اختبار الحوكمة: اختبار اللامركزية للعملات الرقمية بموجب قانون CLARITY

المؤلف: فايديك مندلوى؛ المصدر: توكن ديستاش؛ الترجمة: شو، كوينتل فاينانس

قبل الأسبوع الماضي مباشرة، إذا سألت عشرة محامين عن ما إذا كانت إيثريوم تنتمي إلى الأوراق المالية أم إلى السلع الأساسية، كانت الإجابات تصل إلى اثني عشر نوعًا، وفي النهاية ستتلقى فاتورة استشارة بقيمة خمسين ألف دولار. هذه هي الحالة الحقيقية التي يواجهها قطاع العملات المشفرة في الولايات المتحدة منذ زمن.

الهيئات التنظيمية تتردد في إصدار قواعد واضحة، ثم بعد ذلك تستخدم تفسيراتها اللاحقة لرفع دعاوى بزعم عدم الامتثال، مما يضع الصناعة بأكملها في وضعية غموض وعدم وضوح القواعد التي يمكن الاعتماد عليها.

خلال فترة إدارة غاري غينسلر للجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، أطلقت هذه الهيئة 88 إجراءً قانونيًا ضد مشاريع التشفير، 92% منها كانت بسبب انتهاكات تتعلق بعدم إتمام التسجيل. بمعنى آخر، تعرض العديد من الشركات للعقوبات فقط لأنها لم تلتزم بأطر تنظيمية لم يتم تحديدها بوضوح من قبل الجهات التنظيمية.

هذه الممارسة سخيفة للغاية، والجميع في الصناعة يدرك ذلك، لكنهم عاجزون عن فعل شيء — الحل الوحيد للخروج من هذا الوضع هو الانسحاب من السوق الأمريكية.

لكن الأسبوع الماضي، حدث تحول في الوضع، حيث صوت مجلس الشيوخ الأمريكي في لجنة البنوك على مشروع قانون "كلاريتي" بموافقة 15 صوتًا مقابل 9 أصوات معارضة. وقالت السيناتورة إليزابيث وارن إن هذا القانون يقوض النظام القانوني للأوراق المالية الذي تأسس منذ عام 1929. كلامها جزئياً صحيح: فمشروع القانون استوعب بشكل كبير آراء جميع الأطراف في الصناعة، لكن مثل هذا الاختراق المنهجي كان من المفترض أن يتم تنفيذه قبل سنوات.

ما الذي أحدثه مشروع قانون "كلاريتي" من تغييرات جوهرية؟ إنه وضع معيارًا قابلًا للتطبيق لتحديد ما إذا كانت الرموز تنتمي إلى الأوراق المالية أم إلى السلع الأساسية.

جميع الرموز في المرحلة الأولية تُعتبر بشكل افتراضي أوراق مالية. إذا قام المشروع بجمع التمويل من خلال بيع الرموز، ووعد باستخدام هذه الأموال في بناء المشروع، فإن ذلك يُعد بمثابة عقد استثمار وفقًا لقانون هوي، ويخضع مباشرة لرقابة هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية. هذا القاعدة موجودة منذ ظهور نماذج جمع التمويل في صناعة التشفير، ولم تتغير.

الاختراق الحقيقي في اللوائح الجديدة هو: الآن أصبح للمشاريع مسار للانتقال إلى تصنيف قانوني أكثر توافقًا. وقد أنشأ القانون معيارًا ناضجًا لتحديد حالة الشبكة: إذا كانت شبكة عامة تعمل بمصدر مفتوح، وتعمل وفق قواعد شفافة محددة، ولا يملك أي شخص أو مجموعة أكثر من 20% من إجمالي الرموز، يمكن للمشروع تقديم طلب إلى SEC لإثبات أنه وصل إلى مستوى اللامركزية الكافية وخضع للمراجعة.

إذا لم ترد SEC خلال 60 يومًا، يمكن إعادة تصنيف الرمز كسلعة رقمية، وتنتقل السلطة التنظيمية من SEC إلى لجنة تداول السلع الآجلة الأمريكية (CFTC).

نقل السلطة التنظيمية من SEC إلى CFTC له أهمية كبيرة، حيث تختلف أنماط الرقابة بين الهيئتين بشكل جذري. SEC تعتبر الرموز أوراق مالية وتطلب إتمام التسجيل الكامل، والكشف عن المعلومات بشكل مفصل، والامتثال لتقارير مالية مستمرة؛ بينما CFTC تعتبر الرموز سلعًا مثل النفط والقمح، وتتمتع بمعايير تنظيم أكثر مرونة وتكاليف امتثال أقل، مع التركيز على ضمان سوق عادلة، وليس تقييد المشاركين في السوق. أي مشروع يخضع لمراجعة لامركزية، ستنخفض تكاليف الامتثال اليومي بشكل كبير.

