MiniMax tại sao lại giảm mạnh so với đỉnh lịch sử? Phân tích sâu về logic điều chỉnh giá cổ phiếu và triển vọng

Vào tháng 6 năm 2026, lĩnh vực mô hình AI lớn đang trải qua một quá trình điều chỉnh định giá mạnh mẽ. MiniMax, từng được xem là một trong "Song Tử AI" của Hồng Kông, đã giảm mạnh trong đợt điều chỉnh toàn ngành này.

Theo dữ liệu từ trang giao dịch cổ phiếu Gate, tính đến ngày 15 tháng 6 năm 2026, giá hiện tại của MiniMax là 432 USD, tăng 1.7%. So sánh với đỉnh cao lịch sử đạt được vào tháng 3 năm nay là 1,330 USD. Trong khoảng thời gian giảm mạnh từ đỉnh cao, định giá phản ánh những nhận thức thị trường nào? Các yếu tố cơ bản của công ty có đủ sức để hỗ trợ giá cổ phiếu quay trở lại đà tăng không?

Biến động chiến lược định giá phản ánh bối cảnh cạnh tranh như thế nào

Báo cáo phân tích của JPMorgan phát hành giữa tháng 6 cho thấy, xếp hạng của MiniMax đã bị điều chỉnh từ "Tăng tỷ lệ" xuống "Trung lập", mục tiêu giá từ 1,100 đô la Hồng Kông giảm mạnh xuống còn 400 đô la Hồng Kông, giảm khoảng 64%. Cơ sở chính của báo cáo không phải là tốc độ tăng trưởng doanh thu giảm — thực tế, ngân hàng này đã nâng dự báo doanh thu của MiniMax cho năm 2026-2027 từ 34% đến 74% — mà là một vấn đề sâu xa hơn: quyền định giá.

Nguyên nhân trực tiếp dẫn đến việc điều chỉnh xếp hạng này là do MiniMax thực hiện một đợt điều chỉnh giá. Ngày 1 tháng 6, công ty ra mắt mô hình chủ lực M3, với giá khởi điểm gấp khoảng hai lần so với M2.7 tiền nhiệm. Tuy nhiên, chỉ sau khoảng một tuần, MiniMax đã tuyên bố sẽ giảm giá M3 vĩnh viễn 50%, trở lại mức gần bằng M2.7. Phân tích của JPMorgan cho rằng, trong bối cảnh nhu cầu AI vẫn cao hơn khả năng suy luận, không nhà phát triển nào sẵn sàng từ bỏ không gian định giá cao hơn. Việc giá nhanh chóng giảm từ đỉnh phản ánh phần nào thực tế là mức độ nâng cao trí tuệ của M3 chưa hoàn toàn phù hợp với giá khởi điểm ban đầu.

Ngược lại, hiệu suất của Zhipu AI lại cho thấy khác biệt. Giá API của công ty này đã tăng gấp đôi trong năm nay, trong khi doanh số vẫn duy trì tăng trưởng. Sự khác biệt này dẫn đến một luận đề cốt lõi: Trong bối cảnh ngành chuyển đổi dần sang các kịch bản API, sinh mã code, trí tuệ nhân tạo và quy trình làm việc doanh nghiệp, khả năng dẫn đầu về năng lực mô hình ngày càng trở nên quan trọng, quyền định giá sẽ chuyển từ phạm vi phủ sóng sản phẩm sang chính năng lực của mô hình.

Áp lực giải tỏa cổ phần ảnh hưởng thế nào đến việc định giá lại thị trường

Dự kiến giải tỏa cổ phần hạn chế là một trong những yếu tố chính gây áp lực giảm giá cổ phiếu MiniMax. Theo thông tin công khai, ngày 9 tháng 7 năm 2026, MiniMax sẽ có đợt giải tỏa cổ phần hạn chế quy mô lớn lần đầu, liên quan đến khoảng 146 triệu cổ phiếu, trong đó khoảng 46.44% cổ phần sẽ từ trạng thái khóa chuyển sang lưu hành tự do, làm tăng nguồn cung gần 10 lần so với lượng cổ phiếu tự do hiện tại.

