Ai sẽ kết thúc đợt tăng giá của AI, là vị thế hay câu chuyện?

Thị trường tăng mạnh hơn, lý do giảm giá càng khó tìm — nhưng rủi ro vẫn chưa biến mất, chỉ là đã ẩn sâu hơn.

Ngày 14 tháng 5, nhà phân tích thị trường của Bloomberg Jon-Patrick Barnert đã viết rằng, đà tăng của thị trường chứng khoán Mỹ hiện rõ ràng đã kéo dài, nhưng chi phí và thời điểm để bán khống vẫn còn khó nắm bắt. Điều còn phức tạp hơn là, ngay cả “lý do để bán khống là gì” cũng trở nên mơ hồ.

Điểm mấu chốt của đợt tăng này là: vị thế đã cực kỳ chật chội, nhưng câu chuyện về cơ bản — đặc biệt là AI — vẫn đang duy trì tâm lý thị trường. Giữa hai yếu tố này, ai sẽ sụp đổ trước?

Vị thế: Thị trường đã gần như “đầy đủ vị thế mua vào”

Xét về xu hướng giá thuần túy, tín hiệu điều chỉnh đã rõ ràng khá nhiều.

Chỉ số S&P 500 trong sáu tuần liên tiếp tăng, không chỉ là một trong những đợt tăng dài nhất trong hơn 70 năm qua, mà còn thuộc hàng mạnh nhất trong lịch sử. Barnert nói rằng, “thở một hơi” là điều quá bình thường đối với thị trường này.

Chỉ số Rủi ro Thích nghi của Goldman Sachs (Risk Appetite Indicator) đã trở lại mức 1, đây là lần đầu tiên trong năm nay. Mức trên 1 rất hiếm, thường dự báo khả năng điều chỉnh tiềm năng. Lần cuối vượt qua ngưỡng này là vào năm 2021, sau đó thị trường bước vào giai đoạn giảm giá.

Xét các cổ phiếu chủ đề nóng nhất, Barnert mô tả đây là một thị trường “mọi thứ đều quá mua”, một số nhóm ngành hot nhất đã đạt mức quá mua cực đoan. Kết hợp dòng tiền cơ học — hiện tại dường như đã ở hoặc gần mức vị thế mua tối đa — bức tranh tổng thể là: không còn nhiều không gian tăng, áp lực điều chỉnh vị thế lớn đang hiện hữu.

Tuy nhiên, bán khống không dễ dàng. Barnert chỉ ra rằng, việc điều chỉnh vị thế có thể hoàn tất trong một ngày, khiến việc vào ra các vị thế bán khống cực kỳ khó nắm bắt. Và nếu thị trường chọn cách “giảm chậm”, thì các vị thế biến động sẽ dần mất tác dụng trong môi trường ôn hòa. Tình huống khả thi hơn là: tâm lý chung vẫn nghiêng về mua vào, một khi các vị thế bán bị buộc phải mua lại, sẽ kích hoạt một đợt tăng giá mới, nhanh hơn mọi dự đoán.

Một số quỹ ETF hot đã bắt đầu có những biến đổi tinh tế trong dòng vốn — thiên về “chốt lời” hơn là “đu đỉnh”. Nhưng Barnert cũng thừa nhận, xu hướng này đã kéo dài vài tuần, hiện chưa gây ảnh hưởng thực chất đến diễn biến thị trường.

Chuyện kể: Không có AI, thị trường chẳng là gì

Nếu nói vị thế là mối nguy về mặt kỹ thuật, thì về mặt câu chuyện, hiện tại lại có vẻ còn vững chắc hơn.

Barnert chỉ ra rằng, hiện chưa có tín hiệu rõ ràng nào kích hoạt thị trường giảm dựa trên các yếu tố cơ bản. Lợi nhuận doanh nghiệp vẫn duy trì mạnh mẽ, kỳ vọng lạm phát tăng nhẹ nhưng chưa đạt mức cực đoan. Thị trường đã tiêu hóa các tác động từ giá dầu cao và tình hình Trung Đông, dữ liệu việc làm mới nhất của Mỹ cũng làm dịu bớt lo ngại suy thoái. Về kỳ vọng tăng lãi suất, đã không còn là yếu tố gây áp lực cho thị trường chứng khoán nữa.

Nhưng có một vấn đề không thể bỏ qua: mức độ tập trung của đợt tăng này đã rất cao, tập trung vào chính “độ tập trung đó”.

Barnert chỉ ra rằng, so sánh hiệu suất của các chỉ số có và không có AI, hoặc phân tích nguồn đóng góp vào mức tăng kể từ tháng 3, đều cho thấy một kết luận chung: Không có AI, hiệu suất của thị trường chỉ có thể gọi là “tầm thường”. Đáng chú ý hơn, ngành bán dẫn riêng biệt đã đóng góp gần 40% mức tăng kể từ tháng 3.

Chủ đề về AI trong câu chuyện thị trường đã một lần nữa bước vào giai đoạn “tham lam”, thay vì theo đuổi một cách lý trí lợi nhuận hợp lý. Những mối lo từng được bàn luận sôi nổi vài tháng trước — chi phí tính toán AI có thể được bù đắp bằng tiết kiệm nhân công, các hạn chế về năng lượng trung tâm dữ liệu, cuộc chiến giá AI làm giảm biên lợi nhuận, các đối thủ mới với chi phí thấp hơn làm thay đổi cục diện, chi tiêu vốn tăng mạnh trong khi mua lại cổ phiếu chững lại, rủi ro an toàn của AI — giờ đây dường như đã bị thị trường quên lãng.

Nguy cơ “DeepSeek” tái diễn

Nhà chiến lược của Nomura Charlie McElligott đã đưa ra cảnh báo rõ ràng nhất.

Ông nói: “Xét cấu trúc thị trường hiện tại và các chủ đề chồng chéo, nếu một ngày nào đó xuất hiện một tác nhân gây ra cú sốc toàn diện kiểu ‘DeepSeek’, rất có thể sẽ kích hoạt một đợt sập sàn Nasdaq theo kiểu limit-down.”

McElligott còn chỉ ra rằng, trong tình huống này, ETF bán dẫn có thể giảm tới 15% trong một ngày — vì “tính phản xạ giả định của dòng tiền cơ học sẽ tạo ra một đợt giảm quá mức lớn”.

Nói cách khác, chính những dòng tiền cơ học liên tục mua vào trong quá trình tăng giá (như chiến lược CTA, quỹ cân bằng rủi ro, v.v.) khi bị kích hoạt đảo chiều, sẽ trở thành tác nhân làm trầm trọng thêm đà giảm.

Đợt tăng giá của thị trường AI này đối mặt với hai rủi ro lớn, một là về mặt kỹ thuật (vị thế quá chặt chẽ), hai là về mặt câu chuyện (liệu câu chuyện AI có thể duy trì). Yếu tố kỹ thuật có thể kích hoạt bất cứ lúc nào, còn câu chuyện bị phá vỡ sẽ gây ra cú sốc sâu hơn. Cả hai cùng cộng hưởng, tạo thành cấu trúc dễ tổn thương nhất của thị trường hiện tại.