يُمنح المشروع فترة انتقالية مدتها أربع سنوات لإتمام التحول. يمكن للفريق تقديم بيان إلى SEC يوضح خطته لتحقيق معايير الشبكة الناضجة خلال أربع سنوات؛ طالما استمر في تعزيز اللامركزية بشكل تدريجي، يمكنه الاستفادة من إعفاء مؤقت من الرقابة. لكن إذا لم يحقق معايير اللامركزية بعد أربع سنوات، يُلغى هذا الإعفاء، ويُعاد تصنيف المشروع ليخضع لقوانين الأوراق المالية بالكامل، مع متطلبات كشف معلومات أكثر صرامة من المرحلة الأولى.

بالنظر إلى قانون "جينياس" الذي أُسنِد رسميًا العام الماضي، فإن الولايات المتحدة أنشأت لأول مرة نظامًا كاملًا لتنظيم الأصول الرقمية: فهناك قوانين واضحة بشأن احتياطيات العملات المستقرة، وتصاريح التشغيل، والجهات المصدرة؛ كما أن هناك معايير واضحة لتصنيف الرموز، بحيث يُحدد ما إذا كانت تخضع لرقابة SEC أو CFTC، والمعيار الرئيسي هو حد 20% لتركز حيازة الرموز. والأثر الحقيقي لهذا التنظيم على المشاريع القائمة والمشاريع الجديدة هو ما يستحق الدراسة بعمق.

نموذج إصدار المشاريع الصغيرة لم يعد ممكنًا

الأصول الرقمية الرائدة لا تواجه أي مشكلة في اجتياز هذا الاختبار. بيتكوين لا يوجد بها أي جهة تملك أكثر من 20% من الحيازة، وتُعتبر منذ سنوات سلعة؛ أما إيثريوم، بعد عملية الدمج، لديها أكثر من 1.07 مليون عقدة تحقق، وهي أكثر الشبكات الذكية توزيعًا للبنية التحتية.

وفي بيان التفسير المشترك الصادر في مارس 2026 من SEC و CFTC، تم تصنيف 18 نوعًا من الرموز رسميًا على أنها سلع رقمية، من بينها بيتكوين، إيثريوم، سولانا، XRP، كاردانو، تشين لينك، وأفالانش. يمكن للمستثمرين الذين يمتلكون هذه الأصول أن يطمئنوا، إذ إن تصنيفها التنظيمي قد تم تحديده، وهي ضمن فئة السلع.

أما المشاريع غير المدرجة في القائمة فهي في وضع صعب. على سبيل المثال، سولانا، رغم تصنيفها ضمن قائمة السلع، لا تزال في منطقة رمادية تنظيمية، حيث يعتمد التصنيف على تفسيرات الهيئات التنظيمية فقط.

هذه التفسيرات الرسمية ليست قوانين، بل تفسيرات رسمية من الهيئتين، ولها تأثير سوقي ويمكن أن تؤثر على اتجاهات السوق، لكنها ليست ذات قوة قانونية رسمية. يمكن للرئيس القادم للSEC إصدار تفسيرات جديدة مباشرة، دون الحاجة لموافقة الكونغرس، مما قد يغير تصنيف سولانا بسرعة.

أما الفرق التي لم تصدر رموزًا بعد، فهي بحاجة إلى الحذر الشديد. وفقًا لهذا القانون، تُعتبر جميع الرموز الجديدة بشكل افتراضي أوراق مالية، وإذا أرادت الخروج من نطاق تنظيم الأوراق المالية، عليها أن تقدم تقارير كشف، ووثائق قانونية، وتقارير تشغيل نصف سنوية على مدى سنوات، وأن تصل تدريجيًا إلى معايير اللامركزية.

على سبيل المثال، حاول مشروع Hiro Systems أن يمر عبر كامل إجراءات التسجيل الحالية لهيئة الأوراق المالية، لكن التكاليف التي تكبدها، والتي تتضمن الامتثال القانوني والدفاع القانوني، تجاوزت 15 مليون دولار، وتجاوزت حتى إجمالي التمويل الذي جمعه المشروع.

