من سينهي سوق الثور في الذكاء الاصطناعي، هل هو الموقف أم السرد؟

كلما زادت قوة السوق في الارتفاع، زاد صعوبة العثور على أسباب للهبوط — لكن المخاطر لم تختفِ، بل اختبأت بشكل أعمق.

في 14 مايو، كتب محلل السوق في بلومبرج جون-باتريك بارنرت أن الاتجاه الصعودي الحالي في الأسهم الأمريكية قد ارتفع بشكل واضح، لكن تكلفة ووقت البيع على المكشوف لا تزال صعبة التحديد. والأكثر تعقيدًا هو أن حتى “ما هو السبب الذي يجعل من الأفضل البيع على المكشوف” أصبح غامضًا الآن.

الصراع الأساسي في هذا الاتجاه هو: أن المراكز المالية أصبحت مكتظة للغاية، لكن السرد الأساسي — خاصة الذكاء الاصطناعي — لا يزال يدعم مزاج السوق. أيهما سينهار أولاً؟

المراكز: السوق تقترب من “الشراء الكامل”

من الناحية البحتة لاتجاه السعر، فإن إشارات التصحيح أصبحت واضحة جدًا.

لقد كانت الارتفاعات المستمرة لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 خلال الستة أسابيع الماضية واحدة من أطول فترات الارتفاع المستمر منذ أكثر من 70 عامًا، كما أن الزيادات كانت من بين الأقوى تاريخيًا. وقال بارنرت: “التنفس” هو أمر طبيعي جدًا لهذا السوق.

مؤشر شهية المخاطرة في جولدمان ساكس عاد إلى مستوى 1، وهو المرة الأولى منذ بداية العام. الحالة التي تتجاوز فيها المؤشرات 1 نادرة جدًا، وغالبًا ما تشير إلى احتمالية تصحيح محتمل. كانت المرة الأخيرة التي تجاوز فيها هذا الحد في عام 2021، ثم دخل السوق في سوق هابطة.

بالنسبة للأسهم ذات الشعبية الأكبر، وصف بارنرت السوق بأنه “مبالغ في شرائه”، حيث وصلت درجة الشراء المفرط في بعض القطاعات الأكثر شعبية إلى مستويات قصوى. ومع تدفق الأموال الآلي — الذي يبدو الآن في أو بالقرب من أعلى مراكز الشراء — فإن الصورة الكلية هي: مساحة الصعود محدودة، والضغط على إعادة التوازن للمراكز كبير جدًا.

لكن البيع على المكشوف ليس سهلاً. أشار بارنرت إلى أن تعديل المراكز قد يتم في يوم واحد، مما يجعل توقيت دخول وخروج المراكز القصيرة صعبًا جدًا. وإذا اختار السوق أن ينخفض ببطء، فإن تقلبات المراكز ستتلاشى تدريجيًا في بيئة معتدلة. والأرجح أن الحالة العامة لا تزال مائلة نحو الشراء، وعند اضطرار المتداولين على البيع على المكشوف إلى تغطية مراكزهم، قد يؤدي ذلك إلى موجة جديدة من عمليات الشراء على المكشوف، بسرعة تفوق توقعات الجميع.

بدأت تدفقات الأموال في بعض الصناديق المتداولة (ETFs) الشهيرة تظهر تغييرات دقيقة — مائلة نحو “تثبيت الأرباح” بدلاً من “الشراء عند الارتفاع”. لكن بارنرت اعترف أيضًا أن هذا الاتجاه استمر لعدة أسابيع، ولم يؤثر بعد بشكل جوهري على مسار السوق.

السرد: بدون الذكاء الاصطناعي، السوق لا شيء

إذا كانت المراكز تمثل مخاطر تقنية، فإن السرد في الوقت الحالي يبدو أكثر استقرارًا.

وأشار بارنرت إلى أن هناك نقصًا في إشارات واضحة لبدء سوق هابطة من أساسيات الاقتصاد. أرباح الشركات لا تزال قوية، وتوقعات التضخم ارتفعت قليلاً لكنها لم تصل إلى مستويات متطرفة. السوق استوعبت تأثير ارتفاع أسعار النفط والأوضاع في الشرق الأوسط، وأحدث بيانات التوظيف الأمريكية خففت مخاوف الركود. أما توقعات رفع الفائدة، فهي لم تعد المحفز الذي يضغط على سوق الأسهم.

لكن هناك مشكلة لا يمكن تجاهلها: تركيز هذا الاتجاه بشكل كبير على “التركيز ذاته”.

وأشار بارنرت إلى أنه سواء بالمقارنة بين أداء المؤشرات التي تشمل الذكاء الاصطناعي وتلك التي لا تشمل، أو بتحليل مصادر الارتفاع منذ مارس، فإن النتيجة تتجه لنفس الاتجاه: بدون الذكاء الاصطناعي، أداء السوق يمكن وصفه بـ"الممل". والأهم من ذلك، أن قطاع أشباه الموصلات ساهم وحده بما يقرب من 40% من الارتفاع منذ مارس.

السرد السوقي حول الذكاء الاصطناعي دخل مرة أخرى مرحلة “الجشع”، بدلاً من مرحلة السعي العقلاني لتحقيق عوائد معقولة. المخاوف التي كانت تتداول قبل عدة أشهر — هل يمكن تغطية تكاليف الحوسبة للذكاء الاصطناعي من خلال تقليل التكاليف الناتجة عن التسريحات، أو عن عوائق إمدادات الطاقة لمراكز البيانات، أو حرب تسعير الذكاء الاصطناعي التي تقوض هوامش الربح، أو دخول منافسين جدد بتكاليف أقل لإحداث تغييرات جذرية، أو ارتفاع الإنفاق الرأسمالي مع توقف عمليات إعادة شراء الأسهم، أو مخاطر أمن الذكاء الاصطناعي — يبدو أن السوق قد نسيها جميعًا الآن.

مخاطر تكرار “DeepSeek” في اللحظة

أطلق محلل استراتيجيات نيكولاس ترو في Nomura Charlie McElligott تحذيرًا مباشرًا جدًا.

قال: “بالنظر إلى الهيكل الحالي للسوق والمواضيع التي تتداخل بشكل كبير، إذا حدث فجأة محفز آخر لاندلاع كامل من نوع ‘DeepSeek’، فمن المحتمل أن يؤدي ذلك مباشرة إلى توقف السوق الأولي في ناسداك (limit-down).”

وأشار McElligott إلى أنه في مثل هذا السيناريو، قد تتراجع صناديق أشباه الموصلات بنسبة تصل إلى 15% في يوم واحد — لأن “الانعكاسية المفترضة في تدفقات الأموال الآلية ستؤدي إلى هبوط مفرط كبير”.

بعبارة أخرى، فإن تلك الأموال الآلية التي كانت تشتري باستمرار خلال الارتفاع (مثل استراتيجيات CTA، وصناديق التوازنات المخاطر) ستتحول إلى عامل تسريع الهبوط بمجرد أن تبدأ في الانعكاس، مما يؤدي إلى تضخيم الانخفاض.

هذه الدورة الصاعدة في سوق الذكاء الاصطناعي تواجه مخاطر رئيسية، أحدها فني (المراكز المفرطة في التكديس)، والآخر سردي (هل ستستمر قصة الذكاء الاصطناعي؟). الأول قد يتسبب في انفجار فجائي، والثاني إذا انهار، فسيكون له تأثير أعمق. ومع تراكب الاثنين، فإن الهيكل السوقي الحالي هو الأكثر ضعفًا وتحذيرًا.