جيجابت في الثانية، مع إجمالي عرض نطاق يتجاوز 4.0 تيرابايت في الثانية، بزيادة حوالي 21% عن HBM4. تم بدء إنتاج العينات الهندسية لـ HBM4E في الربع الثاني، مع الأولوية في التسليم للعملاء الرئيسيين لإجراء التحقق من النظام.

لكن بيانات حصة السوق تكشف عن صورة أخرى. وفقًا لبيانات TrendForce، من المتوقع أن تكون حصة SK Hynix في سوق الـ HBM حوالي 50% في 2026، مع زيادة حصة Micron إلى 28%. وتُظهر تصنيفات إيرادات الـ DRAM العالمية التي نشرتها شركة Counterpoint Research أن سامسونج تحتل المركز الأول بحصة سوقية تبلغ 38%، تليها SK Hynix بنسبة 29%، وMicron بنسبة 22%.

على الرغم من أن سامسونج تتقدم في وقت مبكر من إنتاج HBM4، إلا أن SK Hynix، بفضل علاقاتها الطويلة مع NVIDIA في مجال HBM، لا تزال تتمتع بميزة في تخصيص وحدات التوريد. لا تعتمد هذه "حواجز السبق" فقط على المواصفات التقنية، بل تتراكم من خلال دورة اعتماد طويلة، وتاريخ التحقق المشترك، والثقة في سلسلة التوريد. نجاح استراتيجية سامسونج في تحقيق حصة أكبر في HBM4 والأجيال اللاحقة يعتمد على قدرتها على مواصلة وتيرة التكنولوجيا، وتحويل ميزة الإطلاق المبكر إلى زيادة حصة التوريد للعملاء بشكل ملموس.

لعبة السيطرة على التسعير: اتفاقيات سنوية وتأخر الأرباح

كشف تقرير TrendForce في مايو 2026 عن التحدي الأساسي في آلية تسعير الـ HBM: تعتمد عقود الـ HBM لعام 2026 على إطار تسعير سنوي، حيث تم تثبيت الأسعار في النصف الثاني من 2025. عندما دخل سوق الـ DRAM بشكل عام في الربع الأول من 2026 في حالة نقص حاد بسبب الطلب على الذكاء الاصطناعي، بقيت أسعار عقود الـ HBM "معلقة" عند مستوى منخفض نسبيًا، ولم تتمكن من الارتفاع كما هو الحال مع الـ DRAM القياسي.

بالإضافة إلى ذلك، شهد سوق الـ HBM دخول موردين جدد بشكل فعلي في 2026، مما زاد من العرض، وقدم دعمًا للمشترين في مفاوضات العقود، مما ضغط على مرونة أسعار الـ HBM على المدى القصير.

هذا التأخير في آلية التسعير أدى إلى رد فعل قوي من قبل الموردين. أشار TrendForce إلى أنه مع بدء مفاوضات إمدادات HBM4 لعام 2027 في الربع الثاني من 2026، ستقوم الشركات المصنعة برفع أسعار الـ HBM بشكل كبير لتعكس اختلال العرض والطلب وتكاليف التصنيع الجديدة. ارتفاع أرباح الـ DRAM التقليدي أعطى الموردين مزيدًا من قوة المساومة — فإذا كانت أرباح الـ HBM منخفضة على المدى الطويل مقارنة بالمنتجات التقليدية، فإن الشركات المصنعة لن تكون لديها حوافز اقتصادية لتوسيع إنتاج الـ HBM، مما يخلق لعبة تفاوض تدفع المشترين لقبول أسعار عقود أعلى.

أما استراتيجية SK Hynix فهي مختلفة. وفقًا لتقرير TrendForce، في ظل تفوق أسعار RDIMM على الـ HBM، أعلنت SK Hynix أنها "لا تسعى لتحقيق أرباح قصيرة الأجل، بل تسعى لتحقيق توازن طويل الأمد بين الـ HBM والـ DRAM التقليدي". هذا التصريح يوضح أن استراتيجيات تخصيص السعة بين سامسونج وSK Hynix قد تتجه نحو التباين: سامسونج تميل إلى استغلال نافذة أرباح عالية للـ DRAM التقليدي لتعظيم الأرباح القصيرة الأجل، بينما تركز SK Hynix على تعزيز وضعها في سوق الـ HBM على المدى الطويل.

