FOMC trước thềm: Không tăng lãi suất thì chắc chắn tốt cho thị trường chứng khoán? Một logic ngược trực giác
Cuộc họp FOMC tháng 7 sẽ kết thúc vào ngày mai. Theo mức định giá của thị trường hoán đổi lãi suất tính đến ngày 28/7, xác suất các nhà giao dịch kỳ vọng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) giữ nguyên lãi suất khoảng 70%, còn xác suất tăng thêm 25 điểm cơ bản khoảng 30%.
Thị trường thường hiểu “không tăng lãi suất” là một tín hiệu ngắn hạn tích cực: lãi suất chính sách không tiếp tục đi lên, nên áp lực lên cổ phiếu dường như cũng giảm bớt.
Lần này cần nhìn xa hơn một bước.
Nếu Fed đứng yên, niềm tin của thị trường vào quyết tâm chống lạm phát có thể bị suy yếu, và đường cong lợi suất thực tế có thể lại trở nên dốc hơn.
Cảm xúc ngắn hạn được “làm dịu”, nhưng áp lực định giá trung hạn lại có thể tăng. Từ đầu năm đến nay, việc không tăng lãi suất đã khiến đường cong lợi suất thực tế kỳ hạn 2 năm và 10 năm của Mỹ nhìn chung dốc hơn.
Lợi suất thực tế kỳ hạn 10 năm tăng lên, trong khi lợi suất thực tế kỳ hạn 2 năm lại giảm xuống. Một trong các nguyên nhân là tốc độ lạm phát tăng nhanh hơn so với mức biến động của lợi suất danh nghĩa 2 năm, khiến lãi suất thực ngắn hạn bị kéo xuống thụ động. Trong tháng trước, đường cong có phần phẳng lại. Thị trường đã tính vào nhiều hơn kỳ vọng tăng lãi suất, và Fed cũng chưa phủ nhận rõ ràng các kỳ vọng đó. Nếu cuối cùng cuộc họp không tăng lãi suất, logic giao dịch có thể lại đảo chiều. Nếu thị trường cho rằng Fed chưa đủ “cứng rắn” trước lạm phát, lợi suất thực tế ngắn hạn có thể quay đầu giảm;
trong khi đó, kỳ vọng lạm phát hồi phục sẽ giúp lợi suất thực tế dài hạn giữ ở mức cao, thậm chí tiếp tục đi lên. Hai đầu diễn biến phân hóa khiến đường cong lại trở nên dốc. Độ dốc ở đây không xuất phát từ triển vọng tăng trưởng mạnh hơn. Nó phản ánh một mối lo khác: áp lực lạm phát hiện tại có thể kéo dài lâu hơn, và tương lai phải trả một “chi phí chính sách” cao hơn. Thị trường chứng khoán sẽ chịu tác động theo hai lớp. Một là lãi suất chiết khấu. Lợi suất thực tế dài hạn tăng sẽ trực tiếp làm giảm giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai. Các cổ phiếu tăng trưởng có lợi nhuận phụ thuộc nhiều hơn vào kỳ vọng xa hơn, đặc biệt là nhóm liên quan đến công nghệ và AI, nhạy cảm hơn với những thay đổi như vậy. Lớp thứ hai là phần bù rủi ro chính sách. Khi thị trường bắt đầu lo ngại ngân hàng trung ương đi sau “đường cong lạm phát”, nhà đầu tư sẽ dành chỗ cho một đợt thắt chặt chính sách quyết liệt hơn trong tương lai. Dù trong ngày đó không tăng lãi suất, bất định về chính sách vẫn có thể kìm hãm khẩu vị rủi ro tổng thể.
