اختفاء صندوق الاستثمار لمدة عشر سنوات

المؤلف: دان غراي؛ المصدر: ذا أودين تايمز؛ الترجمة: بيتشوب نيوز

في برامج كلية الأعمال وفي الآلاف من اتفاقيات الشراكة المحدودة (LPA) التي تُدرس، يكون الصندوق الاستثماري المخاطر النموذجي عادةً لمدة عشر سنوات. يتم خلال السنوات الثلاث إلى الخمس الأولى تحصيل رأس المال واستثماره في مجموعة الشركات الناشئة؛ وخلال السنوات الخمس المتبقية، مع بيع أو إدراج هذه الشركات، يتم استرداد الأموال. يسترد الشركاء المحدودون (LP) رأس المال الأصلي، وأي عائد يحققه الشريك العام (GP)، ثم يتم تصفية وإغلاق الصندوق.

هذا هو النموذج المثالي للاستثمار المخاطر، لكنه اليوم أصبح شبه منعدم الوجود.

في أبريل 2026، أصدر روبرت بارتليت و باولو راميللا من كلية الحقوق بستانفورد ورقة بحثية تستكشف تأثير تمديد فترة السيولة على الاستثمار المخاطر. بعنوان «اختفاء الصناديق ذات العشر سنوات» (The Disappearance of the Ten-Year Fund)، استندت الدراسة إلى بيانات التدفقات النقدية الفصلية، وصافي قيمة الأصول (NAV)، وبيانات الشركات في المحفظة من PitchBook، والتي تغطي الصناديق التي أُنشئت بين 1995 و2014.

وجدت الدراسة أن مدة العشر سنوات (التي كانت من المفترض أن تربط بين محاسبة الصندوق، وتقارير الأداء، ودوائر جمع التمويل، وتوقعات LP) لم تعد تتوافق مع الظروف الاقتصادية الأساسية لسوق الاستثمار المخاطر.

“في المراحل المتأخرة من عمر الصندوق، ارتفعت القيمة غير المحققة للأصول (Unrealized NAV) بشكل كبير عبر سنوات الصندوق، وكان ذلك واضحًا بشكل خاص في مجال الاستثمار المخاطر. لا تزال العديد من الصناديق تواصل توزيع الأموال بعد عشرين عامًا.”

بالنسبة للصناديق من 2010 إلى 2014، لا تزال القيمة الصافية للأصول (NAV) للصندوق المتوسط للاستثمار المخاطر تتجاوز إجمالي الالتزامات. وعندما يُفترض أن ينتهي الصندوق ويُغلق، تظل نسبة كبيرة من قيمة الصندوق غير محققة.

لاحظ بارتليت و راميللا أن تمديد مدة الصندوق لا يرجع إلى أن الصناديق الحديثة تتأخر في تحويل القيمة الصافية للأصول إلى نقد أكثر من أجيالها السابقة؛ إذ لم يتغير معدل التوزيع بعد الأحداث السيولية بشكل ملحوظ. السبب الرئيسي هو أن الشركات في المحفظة تبقى خاصة لفترة أطول، وتصبح أكبر حجمًا.

“الارتفاع في القيمة غير المحققة للأصول في المراحل المتأخرة يعكس بشكل رئيسي خلق قيمة أكبر: حيث تصل الشركات في المحفظة إلى تقييمات عالية جدًا في السنة العاشرة، وتظهر نتائج عائدات فائقة (الذيل الأيمن) بشكل أكثر تطرفًا.”

من منظور القيمة الزمنية، فإن تأثير تمديد فترة السيولة على أداء الاستثمار المخاطر واضح أنه سلبي. إذا بقيت قيمة كبيرة غير محققة حتى السنة العاشرة، فإن معدل العائد الداخلي (IRR) الوسيط يجب أن يدمج بين التوزيعات الفعلية والتوقعات التقييمية. ومع تمديد فترة السيولة، إلا إذا زادت القيمة غير المحققة بسرعة استثنائية، فإن هذه المؤشرات ستنخفض.