إضراب العمال في مايو 2026: مخاطر العرض في دورة خارقة

في ظل سوق يعاني من ضغط كامل في السعة، واجهت سامسونج إلكترونيكس في مايو 2026 أكبر إضراب عمالي منذ تأسيسها. أعلنت نقابة عمال سامسونج عن خطة إضراب شامل لمدة 18 يومًا. تطالب النقابة بأن يُخصص 15% من أرباح التشغيل السنوية لمكافآت الأداء للموظفين، بينما وافق الإدارة على 10% فقط ورفضت جعل نظام المكافآت دائمًا.

في 18 مايو، وافق محكمة سوون الجزئية على طلب إصدار أمر قضائي يمنع الإضراب، مع إلزامية الحفاظ على القوى العاملة المتعلقة بالسلامة أثناء الإضراب، وعدم التسبب في تلف المواد الخام، مع فرض غرامة يومية قدرها 300 مليون وون كوري في حال المخالفة. انتهى التفاوض بين الطرفين في 20 مايو، لكن تم التوصل إلى اتفاق مؤقت للأجور في أواخر مايو. بعد تصويت جميع أعضاء النقابة، وافق 73.7% على الاتفاق، مما أدى إلى تجنب إضراب واسع النطاق.

الجذر العميق لهذا الإضراب يكمن في توزيع الأرباح غير المتوازن خلال دورة الذكاء الاصطناعي. في الربع الأول، زادت أرباح سامسونج التشغيلية بنسبة 756%، لكن موظفي قسم الشرائح اعتبروا أنهم لم يستفيدوا بشكل متناسب من هذا الانفجار في الأرباح المدفوع بالذكاء الاصطناعي. بالإضافة إلى ذلك، أبرمت SK Hynix اتفاقية مع نقاباتها في سبتمبر 2025، ألغت فيها الحد الأقصى للمكافآت (الذي كان عند 1000% من الراتب الأساسي)، وخصصت 10% من أرباح التشغيل السنوية لصندوق مكافآت الموظفين، لمدة عشر سنوات. يُقدر أن مكافأة الموظف الفردي في SK Hynix في 2026 قد تصل إلى 6-7 مليارات وون كوري، بينما لا تتجاوز مكافآت موظفي قسم الشرائح في سامسونج ثلث ذلك. هذا الفارق في الرواتب أدى خلال الأشهر الماضية إلى هجرة حوالي 200 من المهندسين الأساسيين في سامسونج إلى SK Hynix.

من منظور صناعي، إذا استمر الإضراب بأي شكل من الأشكال في التأثير على وتيرة الإنتاج، فإن العواقب ستنتقل بسرعة عبر سلسلة التوريد العالمية للرقائق. وفقًا لتوقعات JPMorgan، إذا استمر إضراب واسع النطاق داخل سامسونج، فسيؤدي إلى خسارة في الأرباح التشغيلية تتراوح بين 2.1 تريليون وون و3.5 تريليون وون كوري، ويؤثر على إيرادات قسم الشرائح بنسبة 1-2%. تتوقع شركة KB Securities الكورية أن مشاركة حوالي 30-40% من أعضاء النقابة في الإضراب قد تزعزع حوالي 3-4% من إمدادات الـ DRAM العالمية. في ظل استمرار فجوة العرض والطلب، فإن أي خسارة فعلية في السعة ستؤدي إلى ارتفاع مركز أسعار الذاكرة بشكل أكبر.

الهيكل الثلاثي للدورة الخارقة

عند دمج المعلومات من جميع الأبعاد، يمكن تحديد الهيكل الثلاثي لدورة الذاكرة الخارقة للذكاء الاصطناعي الحالية:

الطبقة الأولى: الطلب الهيكلي المدفوع. على عكس الانتعاش القصير المدى الذي كان مدفوعًا بدورة استبدال الإلكترونيات الاستهلاكية، فإن سوق التخزين الحالية مدفوعة بإعادة تقييم الطلب الهيكلي الناتج عن تدريب الذكاء الاصطناعي، والاستدلال، وتوسعة مراكز البيانات الكبرى. ذكرت شركة Nomura Securities في تقريرها أن الطلب على شرائح الذكاء الاصطناعي من نوع التدريب بدأ يتحول إلى الطلب على الاستدلال، وأن الطلب على الذاكرة يدخل مرحلة توسع أسي. يعتمد طلب الذاكرة في سيناريو الاستدلال على دالة متعددة المتغيرات تشمل عدد المستخدمين، ومدة المشاركة، وتعقيد مهام الذكاء الاصطناعي، واستهلاك كلمات الاستدلال، مما يعني أن الطلب قد ينمو بمئات الأضعاف خلال السنوات الخمس القادمة.