Trong số các nhà đầu tư nắm giữ loại cổ phần này, hơn một phần ba là nhà đầu tư tài chính. Các nhà đầu tư này có chu kỳ thoái vốn rõ ràng, và đã có lợi nhuận lớn khi niêm yết, nên đợt giải tỏa thường đi kèm với động cơ chốt lời mạnh mẽ.

Phân tích của CICC còn chỉ ra sự khác biệt về cấu trúc giải tỏa: Dù hai công ty mô hình AI lớn đều sẽ có cổ phần giải tỏa, nhưng tỷ lệ cổ phần của Zhipu AI chỉ khoảng 11.6%, chủ yếu do các nhà đầu tư có nền tảng nhà nước, giữ cổ phần ổn định hơn; còn MiniMax có tỷ lệ cổ phần giải tỏa cao hơn trên thị trường Hồng Kông, phần lớn là nhà đầu tư tài chính, do đó tác động trực tiếp đến nguồn cung.

Ngoài ra, tính khan hiếm của các mã cổ phiếu mô hình lớn trên toàn cầu đang dần bị giảm bớt. OpenAI và Anthropic đều đã nộp đơn xin IPO bí mật, dự kiến sớm nộp hồ sơ chào bán cổ phiếu tại Hồng Kông, trong khi Moonshot gần đây cũng bắt đầu vòng gọi vốn mới. Khi nhiều đối thủ cạnh tranh tiềm năng gia nhập thị trường vốn, định giá của các cổ phiếu AI hiện tại sẽ chịu áp lực giảm giá hệ thống.

Liệu các biến động về điều chỉnh giá sản phẩm có phải là sự kiện ngắn hạn hay là rủi ro cấu trúc dài hạn

Ngày 1 tháng 6 năm nay, cùng với việc ra mắt mô hình M3, MiniMax đã chuyển đổi phương thức tính phí từ theo lượt sang theo Token. Gói thấp nhất tăng từ 29 lên 49 nhân dân tệ, và việc điều chỉnh này không thông báo trước cho người dùng. Một số nhà phát triển thử nghiệm phát hiện, lượng Token tiêu thụ thực tế cho cùng một nhiệm vụ cao hơn nhiều so với dự kiến, mức tăng chi phí có thể lên tới 257%. Một số người dùng tính toán lại: trước đây, mỗi tháng tiêu thụ 3-5 tỷ Token chỉ mất 49 tệ, sau điều chỉnh, cùng lượng sử dụng đó cần khoảng 175 tệ.

Vụ việc này nhanh chóng trở thành cuộc khủng hoảng niềm tin, công ty đã phát hành thông báo xin lỗi vào tối cùng ngày, thừa nhận “việc điều chỉnh lần này chưa đủ thông báo rõ ràng” và đưa ra các biện pháp bù đắp như giữ nguyên quyền lợi không giới hạn cho khách hàng cũ.

Về mặt kỹ thuật, tính phí theo Token là phương pháp phổ biến trong ngành, các đối thủ toàn cầu như Anthropic và OpenAI đều áp dụng mô hình này. Tuy nhiên, vấn đề chính nằm ở cách thực hiện: nếu không có thời gian dự phòng hợp lý, không thông báo rõ ràng về mức điều chỉnh, việc thay đổi đột ngột quy tắc tính phí sẽ gây sốc lớn trong thị trường nhà phát triển rất nhạy cảm với giá cả này, đặc biệt trong ngắn hạn.

Vấn đề sâu xa hơn là, vụ tăng giá này phản ánh một số mâu thuẫn cấu trúc trong mô hình kinh doanh của công ty. Hơn 70% doanh thu đến từ các sản phẩm tiêu dùng quốc tế (chủ yếu là ứng dụng hỗ trợ ảo Talkie), trong khi tỷ lệ lợi nhuận gộp của mảng này chỉ khoảng 4.7%. Trong bối cảnh đầu tư lớn vào nghiên cứu mô hình, biên lợi nhuận của lĩnh vực này rất hạn chế. Khi chi phí tính toán tăng liên tục, chiến lược giá thấp ban đầu không thể duy trì lâu dài, việc tăng giá gần như là điều tất yếu. Tuy nhiên, cách tăng giá và duy trì niềm tin người dùng sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng chuyển đổi sang mô hình nền tảng của thị trường.