So sánh với lịch sử cũng đáng chú ý. Giai đoạn từ 2020 đến 2022, mức độ dốc của đường cong lợi suất thực tế còn mạnh hơn cả giai đoạn lạm phát cao vào cuối thập niên 70 đến đầu thập niên 80 của thế kỷ trước; đồng thời, trong cùng giai đoạn, thị trường chứng khoán chứng kiến việc nén định giá rõ rệt và mức độ biến động gia tăng mạnh. Điều này không có nghĩa là lịch sử sẽ lặp lại y nguyên, nhưng nó cho thấy hình dạng đường cong không thể chỉ hiểu theo hướng “lãi suất không được nâng thêm”. Việc quyết định sau đó cần xem “lãi suất nào sẽ được quyết định” chỉ là lớp thông tin đầu tiên. Nội dung tuyên bố mô tả lạm phát ra sao, và liệu có một lần nữa mở lại khả năng tăng lãi suất tiếp theo hay không, sẽ ảnh hưởng đến cách thị trường đánh giá lộ trình phía sau.
Cách ông Vouči trong buổi họp báo diễn đạt cũng quan trọng không kém.
Kể từ khi nhậm chức, ông ít khi chủ động đưa ra các chỉ dẫn hướng tới tương lai một cách rõ ràng. Nếu lần này ông vẫn giữ thái độ kiềm chế, thị trường có thể tiếp tục tự định giá thông qua đường cong lợi suất; nếu ông tăng cường rõ ràng các thông điệp liên quan đến chống lạm phát, việc áp lực ở đầu dài có được giảm bớt hay không sẽ trở thành bài kiểm tra trực diện. Dầu là một biến số bên ngoài khác. Nếu việc phong tỏa eo biển Hormuz kéo dài và dầu Brent giữ vững trên 100 USD/thùng, cú sốc về nguồn cung sẽ khiến việc lựa chọn chính sách trở nên khó khăn hơn. Tăng lãi suất không thể làm tăng nguồn cung dầu, nhưng giá dầu cao kéo dài sẽ đi vào số liệu lạm phát, buộc Fed phải phản ứng.
Do đó, không tăng lãi suất có thể mang lại “đệm” cho tâm lý ngắn hạn, nhưng không nhất thiết làm giảm áp lực trung hạn lên thị trường chứng khoán. Thứ đáng theo dõi hơn là liệu quyết định này có giữ vững được niềm tin của thị trường vào năng lực chống lạm phát của Fed hay không, và đường cong lợi suất thực tế sẽ thay đổi thế nào sau cuộc họp.
Bài viết này chỉ thảo luận về cơ chế thị trường, không cấu thành lời khuyên đầu tư.
Cuộc họp FOMC tháng 7 sẽ kết thúc vào ngày mai. Theo mức định giá của thị trường hoán đổi lãi suất tính đến ngày 28/7, xác suất các nhà giao dịch kỳ vọng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) giữ nguyên lãi suất khoảng 70%, còn xác suất tăng thêm 25 điểm cơ bản khoảng 30%.
Thị trường thường hiểu “không tăng lãi suất” là một tín hiệu ngắn hạn tích cực: lãi suất chính sách không tiếp tục đi lên, nên áp lực lên cổ phiếu dường như cũng giảm bớt.
Lần này cần nhìn xa hơn một bước.
Nếu Fed đứng yên, niềm tin của thị trường vào quyết tâm chống lạm phát có thể bị suy yếu, và đường cong lợi suất thực tế có thể lại trở nên dốc hơn.
Cảm xúc ngắn hạn được “làm dịu”, nhưng áp lực định giá trung hạn lại có thể tăng. Từ đầu năm đến nay, việc không tăng lãi suất đã khiến đường cong lợi suất thực tế kỳ hạn 2 năm và 10 năm của Mỹ nhìn chung dốc hơn.