وهذا يوضح التكاليف الحقيقية للامتثال في ظل التنظيم الجديد. على الرغم من أن القانون يمنح استثناءً يصل إلى 50 مليون دولار من التمويل خلال فترة الانتقال، إلا أن بناء النظام القانوني الكامل المطلوب لهذا الاستثناء مكلف جدًا، وغالبًا ما يكون متاحًا فقط للمشاريع ذات التمويل الكبير وفريق قانوني محترف.

وهذا يعني أن الفرق الصغيرة، التي تفتقر إلى دعم رأس المال المؤسسي، ستجد صعوبة بالغة في اجتياز هذا الاختبار. النموذج الجماهيري لإيثريوم، الذي قام على مشاركة المجتمع، وجمع 18 مليون دولار بدون رقابة، أصبح الآن غير قانوني تمامًا، وتوقف تمامًا.

الملاذ الآمن لـ DeFi على وشك الانتهاء

قواعد تصنيف الرموز كسلع، ومعايير اللامركزية، كانت محور النقاش، لكن المادة 309 و 409 من القانون، التي تتعلق بمطورين التمويل اللامركزي (DeFi) ووجود ملاذ آمن لهم، ربما تكون جوهر القانون كله.

ينص القانون على أن مطورين العقود الذكية، وعمال التحقق، والمطورين للمحافظ الذاتية، لا يُعتبرون وسطاء ماليين، ولا يحتاجون إلى ترخيص وسيط، ولا يُعتبرون مزودي خدمات تحويل الأموال، ولا يجوز للجهات التنظيمية أن تلاحقهم بناءً على ذلك. الكود نفسه لا يساوي حجز الأصول، وهذا مبدأ أصبح مكتوبًا رسميًا في نص القانون.

هذه الميزة جاءت بعد قضية Roman Storm. Storm طور أداة Tornado Cash لخلط العملات في بيئة إيثريوم، وهو لا يملك أموال المستخدمين، ولا يمكنه تجميد أو عكس المعاملات، وليس لديه القدرة على إيقاف البروتوكول، والكود مفتوح المصدر ويعمل بشكل مستقل. ومع ذلك، في أغسطس 2025، أدانته الحكومة الأمريكية بتهمة تشغيل خدمة تحويل أموال غير مرخصة، والسبب هو أن القانون لم يكن واضحًا في ذلك الوقت في التمييز بين تطوير البرمجيات وإدارة خدمات التحويل المالي.

لكن هناك ثغرة كبيرة في هذا المبدأ. خلال التصويت، أُدخلت تعديلات مؤقتة تنص على أن المطورين لا يزالون بحاجة إلى الخضوع للرقابة إذا كانت هناك سيطرة فعلية على البروتوكول، سواء عبر اتفاقات، أو تعاون، أو تفاهمات سرية.

وهذا يعني أن، في بروتوكولات مثل Aave و Compound، حيث يشارك حاملو الرموز في اقتراحات التحديثات، واتخاذ قرارات الصناديق، يمكن أن يُعتبر ذلك تعاونًا، وبالتالي يُفقد المطورون الحاصلون على رموز المشاركة في هذه العمليات حماية الملاذ الآمن.

الملاذ الآمن يغطي فقط البنية التحتية الأساسية، والعقود الذكية، وعمال التحقق، وأصحاب العقد، ولا يشمل واجهات المستخدم الأمامية. وغالبًا، لا يتفاعل المستخدمون مباشرة مع العقود الذكية، بل يستخدمون واجهات مثل Uniswap أو Aave. وإذا اعتبرت الجهات التنظيمية أن تشغيل هذه الواجهات يُعد تقديم خدمات مالية، فإن الملاذ الآمن لن يحمي سوى الكود الأساسي، ولن يغطي التطبيقات التي يستخدمها المستخدمون، مما قد يفتح باب نزاعات تنظيمية كبيرة في مجال DeFi.

قال جاك تشيرفينسكي، رئيس مركز السياسات في Hyperliquid: "إذا لم تتوافق هذه القانون مع بيئة التمويل اللامركزي، ففقدت أهميتها." وهذا صحيح، إذ إن النص الحالي، إن لم يُعدّل، فإن الملاذ الآمن يقتصر على حماية حقوق المطورين على الورق، ويظل يحمل مخاطر تنظيمية كبيرة في التطبيق العملي.

كما اقترحت وارن إدخال تعديل يمنح وزارة الخزانة الأمريكية صلاحية فرض عقوبات على بروتوكولات DeFi، مستنسخةً إجراءات حظر Tornado Cash في 2022. لكن هذا التعديل لم يُصوت عليه، حيث صوتت 11 ضد و13 مع، ورفضه جميع أعضاء الحزب الجمهوري.