هذا الانحراف هو ظاهرة نظامية، وأكثر وضوحًا في الاستثمار المخاطر مقارنةً بالملكية الخاصة (PE)، ويظهر بشكل متزايد في الصناديق ذات السنوات الأخيرة، حيث تكون القيمة غير المحققة في الأصول في ذروتها.

“عند تقييم المديرين (خصوصًا مديري الاستثمار المخاطر)، يتوقع المستثمرون أن معدل العائد الداخلي (IRR) سيشهد تدهورًا أكبر عندما يُحتفظ بقيمة كبيرة في صافي الأصول، حتى لو بدا أن معدل العائد الوسيط الحالي قوي… هذه النتائج تتحدى الاعتماد على هيكل الصناديق ذات العشر سنوات والمؤشرات الوسيطة للأداء كمؤشرات موثوقة لموعد خروج الصناديق الخاصة، والمخاطر، والأداء.”

فلماذا، إذن، لا تزال الصناعة تستخدم هذا الهيكل رغم أنه أصبح غير فعال وظيفيًا؟

قانون باركنسون

لطالما أدرك العاملون في المجال بشكل غير رسمي أن مدة الصناديق قد تم تمديدها. وفي بعض النواحي، يتشابه ذلك مع قانون باركنسون:

“العمل يتضخم ليشغل كل الوقت المتاح.”

وفي سياق الاستثمار المخاطر، يمكن إعادة صياغته على النحو التالي:

“الصناديق تتضخم تلقائيًا لتمتص كل رأس مال يمكن إدارته.”

وهذا يعكس تحول الهدف: من الالتزام بتحقيق أفضل أداء، إلى إدارة رأس مال ضخم لخدمة مجموعة كبيرة من LPs الذين يحتاجون إلى تصنيف أموالهم على أنها استثمار مخاطر.

لذلك، تصف تقرير سوق الربع الأول من 2026 لبنك سيلف بنك (SVB) سوق استثمار مخاطر منقسم إلى صناعتين مستقلتين تقريبًا، رغم أنهما لا تزالان تعملان ضمن نفس صندوق التوزيع. جهة واحدة يقودها صناديق ضخمة (Mega-funds) تمول جولات نمو ضخمة؛ والأخرى تتقلص تدريجيًا، وتتكون من مجموعة مستقلة من المستثمرين المبادرين. في عام 2025، توجه 33% من تمويل الاستثمار المخاطر في الولايات المتحدة إلى الشركات التي تصنف ضمن أعلى 1% من التقييمات، مقابل 12% في 2022. حصة السوق التي تسيطر عليها الصناديق الضخمة التي تتجاوز 500 مليون دولار من التمويل تتجاوز بكثير ذروتها في 2021.

《تقرير سوق الربع الأول من 2026》

في هذا السوق المشوه، أصبح تأخير الصناديق أمرًا طبيعيًا للمستثمرين. عادةً، يحتاج الصناديق الرائدة إلى 16 إلى 20 سنة لاسترداد رأس مالها بالكامل. العديد من الصناديق من 2010 إلى 2015 لا تزال نشطة، وتحتفظ بقيمة أصول جوهرية على دفاترها.

لقد حلت فترة “الحصاد” التقليدية محل “فترة النمو الممتدة”، مما يتيح مساحة لرأس مال من صناديق أكبر. الشركات في المحافظ الحديثة غالبًا ما تواصل التوسع بعد السنة العاشرة، ويكون التوسع مذهلاً.

لذا، فإن النقاش لا يدور حول أن رأس المال عالق أو بلا عائد، بل حول أن ذلك يمدد فترة الاستثمار بشكل يتجاوز توقعات LP الأصلية، ويضع أداء الصناديق في موضع تساؤل كبير.

التمساح الورقي

إذا كانت هيكلية العشر سنوات قد خرجت عن واقع الاستثمار المخاطر، فلماذا لم تُستبدل؟ الجواب هو أنها تؤدي وظائف لا علاقة لها بالنتائج الحقيقية للصناديق.

