Gần đây có một sự kiện đáng chú ý. Vào cuối tháng 2, trong thị trường crypto, Bitcoin liên tục xuất hiện một đợt bán tháo chính xác vào khoảng 10 giờ sáng theo giờ Đông Bắc của New York, cộng đồng đùa rằng đó là 'Chiến lược bán phá giá 10 giờ của Jane Street'. Nhưng thứ Hai tuần này mọi thứ đột nhiên thay đổi — một đơn kiện của Tòa án Liên bang New York đã khiến áp lực bán chính xác kiểu máy móc này biến mất, Bitcoin và các altcoin đồng loạt tăng giá mạnh. Đây không phải chuyện đùa, mà là sự kiện thực sự đã xảy ra.

Nguyên nhân của sự việc bắt nguồn từ ngày 7 tháng 5 năm 2022. Khi đó, sự sụp đổ của Terra đã làm chấn động toàn bộ giới crypto, và giờ đây, nhóm thanh lý phá sản cuối cùng đã đệ đơn kiện Jane Street, cáo buộc quỹ đầu tư định lượng Wall Street này lợi dụng thông tin nội bộ để thực hiện giao dịch trước, thúc đẩy sự sụp đổ của đế chế từng trị giá 40 tỷ USD đó.

Chuyện cụ thể đã xảy ra như thế nào? Terraform Labs vào ngày đó âm thầm rút ra 150 triệu UST từ bể thanh khoản Curve mà không có bất kỳ tuyên bố công khai nào. Đối với một stablecoin thuật toán phụ thuộc lớn vào niềm tin và độ sâu thanh khoản như vậy, việc rút lớn như vậy đã rất nguy hiểm. Nhưng còn đáng sốc hơn nữa là chỉ 10 phút sau, một địa chỉ ví được cho là liên quan đến Jane Street đã rút ra 85 triệu UST từ cùng một bể. Trong cơ chế AMM, điều này tương đương với việc nổ một quả bom chính xác trên một đập đã nứt, trực tiếp kích hoạt khủng hoảng thanh khoản của UST và chuỗi sự kiện dẫn đến cái chết của nó.

Các tài liệu kiện tụng tiết lộ nhiều chi tiết hơn. Jane Street bị cáo buộc cố ý sắp xếp cho Bryce Pratt, cựu thực tập sinh của Terraform Labs, liên hệ lại với các kỹ sư và quản lý cao cấp của công ty. Nhóm chat kín gồm các cựu đồng nghiệp này thực chất trở thành 'cửa hậu' để tiết lộ bí mật cốt lõi của Terraform cho Wall Street. Thêm vào đó, nhóm thanh lý phá sản trước đó đã đệ đơn kiện Jump Trading, quỹ định lượng khác, về khoản 4 tỷ USD, và cáo buộc mới nhất cho thấy một số thông tin không công khai của Terraform cũng đã bị tiết lộ qua Jump cho Jane Street.

Điều này dẫn đến một câu hỏi sâu xa hơn: Các quỹ định lượng vượt ra ngoài thế giới tài chính truyền thống và crypto này, hoạt động của họ là động lực thúc đẩy thanh khoản thị trường, hay là bộ khuếch đại rủi ro hệ thống?

Trong thị trường truyền thống, Jane Street nổi tiếng với sự kín đáo và khả năng sinh lời đáng kinh ngạc, dựa vào mô hình toán học, giao dịch tần suất cao và phần cứng độ trễ mili giây để bắt các chênh lệch nhỏ. Nhưng trong thế giới crypto, nơi thiếu sự giám sát, bản chất tìm kiếm lợi nhuận của vốn dễ bị biến dạng thành các hoạt động giao dịch cướp bóc. Độ sâu thị trường crypto thấp hơn nhiều so với thị trường chứng khoán Mỹ, khi các quỹ lớn như Jane Street phối hợp với các engine giao dịch thuật toán, họ không còn là người chấp nhận giá nữa mà trở thành người tạo ra giá.

Lấy ví dụ về 'chiến lược bán phá giá 10 giờ' đang gây xôn xao gần đây. Do cơ chế hoạt động của ETF Bitcoin giao ngay (như của BlackRock với IBIT), các nhà tạo lập thị trường cần phải cân bằng giá trị ròng tài sản tại thời điểm cụ thể. Một số phân tích chỉ ra rằng, các quỹ này có thể dùng đòn bẩy trên các vị thế lớn và mô hình thuật toán để tạo ra các đợt bán tháo giả tạo trong các thời điểm thanh khoản thấp, kích hoạt các cuộc thanh lý đòn bẩy của nhà đầu tư nhỏ lẻ, rồi tích lũy cổ phần ở mức giá thấp hơn. Trong thị trường truyền thống Mỹ, chiến lược này sẽ bị SEC kiểm tra chặt chẽ, nhưng trong thị trường crypto, ranh giới vẫn còn mơ hồ.

