تأثير العملات المستقرة على النظام النقدي والمالي الدولي

المؤلفون | إينياكي ألداسورو، جون فروست، و هيرو إتو

المصدر | بنك التسويات الدولية (BIS)

الترجمة | مار يايمون

في مايو 2026، أصدر بنك التسويات الدولية (BIS) ورقة عمل بعنوان "تأثير العملات المستقرة على النظام النقدي والمالي الدولي". حللت الدراسة بشكل منهجي كيف تعيد العملات المستقرة تشكيل النظام النقدي الدولي، وتؤثر بشكل عميق على سيادة العملات في الأسواق الناشئة والاقتصادات النامية. استنادًا إلى إطار نظري لوظائف العملة الدولية، أشار المؤلفون إلى أن العملات المستقرة المرتبطة بالدولار حاليًا تحتل مكانة مهيمنة مطلقة، وقد تعزز بدلاً من تقويض الهيمنة الأمريكية على الدولار. من خلال بناء ثلاثة سيناريوهات: "التطبيقات النادرة"، "التحول إلى الدولار الرقمي"، و"دمج العملات المستقرة المحلية"، توفر الدراسة رؤى لفهم التأثيرات المعقدة للعملات المستقرة على سيادة العملة، تدفقات رأس المال، والاستقرار المالي. قامت معهد التكنولوجيا المالية في جامعة الشعب الصيني بترجمة هذا البحث.

مقدمة

نظام العملة الدولية يمر بنقطة حاسمة في تاريخه. على مدى أكثر من سبعين عامًا، ظل الدولار يحتل المركز القيادي بفضل شبكات التأثير الخارجي (network effects) العميقة، والأسواق المالية ذات السيولة العالية، والبنية المؤسساتية القوية، مما جعله يحتكر النظام النقدي الدولي. رغم التوقعات المتكررة بانتهاء الهيمنة الأمريكية على الدولار، إلا أن هذا الموقع لا يزال ثابتًا حتى الآن.

ومع ذلك، فإن بزوغ التمويل الرقمي، خاصة الانتشار السريع للعملات المستقرة، يضيف قوى جديدة قد تعيد تشكيل النظام النقدي العالمي. العملات المستقرة هي رموز رقمية تصدرها جهات خاصة، وتهدف إلى الحفاظ على قيمة مستقرة نسبياً مقارنة بأصل مرجعي (غالبًا عملة سيادية). منذ ظهورها لأول مرة في 2014، تطورت العملات المستقرة من أدوات مخصصة لمتداولي العملات المشفرة إلى ظاهرة عالمية بقيمة سوقية تتجاوز 300 مليار دولار في 2026. والأهم من ذلك، أن حوالي 98% من قيمة العملات المستقرة مقومة بالدولار، مما يعني أنها في المدى القصير ليست تحديًا بل تعزز من مكانة الدولار الحالية.

المساهمة الأساسية لهذه الدراسة تكمن في ربط مجالين أكاديميين كانا يتطوران بشكل مستقل: الأول حول العملات الرقمية والأصول المشفرة، مع التركيز على البنية التقنية، مخاطر الاستقرار المالي، والإطار التنظيمي؛ والثاني حول نظريات المنافسة على العملة الدولية، التي تحلل عوامل تحديد مكانة العملة الاحتياطية، استخدام العملة الحاملة، وديناميات المناطق النقدية. من خلال دمج هذين المنظورين، تهدف الدراسة إلى كشف كيف تتفاعل الابتكارات التقنية في أنظمة الدفع مع القوى العميقة التي تشكل النظام النقدي الدولي.

بالنسبة للأسواق الناشئة والاقتصادات النامية، فإن التحديات التي تفرضها العملات المستقرة عميقة بشكل خاص. فهي قد تقلل من تكاليف المدفوعات عبر الحدود، وتعزز الشمول المالي، لكنها قد تضعف سيادة العملة، وتزيد من صعوبة إدارة تدفقات رأس المال.