يستخدم LPs سنوات المقارنة بين الصناديق، ويعتمدون عليها في قرارات بناء المحافظ. نماذج التدفقات النقدية للمؤسسات التقاعدية، والصناديق الخيرية، وصناديق الثروة السيادية مبنية على جداول توزيع متوقعة. حتى لو خرق الصناديق الأساسية هذه الجداول بشكل روتيني، فإن هذه الجداول توفر وهمًا قياسيًا يجعل المقارنة ممكنة.

كما أن الصناديق ذات العشر سنوات سهلة الفهم بالنسبة لمجالس الإدارة، والأوصياء، وأي شخص يحتاج لشرح هذه الأصول لغير المختصين. أدوات الاستثمار ذات الأفق غير المحدود تثير مزيدًا من عدم اليقين، وتكون أصعب في الدفاع، على الرغم من أنها أقرب إلى الحقيقة. تستمر الصناعة في كتابة اتفاقيات LPA لعشر سنوات، جزئيًا لأن التغيير مؤلم، ويثير الكثير من المشكلات الأخرى.

عادةً، يتم جمع الصناديق التالية بعد ثلاث إلى أربع سنوات من إغلاق الصندوق السابق، مع افتراض ضمني أن الصندوق السابق سيكون قريبًا من مرحلة التوزيع المبكر عند بدء استثمار الصندوق الجديد. لكن عندما يظل الصندوق السابق يحتفظ بكميات كبيرة من القيمة غير المحققة بعد التاريخ المقرر لانتهائه، يحدث تداخل محرج. ويُقيم الشركاء العامون (GPs) LPs استنادًا إلى مؤشرات الأداء الوسيطة، والتي، كما أثبت بارتليت و راميللا، تُرفع بشكل ميكانيكي بواسطة هذه المراكز غير المحققة.

طبيعة الانحراف

“تُعرف ظاهرة ‘طبيعة الانحراف’ (Normalization of deviance) بأنها مصطلح طرحته العالمة الاجتماعية ديان فان في مراجعتها لكارثة مكوك الفضاء تشالنجر. تشير إلى أن سبب الكارثة هو أن مسؤولي ناسا استمروا في السماح للطائرة بالانطلاق رغم وجود عيب خطير في تصميم حلقات الأو-رنج. تصف فان الظاهرة بأنها: أن الأفراد داخل المنظمة أصبحوا متأصلين في سلوك غير طبيعي لدرجة أنهم لم يعودوا يرون فيه خطأ. هذا التبلد التدريجي يمكن أن يستمر لسنوات، حتى تتجمع عوامل أخرى وتؤدي إلى الكارثة.”

–《عندما تبدو الأخطاء صحيحة جدًا: طبيعة الانحراف》، ماري ر. برايس وتيريزا سي. ويليامز

على الرغم من أن الحفاظ على هذا الوضع المريح يصب في مصلحة المديرين الأكثر ربحًا، إلا أن لذلك ثمنًا.

أولًا، تبدأ علاقة الشريك العام (GP) والشريك المحدود (LP) بكذبة، وهو سلوك غير جيد كمبدأ. إذا لم يتوقع الطرفان أن يكون الهيكل عشر سنوات، ووقعا عقدًا يعترف بوضوح بهذا الهيكل، فذلك يثير الشكوك حول مدى التزامهما ببقية الالتزامات التعاقدية.

وجود مراكز غير محققة طويلة الأمد مع تمويلات لاحقة يضغط على نماذج LP. يدير الشريك العام (GP) الأصول القديمة ويقوم بالتسويق لأدوات جديدة، مستفيدًا من التداخل في الموارد، ويبلغ عن مؤشرات متداخلة، ويستفيد من تدفقات الرسوم الإدارية المتداخلة.