Liệu dòng vốn ngành có còn hỗ trợ định giá các công ty mô hình AI lớn

Ở góc độ vĩ mô, cấu trúc dòng vốn toàn ngành AI vẫn chưa có sự đảo chiều căn bản. Tính đến ngày 2 tháng 6 năm 2026, dòng vốn chảy vào thị trường Hồng Kông trong năm đã đạt khoảng 280.8 tỷ HKD, chủ yếu tập trung vào hai hướng: các ngành phòng thủ trả cổ tức cao và lĩnh vực công nghệ AI tăng trưởng. Trên toàn cầu, các nhà đám mây lớn như Microsoft, Google đã có kế hoạch chi hơn 700 tỷ USD cho đầu tư AI trong năm 2026, và dự báo của Tổ chức Thống kê Thương mại Bán dẫn Thế giới cho thấy, thị trường bán dẫn toàn cầu dự kiến tăng gần 90% so với cùng kỳ, vượt mốc 1.5 nghìn tỷ USD.

Tuy nhiên, dòng vốn cũng có sự thay đổi. Khi các kịch bản ngành trở nên rõ ràng hơn, lý luận đầu tư chuyển từ việc đẩy mạnh các chủ đề nóng sang tập trung vào khả năng đạt được kết quả thực tế. Các nhà đầu tư đang tránh các ngành quá đông đúc, chú trọng hơn vào các mục tiêu định giá hợp lý, có lộ trình tăng trưởng rõ ràng. Thay đổi này khiến các công ty thiếu quyền định giá phải đối mặt với rủi ro bị thu hẹp định giá nhiều hơn.

Ngoài ra, ngân hàng Mỹ (BofA Securities) đã lần đầu tiên đưa ra đánh giá "Mua" cho MiniMax ngày 15 tháng 6, với mục tiêu giá 500 HKD. Ngân hàng này cho rằng, khi khoảng cách hiệu suất giữa các mô hình dẫn đầu ngày càng thu hẹp, sự khác biệt bền vững sẽ chủ yếu dựa vào khả năng tính toán, phân phối sản phẩm và thực thi thương mại, chứ không chỉ dựa vào các vượt trội về mặt thử nghiệm chuẩn mực. MiniMax có lợi thế nhất định trong các lĩnh vực này. Ngân hàng dự báo doanh thu của MiniMax sẽ tăng từ 7.9 triệu USD năm 2025 lên 2.8 tỷ USD vào năm 2028.

Liệu các yếu tố cơ bản có thể hỗ trợ việc nâng cao trung hạn trọng tâm định giá

Việc đánh giá khả năng định giá của MiniMax quay trở lại mức hợp lý phụ thuộc chủ yếu vào tiến trình và hướng phát triển của các yếu tố cơ bản. Năm 2025, tổng doanh thu của công ty đạt 79.038 triệu USD, tăng trưởng 158.9%, trong đó hơn 70% đến từ thị trường quốc tế. Lợi nhuận gộp từ 3.738 triệu USD năm 2024 đã tăng mạnh lên 20.079 triệu USD, tỷ lệ lợi nhuận gộp từ 12.2% lên 25.4%. Tính đến cuối năm 2025, công ty đã phục vụ hơn 236 triệu người dùng, có mặt tại hơn 200 quốc gia và khu vực, với hơn 214,000 khách hàng doanh nghiệp và nhà phát triển.

Bước vào năm 2026, đà tăng trưởng vẫn tiếp tục. Tháng 2, ARR (Doanh thu định kỳ hàng năm) đã vượt quá 150 triệu USD; mô hình văn bản dòng M2 tiêu thụ Token trong một ngày đã tăng hơn 6 lần so với tháng 12 năm 2025, trong đó Token từ Gói Coding tăng hơn 10 lần. Cơ cấu chi phí cũng có sự tối ưu hóa: chi phí bán hàng và phân phối giảm 40.3% so với cùng kỳ, trong khi chi phí R&D tăng 33.8%, nhưng mức tăng này thấp hơn nhiều so với tốc độ tăng doanh thu.