مقدمة عن العملات المستقرة

العملات المستقرة هي رموز مشفرة تصدر وتُنقل على دفاتر حسابات موزعة خاصة، وغالبًا تعمل على شبكات بلوكشين عامة وبدون إذن. بخلاف الأصول المشفرة مثل البيتكوين أو الإيثيريوم، التي لا مسؤول عنها، فإن العملات المستقرة لها جهة إصدار واضحة مسؤولة عن "صك" وإلغاء إصدار الرموز، وتحتفظ باحتياطيات مقابلة. أكثر العملات المستقرة انتشارًا حاليًا هي Tether (USDT) وUSD Coin (USDC)، اللتان تسيطران معًا على الجزء الأكبر من السوق.

من حيث آلية العمل، تعتمد معظم العملات المستقرة على نموذج "الضمانة النقدية": جهة قانونية معترف بها تصدر الرموز بعد استلام الأموال، وتعد بالاسترداد بالقيمة الاسمية مقابل العملة المرجعية. يدعم استقرارها ثلاثة عناصر: وعد واضح بالاسترداد بالنقد، آلية لضمان تداول الرموز بالقرب من قيمتها الاسمية في السوق الثانوية (مشابه لصناديق المؤشرات المتداولة ETF)، واحتياطيات من أصول عالية الجودة وذات سيولة عالية. عمليًا، تلتزم العملات المستقرة الرائدة بالدولار بتعهد الاسترداد بالقيمة الاسمية، لكن مستوى الشفافية يختلف، وتكرار الإفصاح عن الاحتياطيات ومدى التدقيق المستقل يختلف بشكل كبير.

بالنسبة لمكونات الاحتياطيات، غالبًا ما تمتلك العملات المستقرة الأمريكية سندات حكومية أمريكية، واتفاقيات إعادة شراء عكسية، وسندات نقدية. على سبيل المثال، تستثمر Tether حاليًا جزءًا كبيرًا من احتياطياتها في سندات الخزانة الأمريكية، بينما تمتلك Circle (USDC) سندات وأذونات إعادة شراء ليليّة. ومع ذلك، تظل مسألة الشفافية قائمة، حيث يقتصر بعض المصدرين على تقديم تقارير "شهادة" بدلاً من بيانات مالية مدققة، وتنسيقات الإفصاح غير موحدة، مما يصعب على الخارج تقييم جودة وملاءة الاحتياطيات بدقة.

تُستخدم العملات المستقرة حاليًا بشكل رئيسي داخل منظومة التشفير، كوسيلة تسوية في البورصات المركزية واللامركزية. ومع ذلك، فإن الحقيقة التي غالبًا ما تُغفل هي أن معظم المعاملات على السلسلة تتم بشكل آلي، بما يشمل التداول عالي التردد، والتحويلات داخل البورصات، وتنفيذ عمليات التحكيم بواسطة روبوتات. بعد تعديل البيانات لإزالة هذه العوامل، يكون حجم التداول الحقيقي للعملات المستقرة حوالي 1% من البيانات غير المعدلة، وأن حجم المعاملات بالتجزئة (أقل من 250 دولارًا) لا يتجاوز 0.4% إلى 0.9%. هذا يتناقض بشكل واضح مع الادعاءات بأن العملات المستقرة تُستخدم على نطاق واسع للتحويلات المالية.

ومع ذلك، فإن استخدام العملات المستقرة في المدفوعات عبر الحدود قد شهد نموًا، خاصة في القطاعات التي تتسم بالبطء أو التكاليف العالية في أنشطة الوكالة التقليدية. منذ 2022، تجاوزت تدفقات العملات المستقرة بالدولار عبر الحدود أحيانًا تدفقات البيتكوين والإيثيريوم، مع تفوق المنطقة الآسيوية والمحيط الهادئ من حيث الحجم، بينما تمثل نسبة أكبر من الحجم النسبي في أفريقيا، الشرق الأوسط، وأمريكا اللاتينية. من الجدير بالذكر أن التضخم المرتفع وتقلبات سعر الصرف هي من العوامل الدافعة لاعتماد العملات المستقرة على مستوى الدول، وهو ما يتوافق مع مفهوم "الهيمنة المالية" في نظرية العملة الدولية.