مخاوف أخرى تتعلق بـ"فخ إعادة المخاطرة" (Re-risking trap). حيث تدفع الصناديق الضخمة التي تملك مليارات الدولارات من السيولة إلى تمويلات أكبر وأعلى تقييمات، مع رهانات على عوائد عالية جدًا تدعم حجمها. هذا النموذج يبقي المخاطر مرتفعة لفترة أطول بكثير من مسار الاستثمار المخاطر التقليدي. شركة كانت يمكن أن تحقق أرباحًا من خلال خروج مبكر بقيمة 200 مليون دولار، تُجبر الآن على جمع جولة E لتحقيق نتائج بمليارات الدولارات، لأن أي مبلغ أصغر من ذلك لن يترك أثرًا حقيقيًا على صندوق بقيمة 5 مليارات دولار. كما أن مديري الصناديق الصغيرة الذين يمكنهم تحقيق أرباح من خلال خروج مبكر، يُسحبون أيضًا إلى لعبة طويلة الأمد، رغم أن نماذج أعمالهم، ونسب ملكيتهم، وتوقعات المستثمرين تختلف تمامًا.

رأس مال دائم

“المفارقة أن ابتكارات صناعة الاستثمار المخاطر لم تواكب تطور الشركات التي نخدمها. لا تزال صناعتنا عالقة في دورة الصناديق ذات العشر سنوات التي أُنشئت في السبعينيات. حين تقلصت الرقائق، وارتفعت البرمجيات إلى السحابة، استمر الاستثمار المخاطر في استخدام ‘القرص المرن’ من الأعمال التجارية. في حين أن فترة العشر سنوات كانت ذات معنى ذات يوم، فإن الافتراضات التي تستند إليها لم تعد صالحة، مما يؤدي إلى انقطاع مبكر للعلاقات، وتداخل غير مناسب بين الشركات وشركائها الاستثماريين.”

— روولوف بوتا، سيلكون فالي

إعادة هيكلة Sequoia Capital في 2021 كانت اعترافًا علنيًا بأن هيكل العشر سنوات أصبح عبئًا على السوق. من خلال التحول إلى هيكل مفتوح، يمكن لـ Sequoia الاحتفاظ بمراكزها بعد الإدراج بشكل غير محدود، عبر دورة داخلية بدلاً من الالتزام الدوري من LPs، وتوفير حق سحب نصف سنوي بدلاً من التوزيعات الثابتة. هذا النموذج يشبه الصناديق المضادة (Hedge Funds) التي تتصل بصناديق الاستثمار المخاطر، ويعمل لأنه يسمح لسيولتها السابقة بتحقيق أداء جيد دون إثارة قلق LPs.

شركات كبرى أخرى اتبعت مسارًا مماثلاً. أندريسين هورويتز وجنرال كاتاليست سجلتا كمستشارين استثماريين (RIA)، مما يمنحهما مرونة أكبر في حيازة الأوراق المالية في السوق العامة والسعي وراء فئات أصول غير تقليدية. عمليًا، تخلت الهياكل الكبرى عن هيكل العشر سنوات. وما تبقى في اتفاقيات LPA هو مجرد “عضو متدهور” يُحتفظ به من باب الروتين والامتثال التنظيمي.

خلال فترات الازدهار بين 2015 و2022، كان أكبر المستثمرين في مجال الاستثمار المخاطر هم صناديق الثروة السيادية، والمعاشات التقاعدية، والمكاتب العائلية، والصناديق العابرة للحدود، التي تعمل جميعها ضمن فترات غير محدودة أو طويلة جدًا. توجهت هذه الأموال إلى الصناديق الضخمة، التي استثمرت في جولات تمويل عالية التقييم. الشركات التي حصلت على هذه الأموال لا تتعجل الإدراج، ولديها القدرة على التوسع في الملكية الخاصة. الهيكل العشري الذي صُمم لمرحلة الخروج السريع والصغير لم يعد قادرًا على دعم هذا السوق الذي تجاوز ذلك.

بالنسبة لهذه المؤسسات الكبيرة، فإن الرد المنطقي هو نموذج Sequoia: رأس مال دائم، وهيكل مفتوح، ورؤية غير محدودة، تتوافق مع الاقتصاديات الأساسية التي تملكها وتديرها، والتي تركز على الشركات ذات العوائد فائقة التوزيع.

التمويل الرشيق

نفس المنطق لا ينطبق على الصناديق الصغيرة، حيث تتجه التحليلات في الاتجاه المعاكس، ويكون الهيكل العشري التقليدي مفيدًا.

