رخصة العملات المستقرة في هونغ كونغ تقترب: هل ستبدأ آسيا في الخروج من الجولة القادمة من "السوق الصاعدة التنظيمية" أولاً؟

خلال هذه السنوات، أكثر كلمتين شيوعًا في عالم العملات الرقمية هما: واحدة تسمى «سوق صاعدة (بول ماركت)»، والأخرى «الامتثال». في الماضي كان الجميع يظنون أن هاتين الكلمتين منفصلتان: فـ«سوق الصاعدة» تعتمد على العواطف وعلى السيولة وعلى السرديات؛ أما «الامتثال/الترخيص» فيعني الموافقات والقيود والحدود والإيقاع البطيء. لكن الآن، تحاول هونغ كونغ إعادة ربط الكلمتين معًا. ومع أن نظام تنظيم المُصدرين للعملات المستقرة المرتبطة بالبيانات الورقية (التي تعادل عملة ورقية) في هونغ كونغ قد دخل رسميًا حيز التنفيذ في 1 أغسطس 2025، أصبحت عمليات إصدار العملات المستقرة المرتبطة بالعملة الورقية نشاطًا تنظيميًا مُرخصًا، وبدأ السوق فعلًا يهتم بمسألة أكبر: هل قد تكون آسيا أول من يخرج «سوق صاعدة امتثالي» جديد؟

لنبدأ بالنتيجة: أعتقد أن ترخيص العملات المستقرة في هذه الجولة في هونغ كونغ لا يعني بالضرورة أنه سيجلب فورًا سوقًا صاعدة شاملة بالمعنى التقليدي، لكنه قد يكون في المقابل أول من يطلق **اتجاه إعادة تسعير الأصول الامتثالية**. أي إن أول ما سيرتفع ليس بالضرورة كل العملات، بل تلك الأصول والشركات المرتبطة مباشرة بالترخيص والتسوية والحفظ والدفع والبنية التحتية للعملات المستقرة وخدمات التداول الامتثالية. لأن محور تلاعب/تسويق السوق في هذه المرة لم يعد مجرد «أي قصة أكبر»، بل «أي نشاط يمكنه فعلًا أن يهبط على أرض الواقع ضمن إطار تنظيمي». وهذا، منطقيًا، مختلف تمامًا عن موجات صعود الماضي التي اعتمدت فقط على meme وL2 وتوقعات Airdrop. يستند هذا الحكم إلى الإطار القانوني الذي تم تطبيقه بالفعل في هونغ كونغ، وإلى التصريحات العلنية الصادرة عن سلطة النقد في هونغ كونغ بخصوص أن عدد التراخيص الأولى سيكون «محدودًا» وأن عمليات المراجعة ستكون «صارمة».

أكبر سوء فهم لدى كثير من الناس لـ«ترخيص العملات المستقرة في هونغ كونغ» هو اعتباره ببساطة خبرًا إيجابيًا واحدًا: يمكن لهونغ كونغ الآن إصدار عملات مستقرة. في الواقع، الأمور ليست بهذه البساطة. فالذي تم اعتماده في هونغ كونغ ليس سياسة رمزية، بل مجموعة كاملة من أنظمة التنظيم المبنية حول الاستقراريات المرجعية للورقة النقدية (التي تعتمد قيمة مرجعية لعملة ورقية). ووفقًا للإطار القانوني في هونغ كونغ، فإن إصدار عملة مستقرة مرجعية للورقة النقدية في هونغ كونغ، أو إصدار عملة مستقرة مرتبطة بقيمة مرتبطة بقيمة دولار هونغ كونغ، يتطلب الحصول على ترخيص. كما تضع الأنظمة ذات الصلة متطلبات واضحة في مجالات إدارة الأصول الاحتياطية، وخطط الاسترداد، والتحكم في المخاطر، ومكافحة غسل الأموال وغيرها. بمعنى آخر: ما تفعله هونغ كونغ ليس «تخفيف القيود على العملات المستقرة»، بل تحويل العملات المستقرة من أدوات على السلسلة تنمو دون ضوابط إلى بنية تحتية مالية خاضعة للتنظيم.

لماذا هذه المسألة مهمة؟ لأن العملات المستقرة لم تعد أصلًا أداة هامشية في عالم العملات الرقمية. فهي في جوهرها أصبحت «طبقة الدولار» أو «طبقة النقد» داخل عالم الأصول الرقمية بأكمله. من التسوية في التداول إلى التحويلات عبر الحدود إلى الرهن في DeFi، وحتى صناع السوق على السلسلة والدفع والحفظ—تلعب العملات المستقرة دور وسيط نقدي. المشكلة أن أنظمة العملات المستقرة التي كانت تهيمن على السوق سابقًا كانت تتأرجح في معظم الأحيان بين مناطق تنظيم رمادية في الولايات المتحدة، وهيكلة خارجية offshore، وثقة على السلسلة، وإصدار مركزي. أما هونغ كونغ الآن، فهي تحاول أن تقدم في آسيا أول طريق أكثر وضوحًا: يمكن للعملات المستقرة أن تتطور، لكن يجب أن تتطور ضمن نطاق الترخيص والاحتياطيات والتدقيق ومكافحة غسل الأموال وقواعد الاسترداد. وبمجرد إثبات جدوى هذا المسار، لن يكون الأمر مجرد سياسة محلية في هونغ كونغ، بل سيصبح مرجعًا نموذجيًا مهمًا لتجسيد الامتثال في التمويل الرقمي عبر آسيا بأكملها.