وفي المستقبل، مع تطور التوكنيزيشن، يمكن أن تُستخدم العملات المستقرة لشراء أصول رقمية، وتنفيذ تسويات مرتبطة بالعقود الذكية، وغيرها. لكن الاعتماد الواسع عليها لا يزال مرهونًا بالوضوح التنظيمي، والتشغيل البيني مع الأنظمة التقليدية، والمنافسة من ودائع التوكن أو العملات الرقمية للبنك المركزي (CBDC).

العملات المستقرة والوظائف النقدية الدولية

لتقييم كيف يمكن أن تعيد العملات المستقرة تشكيل النظام النقدي الدولي، اعتمدت الدراسة على إطار كلاسيكي اقترحه Cohen (1971) وKenen (1983). يتضمن هذا الإطار بعدين: الوظائف الثلاثة للعملة (وحدة الحساب، وسيط التبادل، ووسيلة حفظ القيمة) ونوع المستخدمين (القطاع الخاص، والقطاع الرسمي)، مما ينتج عنه ستة استخدامات محددة للعملة الدولية.

من خلال مؤشرات قابلة للملاحظة، يتضح أن الدولار يتفوق بشكل ساحق على جميع الأبعاد الستة: يظهر في حوالي 90% من معاملات الصرف الأجنبي، ويشكل حوالي 60% من ديون البنوك عبر الحدود، ونحو نصف الأوراق المالية الدولية، وأكثر من نصف احتياطيات العملات الأجنبية الرسمية، ويحتل حصة كبيرة في تسعير التجارة، ورسائل الدفع عبر نظام سويفت، والمعاملات بالمشتقات المالية. هذا الموقع المهيمن يتجاوز بكثير ما يمكن تفسيره بحجم الاقتصاد الأمريكي، ويعكس تأثير الشبكة الخارجي القوي، وفوائد الحجم المتزايد.

تختلف درجة تأثير العملات المستقرة على الوظائف النقدية الدولية. في الأسواق الناشئة، من المرجح أن تكون وظيفة حفظ القيمة هي نقطة الدخول الأولى. في ظل التضخم المرتفع وتقلبات سعر الصرف، يكون الدافع الرئيسي للمقيمين لاستخدام العملات المستقرة المرتبطة بالدولار هو الحفاظ على القيمة، وليس تسعير التجارة أو المدفوعات اليومية. تدعم الأدلة التجريبية هذا التقييم: حيث يرتبط اعتماد العملات المستقرة ارتباطًا وثيقًا بعدم الاستقرار الكلي. يلي ذلك وظيفة وسيط التبادل، على الرغم من أن حجمها حاليًا منخفض، إلا أن قدرة العملات المستقرة على توفير تسوية فورية على مدار 24 ساعة ودمج العقود الذكية تجعلها جذابة في مجالات التحويلات، والتجارة الإلكترونية، والمدفوعات بين الشركات. أما وظيفة وحدة الحساب، فهي تواجه أعلى حواجز الدخول، لأنها متجذرة في علاقات تجارية طويلة الأمد، وأسعار السلع الأساسية، وممارسات التحوط للعملات.