هذه قصة عن “قانون الأعداد الكبيرة”، وقصة عن “نسبة الملكية”. يمكن لصندوق صغير يركز على المراحل المبكرة، ويقيم بشكل معقول، أن يحول عملية خروج استثنائية واحدة إلى تغطية كامل تكاليف الصندوق، بينما لا يستطيع الصندوق الكبير ذلك. لتحقيق عائد حقيقي على صندوق بقيمة مليار دولار، يحتاج المدير إلى خلق أكثر من 3 مليارات دولار من القيمة المحققة، وهو ما يتطلب نتائج ضخمة أو رقم قياسي حقيقي. الضغط الرياضي يدفع الصناديق الكبيرة إلى “فخ إعادة المخاطرة”، ويجعل الصناديق الصغيرة تتبع نهجًا منضبطًا لتحقيق أفضل عوائد استثمارية تاريخية.

أوضح دينغ رونرو وزملاؤه في ورقة بحثية نُشرت عام 2025 في 《المجلة الأوروبية للتمويل》 (The European Journal of Finance) هذا المفهوم. باستخدام نموذج تخصيص استثمار معدل استنادًا إلى بيانات استثمارية متأخرة من PitchBook، استنتجوا أن عوائد المحافظ ترتبط ارتباطًا منحنياً بالمدة الزمنية للاستثمار، وتظهر منحنى على شكل حرف S.

《تحسين استراتيجيات وتوقيتات التمويل المرحلي في استثمار رأس المال المخاطر بعد المرحلة المبكرة》، بقلم دينغ رونرو، موريزيو فياشيتّي، بيرو مازاريسي، وفرانشيسكا ميدا

“أفضل عائد يُحقق عندما يُنهي صندوق رأس المال المخاطر استثماراته في حوالي 10 سنوات… بعد 10 سنوات، يتسطح المنحنى، وقد ينخفض العائد، مما يدل على أن الاحتفاظ بالاستثمار لفترة أطول يقلل من العائد بشكل تدريجي… استنتاجنا أن مدة استثمار 10 سنوات لا تزال فعالة للصناديق العامة للاستثمار المخاطر هو صحيح.”

في نماذجهم، السنوات من 1 إلى 4 تكون مسطحة، وتكون مرحلة بناء المحفظة في بدايتها. من السنة 4 إلى 10، يحدث معظم نمو العائدات، حيث تصل الشركات إلى نضج، وتحقق عمليات خروج ناجحة تخلق فوائد مركبة. بعد السنة العاشرة، يتسطح المنحنى وقد ينخفض. الاحتفاظ لفترة أطول لا يضمن بشكل موثوق عوائد إضافية، بل يقلل IRR بشكل ميكانيكي كما سجل بارتليت و راميللا، بسبب فقدان القيمة الزمنية.

يبلغ الذروة بين السنة 8 و10، وهو يتوافق مع متوسط مدة خروج الشركات الناجحة في نماذج PitchBook، واتجاهات الإدراج قبل فقاعة الإنترنت. بالنسبة لصندوق صغير يعمل بشكل منضبط، ويعرف توقيت البيع لكل مركز، فإن مدة العشر سنوات تبدو هدفًا مثاليًا.

العدّاء

إذا كان على الصناديق الصغيرة أن توفر السيولة خلال إطار زمني قدره عشر سنوات، فالسؤال هو كيف يمكن تحويل الأرباح الورقية إلى نقد خلال تلك الفترة.

إحدى الإجابات طويلة الأمد هي أن يقود الصندوق الشركات نحو الإدراج بشكل أسرع. وهذا يتطلب التوازن بين النمو في الإيرادات (والمبالغة في التقييمات الورقية) وتحقيق كفاءة اقتصادية عالية، وتطوير شركات جاهزة للمراجعة العامة.

أما الحل القصير الأمد فهو السوق الثانوية. في ورقة نُشرت عام 2012 في 《مراجعة قانون فاندربيلت》 (Vanderbilt Law Review)، اقترح دارين إبراهيم أساسًا لهذا المفهوم قبل أكثر من عقد من الآن.

