توبسترونج كرييتيف تتحدى بمبلغ 2.68 مليار يوان في مغامرة عبر الحدود: استحواذ بعلاوة 10 أضعاف، فعالية الاختراق في ظل ضغط الأعمال الرئيسية لا تزال قيد الاختبار | جبهة الاندماج والاستحواذ

المصدر: تاي ميديا

في مساء يوم 13 مارس، أعلنت شركة Dinggu Juchuang (300749.SZ) عن نيتها لشراء 51.5488% من أسهم شركة Xi’an Sidan De Information Technology Co., Ltd. (المشار إليها بـ “Sidan De”) مقابل 268 مليون يوان نقدًا، مما يمثل دخولها رسميًا إلى قطاع الإلكترونيات والمعلومات من مجال الأثاث.

ومع ذلك، فإن معدل التقييم المرتفع بنسبة 1025.67%، والتداخل بين الواقع التشغيلي للطرفين، جعلت هذه الصفقة تثير اهتمامًا واسعًا وجدلاً منذ الكشف عنها. رد فعل السوق في اليوم التالي كان عنيفًا، حيث وصلت أسعار الأسهم إلى حد الإغلاق على انخفاض بنسبة 20٪، وأغلقت في النهاية منخفضة بنسبة 6.71%، مما يعكس بشكل واضح الحالة المعقدة للمستثمرين تجاهها.

هذه ليست مجرد توسعة للأعمال. في ظل ضغط الأعمال الرئيسية لشركة Dinggu Juchuang وتقلبات أدائها، يُنظر إلى هذه الصفقة على أنها خطوة حاسمة لبناء “مسار نمو ثانٍ”. ومع ذلك، فإن تحليل تفاصيل الصفقة، وجودة الهدف، وقدرة الدفع، يثير تساؤلات حول ما إذا كانت هذه الخطوة ستفتح بابًا للحل، أو ستجلب تحديات جديدة في المستقبل، ويحتاج الأمر إلى تقييم هادئ.

التوازن الهش بين تقييم مرتفع ووعود عالية

تصميم هيكل الصفقة بسيط نسبياً، حيث تم الدفع بالكامل نقدًا على مراحل، معتمدًا بشكل رئيسي على وعد أداء لمدة ثلاث سنوات، وهو ما يجعل نجاحها أو فشلها يعتمد تمامًا على قدرة الشركة على الوفاء بهذا الوعد.

الاهتمام الأول في السوق كان على التقييم المبالغ فيه بشكل مذهل. وفقًا لتقرير التقييم، وبناءً على تقييم باستخدام طريقة العائد، فإن قيمة حقوق مساهمي Sidan De في 30 سبتمبر 2025 تقدر بـ 521 مليون يوان، مقارنة بصافي أصولها الدفترية البالغة 46.2837 مليون يوان، بمعدل زيادة قدره 1025.67%.

تفسير الشركة لهذا يتوافق مع منطق التقييم للشركات التقنية عالية الأصول، حيث يُعتقد أن القيمة الأساسية تكمن في الأصول غير الملموسة مثل التكنولوجيا، والموظفين، والعملاء، وصعوبة قياس الأصول المادية بشكل كامل باستخدام طريقة الأصول. ومع ذلك، فإن الزيادة بأكثر من عشرة أضعاف تضع جميع المنطقية على توقعات النمو المستقبلية.

وقد تم تجسيد هذا التوقع في وعد أداء واضح: وعد المساهمون السابقون لـ Sidan De بأن صافي أرباح الشركة المستهدفة في 2026-2028 لن تقل عن 37 مليون، و43 مليون، و50 مليون يوان على التوالي، بمجموع لا يقل عن 130 مليون يوان خلال الثلاث سنوات. وإذا لم يتم الوفاء بهذا الوعد، فسيتم تفعيل بند التعويض النقدي، وسيُخصص الجزء الزائد كمكافأة للفريق الإداري.

الفجوة الكبيرة بين الوعد والبيانات التاريخية هي المفتاح لتقييم مدى واقعية هذا التوقع. تظهر البيانات المالية أن صافي أرباح Sidan De في 2024 كان 3.7309 مليون يوان، وفي الفترة من يناير إلى سبتمبر 2025 بلغ 9.7139 مليون يوان. حتى إذا قمنا بتقديرها سنويًا، فإنها لا تزال تتفاوت بشكل كبير مع هدف الأداء لعام 2026. معدل النمو المطلوب لتحقيق هذا الوعد حاد جدًا، مما يفرض اختبارًا صارمًا لقدرة الشركة على التشغيل.

الأمر الأكثر قلقًا هو الحالة المالية للشركة نفسها، التي تلقي بظلال كثيفة على إمكانية تحقيقها لهذا الوعد.