Tuy nhiên, về khả năng sinh lời, công ty lỗ ròng 1.87 tỷ USD trong năm, trong đó khoảng 1.6 tỷ USD là do các yếu tố kế toán như lỗ giảm giá trị các khoản nợ tài chính. Lỗ ròng điều chỉnh vẫn đạt 250 triệu USD. Điểm nghẽn lợi nhuận vẫn còn, cần thời gian và tiếp tục tối ưu hiệu quả mô hình.

Các yếu tố thúc đẩy gần nhất có thể dự đoán gồm: Ngày 26 tháng 6, dự kiến ra mắt mô hình Hailuo mới; ngày 8 tháng 7, hết hạn thời gian cấm bán IPO; ngày 6 tháng 8, có thể được đưa vào danh mục Hồng Kông; và các phiên bản hoàn chỉnh của M3 dự kiến ra mắt trong nửa cuối năm. Những sự kiện này sẽ ảnh hưởng nhất định đến tâm lý thị trường và xu hướng định giá.

Sự phân hóa mang tính cấu trúc của thị trường lớn sẽ ảnh hưởng thế nào đến xu hướng cổ phiếu

Ngành mô hình AI lớn đang trải qua quá trình chuyển đổi từ "kể chuyện quy mô" sang "thực hiện giá trị". Dòng vốn không còn kiên nhẫn vô hạn với mô hình đầu tư lớn, ít sinh lợi, mà bắt đầu phân biệt rõ các công ty: một bên là các công ty có khả năng định giá bền vững, liên tục ra mắt các mô hình dẫn đầu và chuyển đổi thành giá trị thương mại; bên còn lại, trong cuộc đua giá cả, sẽ hướng tới các mức giá thấp hơn, dẫn đến việc định giá bị điều chỉnh hệ thống.

Xét toàn cảnh thị trường Hồng Kông, hiện tượng phân cực vẫn tiếp diễn. Dòng vốn chủ yếu đổ vào một số ít cổ phiếu concept AI, rút khỏi các ngành khác. Trong quá trình chuyển đổi lý luận đầu tư sang khả năng đạt kết quả thực tế, dòng vốn ngày càng tránh các ngành quá đông đúc, chuyển sang các tài sản có định giá hợp lý, tăng trưởng rõ ràng.

Xét theo chu kỳ dài hơn của ngành, kinh nghiệm lịch sử cho thấy, quá trình thương mại hóa các công nghệ đột phá luôn đi kèm các đợt điều chỉnh sâu. Đợt giảm mạnh của ngành AI toàn cầu lần này chủ yếu do các yếu tố vĩ mô ngắn hạn — dữ liệu việc làm phi nông nghiệp Mỹ vượt dự kiến đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ tăng, lợi nhuận trước đó tăng quá cao dẫn đến chốt lời — chưa xuất hiện tín hiệu đảo chiều trong cơ bản ngành, như các nhà cung cấp đám mây cắt giảm ngân sách tính toán hoặc các đơn hàng AI bị hủy hàng loạt. Từ góc độ này, các yếu tố tăng trưởng nền tảng vẫn còn, nhưng sự phân hóa giữa các cổ phiếu sẽ ngày càng rõ rệt hơn.

Tóm lại

Việc giảm mạnh từ đỉnh cao lịch sử của MiniMax là kết quả của nhiều yếu tố chồng chất. Việc điều chỉnh chiến lược định giá đã gây ra những nghi ngờ về quyền định giá của công ty, trong khi kỳ vọng giải tỏa cổ phần hạn chế trong ngắn hạn đã gia tăng áp lực cung cấp; sự sai lệch trong giao tiếp về thay đổi phương thức tính phí cũng ảnh hưởng đến đánh giá của thị trường về khả năng vận hành nền tảng của công ty. Những yếu tố này, trong bối cảnh hệ thống định giá ngành AI đang tái cấu trúc toàn diện, đã bị đẩy mạnh và tạo thành một cú sốc đa chiều.

