Goldman Sachs: Mối đe dọa lớn nhất hiện nay của thị trường là "Rủi ro Iran cộng hưởng với cơn bão lãi suất", thị trường chứng khoán dù tăng cũng sẽ biến động lớn hơn

Iranian ceasefire agreement compresses deep tail risks, global risk assets rebound broadly, but Goldman warns that this rally harbors a “cost of reassurance”: the market’s pricing of downside risks from Iran’s situation re-escalation is clearly insufficient, and the combined effect of energy scarcity and economic resilience pushing bond yields higher should not be underestimated.

Theo tin từ Chương trình Giao dịch Phù hợp, theo báo cáo triển vọng thị trường toàn cầu ngày 15 tháng 5 của Goldman Sachs, kể từ khi Iran đình chiến, cổ phiếu Mỹ, thị trường mới nổi, trái phiếu có lãi suất cao và tiền tệ hàng hóa đã đồng loạt phục hồi, các vị thế liên quan AI đạt mức cao nhất trong chu kỳ này, các thị trường tập trung AI như Hàn Quốc và Nasdaq đã vượt qua mức cao trước chiến tranh. Logic chung thúc đẩy đợt phục hồi này là “sự khan hiếm” — thiếu hụt chip, bộ nhớ và chuỗi cung ứng năng lượng đang dẫn dắt dòng vốn lớn hướng vào.

Các chiến lược gia của Goldman, Dominic Wilson và Kamakshya Trivedi, trong báo cáo chỉ ra rằng, định giá ngầm về tăng trưởng kinh tế Mỹ hiện đã tăng lên 2,5%, bằng với dự báo của ngân hàng cho năm 2027, thậm chí có thể đã quá mức. Trong khi đó, định giá rủi ro phía tail của Iran rõ ràng còn thấp — thời gian phong tỏa eo biển Hormuz càng dài, tác động định giá lại do thiếu năng lượng càng lớn; và sau đợt phục hồi, mức độ chịu đựng thị trường cao hơn cũng đồng nghĩa với việc nếu kỳ vọng lạc quan bị ảnh hưởng lớn hơn, việc định giá lại sẽ còn dữ dội hơn.

Đối mặt các rủi ro trên, Goldman khuyên nên kết hợp các vị thế mua cổ phiếu và các vị thế mua dài hạn về biến động của chỉ số S&P 500, các quyền chọn bán out-of-the-money của cổ phiếu châu Âu, tín dụng và ngoại hối vẫn có tỷ lệ lợi nhuận trên giá tốt nhất trong so sánh đa tài sản. Trong bối cảnh bế tắc đình chiến kéo dài, chưa có giải pháp toàn diện, chủ đề khan hiếm dự kiến sẽ tiếp tục chi phối xu hướng giá của các tài sản.

Iran lại leo thang: Rủi ro tail giảm giá lớn bị đánh giá thấp

Goldman chỉ ra rằng, các tài sản rủi ro đã được định giá dựa trên giả thiết “tránh được rủi ro tail sâu”, nhưng xác suất các kết quả bất lợi hơn vẫn tồn tại thực tế và bị thị trường đánh giá thấp. Báo cáo cảnh báo, chính nhờ thị trường đã nâng cao ngưỡng chịu đựng các tin tiêu cực, mà khi tình hình trở nên tồi tệ hơn, việc định giá lại sẽ còn dữ dội hơn dự kiến.

Goldman cũng chỉ ra một vòng luẩn quẩn: Thị trường hiện có xu hướng bỏ qua các gián đoạn tạm thời, nhưng chính điều này có thể cần một đợt hoảng loạn mới để thúc đẩy các bên đạt thỏa thuận, mở lại dòng dầu. Trong bối cảnh chưa có hiệp định hòa bình rõ ràng và eo biển Hormuz chưa được mở lại thuyết phục, theo thời gian, tình trạng thiếu hụt năng lượng sẽ ngày càng rõ ràng hơn, khả năng thị trường phải đối mặt lại rủi ro này cũng tăng lên.

