香港「相同業務、相同風險、相同規則」原則再審視

作者：祝維沙、張烽

一、痛點浮現：全球監管融合趨勢下的香港滯後

近日，美國證監會（SEC）與商品期貨交易委員會（CFTC）發布聯合聲明，首次明確指出：「現行法律並未禁止美國註冊交易所上市部分加密資產現貨產品」。這一聲明不僅是美國監管機構協調統一的標志，更傳遞出傳統金融與加密金融正在走向監管融合的全球信號。相比之下，香港雖爲國際金融中心，其在加密資產監管方面的反應仍顯遲緩，框架建設尚未跟上創新節奏。若不能及時調整，香港恐將在新一輪金融競爭中被邊緣化。

二、原則審視：「相同業務、相同風險、相同規則」的認知誤區

香港監管機構在處理加密資產時，常援引「相同業務、相同風險、相同規則」這一原則。該原則表面上具備邏輯一致性，卻在實踐中暴露嚴重不足。加密貨幣交易與傳統股票交易雖同屬「交易」類業務，但其風險本質源於結構性差異，而非業務類型的相似性。機械套用同一套規則，不僅無法管控真實風險，還可能抑制創新、扭曲市場。

1. 業務相似但結構迥異，風險來源完全不同

股票市場與加密交易所在撮合交易、經紀、結算、銀行服務及用戶管理等五大基本要素上確有形式雷同，但其架構和運作機制存在根本區別。傳統股市採多層次、多機構制衡模式，而典型的中心化加密交易所（CEX）則呈現高度一體化特徵，幾乎統攬所有功能於一身。這種結構差異直接導致兩類市場在信用風險、操作風險、流動性風險和道德風險等方面截然不同。

2. 香港股市的制衡機制剖析

在港股體系中，用戶資金存入銀行，再轉入證券公司在銀行的專屬帳戶，證券公司無法直接動用客戶資產，資金流動需嚴格遵循「原路返回」及對帳機制。證券公司負責掛單，交易所僅負責撮合、不參與自營，中央結算（CCASS）獨立執行清算，銀行掌握最終資金調度權。證監會作爲最高監管機構，實施全程合規監督。這一閉環制衡體系有效隔離了風險，保障了市場穩健。

3. 加密交易所的一體化風險

反觀加密交易所，用戶通常只需在平台開設單一帳戶即可完成所有操作。交易所同時承擔經紀、結算、托管甚至做市功能，缺乏有效的內外部制衡。具體而言：

KYC與反洗錢由交易所自行負責（傳統中由銀行執行）；

交易所可窺見全部掛單，並可進行自營交易或市場操縱（股市明令禁止）；

客戶資產與其運營資產混同，挪用風險顯著；

上幣機制缺乏透明，無保薦人或律師等第三方監督。

盡管行業已引入第三方托管、保險等多種風控手段，但只要帳本機制仍不透明、制衡仍未建立，便難以根除結構性風險。

4. 「相同規則」不等於「同等安全」

加密資產所處發展階段亦與傳統證券不同。代幣融資常涵蓋種子輪、天使輪至IPO各階段，且散戶可極早期參與。香港目前監管實踐傾向於將代幣視同IPO階段股票進行管理，雖具有一定合理性，卻忽略了更早期代幣的投資屬性和風險特徵。

生硬執行「相同規則」實如「以馬車之規管汽車」，表面上秩序井然，實則限制發展、掩蓋真風險。加密資產監管應立足於業務實質和風險結構，施行差異化、精細化規則。

三、出路探索：以透明度爲核心的監管新框架

傳統金融與加密金融雖存在顯著差異，但「透明度」可作爲共通的基礎原則，支撐起融合時代的監管架構。透明度不僅適用於加密系統，也應成爲所有金融交易活動的基礎要求。借助技術創新——如鏈上帳本、AI審計工具等——提升數據的可驗證性與公開性，是實現低成本、高效率監管的有效路徑。

1. 透明度：打通傳統與加密的監管底層

Web3 的透明理念對傳統交易場所具有啓發意義。若能推動交易所實現帳本公開，將極大降低監管復雜性與成本。中心化加密交易所若能實現鏈上可驗證的資產透明，則其信任瓶頸將迎刃而解；去中心化交易所（DEX）雖體驗尚有不足，卻因鏈上原生透明而廣受信任。這顯示市場由衷認可技術帶來的公開性。

需注意的是，透明不等於完全匿名。DEX可通過引入KYC白名單機制彌補匿名交易的不足，遏制虛假交易和機器人操縱。同樣，傳統金融也可吸收鏈上透明的優點，提升現有體系的公信力。例如，港交所目前已實現經紀層級透明，未來或可探索用戶帳戶層級透明（支持匿名顯示），進一步增強市場誠信。

