Càng tăng cao, càng giảm thảm hại! Nomura cảnh báo: Nếu S&P giảm 5% trong một ngày, sẽ gây ra làn sóng bán tháo dữ dội hơn

Hiện tại đà tăng mạnh của thị trường chứng khoán Mỹ đang tích tụ một mồi lửa nguy hiểm cho sự đảo chiều.

Nhà chiến lược của Nomura Securities Charlie McElligott cảnh báo, các cơ chế thúc đẩy đợt tăng này như quyền chọn, ETF đòn bẩy và kiểm soát biến động, khi thị trường đi lên sẽ tạo ra phản hồi tích cực tự củng cố, một khi xu hướng đảo chiều, các cơ chế này sẽ cùng lúc hoặc thậm chí còn mạnh hơn nữa đẩy thị trường xuống phía dưới.

Chỉ số S&P 500 tuần này lần đầu vượt qua 7500 điểm, nhưng mô hình của McElligott cho thấy, nếu chỉ số giảm 5% trong một ngày, sẽ kích hoạt các hoạt động bán tháo thụ động tổng cộng lên tới 187 tỷ USD của các nhà giao dịch quyền chọn, ETF đòn bẩy và quỹ kiểm soát biến động, tạo thành vòng xoáy “bán càng nhiều càng giảm”. Ông mô tả viễn cảnh này trực tiếp là “nhảy xuống v cliff cao hơn”.

Trong khi đó, rủi ro lãi suất đang nổi lên trở lại. Lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 30 năm tăng lên mức cao nhất kể từ đợt sụp đổ định lượng tháng 8 năm 2007, lạm phát vẫn ở mức cao, kỳ vọng tăng lãi suất của các ngân hàng trung ương toàn cầu gia tăng, lợi suất trái phiếu dài hạn Mỹ tiếp tục tăng, trở thành lực đỡ tiềm năng lớn nhất cho đợt bùng nổ thị trường chứng khoán này.

Vòng xoáy Gamma âm: Tăng tốc của đà tăng, cũng là phóng đại của sự sụp đổ

McElligott chỉ ra, đợt tăng bùng nổ kể từ cuối tháng 3 này chủ yếu do dòng gamma âm “thật và tổng hợp” thúc đẩy, chứ không phải do các quỹ chủ động mua vào. Nhiều quỹ chủ động, quỹ trung lập thị trường và quỹ phòng hộ vĩ mô đã bị bỏ lỡ cơ hội trong đợt này, buộc phải mua theo đà tăng, từ đó càng làm tăng đà tăng.

Cụ thể, các quỹ chủ động tập trung thấp hơn cấu trúc các cổ phiếu công nghệ lớn nhất — từ đầu năm đến nay, cổ phiếu công nghệ AI tăng 38%, ngành bán dẫn còn cao hơn, tới 59%, trong khi chính các cổ phiếu này lại là nguồn mang lại phần lớn lợi nhuận của chỉ số. Các quỹ trung lập thị trường thì do vị thế thiên về “mua vào chất lượng, bán ra biến động cao” đã bị ép chặt trong đợt tăng mạnh của các cổ phiếu beta cao — “chỉ số S&P beta cao/thấp” từ ngày 30 tháng 3 đã tăng tổng cộng 26,1%. Các quỹ vĩ mô vốn đã lường trước xu hướng giảm, quá mức phòng hộ sau xung đột Iran, bỏ lỡ đợt tăng đột biến ở phần đuôi phải, giờ chỉ còn cách mua quyền chọn mua để bắt kịp đà tăng.

Cấu trúc “càng tăng càng mua” này thể hiện rõ trong thị trường quyền chọn khi độ lệch giá quyền chọn mua tăng đột biến, tạo ra trạng thái “giá spot tăng, biến động cũng tăng” hiếm thấy. McElligott dẫn dữ liệu cho biết, độ biến động trung bình 3 tháng của ETF bán dẫn SMH đã ở mức cao nhất trong lịch sử, nằm ở vị trí 100 phần trăm, trong khi 10 cổ phiếu lớn nhất và 50 cổ phiếu lớn nhất đều có độ biến động trung bình 3 tháng ở mức 99 phần trăm.

ETF đòn bẩy: điểm bùng nổ chính của đợt bán tháo 1870 tỷ USD

Ngoài động lực gamma âm kể trên, các ETF đòn bẩy đang đẩy rủi ro lên mức cao mới. Dữ liệu của McElligott cho thấy, quy mô tổng các ETF đòn bẩy hiện đã đạt 179 tỷ USD, trong đó 85% tập trung vào các chủ đề công nghệ, AI, bán dẫn và Mag7, trùng khớp cao với các đợt mua theo đà quyền chọn nêu trên.

Trong tháng qua, cơ chế cân bằng lại hàng ngày của ETF đòn bẩy đã tạo ra hơn 100 tỷ USD mua ròng, trong đó ngành bán dẫn chiếm 38 tỷ USD, công nghệ 41,8 tỷ USD, Mag7 11,6 tỷ USD. Quy mô này khiến cân bằng lại hàng ngày của ETF đòn bẩy trở thành một trong những nguồn “gamma âm tổng hợp” lớn nhất từ trước đến nay.