“السوق الثانوية توفر مسارًا جديدًا للسيولة للمستثمرين الأوائل، وتوفر للمشترين فرصة لدخول فئات أصول لم تكن متاحة من قبل، وتحقق فوائد حوكمة للشركات. من المتوقع أن تؤدي هذه الفوائد إلى زيادة صافية في النشاط الريادي. وبالنظر إلى الأرباح التي تخلقها ريادة الأعمال للمجتمع، ينبغي أن يُشجع البحث الأكاديمي وصناع السياسات على تطوير سوق ثانوية للاستثمار المخاطر.”

–《طرق خروج جديدة في الاستثمار المخاطر》، دارين م. إبراهيم

لاحظ إبراهيم أن سوق الأسهم الخاصة المباشرة للشركات الناشئة كان يعمل قبل الأزمة الحالية كـ"صمام أمان". غالبًا ما تشتري الصناديق المخاطر المتأخرة أسهمًا ممتازة من الصناديق المبكرة في جولات تمويل أكبر. وتقدر إحدى المقابلات أن 60-70% من جولات التمويل المتأخرة تتضمن عنصرًا من السوق الثانوية. يمكن للمستثمرين الأوائل الحصول على جزء من السيولة، مع بقاء الشركات خاصة، ويمكن لرأس المال المتأخر الدخول دون أن يتأثر بجدول استحقاق الصناديق المبكرة.

الجانب الأنيق في هذا النموذج هو أنه يطابق بشكل طبيعي بين الأفق الزمني لكل طرف، ومرحلة دورة حياة الشركة التي يتخصص في تغطيتها. الصناديق المبكرة تقدم شهية للمخاطر، ومعرفة نوعية، وانضباط في التسعير في مراحل البذرة وA. الصناديق المتأخرة توفر رأس مال كبير، ومعرفة كمية، وصبر على مدى فترات طويلة قبل IPO. تعتبر جولات C أو D من السوق الثانوية نقاط التقاء طبيعية، ويبدو أن كلا الطرفين يربح منها.

بالنسبة لصندوق صغير يعمل ضمن إطار العشر سنوات، فإن الدرس واضح: ركز على التقييم في المراحل المبكرة التي تتوفر فيها ميزة التقييم، وفكر في الاحتفاظ برأس مال لاحق في جولة B، واعتبر جولة C أو D نقطة انتقال قياسية لبيع جزء أو كل الحصص لمستثمرين متعددين أو عبر مراحل.

《توقعات الاستثمار في رأس المال المخاطر لعام 2026: 5 اتجاهات رئيسية》

السوق الثانوية لم تعد سوقًا هامشيًا كما وصفها إبراهيم عام 2012. تقدر شركة وولينغتون (Wellington) أن حجم السوق الثانوية للاستثمار المخاطر بلغ حوالي 160 مليار دولار في 2025، ومن المتوقع أن يصبح أداة سيولة رئيسية. الظروف التي توقعها إبراهيم قد نضجت، رغم أن قضايا الشفافية والكفاءة لا تزال قائمة.

الجمود الجمعي

“نعتقد أن المستثمرين في رأس المال المخاطر، وأصحاب رؤوس الأموال، والمستثمرين الآخرين غالبًا ما يقعون في ما يُعرف بـ’الجمود الجمعي’. نحقق في هذا الافتراض من خلال تحليل بنود اتفاقية الشراكة المحدودة (LPA). عندما يقبل المستثمرون بنودًا قياسية أقل تفضيلًا، فليس لأنهم يعتقدون أن البنود الموحدة كافية لمواءمة مصالح المستثمرين والمديرين، بل لأنهم يعتقدون أن نظرائهم (بما في ذلك المنافسين) يميلون إلى تضمين هذه البنود في اتفاقياتهم.”

–《الجمود والابتكار في عقود الاستثمار المخاطر》، جوزيف أ. مكاهيري وإريك بي. م. فيرمولن

أغرب ما في سوق الاستثمار المخاطر اليوم هو أنه، رغم تباينه الواضح، لا يزال يقدم منتج صندوق موحد. الطبقات الرأسمالية، والاستراتيجيات، وخطط الخروج، وحتى الشركات الأساسية، أصبحت متمايزة. ومع ذلك، بسبب الجمود الكبير، تظل هياكل الصناديق على الورق كما هي، رغم أن الواقع السوقي مختلف تمامًا.