ما يستحق إثارة اهتمام السوق فعلًا ليس فقط بدء نفاذ النظام، بل قرب تطبيق التراخيص الأولى. فقد صرّح المدير التنفيذي لسلطة النقد في هونغ كونغ، يوي واي-منغ (余伟文)، علنًا بأن هدف تراخيص مُصدري العملات المستقرة في الدفعة الأولى هو إصدارها في مارس 2026، وأنه في البداية سيتم إصدار عدد قليل فقط من التراخيص. لا تتمثل نقاط التركيز في المراجعة في «من يصرخ بأعلى صوت»، بل في من تكون لديه حالات استخدام أكثر واقعية، ونظام إدارة مخاطر أكثر نضجًا، وآلية مكافحة غسل الأموال أكثر اكتمالًا، وجودة الأصول الاحتياطية الأكثر موثوقية. أي أن هذا ليس «من يصل أولًا يحصل أولًا»، بل «هل يمكنك إثبات أهليتك لأن تصبح بوابة العملة الورقية القانونية على السلسلة في المستقبل». ومن زاوية أسواق رأس المال، فإن ندرة التراخيص بحد ذاتها هي نوع من القيمة. فمن هو الأكثر احتمالًا للحصول على الترخيص، فمن المرجح أن يحظى بتعويض/علاوة تقييم (valuation premium) في المرحلة التالية.

لذلك، السؤال الذي ينبغي للسوق أن يطرحه فعلًا ليس «هل ستنطلق العملات المستقرة وتصبح رائجة؟»، بل «من يملك الأهلية لأن يصبح مُصدرًا ومرساة/بوابة قانونية للعملات المستقرة؟». وبحسب المعلومات المتاحة حتى الآن، فإن هونغ كونغ لم تعد مجرد كلام. ففي مرحلة صندوق التجارب (sandbox)، قامت سلطة النقد في هونغ كونغ بالفعل بالإعلان عن المشاركين، بما في ذلك JD Coin Chain Technology (京东币链科技)، وCircle Innovation Technology (圆币创新科技)، وائتلاف مصرف ستاندرد تشارترد (هونغ كونغ) / Animoca Brands / HKT. ووفقًا لما أوردته Reuters لاحقًا، فإن ستاندرد تشارترد هونغ كونغ وAnimoca وHKT قد دخلوا بالفعل في ترتيبات أكثر تحديدًا بشأن مشروع مشترك حول رخصة عملة مستقرة مرتبطة بدولار هونغ كونغ. وهذه الإشارة حاسمة للغاية: فهي توضح أن المنافسة المستقبلية على العملات المستقرة لن تكون مجرد منافسة بين مشاريع أصلية في عالم التشفير، بل ستكون منافسة هجينة يدخل فيها البنك والدفع والتكنولوجيا وشركات البنية التحتية لـ Web3 معًا.

وهذا يعني أن المرحلة الأولى لما يسمى «سوق صاعدة امتثالي» قد لا تظهر أولًا في أسعار العملات، بل في توقعات الأصول المرتبطة بالتراخيص. ببساطة: من هو الأقرب إلى الترخيص سيرتفع أولًا؛ ومن يمكنه أن يتولى التسوية والحفظ والدفع والتداول الامتثالي ووصول المؤسسات، فمن المحتمل أن يتم إعادة تقييمه من قبل السوق أولًا. في السنوات الماضية، اعتاد الجميع القول إن «ETF سيغيّر البيتكوين»، لكن ترخيص العملات المستقرة في هونغ كونغ يشبه أكثر—من حيث المنطق—إعادة تشكيل سلسلة تدفق رأس المال إلى السلسلة نفسها. لأن ETF يعالج مدخل تخصيص الأصول، بينما تعالج العملات المستقرة البنية التحتية النقدية للتمويل على السلسلة. الأول يمكّن الأموال التقليدية من شراء العملات، أما الآخر فيجعل قواعد التمويل التقليدي تبدأ في الاندماج مع عالم السلسلة. وبالمقارنة بين الاثنين، قد تكون الآثار الجانبية على الصناعة للثاني أطول وأعمق. يأتي هذا الاستنتاج من تعريف هونغ كونغ للعملات المستقرة على أنها نشاطات مالية خاضعة للتنظيم، ومن اتجاه تنظيمها الحذر حول العبور عبر الحدود وAML وجودة الاحتياطيات.