Sự kiện Terra thể hiện rõ sức mạnh của 'thuật toán hộp đen + bất đối xứng thông tin'. Khi hệ thống ổn định, các nhà tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản; nhưng khi rủi ro đỉnh điểm xuất hiện, thuật toán của họ lập tức phản bội thị trường. Họ không chỉ không làm vai trò đệm mà còn là những người đầu tiên bán khống hoặc rút tiền. Với lượng vốn khổng lồ, hành vi 'mượn ô dù trời quang, thu ô dù trời mưa' này nhanh chóng mở rộng khủng hoảng thanh khoản cục bộ thành sụp đổ hệ thống.

Nếu nhìn rộng hơn, hoạt động của Jane Street trong thị trường crypto không phải là trường hợp cá biệt. Tháng 7 năm 2025, Ủy ban Chứng khoán Ấn Độ (SEBI) phạt Jane Street 48,44 tỷ rupee (khoảng 5,8 tỷ USD) và cấm họ giao dịch. Điều tra của SEBI phát hiện rằng, Jane Street đã thực hiện các can thiệp 'ngắn hạn, quy mô lớn, cực kỳ quyết đoán' trong 18 ngày giao hàng quyền chọn (bao gồm Bank Nifty và Nifty 50), lợi dụng lợi thế tài chính để thao túng chỉ số trong các ngày quyết định, nhằm thu lợi khổng lồ từ các vị thế quyền chọn. Dù là thị trường phái sinh truyền thống của Ấn Độ hay các bể thanh khoản trên chuỗi của Terra, chúng ta đều thấy cùng một logic hành xử: tìm điểm yếu của cấu trúc thị trường rồi dùng lượng vốn lớn và tốc độ thực thi mili giây để can thiệp mạnh mẽ.

Sự khác biệt là, thị trường tài chính truyền thống có các cơ quan quản lý trưởng thành để kiểm tra kỹ lưỡng sau đó; còn trong thị trường crypto năm 2022, các quỹ này còn ngây thơ nghĩ rằng lớp vỏ phi tập trung có thể che giấu tất cả.

Giờ là năm 2026, gần bốn năm kể từ khi Terra sụp đổ. Do Kwon bị tuyên án 15 năm tù cuối năm ngoái, nhưng tại sao các vụ kiện thanh lý của các nhà tạo lập thị trường mới chỉ đạt đỉnh? Điều này phản ánh đặc điểm mới của ngành crypto sau khi đi vào vùng nước sâu: trách nhiệm qua các chu kỳ. Trước đây, chu kỳ nhanh của thị trường crypto khiến nhiều kẻ vi phạm tin rằng, chỉ cần vượt qua giai đoạn giảm giá, sự thịnh vượng của chu kỳ tiếp theo sẽ che giấu tội lỗi của họ. Nhưng sự kiên trì truy đuổi của nhóm thanh lý Terra cho thấy, việc kết hợp quy trình phá sản truyền thống (quyền triệu tập, truy cập hồ sơ liên lạc) với tính minh bạch của dữ liệu blockchain (theo dõi trên chuỗi) đang dần xóa bỏ tâm lý ảo tưởng đó.

Việc Jane Street dính vào vụ bê bối Terra không chỉ là một cuộc chiến pháp lý đòi bồi thường hàng tỷ USD, mà còn là sự kiện mang tính biểu tượng trong lịch sử tài chính crypto. Nó vén màn chiếc mặt nạ huyền bí của các quỹ định lượng Wall Street trong thế giới phi tập trung, phơi bày mặt thật của họ khi lợi dụng lỗ hổng pháp lý để biến khả năng tính toán và lợi thế tài chính thành công cụ cướp bóc. Cuộc 'săn phù thủy' cốt lõi của crypto này không phải là quá mức quản lý, mà là nỗi đau cần thiết trong quá trình trưởng thành của thị trường. Nó không thương tiếc tuyên bố với tất cả các tổ chức tham gia: Dù blockchain không biên giới, mỗi dấu thời gian trên đó đều là bằng chứng không thể phai mờ trước tòa. Đối với các nhà tạo lập thị trường, thời kỳ mở rộng liều lĩnh đã kết thúc. Trong cuộc cạnh tranh sắp tới, tuân thủ quy định không còn là lợi thế cạnh tranh nữa mà là giới hạn tối thiểu để tồn tại.