هذا يرجع إلى أن شركات رأس المال المخاطر تتردد في تقديم مفاهيم جديدة لـ LPs وتحمل مخاطر الرفض. في الواقع، فإن طريقة بناء هياكل واستراتيجيات الاستثمار المخاطر التي تتبع توقعات LPs تشبه بشكل واضح ظاهرة “المداعبة” في علاقات الشركاء مع المؤسسين، وقد تؤدي إلى نتائج أداء سلبية مماثلة. ومع ذلك، مع تزايد قلق LPs من الواقع السوقي، فإن فرص التغيير أصبحت واضحة.

يقدم بارتليت و راميللا حججهما بشكل مفصل، مع بيانات يمكن تتبعها من نتائج الصناديق إلى خروج الشركات الفردية. ومع ذلك، فإن استنتاجاته لا تتطلب إلغاء هيكل العشر سنوات. بل تؤكد أنه لم يعد وصفًا موثوقًا للممارسة الصناعية، وأن تقييم الأداء، وتصميم الصناديق، وتوقعات LPs بحاجة إلى إعادة نظر.

تبني الاختلاف

الصناعة الآن بحاجة إلى منتجات صناديق تتوافق مع واقع السوق المتباين واحتياجات LPs.

《تقرير سوق الربع الأول من 2026》

الصناديق الضخمة والمنصات التي تملك القدرة على طلب رأس مال دائم، وتتمتع بسمعة وأداء، يجب أن تتبع مسار Sequoia. الشركات التي تدعمها تظل خاصة لفترات أطول، وأحجام أكبر، مما يبرر مدة الاحتفاظ. هنا، أصبح الهيكل العشري مجرد خيال، والأفضل هو الانتقال إلى ترتيبات أكثر عقلانية.

أما الصناديق الصغيرة، فعليها أن تتجه في الاتجاه المعاكس. ينبغي أن تستخدم مدة العشر سنوات لتعزيز “الانضباط”، وتكون سمة تنافسية تُقدَّر من قبل LPs. يجب أن يكون هدفها واضحًا: تحقيق خروج كامل أو كبير بحلول السنة العاشرة، والتركيز على المراحل المبكرة ذات الميزة التقييمية، وجعل جولات C أو D من السوق الثانوية نقطة انتقال قياسية لبيع جزء أو كل الحصص لمستثمرين متعددين أو عبر مراحل.

إعادة إحياء دورة العشر سنوات للصناديق الصغيرة تتوافق مع اكتشاف أن الهيكلية الحالية تتفكك: السوق الخاص يتغير، ويخلق قيمة بشكل أبطأ، في عدد أقل من الشركات. هذا يدعم فكرة أن المدى الطويل، مع الشركات ذات العوائد الفائقة، هو الحل، كما يدعم أيضًا المراحل المبكرة ذات الأفق القصير، حيث تكون الكفاءة الرأسمالية وإدارة المخاطر أكثر أهمية.

كما يواجه LPs ضغطًا لاختيار استراتيجيات واضحة. مع تزايد الالتزامات السنوية، بدأ صناديق التبرعات والمعاشات، وأيضًا الصناديق الضخمة، يشككون في مدى توافق “الرؤية غير المحدودة” المضمنة في مراكزها مع احتياجات التدفق النقدي. صندوق صغير يركز على السيولة الحقيقية خلال عشر سنوات يصبح عرضًا أكثر جاذبية.

باختصار، فإن هيكل العشر سنوات للصناديق قد تلاشى في زمن “سوء هضم رأس المال” في سوق الاستثمار المخاطر. ومع أن المشكلة حُلت الآن عبر استراتيجيات واضحة، فإن هناك فرصة لإعادته.

بالنسبة للصناديق الصغيرة والناشئة، فإن الفرصة تكمن في: أخيرًا، يمكنهم الوفاء بوعد ظل مهملًا منذ أكثر من عقد في صناعة الاستثمار المخاطر.