Tôi đang theo dõi một xu hướng thú vị: Mỗi lần thị trường giảm 2-3%, chúng ta đều nghe thấy cùng một câu hỏi—đây chỉ là một đợt điều chỉnh hay là bắt đầu của một bong bóng thực sự? Điều này khiến tôi nhớ đến một câu chuyện mà tất cả chúng ta nên biết: bong bóng dotcom cuối những năm 1990.

Lúc đó internet là chủ đề nóng, còn ngày nay là AI. Nhưng các mẫu hình? Chúng cực kỳ giống nhau.

Hãy để tôi quay lại một chút: vào giữa những năm 1990, internet đã trở nên truy cập được với người bình thường. Hàng triệu người lần đầu tiên lên mạng. Các công ty nhận ra tiềm năng đó—và dòng vốn bắt đầu chảy vào. Các công ty đầu tư mạo hiểm cạnh tranh để đầu tư vào bất kỳ startup nào có chữ "Internet" trong tên. Một vòng luẩn quẩn hình thành: Càng nhiều tiền chảy vào, càng nhiều nhà sáng lập xuất hiện để nắm bắt nó.

Đến năm 1998, đó không còn chỉ là sự hứng khởi—mà là sự phấn khích điên cuồng. Chỉ số Nasdaq tăng vọt. Các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu (IPO) nhân đôi hoặc nhân ba giá trị trong ngày đầu tiên. Đối với các nhà đầu tư, đây dường như là con đường an toàn để nhanh chóng giàu có. Các công ty không có doanh thu, không có lợi nhuận, thường không có mô hình kinh doanh thực sự—nhưng vẫn đạt giá trị hàng tỷ đô la chỉ vì có ".com" trong tên.

Các phương tiện truyền thông thúc đẩy tất cả. CNBC ca ngợi các doanh nhân trẻ, từ ký túc xá sinh viên trở thành triệu phú. Giao dịch trong ngày trở thành cơn sốt quốc gia. Mọi người từ bỏ đa dạng hóa danh mục của mình và tập trung tất cả vào các cổ phiếu công nghệ đầu cơ. Đà tăng và cảm xúc thúc đẩy giao dịch, chứ không phải các dữ liệu nền tảng.

Nhưng điều quan trọng là: Các con số không hợp lý. Nhiều công ty này đốt vốn trong tốc độ đáng báo động. Mô hình kinh doanh của họ liên tục cần thêm tiền để mở rộng, marketing, hạ tầng. Lợi nhuận? Cách xa hàng thập kỷ. Nhưng thay vì cảnh báo, các khoản lỗ ngày càng tăng lại được coi là bằng chứng của "tăng trưởng siêu tốc". Cách suy nghĩ là: Quy mô là tất cả, lợi nhuận đến sau.

Đầu năm 2000, môi trường thay đổi. Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất. Thanh khoản giảm. Các công ty công nghệ lớn báo cáo kết quả thất vọng. Đột nhiên, điều gì đó phá vỡ bức màn của sự không thể tránh khỏi. Tâm trạng chuyển từ phấn khích sang hoài nghi.

Và rồi điều xảy ra: Sau đỉnh điểm vào tháng 3 năm 2000, chỉ số Nasdaq mất gần 78% giá trị trong hai năm. Các công ty từng tượng trưng cho khả năng vô hạn đã mất toàn bộ vốn hóa thị trường trong vài tháng. Hàng nghìn startup phá sản. Các tòa nhà văn phòng ở Silicon Valley trống rỗng. Hàng nghìn tỷ tài sản bốc hơi.

Một chi tiết hấp dẫn: Cisco Systems lúc đó tạm thời là công ty có giá trị nhất thế giới. Đỉnh cao của nó là 82 đô la trong bong bóng dotcom, đến tháng 12 năm 2025 mới được vượt qua—hơn 25 năm sau đó. Cisco sống sót, nhưng điều này cho thấy mức định giá quá cao đã tàn bạo như thế nào.

Nhưng điều quan trọng nhất là: Không phải tất cả đều biến mất. Amazon, eBay và một số công ty khác đã điều chỉnh mô hình của họ. Họ tập trung vào hiệu quả hoạt động, lợi nhuận thực sự, lợi ích thực tiễn. Những người sống sót này cho chúng ta thấy rằng công nghệ đột phá có thể tồn tại lâu dài—nhưng chỉ khi dựa trên các dữ liệu nền tảng vững chắc.

Bây giờ, đến ngày nay: AI là có thật. Nhu cầu về năng lực tính toán là có thật. Nhưng các định giá? Chúng giống như cuối những năm 1990. Và tôi luôn nghe cùng một câu nói: "Nhưng lần này mọi thứ khác." Đó chính là những lời tương tự trong bong bóng dotcom. "Ảnh hưởng của internet quá cách mạng để các chỉ số truyền thống có thể đo lường." Bây giờ chúng ta nói về AI.

Câu hỏi đặt ra là: Bao nhiêu phần của sự phấn khích này là tiềm năng dài hạn thực sự và bao nhiêu là sự thổi phồng đầu cơ?

Nvidia thường được so sánh với Cisco. Nhưng có một điểm khác biệt quan trọng: Nvidia tạo ra dòng tiền lớn, có quyền định giá và hưởng lợi từ nhu cầu thực sự. Điều này không phải lúc nào cũng đúng với Cisco trong đỉnh cao. Nhưng ngay cả các dữ liệu nền tảng mạnh mẽ cũng có thể bị lu mờ bởi sự đầu cơ cực đoan.

Bài học vĩnh cửu vẫn là: Dòng tiền, bền vững, hiệu quả hoạt động và lợi ích thực tiễn vượt trội hơn các câu chuyện. Thị trường thưởng cho tăng trưởng nhanh trong ngắn hạn và kể chuyện hấp dẫn. Nhưng giá trị bền vững chỉ đến từ các công ty biến đổi sáng tạo thành kết quả có lợi và lặp lại.

Tâm lý nhà đầu tư ít thay đổi. FOMO, hành vi theo đám đông, các lệch lạc về câu chuyện—chúng luôn đẩy giá tài sản vượt quá giới hạn hợp lý. Bong bóng dotcom là ví dụ điển hình về cách các công nghệ thay đổi thế giới cũng có thể trải qua các đợt điều chỉnh lớn.

Vì vậy: Lần tới khi ai đó nói "lần này mọi thứ khác"—hãy nghĩ về những năm 1990. Kỷ luật, hoài nghi và tập trung vào mô hình kinh doanh thực sự không hấp dẫn. Nhưng chính là những điều đó mới thực sự quan trọng.