أما الوظيفة الرسمية، فهي أقل عرضة للتأثر المباشر من قبل العملات المستقرة على المدى القصير. فالبنك المركزي نادرًا ما يستخدم العملات المستقرة رسميًا. ومع ذلك، فإن اعتماد القطاع الخاص بشكل كبير على العملات المستقرة المرتبطة بالدولار قد يقيد بشكل غير مباشر خيارات السياسة النقدية: فعندما يستطيع المقيمون تحويل مدخراتهم بسرعة إلى العملات المستقرة المرتبطة بالدولار عند تدهور العملة المحلية، فإن استقلالية السياسة النقدية للبنك المركزي تتآكل، وتصبح إدارة تدفقات رأس المال أكثر صعوبة، وتفقد أدوات إدارة سعر الصرف فعاليتها. وفي الحالات القصوى، قد يُضطر الحكام إلى الاعتراف رسميًا بـ"الدولرة الفعلية" عبر العملات المستقرة.

التحول نحو الدولار عبر العملات المستقرة يختلف عن الدولرة التقليدية بعدة نواحٍ رئيسية: أولاً، مستوى الدخول أقل — إذ يمكن الحصول على العملات المستقرة عبر البورصات أو التحويلات المباشرة دون الحاجة إلى حسابات بنكية خارجية؛ ثانيًا، الوسيلة أكثر سهولة — إذ يكفي هاتف ذكي، ويمكن أن يتجاوز النظام المصرفي المحلي والقيود على رأس المال؛ ثالثًا، المراقبة أصعب — فالمعاملات على السلسلة ذات هوية مجهولة أقل وضوحًا للمراقبين مقارنة بالنظام المصرفي. هذه الخصائص تعني أن الدولرة عبر العملات المستقرة قد تتقدم بسرعة أكبر، وتكون أصعب في التراجع.

آفاق الاستخدام المستقبلي للعملات المستقرة

السيناريو الأول: التطبيق النادر (niche adoption)

في هذا السيناريو، تظل العملات المستقرة داخل منظومة التشفير، وتستخدم كأداة تسوية على السلسلة، مع محدودية في الانتشار في الاقتصاد الحقيقي. على الرغم من وجود بعض الاستخدامات كوسيلة حفظ قيمة خارجية في دول ذات تضخم مرتفع، إلا أن المدفوعات اليومية لا تزال تتم بالعملة المحلية. تتعرض الثقة العامة بين الحين والآخر لهجمات إلكترونية، أو فقدان الربط، أو حالات سحب غير منتظمة. توجد بعض التسريبات في تدفقات رأس المال نتيجة التدابير الرقابية، لكنها تظل صغيرة مقارنةً بحجم الحسابات الدولية، وتحتفظ البنوك المركزية بسيطرة ذات معنى على السياسات. المخاطر على الاستقرار المالي تظل محصورة في منظومة التشفير. النهج السياسي المضمن في هذا السيناريو هو "تنظيم خفيف"، يركز على حماية المستهلك والامتثال لمكافحة غسيل الأموال، وليس على تنظيم النظام بشكل شامل.

السيناريو الثاني: التحول إلى الدولار الرقمي (digital dollarisation)

يتصور هذا السيناريو أن العملات المستقرة المرتبطة بالدولار ستصبح بسرعة البنية التحتية الفعلية للمدفوعات عبر الحدود في العديد من الأسواق الناشئة، وتنتشر بسرعة إلى التسعير المحلي والتسوية. تؤدي تأثيرات الشبكة إلى اعتماد متزايد في قنوات التحويلات والمنصات التجارية عبر الحدود، ويبدأ كبار التجار في تقديم عروض أسعار مباشرة بالعملات المستقرة المرتبطة بالدولار. لا ترفض البنوك المحلية هذا التحول، بل تقدم خدمات إيداع وسحب، وحتى منتجات ادخار مقومة بالعملات المستقرة، مما يسرع من عملية الدولارنة. يزداد القطاع الخاص في التعاقدات والفواتير والميزانيات المقومة بـ"الدولار المشفر".