أولاً، هناك ارتفاع كبير في الحسابات المستحقة القبض. حتى نهاية سبتمبر 2025، بلغ رصيد الحسابات المستحقة القبض لدى Sidan De 1.24 مليار يوان، وهو يمثل 64.44% من إجمالي الأصول. ثانيًا، هناك تدفق نقدي تشغيلي سلبي مستمر. في عام 2024، ويناير إلى سبتمبر 2025، بلغ صافي التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية -12.8108 مليون يوان و-12.0691 مليون يوان على التوالي.

هذا يعني أنه على الرغم من وجود أرباح على الورق، إلا أن الشركة تتعرض لخسائر مستمرة في التشغيل، مما يثير مخاوف بشأن جودة الأرباح. ضعف جودة الأرباح هو عامل لا يمكن تجاهله عند تقييم قدرة الشركة على الوفاء بوعدها.

محاولة التوسع خارج المجال الرئيسي في ظل الضغوط

يجب النظر إلى خطوة Dinggu Juchuang في التوسع خارج مجالها في سياق ظروفها التشغيلية. كشركة أثاث تتأثر بشكل كبير بسلسلة صناعة العقارات، تمر حاليًا بمرحلة من الألم الدوري.

الأداء يتقلب. في عام 2024، انخفضت الإيرادات بنسبة 20.06%، وبلغ صافي الربح العائد للمساهمين -1.75 مليار يوان، مسجلاً خسارة كبيرة. على الرغم من تحقيق تعافي في الأرباح في الربع الثالث من 2025، إلا أن الأرباح بعد استبعاد البنود غير المتكررة لا تزال في حالة خسارة طفيفة. وفقًا لتوقعات الأداء السنوية لعام 2025، فإن الأرباح المتوقعة تأتي بشكل رئيسي من دعم الحكومة وغيرها من الإيرادات غير المتكررة، مما يدل على أن القدرة على تحقيق أرباح من الأعمال الأساسية لم تتعاف بعد.

وفي الوقت نفسه، فإن وضع التدفق النقدي للشركة ليس جيدًا. حتى نهاية الربع الثالث من 2025، بلغ النقد المتوفر 267 مليون يوان، مع وجود ضغط على الديون قصيرة الأجل، وبلغ صافي التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية سالبًا. وأفادت الشركة أن جزءًا من تمويل الصفقة يأتي من قروض استحواذ بنكية، مما يعني أن الميزانية العمومية ستتضمن ديونًا ذات فوائد، وسيترتب على ذلك تكاليف مالية مستمرة، مما قد يزيد من عبء الشركة المالي، خاصة وأن قدرتها على التوليد النقدي لم تتعاف بعد.

لم تكن خطوة التوسع خارج المجال عشوائية. الدافع الرئيسي لها يعود جزئيًا إلى المكاسب التي حققتها من استثماراتها السابقة. ففي عام 2025، استثمرت حوالي 64 مليون يوان في شركة Hangju Technology، التي تعمل في مجال الفضاء التجاري. ومع ارتفاع سوق الفضاء التجاري، ارتفعت أسهم Dinggu بشكل كبير، حيث زادت بأكثر من 190% منذ بداية العام.

لكن السوق المالي كان له رأي مختلف تمامًا. بعد الإعلان، في اليوم التالي (16 مارس)، شهد سعر سهم Dinggu انهيارًا مفاجئًا، حيث انخفض بنسبة 20% خلال التداول، وأغلق في النهاية منخفضًا بنسبة 6.71%، مع حجم تداول مرتفع ومعدل دوران بلغ 16.31%. هذا يعكس بشكل واضح عدم ثقة المستثمرين في عمليات الاستحواذ والتوسع التي تفتقر إلى التآزر، والتي تتسم بارتفاع المبالغة في التقييم، وضعف الحالة المالية للمشتري.

بمراجعة هذه الصفقة، نرى أنها في جوهرها لعبة في ظل وضعين صعبين. الطرف المشتري، Dinggu Juchuang، يعاني من تباطؤ في أعماله الرئيسية، وضيق في التدفق النقدي، ويبحث عن قصة نمو خارجي لطمأنة السوق؛ بينما الطرف المستحوذ، Sidan De، رغم امتلاكه تقنية، يعاني من مخاطر مالية واضحة، ووعداته بالنمو المرتفع تترافق مع خسائر في الحسابات المستحقة والتمويل النقدي. استخدام السيولة الثمينة وزيادة الديون لشراء أصل ذو تقييم مرتفع ويصعب ضمان تحقيقه، يثير تساؤلات حول مدى معقولية نسبة المخاطر إلى العائد، وهو ما يحتاج إلى تقييم دقيق.