2. 構建監管與社區之間的透明協同

現有監管諮詢機制多局限於傳統渠道，已難以匹配加密行業的發展速度與文化特質。應推動建立「監管-社區-市場」三方透明互動機制，利用成熟社區平台（如Discord, Telegram等）開展公衆評議、政策聽證和合規監督。社區力量可作爲制衡機制有效補充官方監管，同時提升政策回應性與準確性。

3. AI審計：實現帳本透明的技術助力

加密領域的流水帳本具備天然可審計性，而傳統金融帳目仍依賴事後報送與抽樣檢查。借助AI工具進行實時帳本監控，可自動生成不可篡改的監督記錄，以「插件」形式嵌入既有系統而不影響正常運行。該類工具雖發端於加密行業，但對傳統機構轉型透明運作同樣具有較高價值。當然，也需妥善設計隱私保護機制，防止數據濫用。

四、構建符合實際的、前瞻的監管體系

1. 設立跨部門統一的監管協調機構

加密資產兼具證券、商品、貨幣等多重屬性，碎片化監管易導致重疊或真空。香港應設立高級別的跨部門協調機構，或明確牽頭主管部門，統籌政策制定與執法行動，避免因監管猶豫而引發人才與項目外流。

更進一步，加密金融本質具全球性與先進性，香港應主動參與乃至主導跨境監管對話與合作，在國際規則制定中爭取話語權。

2. 建立「專業主導、官民協同」的決策機制

監管者須真正懂行業。建議成立由資深從業者、技術專家與學者組成的諮詢委員會，成員須滿足以下至少一項條件：

曾主導全球知名加密項目；

對行業理論或標準有突出貢獻；

推動過行業重大裏程碑事件；

持續參與加密實踐並持有不少於500萬美元加密資產。

該委員會在政策制定中應享有實質性話語權，建議官方代表投票比例不超過50%，從而確保政策兼具專業性與落地性。

3. 貫徹「市場優先、適度監管」理念

香港素以市場靈活、制度寬松見長。面對加密創新，監管應保持謙抑，允許「先行先試」，聚焦於系統性風險監測與重大違規查處，而非事無巨微的前置審批。應允許交易所自主制定上幣規則，同時借鑑傳統金融中的保薦人、分析師、券商等制度實現市場化制衡。

五、政策建議：推動香港成爲加密金融中心的三大戰略

爲把握歷史機遇，香港應聚焦穩定幣、交易所和資產創新三大方向，推出系統性政策：

1. 推出由金管局背書的美元穩定幣USHK

當前主流穩定幣如USDT存在儲備不透明、高手續費與兌換門檻等弊病。香港可憑藉聯繫匯率制度，由金管局主導發行USHK：商業銀行存入美元，金管局按1:1發行穩定幣，無門檻、零費用、政府信用背書。若能允許內地居民在5萬美元外匯額度內兌換USHK，則其有望成爲跨境結算首選工具，塑造「香港美元」新地位。

2. 打造頂級加密交易所集羣

加密生態的核心應用是交易所與穩定幣，二者相輔相成。香港應主動吸引全球前十大交易所在港設立區域總部或運營中心，明確政策預期、設置過渡期、不追究合規前舊事，營造開放、安全、穩定的監管環境。

3. 發掘真實世界資產（RWA）及新資產類別

除傳統股權、債權的代幣化之外，更應關注增量市場。其中古董市場潛力巨大，總估值達數百萬億級，卻因真僞難辨、價格扭曲、流通困難而無法規模化。香港可憑藉法治與認證優勢，支持建立權威的古物鑑定與保險機構，推動古董資產代幣化，通過鏈上定價和交易機制突破傳統拍賣局限，使之從小衆市場躍入主流。

4. 實施加密人才引入計劃

推出針對性籤證與居留政策：

捐贈300萬港幣等值比特幣/以太坊（持幣1年以上）並滿足居住要求，可獲護照；

加密企業僱用外籍人才可憑質押1比特幣等方式獲工作籤證，完成7年納稅居留後獲身分。

此類政策不僅吸引人才，更可積累戰略加密資產儲備。

香港亟需擺脫「馬車管汽車」式的監管思維，在堅持法治與風險可控的前提下，正視加密行業的特殊性，以透明原則爲基礎、以專業社區爲支撐、以制度創新爲引擎，重新審視並調整「相同業務、相同風險、相同規則」的適用邊界，方能在全球加密金融新格局中搶佔高地。