الطبقة الثانية: ضغط السعة والمرونة في العرض. أدى التوسع الكبير في إنتاج الـ HBM إلى استهلاك قدر كبير من سعة تصنيع الرقائق المتقدمة، مما ضغط على العرض الفعال للـ DRAM التقليدي. بعد دورة هبوط سابقة، أصبح قرار الاستثمار في رأس المال أكثر حذرًا، وتحتاج إضافة السعة الجديدة من 12 إلى 18 شهرًا. يتوقع Zhou Zhengang، نائب رئيس شركة IDC China، أن تستمر دورة ارتفاع أسعار التخزين حتى عام 2026، وربما تمتد حتى 2027 أو 2028.

الطبقة الثالثة: إعادة توزيع السيطرة على التسعير. مع توقيع مزودي الخدمات السحابية على اتفاقيات طويلة الأمد وتثبيت الأسعار، تظهر أسعار الـ DRAM بشكل عام ميزة "سهل الارتفاع وصعب الانخفاض" في 2026. كما أن إطار التسعير السنوي للـ HBM يواجه إعادة هيكلة جذرية، ومن المتوقع أن تتجاوز الزيادات في أسعار العقود في مفاوضات 2027 التوقعات السوقية السابقة. أوضح تقرير TrendForce أن الشركات المصنعة ستقوم بموازنة تخصيص السعة بشكل ديناميكي بناءً على أرباح الـ HBM والـ DRAM التقليدي.

هذه الهيكلية الثلاثية تتفاعل مع بعضها، وتحدد خصائص الدورة الخارقة الحالية: فهي ليست مجرد انتعاش يقوده الطلب من جانب واحد، بل نوع من "الازدهار المنضبط" المقيد بقيود العرض. تسعى الشركات المصنعة لتحقيق أقصى قدر من الأرباح، وتحتفظ بالسعة الحالية بدلاً من كسرها، مما يميز استدامة واستقرار هذه الدورة عن دورات التخزين التقليدية التي تتسم بـ "الازدهار-الفائض-الانهيار".

الخاتمة: التوتر الداخلي للدورة الخارقة

تُظهر نتائج الربع الأول من 2026 لشركة سامسونج بشكل واضح أن دورة الذاكرة الخارقة للذكاء الاصطناعي قد وصلت إلى ذروتها — إيرادات وأرباح قياسية، نمو مضاعف، وتوسع في شحنات الـ HBM بثلاثة أضعاف. لكن، وراء هذه الأرقام المبهرة، يكشف التصريح خلال مؤتمر الاتصال المالي عن أن "ربحية الـ DRAM التقليدي أعلى من الـ HBM" حاليًا، عن وجود توتر داخلي غير مرئي في سرد الدورة الخارقة.

هذا التوتر يظهر على عدة مستويات: التفاوت في هيكلية الربح بين الـ DRAM التقليدي و الـ HBM، تأخر آلية التسعير السنوية للـ HBM، المنافسة المستمرة بين سامسونج وSK Hynix في الحصة السوقية، والصراع بين أرباح الذكاء الاصطناعي وتوزيع الأرباح الداخلي. هذه التوترات ليست نفيًا للدورة الخارقة، بل هي مفاتيح لفهم خصائصها الفريدة.

من منظور الاستثمار، يُعد تقييم 005930 في الوقت الحالي في مرحلة مهمة من التحول. بعد أن يستوعب السوق النمو الهائل في الأرباح، ستتحول التركيزات إلى مدى صحة واستدامة هيكلية الأرباح — هل يمكن لعقود الـ HBM أن تتعافى في 2027، وهل يمكن حل مخاطر العمالة بشكل مؤسسي، وهل يمكن تحقيق اختراق في حصة الـ HBM؟ إن تطور هذه المتغيرات سيحدد ما إذا كانت سامسونج ستتمكن من الانتقال من "مستفيد من الدورة" إلى "قائد هيكلي" في دورة الذاكرة الخارقة للذكاء الاصطناعي.