Lợi suất thực tế kỳ hạn 10 năm tăng lên, trong khi lợi suất thực tế kỳ hạn 2 năm lại giảm xuống. Một trong các nguyên nhân là tốc độ lạm phát tăng nhanh hơn so với mức biến động của lợi suất danh nghĩa 2 năm, khiến lãi suất thực ngắn hạn bị kéo xuống thụ động. Trong tháng trước, đường cong có phần phẳng lại. Thị trường đã tính vào nhiều hơn kỳ vọng tăng lãi suất, và Fed cũng chưa phủ nhận rõ ràng các kỳ vọng đó. Nếu cuối cùng cuộc họp không tăng lãi suất, logic giao dịch có thể lại đảo chiều. Nếu thị trường cho rằng Fed chưa đủ “cứng rắn” trước lạm phát, lợi suất thực tế ngắn hạn có thể quay đầu giảm;
trong khi đó, kỳ vọng lạm phát hồi phục sẽ giúp lợi suất thực tế dài hạn giữ ở mức cao, thậm chí tiếp tục đi lên. Hai đầu diễn biến phân hóa khiến đường cong lại trở nên dốc. Độ dốc ở đây không xuất phát từ triển vọng tăng trưởng mạnh hơn. Nó phản ánh một mối lo khác: áp lực lạm phát hiện tại có thể kéo dài lâu hơn, và tương lai phải trả một “chi phí chính sách” cao hơn. Thị trường chứng khoán sẽ chịu tác động theo hai lớp. Một là lãi suất chiết khấu. Lợi suất thực tế dài hạn tăng sẽ trực tiếp làm giảm giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai. Các cổ phiếu tăng trưởng có lợi nhuận phụ thuộc nhiều hơn vào kỳ vọng xa hơn, đặc biệt là nhóm liên quan đến công nghệ và AI, nhạy cảm hơn với những thay đổi như vậy. Lớp thứ hai là phần bù rủi ro chính sách. Khi thị trường bắt đầu lo ngại ngân hàng trung ương đi sau “đường cong lạm phát”, nhà đầu tư sẽ dành chỗ cho một đợt thắt chặt chính sách quyết liệt hơn trong tương lai. Dù trong ngày đó không tăng lãi suất, bất định về chính sách vẫn có thể kìm hãm khẩu vị rủi ro tổng thể.
So sánh với lịch sử cũng đáng chú ý. Giai đoạn từ 2020 đến 2022, mức độ dốc của đường cong lợi suất thực tế còn mạnh hơn cả giai đoạn lạm phát cao vào cuối thập niên 70 đến đầu thập niên 80 của thế kỷ trước; đồng thời, trong cùng giai đoạn, thị trường chứng khoán chứng kiến việc nén định giá rõ rệt và mức độ biến động gia tăng mạnh. Điều này không có nghĩa là lịch sử sẽ lặp lại y nguyên, nhưng nó cho thấy hình dạng đường cong không thể chỉ hiểu theo hướng “lãi suất không được nâng thêm”. Việc quyết định sau đó cần xem “lãi suất nào sẽ được quyết định” chỉ là lớp thông tin đầu tiên. Nội dung tuyên bố mô tả lạm phát ra sao, và liệu có một lần nữa mở lại khả năng tăng lãi suất tiếp theo hay không, sẽ ảnh hưởng đến cách thị trường đánh giá lộ trình phía sau.
Cách ông Vouči trong buổi họp báo diễn đạt cũng quan trọng không kém.
Kể từ khi nhậm chức, ông ít khi chủ động đưa ra các chỉ dẫn hướng tới tương lai một cách rõ ràng. Nếu lần này ông vẫn giữ thái độ kiềm chế, thị trường có thể tiếp tục tự định giá thông qua đường cong lợi suất; nếu ông tăng cường rõ ràng các thông điệp liên quan đến chống lạm phát, việc áp lực ở đầu dài có được giảm bớt hay không sẽ trở thành bài kiểm tra trực diện. Dầu là một biến số bên ngoài khác. Nếu việc phong tỏa eo biển Hormuz kéo dài và dầu Brent giữ vững trên 100 USD/thùng, cú sốc về nguồn cung sẽ khiến việc lựa chọn chính sách trở nên khó khăn hơn. Tăng lãi suất không thể làm tăng nguồn cung dầu, nhưng giá dầu cao kéo dài sẽ đi vào số liệu lạm phát, buộc Fed phải phản ứng.
Do đó, không tăng lãi suất có thể mang lại “đệm” cho tâm lý ngắn hạn, nhưng không nhất thiết làm giảm áp lực trung hạn lên thị trường chứng khoán. Thứ đáng theo dõi hơn là liệu quyết định này có giữ vững được niềm tin của thị trường vào năng lực chống lạm phát của Fed hay không, và đường cong lợi suất thực tế sẽ thay đổi thế nào sau cuộc họp.
Bài viết này chỉ thảo luận về cơ chế thị trường, không cấu thành lời khuyên đầu tư.