فهل يمكن لآسيا أن تسبق بسبب ذلك وتخرج من الجولة القادمة من الموجة؟ أعتقد أن هناك فرصة، لكن يجب التفريق بين «خروج موجة» و«خروج سوق صاعدة شاملة»؛ فليست القضية واحدة. تكمن ميزة هونغ كونغ في ثلاث نقاط. أولًا، لديها سرعة تطبيق قانونية أكثر وضوحًا من كثير من الولايات القضائية الأخرى؛ حيث كانت مسارات سن اللوائح وتاريخ التنفيذ ومسار إصدار التراخيص واضحة جدًا. ثانيًا، فهي تربط بطبيعتها بين رأس المال الصيني ورأس المال الدولي والمؤسسات المالية في آسيا، وتمتلك موقعًا فريدًا بين الأموال والنظام. ثالثًا، ليست مجرد حديث عن Web3، بل إنها تحاول ربط العملات المستقرة والدفع والحفظ وخدمات التداول مع النظام المالي التقليدي. طالما أنه بعد تطبيق التراخيص الأولى تظهر حالات استخدام للدفع أو التسوية أو الاستخدام عبر الحدود يمكن التحقق منها، فسوف يرى السوق هونغ كونغ بوصفها «أول نموذج تنظيمي للعملات المستقرة في آسيا».

لكن يجب الانتباه إلى أن «السوق الصاعدة الامتثالي» ليس بدون ثمن. المعلومات التي تكرر سلطة النقد في هونغ كونغ إطلاقها واضحة بالفعل: عدد التراخيص الأولى محدود ولن يكون هناك «ضخ كبير» (توسع بلا قيود). وعلى مقدمي الطلبات أن يشرحوا حالات الاستخدام ونظام إدارة المخاطر وترتيبات الاحتياطيات. كما سيتعين على التشغيل عبر الحدود مواجهة تحديات تنسيق القواعد مع ولايات قضائية أخرى. أي أن هونغ كونغ لا تنوي نسخ «قفزة كبيرة» غير منضبطة للعملات المستقرة، بل تعمل على توسيع نطاق تجارب محدودة تحت غربلة صارمة. وهذا سيسفر مباشرة عن نتيجة: توقعات السوق ستكون ساخنة، لكن الأشخاص الذين سيحصلون فعلًا على التراخيص سيكونون قليلين. وعندها، فإن أكثر ما يمكن أن يحدث بسهولة على المدى القصير ليس بالضرورة أن يزدهر الأساسيات بشكل شامل، بل استثارة هيكلية تدور حول ندرة التراخيص ومساحة التخيل. وهذا مهم جدًا لصانعي المحتوى والمستثمرين، لأن عليك أن تميّز بين «اتجاه صناعي حقيقي» و«ما إذا كانت الزيادة في السوق الثانوي قد جرى خصمها مسبقًا (استباقها)».

عند النظر أعمق، فإن ما يستحق الاهتمام الحقيقي في تراخيص العملات المستقرة في هونغ كونغ ليس فقط ما إذا كانت ستجلب موجة، بل ما إذا كانت قد تعيد تعريف شيء ما: ما هي الكفاءة/القوة التنافسية الأساسية في الجولة القادمة من سوق العملات الرقمية—هل هي التفوق التقني أم التفوق التنظيمي؟ في الماضي، كان مدى نجاح مشروع ما غالبًا يعتمد على السرديات والمجتمع والسيولة؛ لكن في المستقبل على هذا المسار الخاص بالعملات المستقرة والدفع والتمويل المؤسسي، قد تكون العوامل الحاسمة هي الترخيص والاحتياطيات والتدقيق وقدرة التعاون في التسوية وموثوقية التنظيم. من يستطيع تنفيذ هذه الأشياء بشكل متين، سيكون لديه فرصة لالتقاط العائد على المدى الطويل. وهذه هي نقطة انعطاف كبيرة في سردية عالم العملات الرقمية: من «التحايل على تنظيمية/التحايل التنظيمي»، تدريجيًا نحو «الحجم مقابل التنظيم». وتكمن أهمية محاولة هونغ كونغ في أنها تقدم التحقق واسع النطاق الأول لهذا المسار.

لذلك، إذا سألتني: هل ستسبق آسيا «سوق صاعدة امتثالي» الجولة القادمة؟ فإجابتي هي: هناك فرصة كبيرة لأن تسبق بخروج «موجة إعادة تقييم امتثالية»، لكن تحقق السوق الصاعدة الشاملة يعتمد على مدى قدرة الأعمال الحقيقية بعد تطبيق التراخيص على إثبات نفسها. إذا كانت الدفعة الأولى من التراخيص ستنتهي مجرد أخبار دون حجم تداول ودون سيناريوهات دفع ودون احتياجات تسوية، فإن حماس السوق سيتراجع بسرعة. أما إذا تمكنت هونغ كونغ فعلًا من إنتاج حلقة مغلقة حقيقية في العملات المستقرة عبر التسوية عبر الحدود، وتحويل الأموال المؤسسية، وخدمات التداول المرخصة، فسيكون الأمر عندها ليس مجرد قصة تخص هونغ كونغ، بل على الأرجح نقطة بداية لدورة جديدة من التمويل الرقمي في آسيا بأكملها. عندها، لن تكون السوق تتاجر/تسعّر فقط «أي عملة سترتفع»، بل «أي نوع من البنية التحتية الامتثالية أصبح يشكّل بوابة التمويل في حقبة جديدة».