Về chiến lược phòng hộ, ngân hàng cho rằng quyền chọn bán out-of-the-money của cổ phiếu châu Âu, tín dụng và ngoại hối vẫn thể hiện hiệu quả nhất trong so sánh đa tài sản; các vị thế mua dầu cũng có tác dụng bảo vệ nhất định, nhưng trong trường hợp giải pháp toàn diện chưa được thực thi, cũng đối mặt với rủi ro ngược lại.

Định giá tăng trưởng đã quá mức, không gian chính sách nới lỏng hạn chế

Goldman ước tính tiêu chuẩn định giá tăng trưởng của Mỹ đã đạt 2,5%. Báo cáo chỉ ra rằng, dựa trên biến động liên kết giữa cổ phiếu và trái phiếu, thị trường đã “thổi phồng” sự yếu kém của nền kinh tế trong ngắn hạn, trực tiếp hướng tới triển vọng tăng trưởng tốt hơn vào năm 2027, và có thể đã quá mức. Mặc dù các chỉ số về lợi nhuận công nghệ và hàng hóa lớn mạnh có thể làm trầm trọng thêm chỉ số này, nhưng tín hiệu chung và cách nhìn “lạc quan về phía trước” của thị trường vẫn phù hợp.

Về triển vọng chính sách, Goldman cho biết, nếu vấn đề Iran được giải quyết, trong vài tháng tới vẫn còn dư địa chính sách nới lỏng — dự báo lãi suất của ngân hàng này tổng thể thiên về dovish hơn so với định giá của thị trường. Tuy nhiên, khi nền kinh tế Mỹ và thị trường lao động vẫn mạnh hơn dự kiến, lạm phát ngắn hạn duy trì ở mức cao, nếu không có cải thiện rõ ràng trong cung dầu khí và kết thúc chiến tranh, khả năng nới lỏng chính sách trong ngắn hạn sẽ rất hạn chế.

Chỉ số lợi suất trái phiếu và biến động thị trường chứng khoán cùng tăng đã gây ra nghi ngờ về tính bền vững. Goldman cho rằng, áp lực lạm phát có thể giảm dần trong vài tháng sau đỉnh giá năng lượng, và thị trường đã định giá việc tăng lãi suất (bao gồm cả Mỹ), do đó áp lực tăng lợi suất cuối cùng sẽ bị hạn chế. Nhưng trước mắt, trong vài tuần tới, thị trường có thể tiếp tục lo ngại về “định giá chính sách hawkish hơn và định giá tăng trưởng thấp hơn” đan xen.

Chi tiêu vốn AI lập kỷ lục, rủi ro định giá còn treo cao

Chủ đề AI trở lại mạnh mẽ, trở thành tâm điểm của thị trường hiện nay. Dữ liệu của Goldman cho thấy, tỷ lệ chi tiêu đầu tư công nghệ so với GDP đã vượt đỉnh lịch sử cuối những năm 1990; trong mùa báo cáo tài chính quý 1, dự báo chung của thị trường về chi tiêu vốn của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây quy mô lớn đến năm 2026 đã nâng từ 6730 tỷ USD lên 7550 tỷ USD, dự kiến năm 2027 cũng từ 7900 tỷ USD tăng lên 8900 tỷ USD. Thiếu hụt trong lĩnh vực bán dẫn và bộ nhớ đặc biệt nổi bật, các doanh nghiệp hưởng lợi dự kiến sẽ nâng mạnh dự báo lợi nhuận.

Khác với cuối những năm 1990, tỷ lệ lợi nhuận doanh nghiệp so với GDP hiện cũng đạt mức cao kỷ lục, trong khi các chỉ số cho thấy mất cân đối vĩ mô thời đó chưa xuất hiện; mối lo ngại về tín dụng tư nhân cũng đã giảm, Goldman cho rằng khả năng gây ra rủi ro hệ thống là thấp.