هذا السيناريو له تأثيرات عميقة على الاقتصاد الكلي والاستقرار المالي. تفقد السياسة النقدية قدرتها على التأثير، إذ أن تغيرات أسعار الفائدة تؤثر فقط على أجزاء صغيرة من النشاط الاقتصادي. يتم توجيه المدخرات نحو سندات الخزانة الأمريكية بدلاً من دعم الإقراض المحلي، مما يعيق تطور الأسواق المالية المحلية. توفر العملات المستقرة قناة على مدار الساعة لتهرب من القيود على العملات الأجنبية، وتفشل المقاييس التقليدية للمراقبة، وتصبح إدارة تدفقات رأس المال أكثر صعوبة. تتراكم الشركات ديونًا كبيرة من العملات المستقرة المرتبطة بالدولار، وإذا حدثت مشكلة في أحد المصدرين الرئيسيين، فإن الذعر سينتقل مباشرة إلى الأسواق الناشئة، مما يزيد من مخاطر الاستقرار المالي. تظهر الأدلة أن زيادة تدفقات العملات المستقرة مرتبطة بشكل ملحوظ بانحرافات سعر الصرف، وتراجع العملة المحلية، وانحرافات عن تعادل الفائدة.

السيناريو الثالث: دمج العملات المستقرة المحلية (domestic stablecoin integration)

في هذا السيناريو، تصدر بنوك، وشركات تكنولوجيا مالية، أو بنية أساسية للسوق المالية عملات مستقرة محلية، وتتم عمليات التبادل مع أنظمة الدفع السريع الوطنية، والعملات الرقمية للبنك المركزي (CBDC)، أو الاحتياطيات المركزية المرقمنة. يتم عزل الاحتياطيات بشكل صارم — وتودع في احتياطيات البنك المركزي، أو ودائع بنكية، أو أوراق مالية حكومية قصيرة الأجل. إذا كانت الاحتياطيات مملوكة على شكل سندات حكومية محلية، فإن إصدار العملات المستقرة المحلية يمكن أن يدعم الطلب على الديون السيادية، ويحتفظ بالمدخرات داخل النظام المالي الوطني.

تكون الآثار الكلية لهذا السيناريو أقل حدة من التحول إلى الدولار الرقمي، مع تحسين كفاءة المدفوعات، وربما تعزيز الشمول المالي. ومع ذلك، فإن النظام المصرفي يواجه ضغوطًا هيكلية — حيث تتجه الودائع الجارية نحو العملات المستقرة، مما يقلل من هامش الفائدة الصافي، وقد يدفع النظام المالي نحو نموذج "البنك الضيق". بالإضافة إلى ذلك، إذا تمكن المستخدمون من تحويل العملات المستقرة المحلية إلى العملات المستقرة الأجنبية عبر البورصات اللامركزية أو الجسور بين السلاسل، فقد تفقد القيود على رأس المال فعاليتها.

الخلاصة

مستقبل تطور العملات المستقرة سيتشكل من خلال تبني التكنولوجيا، وخيارات التنظيم في المناطق القضائية الرئيسية، والتنافس مع أشكال العملات الرقمية الأخرى. بالنسبة لصانعي السياسات في الأسواق الناشئة، فإن الأولوية هي تطوير إطار كلي قوي وتعزيز قدرات التنظيم، لكن الوقت ينفد. فشروط التضخم المرتفع، وتقلبات سعر الصرف، وضعف المؤسسات، كلها عوامل تدفع نحو الدولارنة عبر العملات المستقرة، وفي ذات الوقت تحد من قدرة الدول على التعامل معها. في السنوات القادمة، سيكون من الحاسم أن تتخذ الأسواق الناشئة، والمنطقة القضائية للمؤسسات الكبرى التي تصدر العملات المستقرة، قرارات سياسية مناسبة. التنسيق التنظيمي الدولي، ومعايير الاحتياطيات، وآليات التعامل عبر الحدود، ليست ضرورية فقط لإدارة مخاطر الاستقرار المالي، بل هي أيضًا أساسية لتمكين الدول النامية من الحفاظ على مساحة سياساتية مستقلة لمستقبل عملتها.