Về mặt cơ bản, doanh thu của công ty vẫn tăng trưởng nhanh, biên lợi nhuận gộp liên tục cải thiện, thị phần quốc tế mở rộng. Các yếu tố then chốt để dự đoán xu hướng tiếp theo là: khả năng mô hình M3 được thị trường chấp nhận đủ để đưa giá trở lại mức hợp lý; cách thị trường tiêu hóa các đợt giải tỏa cổ phần trong tháng 7; và khả năng công ty chứng minh năng lực cạnh tranh khác biệt qua các mô hình mới và các vòng cập nhật sản phẩm. Các xếp hạng "Mua" của Mỹ và "Hạ" của JPMorgan thể hiện rõ sự khác biệt trong đánh giá, cho thấy các tổ chức khác nhau đang ngày càng phân hóa trong định giá MiniMax.

Với các nhà đầu tư quan tâm đến lĩnh vực AI, điều cốt lõi có thể không phải là xác nhận "bong bóng AI đã vỡ" hay không, mà là nhận diện các công ty có khả năng định giá bền vững và thực thi thương mại hiệu quả trong quá trình phân hóa ngành.

FAQ

1. Nguyên nhân chính khiến cổ phiếu MiniMax giảm mạnh lần này là gì?

Là kết quả của nhiều yếu tố, trong đó chủ đạo gồm: đợt ra mắt M3 với giá cao ban đầu rồi nhanh chóng giảm, gây nghi ngờ về khả năng định giá; kỳ vọng giải tỏa cổ phần hạn chế trong tháng 7 gây áp lực cung; sai sót trong giao tiếp về điều chỉnh phí, làm giảm niềm tin; và bối cảnh hệ thống định giá ngành AI đang tái cấu trúc, các công ty thiếu quyền định giá đối mặt rủi ro bị định giá thấp hơn.

2. Các yếu tố cơ bản của MiniMax có ổn định không?

Năm 2025, doanh thu đạt 79.038 triệu USD, tăng 158.9%, lợi nhuận gộp từ 3.738 triệu USD lên 20.079 triệu USD, tỷ lệ lợi nhuận gộp từ 12.2% lên 25.4%. Hiệu quả R&D liên tục cải thiện. Tháng 2 năm 2026, ARR vượt 150 triệu USD; mô hình M2 tiêu thụ Token trong ngày tăng hơn 6 lần so với cuối 2025, trong đó Gói Coding tăng hơn 10 lần. Chi phí bán hàng giảm 40.3%, R&D tăng 33.8%. Tuy nhiên, lỗ ròng năm 2026 là 1.87 tỷ USD, chủ yếu do các yếu tố kế toán, lỗ điều chỉnh vẫn còn, cần thời gian để cải thiện lợi nhuận.

3. Ảnh hưởng của đợt giải tỏa cổ phần tháng 7 tới cổ phiếu ra sao?

Khoảng 146 triệu cổ phiếu, chiếm 46.44% cổ phần đã phát hành, sẽ được giải tỏa, làm tăng nguồn cung gần 10 lần. Phần lớn nhà đầu tư này là nhà đầu tư tài chính, có động cơ chốt lời rõ ràng. Trong các trường hợp giải tỏa lớn đã từng xảy ra, có thể có áp lực bán ngắn hạn, nhưng phần đã được dự tính trong giá hiện tại.

4. Điểm khác biệt cốt lõi giữa MiniMax và các đối thủ cạnh tranh là gì?

Chủ yếu là khả năng định giá và tốc độ cập nhật mô hình dẫn đầu. Trong khi các đối thủ duy trì giá API tăng liên tục, MiniMax sau M3 đã giảm giá nhanh, bị thị trường hiểu là đang hướng tới mức giá của DeepSeek, làm giảm biên độ định giá cao. Đây là lý do chính khiến định giá của MiniMax bị điều chỉnh thấp hơn hiện nay.

5. Các yếu tố nào có thể thúc đẩy cổ phiếu phục hồi?

Các yếu tố ngắn hạn có thể gồm: Mô hình Hailuo mới ra mắt ngày 26/6 có vượt kỳ vọng không; tốc độ và quy mô giải tỏa cổ phần tháng 7; khả năng dòng vốn mới từ các chương trình như Hong Kong Connect vào tháng 8; và hiệu quả của mô hình M3 hoàn chỉnh dự kiến ra mắt trong nửa cuối năm.