Gần đây tôi đang nghĩ về một vấn đề, tại sao có người vẫn còn phân vân liệu Bitcoin có thể giảm xuống 40k hay không? Thực ra, nếu bạn hiểu về kinh tế của thợ mỏ blockchain, câu trả lời đã sớm được viết trên chuỗi rồi.

Tôi đã dành chút thời gian nghiên cứu một báo cáo sâu, logic trong đó khá thú vị. Nói đơn giản, đáy của Bitcoin không phải là một điểm mà là một khoảng, và khoảng này đã được ba lớp phòng thủ giữ vững — thanh khoản vĩ mô, chi phí của thợ mỏ và phân phối token trên chuỗi.

Đầu tiên nói về phần thợ mỏ. Vào tháng 2 năm ngoái, mạng lưới Bitcoin trải qua một lần điều chỉnh độ khó lớn nhất trong lịch sử, giảm trực tiếp 11.16%, đây là lần điều chỉnh tiêu cực lớn nhất kể từ khi Trung Quốc cấm khai thác vào năm 2021. Thời điểm đó, sức mạnh tính toán từ 1.1ZH/s giảm xuống còn khoảng 863EH/s, giảm 20%. Nhìn có vẻ đáng sợ, nhưng thực ra đây chính là quá trình tự làm sạch của thị trường. Các thợ mỏ có chi phí cao buộc phải tắt máy, những người còn lại đều là những người có khả năng kiểm soát chi phí thực sự.

Vậy mức giá nào là ngưỡng sinh tử của thợ mỏ? Tôi đã xem dữ liệu của các máy khai thác phổ biến. Giá tắt máy của dòng S19 nằm trong khoảng 75k-85k USD, những máy này đã lỗ nặng rồi. Dòng S21 là chủ lực hiện tại, giá tắt máy của chúng khoảng 69k-74k USD. Còn dòng S23 mới nhất có thể duy trì đến 44k. Điều này có nghĩa là, khoảng 52k-58k chính là lớp phòng thủ cuối cùng của thợ mỏ — nếu giảm xuống dưới mức này, ngay cả các máy khai thác chính cũng phải tắt, toàn bộ độ an toàn của mạng lưới sẽ đối mặt với việc tái cấu trúc.

Nhưng lớp phòng thủ của thợ mỏ chỉ là một mặt. Điều thú vị hơn là những gì xảy ra trên chuỗi. Các nhà nắm giữ ngắn hạn (những người nắm token dưới 155 ngày) hiện trung bình chi phí khoảng hơn 92k, trong khi giá thị trường hiện tại đã hồi phục lên hơn 81k, họ vẫn đang lỗ. Điều này cho thấy gì? Có nghĩa là các token mua ở mức cao vẫn chưa được loại bỏ hoàn toàn. Đáy thực sự sẽ là khi đường chi phí của các nhà nắm giữ dài hạn (STH) và các nhà nắm giữ lâu dài (LTH) xảy ra “death cross” — tức là người mới vào có chi phí thấp hơn người cũ, thị trường cực kỳ undervalued.

Còn các nhà nắm giữ dài hạn thì sao? Họ lại đang thao tác ngược lại. Dữ liệu cho thấy trung bình chi phí của LTH chỉ hơn 40k, và họ bắt đầu tích lũy lại token ở vùng đáy. Đặc biệt, ở phía ETF, khi giá khoảng 60k, dòng tiền ròng vào đã lên tới 166 triệu USD. Quỹ IBIT của BlackRock đã mua vào ngược chiều trong đợt giảm mạnh, hành vi “mua càng giảm” của các tổ chức này cho thấy họ đã xem khoảng 60k-70k là vùng phân bổ giá trị.

Về mặt kỹ thuật cũng rõ ràng. Đường trung bình 200 tuần hiện quanh mức 58k, đây là chỉ báo đáy đáng tin cậy nhất trong lịch sử. VPVR (biểu đồ phân phối khối lượng) cho thấy vùng 72k-52k là khu vực giao dịch sôi động nhất trong hai năm qua, đặc biệt là 52k-58k là nơi tập trung nhiều token nhất. Cộng thêm cấu trúc token của đợt bull năm 2021 cũng nằm trong vùng này, đó chính là “sự cộng hưởng ba lần” — giá tắt máy của thợ mỏ, đường trung bình 200 tuần, và giá thực hiện toàn mạng đều chồng chéo trong khoảng này.

Về môi trường vĩ mô, đây là biến số phức tạp nhất. Năm ngoái, các chính sách của Fed (gọi là “sốc Powell”) đã thực sự làm giảm tâm lý thị trường. Lãi suất duy trì cao hơn, kỳ vọng thu hẹp bảng cân đối vẫn bao phủ thị trường, điều này gây tổn thương lớn cho các tài sản nhạy cảm với thanh khoản như Bitcoin. Nhưng hiện tại (tháng 5) có vẻ tình hình đang cải thiện, Bitcoin đã hồi lên hơn 81k, cho thấy thị trường đang tiêu hóa các biến số vĩ mô này.

Điều tôi thấy thú vị nhất là từ góc độ stablecoin. Dù Bitcoin giảm mạnh, nhưng giá trị thị trường của stablecoin vẫn duy trì cao, quanh mức hơn 310 tỷ USD. Điều này cho thấy dòng vốn chưa thực sự rút khỏi hệ sinh thái blockchain, chỉ là chuyển từ các tài sản biến động cao sang các tài sản trú ẩn, chờ đợi cơ hội trên chuỗi. Một khi môi trường vĩ mô rõ ràng hơn, lượng mua trị giá hơn 3000 tỷ USD này sẽ chuyển thành nhiên liệu thúc đẩy giá tăng.

Vì vậy, tôi nghĩ khoảng 52k-58k chính là “đáy giá trị” của chu kỳ này. Xác suất trên 60%. Không chỉ có lớp phòng thủ cuối cùng của thợ mỏ, có sự hỗ trợ của đường trung bình 200 tuần, có giá thực hiện toàn mạng, còn có dòng tiền của LTH và tổ chức. Trừ khi xảy ra khủng hoảng tài chính hệ thống, rất khó để giảm xuống dưới vùng này.

Với những ai muốn phân bổ, tôi nghĩ nên chia thành nhiều đợt mua. Khoảng 60k-65k để xây dựng phần đáy (chiếm 20-30% vị thế), vùng này đã vào vùng lợi nhuận cao và rủi ro thấp. 52k-58k là vùng tăng cường chính (chiếm 40-50%), đây là vị trí có tỷ lệ giá trị/hiệu quả tốt nhất. 44k-52k dành dự phòng thanh khoản (20-30%) để phòng ngừa các biến cố đen.

Các tín hiệu phía bên phải cũng rất quan trọng. Cần theo dõi xem đường chi phí của STH và LTH có xảy ra death cross không, có xuất hiện bóng nến dài giảm giá kèm khối lượng lớn không, xem biến động của stablecoin đặc biệt là USDC, và theo dõi xem Fed có phát đi tín hiệu nới lỏng thanh khoản không. Khi những tín hiệu này xác nhận, đó chính là điểm chuyển đổi thực sự của thị trường blockchain.

Nhìn lại từ tháng 2 đến tháng 5, từ tuyệt vọng đến hồi phục, thị trường đã chứng minh logic này. Những người hiểu về kinh tế blockchain, hiểu về chi phí thợ mỏ, hiểu về phân phối token trên chuỗi, đã bắt đầu phân bổ từ sớm rồi. Chu kỳ có thể đến muộn, nhưng chưa bao giờ vắng mặt.