حتى الآن، لا توجد قوانين واضحة تسمح للسلطات بمعاقبة البرمجيات مفتوحة المصدر التي لا يوجد لها جهة تحكم فعلية، وسيؤدي هذا الخلاف حتمًا إلى نزاعات قضائية. وفي النهاية، يمكن لفريق الدفاع عن بروتوكولات DeFi أن يستشهد بنتائج التصويت هذه كدليل على أن الكونغرس ناقش الموضوع بشكل كامل، ورفض منح وزارة الخزانة صلاحية فرض مثل هذه العقوبات. وسيكون تصويت فشل التعديل هذا أساسًا قانونيًا هامًا للدفاع عن الصناعة.

إعادة تشكيل موازين القوى: الفائزون والاتجاهات المستقبلية

أكبر المستفيدين من تطبيق هذا القانون هم المؤسسات المصرفية التقليدية. لقد ألغى مشروع قانون "كلاريتي" معايير المحاسبة SAB 121، التي كانت تفرض على المؤسسات المالية إدراج أصول عملائها المشفرة ضمن أصولها وخصومها، وهو ما كان عائقًا رئيسيًا أمام دخول البنوك إلى سوق إدارة الأصول المشفرة.

الآن، يمكن للمؤسسات المالية الكبرى أن تمتلك بشكل قانوني بيتكوين، إيثريوم، وغيرها، دون أن تؤثر على مؤشرات رأس المال الكافية لديها. كما أن منصات الحفظ المؤسسية مثل BitGo و Anchorage، أصبحت قادرة على تقديم خدمات الوساطة والتسوية، بعد أن تخلصت من محدودية تخزين الأصول فقط، واستفادت من وجود أساس قانوني كامل.

كما أن سوق توكين الأصول على وشك أن يشهد انطلاقًا حقيقيًا. التوقعات لحجم سوق الأصول المرقمنة بحلول عام 2030 تتراوح بين 2 تريليون و30 تريليون دولار. السوق التي كانت دائمًا تتسم بحجم تريليوني، لم تكن قادرة على التحقق بسبب نقص قنوات تداول قانونية. لكن "كلاريتي" أزال هذا العائق، وخلق جسرًا قانونيًا يربط بين رأس مال المؤسسات التقليدية وسوق الأصول على السلسلة، ويفتح أبواب التمويل.

وأهم تحول يجب مراقبته هو التفاعل بين هذا القانون وقانون "جينياس". فالقوانين المتعلقة بالعملات المستقرة تحظر بشكل صريح الحصول على عوائد سلبية من خلال الاحتفاظ بها، بحيث لم يعد بإمكان المستثمرين وضع USDC في البورصات وانتظار عائد سنوي 5%. الآن، لتحقيق الأرباح، يجب المشاركة النشطة في البيئة، مثل قفل الرموز، أو المشاركة في حوكمة الشبكة، أو توفير السيولة.

وهذا يعني أن مئات المليارات من الأموال غير المستخدمة، تتدفق بشكل مستمر إلى بروتوكولات DeFi مثل Pendle و Morpho و Maple Finance. لم يقصد المشرعون دفع الأموال بشكل كبير إلى سوق DeFi، لكن من خلال حظر العوائد السلبية غير المجازية، أدى ذلك إلى هجرة رأس المال بشكل غير متوقع.

مقارنة مع الفوضى التنظيمية في العقد الماضي، فإن "كلاريتي" يمثل خطوة كبيرة للأمام. فالسابق، كانت الصناعة غارقة في الضباب القانوني، وكانت الهيئات التنظيمية تعتمد على الدعاوى القضائية للسيطرة على السوق، بدلاً من وضع قواعد واضحة. لكن، من الواضح أن هذا القانون يحمل في طياته مصالح الشركات الكبرى، ويظهر بصمات واضحة لصناعة قديمة.

التكاليف العالية للامتثال، وفترة الانتقال الأربع سنوات، والنظام القانوني الكامل المطلوب، كلها عوائق تميل لصالح المشاريع ذات التمويل الكبير، وفريق قانوني محترف. بالنسبة لمنصات مثل Coinbase، فإن هذا الإطار التنظيمي هو ما كانت تسعى إليه دائمًا؛ لكنه يفرض على المشاريع الناشئة أن تتعامل معه قبل أن تدخل السوق، دون أن يكون لها صوت في صياغته.

وهكذا، يبقى السؤال: هل كان من المفترض أن تتجه صناعة التشفير نحو هذا النموذج من التنظيم؟ لا أحد يملك إجابة حاسمة بعد.