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這項上市案有兩個不同問題被混為一談。第一，公司的 IPO 定價區間是否合理？第二，透過 USDT 意向申購取得股票是否是好方法？我會根據公開申報文件和產品條款，逐一探討。

問題一，公司本身

申報的價格區間為每股 70 至 78 美元，共發行 8.25 億股，股票代號為 ANT，於 Nasdaq 上市。據報將於 11 月 18 日定價，並於 11 月 19 日首次交易，不過申報文件本身並未訂定日期。完全稀釋估值約為 1.26 萬億至 1.4 萬億美元；若以基本股數計算，則約為 9200 億至 1.02 萬億美元。

根據申報文件，第三季營收為 169.6 億美元，較第二季成長 47%，約為一年前同期的 12 倍。該季營業由獲利 9.74 億美元轉為虧損 5.67 億美元，主要是因為短期算力成本較高。算力成本約占營收的 58%，高於先前的 48%。233 億美元的淨損主要來自可轉換票據的非現金重估，因此我不會將其視為現金消耗。據報流動性為 1466 億美元。

讓我有所顧慮的是 8950 億美元的算力和租賃承諾。依我的計算，這約為第三季年化營收的 13 倍。

必須符合哪些條件

以完全稀釋後的價格區間計算，股價約為第三季年化營收的 19 至 21 倍，依我的計算。若要讓 1.3 萬億美元的估值降至營收的 10 倍，營收年化速度就需要成長約 1.9 倍；若以 15 倍計算，則需要成長約 1.3 倍。如果成長持續，這並非不可能，但申報文件也顯示，降價使單季營收減少約 6 億美元，因此定價壓力確實存在。此外，2 月的上一輪私募估值為 3800 億美元，因此 1.4 萬億美元在九個月內約增至 3.7 倍。

另一項值得注意的已披露細節是，有七家公司以 IPO 價格進行了 260 億美元的私募配售，其中包括主要晶片供應商。有些人會稱之為循環交易。我認為這既是需求訊號，也代表供應商與客戶之間的連結，值得關注。

問題二，申購途徑

這是意向申購，不保證一定買得到。你的獲配額是你占總申購量的比例乘以 Gate 的配額。舉例來說，假設需求是可供認購股數的十倍，申購 1,000 USDT 約可獲配 100 USDT，其餘款項會退回。

累計申購金額在 50,000 USDT 以內的部分，手續費為 5%；超過此金額的部分，手續費為 10%。只有成功獲配時才會收取手續費，而且手續費包含在申購金額內。這代表 1,000 USDT 以 IPO 價格約可買到價值 950 USDT 的股票。若要損益兩平，股價就必須較該價格上漲約 5.3%。在 10% 級距中，門檻約為 11.1%；申購 80,000 USDT 的加權手續費則為 6.875%。

若申購 1,000 USDT 且適用 5% 級距，首日上漲 10% 時，淨收益約為正 4.5%；平盤開出時，淨收益為負 5%；下跌 10% 時，淨收益約為負 14.5%。以上是我的計算。

若完全沒有獲配，資金會全數退回，不收取手續費，並支付年化 10% 的補貼。以 1,000 USDT 鎖定約五天計算，補貼約為 1.4 USDT。補貼金額低於 0.5 USDT 時不會支付，因此視資金鎖定時間而定，申購金額大約需要達到 260 至 365 USDT。

其他細節

資金會在申購期間鎖定，期間為 11 月 12 日 11:00 至 11 月 17 日 17:00 UTC+8，也可能提前結束。如果最終價格落在參考價格的 20% 範圍內，系統會自動分配額度。我會確認哪個價格會被視為參考價格，因為若比價格區間上限高出 20%，價格約為 93.6 美元。不支援借入資金、子帳戶和機構帳戶。預計約於 11 月 19 日取得股票，且沒有鎖定期；首次交易通常會先經歷價格發現期間。

作為基準參考，根據一份報告，近期有一檔大型上市股票首日上漲約 19%，到 7 月底時則較高點下跌約一半。

我的看法是：公司本身的投資論點在於成長能否抵銷承諾支出，這一點我無法替你下定論。申購途徑則是算術問題。手續費代表你必須先看到一波漲幅才能損益兩平，而且很可能只能部分獲配。我只會申購自己能接受部分獲配，且完全承受首日波動的金額。

非財務建議。

你會根據營收成長，還是承諾支出的規模來評估這次 IPO？5% 的手續費會改變你是否申購的決定嗎？

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