Tuy nhiên, báo cáo cảnh báo rằng, các công ty liên quan AI vẫn còn bị định giá quá cao, tồn tại hai dạng sai lệch tiềm năng: thứ nhất là “sai lệch tập hợp”, giả định số lượng cổ phiếu thắng vượt quá khả năng của nền kinh tế; thứ hai là “sai lệch ngoại suy”, giả định lợi nhuận dựa trên cơn sốt đầu tư có thể duy trì bền vững. Miễn là lợi nhuận và kế hoạch chi tiêu vẫn vượt kỳ vọng, ngành AI vẫn còn đà tăng, nhưng thị trường đang tích tụ các rủi ro về định giá treo cao, cuối cùng sẽ không tránh khỏi áp lực điều chỉnh.

Chính sách tăng lãi suất hawkish, cửa sớm cắt giảm lãi suất 2026 thu hẹp nhanh

Goldman chỉ ra rằng, trong khi phần lớn tài sản đã được phục hồi đủ hoặc quá mức, việc định giá chính sách lãi suất theo hướng hawkish vẫn giữ nguyên. Trong bối cảnh eo biển Hormuz vẫn bị phong tỏa, giá năng lượng cao, tăng trưởng vẫn duy trì sức mạnh, dữ liệu lạm phát bắt đầu tăng, khả năng lãi suất ngắn hạn sẽ thử lại hoặc vượt qua mức cao trước đó.

So với dự báo dovish của đầu năm, Goldman hiện dự đoán số lần cắt giảm lãi suất toàn cầu ở các thị trường phát triển và mới nổi sẽ giảm hoặc thậm chí bị loại bỏ hoàn toàn, định giá thị trường đã dịch chuyển rõ sang hướng hawkish. Ngân hàng này cho rằng, ngưỡng để Mỹ tăng lãi suất vẫn còn rất cao, nhưng áp lực lạm phát kéo dài cộng với thị trường lao động không có dấu hiệu xấu đi rõ ràng cũng khiến việc duy trì chính sách nới lỏng trở nên khó khăn hơn. Goldman cho biết, thời điểm cắt giảm lãi suất năm 2026 đang thu hẹp nhanh.

Về dài hạn, phần lãi suất kỳ hạn dài của Anh và Nhật đã đẩy lãi suất cuối kỳ và lãi suất dài hạn lên cao. Nếu vấn đề Iran được giải quyết và chuỗi lạm phát giảm nhanh, lãi suất ngắn hạn có thể có phần giảm; nhưng chi tiêu quốc phòng, an ninh năng lượng và đầu tư tư nhân liên tục vào hạ tầng AI sẽ hạn chế khả năng giảm của lãi suất dài hạn.

Cấu trúc biến động lợi suất cổ phiếu tăng, phản ứng ở cấp độ chỉ số còn chưa đủ

Goldman dự báo rằng, trong dài hạn, lợi suất ẩn của cổ phiếu sẽ có xu hướng tăng cấu trúc. Từ tháng 9 năm ngoái, lợi suất ẩn dài hạn của S&P 500 đã có xu hướng tăng rõ rệt, nhưng mức tăng của lợi suất trung bình các cổ phiếu riêng lẻ và các chỉ số tập trung như Hàn Quốc còn lớn hơn, kéo dài hơn, tạo ra sự phân biệt rõ rệt so với diễn biến của các chỉ số toàn thị trường.

Goldman cho rằng, sự phân biệt này phần nào bắt nguồn từ việc thị trường tập trung vào “biến động phân phối” giữa các cổ phiếu thắng và thua trong nội bộ chủ đề AI, chứ không phải “biến động vĩ mô” tổng thể. Mối liên hệ giữa các cổ phiếu do đó giảm xuống mức thấp lịch sử, hạn chế khả năng tăng của biến động toàn thị trường. Sự kết hợp giữa lợi suất cao của các cổ phiếu riêng lẻ và độ liên hệ thấp này, tương tự một số giai đoạn cuối những năm 1990, cho thấy trong một số cú sốc, mức tăng của biến động chỉ số có thể thấp hơn dự kiến.

Ngân hàng duy trì khuyến nghị: kết hợp các vị thế mua cổ phiếu và mua dài hạn biến động của S&P 500, liên tục theo dõi các cơ hội trong các tài sản có biến động thấp để cân bằng giữa khả năng tăng tiếp của thị trường và hạn chế tổn thất khi giảm.