Bạc đã là một trò chơi khó dự đoán trong năm nay, và thành thật mà nói, đó là vì nó đang chơi hai trò chơi hoàn toàn khác nhau cùng lúc. Mọi người đều chứng kiến nó tăng 147% trong năm 2025, đạt đỉnh kỳ quặc 121,67 đô la vào tháng 1, rồi sau đó... mất phần lớn lợi nhuận đó. Hiện tại chúng ta quanh mức 77-80 đô la, và câu hỏi mọi người đều đặt ra là chuyện gì sẽ xảy ra tiếp theo. Vấn đề là bạc không hành xử giống như vàng. Nó chưa bao giờ như vậy.

Điều khiến tôi thức trắng đêm về thị trường này là: bạc là một tài sản tiền tệ khi sợ hãi tăng cao và đồng đô la yếu, nhưng nó cũng là hạ tầng công nghiệp. Đó là kim loại mà các tấm pin mặt trời, pin xe điện, trung tâm dữ liệu AI và mạng 5G đều không thể hoạt động nếu thiếu. Khi hai bản chất này kéo theo những hướng đối lập—và chúng luôn luôn như vậy—đó là lúc các dự báo bùng nổ. Vào tháng 2 khi tình hình Iran nổ ra, giá dầu tăng vọt và đồng đô la củng cố. Vàng thích điều đó. Bạc? Bị đánh mạnh. Tại sao? Bởi vì đột nhiên câu chuyện về nhu cầu công nghiệp trông có vẻ yếu hơn mặc dù phần thưởng địa chính trị lẽ ra phải giúp ích. Đó chính là vấn đề về hai bản chất trong một.

Nhưng điều thực sự quan trọng hơn dự đoán giá là: cung đang bị phá vỡ và không thể tự sửa chữa nhanh chóng. Bạc đã trong tình trạng thâm hụt cấu trúc suốt năm năm liên tiếp. Viện Bạc dự báo khoảng cách đó có thể mở rộng lên tới 46,3 triệu ounce trong năm nay. Lý do điều này quan trọng là khoảng 70% bạc được khai thác như một sản phẩm phụ khi các mỏ đang khai thác đồng, chì và kẽm. Giá cả không thay đổi quyết định khai thác. Các thợ mỏ không thức dậy và quyết định đào nhiều hơn vì bạc tăng giá. Họ theo đuổi kim loại chính, còn bạc chỉ đi theo.

Dù sản lượng khai thác toàn cầu tăng 3% lên 846,6 triệu ounce năm ngoái và tái chế đạt mức cao nhất trong 12 năm, họ vẫn không thể lấp đầy khoảng cách đó. Điều thực sự cho thấy sự chặt chẽ là cuối năm 2025. Có một cơn bão hoàn hảo: kim loại chảy vào các kho CME, dòng tiền lớn đổ vào các quỹ ETF bạc, và người tiêu dùng mua coin và thỏi cùng lúc. Tháng 10 là thời điểm tồi tệ cho thanh khoản. Lãi suất cho thuê bùng nổ. Sau đó, Trung Quốc bắt đầu siết chặt xuất khẩu bạc từ tháng 1 trở đi, và điều đó càng làm mọi thứ chặt chẽ hơn. Khi bạn liên tục thiếu cung và phía cung không thể phản ứng, giá sẽ tìm được hỗ trợ ngay cả trong những đợt giảm mạnh.

Phía cầu cũng không chậm lại. Năng lượng mặt trời là yếu tố lớn—từ 11% nhu cầu bạc công nghiệp năm 2014 lên 29% vào năm 2024. Gần như gấp ba trong một thập kỷ. Chắc chắn, các nhà sản xuất như Longi và Jinko cố gắng giảm lượng bạc trên mỗi tấm pin, nhưng có giới hạn kỹ thuật về mức độ giảm mà không làm giảm hiệu quả. Năng lượng mặt trời toàn cầu vẫn tiếp tục mở rộng, vì vậy ngay cả khi cường độ mỗi đơn vị giảm, tổng cầu vẫn rất lớn. Xe điện là câu chuyện hoàn toàn khác. Chúng dùng 25-50 gram mỗi xe so với gần như không có trong xe chạy đốt trong. Dự báo nhu cầu bạc trong ngành ô tô sẽ tăng trưởng 3,4% mỗi năm đến 2031, với xe điện dự kiến trở thành nguồn chính vào năm 2027. Rồi còn trung tâm dữ liệu và hạ tầng AI nữa. Công suất điện toàn cầu từ dưới 1 gigawatt năm 2000 đã gần 50 gigawatt vào năm 2025. Tăng trưởng gấp 53 lần. Mỗi máy chủ, mỗi bán dẫn, mỗi hệ thống quản lý năng lượng đều cần bạc. Hầu hết các mô hình dự báo giá vẫn đang bắt kịp quy mô thực sự của nhu cầu này.

Vậy các tổ chức thực sự đặt mục tiêu ở đâu? JP Morgan trung bình dự báo 81 đô la cho năm, với các dự báo theo quý. Commerzbank dự đoán 90 đô la vào cuối năm. UBS thấy khả năng tăng lên tới 100 đô la giữa năm nếu áp lực lạm phát đình trệ gia tăng. Rồi Bank of America đưa ra kịch bản cơ sở là 135 đô la và kịch bản tích cực là 309 đô la. Thống nhất của các dự báo chính là trong khoảng cao $70s đến thấp 80 đô la—khảo sát của Reuters trung bình 79,50 đô la, khảo sát của LBMA trung bình 79,57 đô la. Nhưng phạm vi dự báo của khảo sát LBMA mới là điều thực sự cho thấy: từ 42 đô la đến 165 đô la từ một nhóm các nhà phân tích chuyên nghiệp. Đó là cách thị trường này thực sự không chắc chắn.

Kịch bản tích cực thì rõ ràng: nhu cầu công nghiệp tiếp tục vượt cung, Fed cắt giảm lãi suất và làm yếu đồng đô la, Trung Quốc giữ chặt kiểm soát xuất khẩu, và cuối cùng tỷ lệ vàng/bạc trở lại bình thường và bạc bắt kịp. Đỉnh tháng 1 năm 2026 cho thấy điều gì có thể xảy ra khi tất cả các vì sao đều phù hợp. Kịch bản tiêu cực cũng hợp lý: các nhà sản xuất năng lượng mặt trời tìm kiếm các giải pháp thay thế, suy thoái toàn cầu làm giảm nhu cầu công nghiệp, Fed giữ lãi suất cao hơn trong thời gian dài, các vị thế có đòn bẩy tháo chạy như đã xảy ra khi bạc giảm 35% trong vài tuần sau tháng 1, và tồn kho của COMEX phục hồi để giảm áp lực.

Cả hai kịch bản đều đang diễn ra ngay lúc này. Sự khác biệt giữa chúng không phải lý thuyết—đó là tiền thật. Bất kỳ ai mở vị thế đều cần biết chính xác họ đang mạo hiểm gì và sẽ thoát ra ở đâu nếu sai. Điều đó quan trọng hơn nhiều so với việc chọn mục tiêu giá hoàn hảo. Câu chuyện về nén tỷ lệ vàng/bạc là hấp dẫn, nhưng cũng rất dễ biến động, và tháng 1 năm 2026 đã chứng minh rằng những đảo chiều mạnh xảy ra nhanh trong thị trường này.