Sự tăng vọt của USDT che giấu sự đình trệ trong tăng trưởng của stablecoin khi các token cạnh tranh chảy máu 4,2 tỷ đô la

Thị trường stablecoin tổng cộng vừa vượt mốc 300 tỷ đô la, nhưng con số tiêu đề che giấu một câu chuyện về tăng trưởng đình trệ và sự phân phối nội bộ. Theo báo cáo gốc, USDT của Tether đã thêm hơn 5 tỷ đô la trong tháng qua, nhưng toàn bộ thị trường chỉ tăng 0,9 tỷ đô la. USDC, USDe của Ethena và PYUSD của PayPal cùng nhau rút ròng 4,2 tỷ đô la, để mở rộng cung cấp ròng chỉ ở mức 0,3%.

Các con số cho thấy vốn mới không chảy vào stablecoin như một tổng thể. Thay vào đó, thanh khoản hiện có đang chuyển hướng về USDT, thường là hy sinh các lựa chọn nhỏ hơn hoặc sinh lợi cao hơn. Đối với các nhà giao dịch và giao thức DeFi, sự tập trung này định hình lại nơi đồng đô la trên chuỗi nằm và cách chúng có thể được triển khai.

Chuyển dịch vốn, Không phải dòng chảy mới

USDT chiếm gần như toàn bộ tăng trưởng danh nghĩa của tháng, nhưng mức tăng 5 tỷ đô la của nó gần như bị bù đắp bởi các dòng chảy ra ở nơi khác. USDC của Circle, một trong những stablecoin có quy định lớn nhất, đã giảm đáng kể cùng với hai dự án phụ thuộc nhiều vào cấu trúc lợi nhuận DeFi: USDe và PYUSD.

Sự chuyển dịch vào USDT củng cố sự phụ thuộc lâu dài của thị trường vào một nhà phát hành duy nhất. Token của Tether đã phục vụ như cặp chính cho phần lớn khối lượng giao dịch crypto giao ngay trên các sàn tập trung, và rào cản thanh khoản ngày càng sâu khiến các đối thủ khó giành được thị phần ý nghĩa. PYUSD của PayPal giảm 13% trong tháng, trong khi USDS của Sky và USD1 của World Liberty Financial chỉ nhận được dòng chảy vào nhỏ giọt. Mô hình này cho thấy rằng trong các giai đoạn thị trường ít biến động hoặc tỷ lệ tài trợ không chắc chắn, vốn sẽ chảy về stablecoin lớn nhất, thanh khoản nhất thay vì phân bổ đều trong toàn hệ sinh thái.

Hẹp lợi suất ảnh hưởng đến USDe của Ethena

Những tổn thất lớn nhất tập trung vào USDe của Ethena, giảm 28% trong một tháng và hiện giảm gần 34% trong năm tính đến nay. Nguyên nhân đơn giản: tỷ lệ tài trợ kỳ hạn bị nén đã cắt giảm lợi nhuận mà USDe có thể cung cấp, loại bỏ động lực chính để giữ token này. Thiết kế của USDe dựa vào việc bán khống hợp đồng vĩnh viễn để tạo lợi nhuận, và khi các tỷ lệ này sụt giảm, người gửi tiền rời bỏ.

Động thái này phản ánh các chu kỳ trước của stablecoin thuật toán, nơi vốn tìm kiếm lợi nhuận thể hiện tính thất thường. Trong khi USDe khác biệt về mặt cấu trúc so với TerraUSD thất bại, các biến động cung cấp tháng qua tháng cho thấy nhanh chóng thanh khoản có thể biến mất khi chiến lược carry trade biến mất. Đối với các thị trường cho vay DeFi sử dụng stablecoin làm tài sản thế chấp, sự chuyển hướng về một tài sản chiếm ưu thế duy nhất tập trung rủi ro. Thị trường vay USDT của Aave, ví dụ, có thể trở nên quan trọng hơn nữa đối với khả năng thanh khoản của hệ sinh thái nếu các stablecoin thay thế mất thị phần.

Bóng tối pháp lý và sự tập trung thị trường

Sự tăng trưởng không cân đối này diễn ra trong bối cảnh quy định stablecoin đối mặt với những bất định mới tại Washington. Một dự luật crypto gây tranh cãi của Mỹ có thể viết lại các quy tắc về stablecoin hiện đang chịu áp lực lớn từ các nhóm vận động hành lang ngân hàng chỉ vài ngày trước cuộc bỏ phiếu quan trọng của Thượng viện. Bất kỳ khung pháp lý nào đối xử khác biệt với USDT so với các stablecoin do ngân hàng phát hành như USDC có thể thúc đẩy xu hướng hợp nhất hiện tại.

Ngay cả khi USDT mở rộng phạm vi hoạt động, công ty đứng sau nó vẫn đối mặt với những câu hỏi liên tục về thành phần dự trữ và quyền hạn địa lý. Sự phân mảnh trong cách tiếp cận quy định giữa USDT và USDC có thể tạo ra các silo thanh khoản khiến việc giao dịch chéo nền tảng trở nên kém hiệu quả hơn. Trong khi đó, stablecoin vẫn là xương sống để thanh toán các tài sản thực thế token hóa, như đã nêu trong một tổng hợp token hóa gần đây. Nếu thị trường ngày càng nghiêng về một stablecoin chiếm ưu thế duy nhất, hạ tầng thanh toán cho các RWA trên chuỗi có thể trở nên phụ thuộc nặng nề vào dự trữ và cơ chế mua lại của Tether.

Điều chưa rõ ràng

Liệu sự trì trệ ròng có tiếp tục hay không phụ thuộc phần lớn vào hai biến số: tỷ lệ tài trợ kỳ hạn và rõ ràng pháp lý. Nếu các tỷ lệ này duy trì ở mức thấp, stablecoin sinh lợi sẽ gặp khó khăn trong việc giữ lại tiền gửi. Và nếu các nhà lập pháp tạo ra các quy tắc ưu tiên một số nhà phát hành nhất định, cạnh tranh giữa các stablecoin có thể thu hẹp hơn nữa.

Hiện tại, mốc 300 tỷ đô la che giấu một thị trường không phát triển nhiều mà tập trung hơn. Các nhà giao dịch và giao thức dựa vào thanh khoản stablecoin sâu, đa dạng có thể cần chuẩn bị cho một thế giới mà trọng lượng của USDT tiếp tục tăng.