Mô hình của McElligott ước lượng quy mô bán tháo thụ động trong các kịch bản giảm khác nhau: mức giảm càng lớn, nhu cầu phòng hộ của các nhà giao dịch quyền chọn, bán cân bằng ETF đòn bẩy và giảm vị thế của quỹ kiểm soát biến động càng mạnh, tạo thành vòng xoáy “bán càng nhiều càng giảm”. Trong kịch bản chỉ số S&P giảm 5% trong ngày, tổng các cơ chế này sẽ kích hoạt bán tháo thụ động lên tới 187 tỷ USD. Kết luận của ông rõ ràng và cảnh báo: “Chỉ là để cuối cùng xảy ra sự giảm đòn bẩy, thì còn phải nhảy xuống v cliff cao hơn nữa.”

Rủi ro lãi suất tái xuất, nguy cơ lạm phát đuôi không thể xem nhẹ

McElligott đặc biệt nhấn mạnh, đằng sau đợt bùng nổ của thị trường, các rủi ro vĩ mô đang âm thầm tích tụ. Lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 30 năm tăng lên mức cao nhất kể từ đợt sụp đổ định lượng tháng 8 năm 2007, áp lực cung trái phiếu dài hạn vẫn còn, khiến nhiều nhà giao dịch bắt đầu chú ý trở lại tới rủi ro lãi suất.

Về lạm phát, McElligott thẳng thắn nhận định, lạm phát Mỹ “cao đến mức đáng sợ” và xu hướng “đi sai hướng”. Các tác động từ xung đột năng lượng và hóa dầu Iran vẫn chưa được giải quyết, dự trữ khẩn cấp đang bị tiêu hao với tốc độ kỷ lục, một khi cạn kiệt, “rủi ro lạm phát đuôi” sẽ thực sự kích hoạt. Đồng thời, nền kinh tế Mỹ hiện gần như “quá nóng” chứ không phải “suy thoái”, các yếu tố hỗ trợ gồm: thâm hụt ngân sách lớn, đầu tư vốn quy mô lớn tăng tốc, sản xuất và công nghiệp tăng tốc, doanh số bán lẻ mạnh mẽ, và tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa 6%.

Trong bối cảnh này, kỳ vọng lãi suất thực của các ngân hàng trung ương theo mục tiêu lạm phát toàn cầu đang tăng lên, bắt đầu thấm vào định giá của Fed. McElligott cảnh báo, biến động lợi suất trái phiếu Mỹ (chỉ số MOVE) có thể sẽ trở thành yếu tố gây áp lực cho thị trường trong vòng một đến hai tháng tới, đặc biệt khi có sự kiện nhậm chức của Chủ tịch Fed mới.

Cửa sập đảo chiều: sau kỳ hạn quyền chọn hoặc các mốc quan trọng

McElligott cũng đưa ra dự đoán về thời điểm có thể xảy ra đảo chiều. Ông nhận thấy, hiện tượng “quỹ QYLD mua lại quyền chọn mua thực ngắn hạn” trong tuần này, cộng với hiệu ứng “giải phóng gamma” sau ngày đáo hạn quyền chọn (Op-Ex) vào thứ Sáu, có thể mở ra cửa sập cho đợt đảo chiều tuần tới — mặc dù sau ngày 20 tháng 5, báo cáo tài chính của Nvidia có thể tạm thời làm chậm quá trình này.

Về cấu trúc thị trường vi mô, McElligott cho rằng, khi mức giảm của ETF SMH trong một ngày mở rộng từ -5% đến -12%, vòng xoáy bán cân bằng sẽ được kích hoạt, đẩy chỉ số S&P 500 về vùng -2%, lúc đó mối quan hệ tích cực giữa giá spot và biến động sẽ bắt đầu đảo chiều — vượt quá -2,5%, biến động sẽ bắt đầu bị kéo lên thụ động, gây áp lực giảm giá cổ phiếu, tạo thành vòng phản hồi tiêu cực đối nghịch hoàn toàn với đà tăng.

Về chiến lược phòng hộ, McElligott cho biết, hiện thị trường ưa chuộng quyền chọn bán SMH theo tỷ lệ 1x3 để đối phó với độ dốc của delta, và bắt đầu đề xuất mua dài hạn (như đáo hạn tháng 7) các quyền chọn mua lệch, vì hiện tại hầu như không ai có bảo vệ giảm giá, khi bán tháo xảy ra, việc buộc phải mua đuổi quyền chọn bán sẽ đẩy độ lệch của quyền chọn cổ phiếu tăng đột biến.

Rủi ro và điều khoản miễn trừ

        Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không phải là lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng chưa xem xét các mục tiêu, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc thù của từng người dùng. Người đọc cần tự cân nhắc xem các ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài phù hợp với hoàn cảnh của mình hay không. Đầu tư theo đó, tự chịu trách nhiệm.