Chân trời: Mười một năm không còn lựa chọn nào khác

Vào ngày 26 tháng 9 năm 2025, Horizon Robotics huy động được 6,339 triệu HKD, với cái giá là vốn hóa thị trường ngày hôm đó bốc hơi 12,4 tỷ HKD.
Lần gọi vốn này là phương thức phân phối “cũ trước mới sau”, cổ đông lớn bán cổ phần cũ rồi mua cổ phần mới, công ty có thể nhanh chóng nhận được tiền mới — sáu phần trăm đầu tư vào R&D, hai phần trăm vào chuỗi ngành công nghiệp, phần còn lại dùng để mở rộng ra thị trường quốc tế và đầu tư Robotaxi. Là một công ty được đưa vào Hong Kong Stock Connect, chưa niêm yết tròn một năm đã vượt mốc nghìn tỷ vốn hóa, nhưng Horizon lại chọn thời điểm này để phát hành cổ phiếu giảm giá, và đây là lần thứ ba huy động vốn kể từ khi niêm yết (tổng cộng 17,19 tỷ HKD).

Một công ty khác là Mobileye, cũng bắt đầu từ chip AI thị trường ô tô, cũng phải đối mặt với việc cạnh tranh do các thuật toán tự lái nhanh chóng thay đổi, ngày đầu lên sàn NASDAQ năm 2022, vốn hóa đạt 23 tỷ USD. Nhưng sau đó không chọn phát hành giảm giá, vốn hóa liên tục giảm, đến lần huy động thứ ba của Horizon, chỉ còn 13,1 tỷ USD, hôm nay là 7,3 tỷ USD.

Rõ ràng Horizon không muốn trở thành Mobileye tiếp theo. Thay vì chờ thị trường hạ thấp định giá, tốt hơn là chủ động giảm giá, trước tiên bỏ vào túi tiền mặt, dù phải đánh đổi bằng việc mất đi gấp đôi giá trị thị trường so với số tiền thu được, ít nhất cũng mua được thời gian để công ty còn tồn tại ngày mai.

一、Mỗi lần định giá đều cần một câu chuyện mới

Từ năm 2015, Horizon đi qua từng bước đều là những lựa chọn trong tình thế không còn lựa chọn nào khác, nhưng ít nhất vẫn còn có thể chọn.

Năm 2012, Yu Kai trở về từ Silicon Valley, gia nhập Baidu, và năm sau trở thành Giám đốc Viện Deep Learning của Baidu (IDL), tổ chức chuyên nghiên cứu về học sâu, nhận diện hình ảnh, nhận diện giọng nói và các lĩnh vực tiên phong khác.
Năm 2015, Yu Kai rời khỏi Baidu và thành lập Horizon, mục tiêu là trở thành “Intel của thời đại robot”. Sau này ông nói trong phỏng vấn rằng, chính mình đã đánh giá đúng hướng của trí tuệ biên giới.

Thực tế là thời điểm đó Baidu đang tập trung toàn lực vào tìm kiếm quảng cáo và O2O, ưu tiên chip không cao, chỉ có thể làm nghiên cứu trong viện, không thể đặt hàng sản xuất hàng loạt. Rời đi là con đường duy nhất của Yu Kai lúc đó.
Năm 2018, Horizon ra mắt giải pháp thành phố tương lai, liên quan đến ADAS (Hệ thống hỗ trợ lái xe cao cấp), AIoT (nhà thông minh), bán lẻ thông minh, thành phố thông minh, gần như đã tích hợp chip vào tất cả các thiết bị thông minh bạn có thể nghĩ tới.
Năm này là năm rực rỡ của các công ty AI, bốn “rồng nhỏ” huy động hơn 3 tỷ USD, chiếm khoảng một phần năm tổng quy mô huy động vốn của toàn lĩnh vực AI. Họ nói về câu chuyện thị giác máy tính, dựa trên phần mềm để định giá, còn Horizon nói về “chip + thuật toán”, chủ yếu dựa trên phần cứng để định giá, hai hệ thống định giá cách nhau một cấp số nhân.
Nếu muốn có định giá cao trong vòng gọi vốn Series B, Horizon phải chứng minh rằng mình không chỉ làm chip ô tô tiêu chuẩn, mà còn là chip AI phổ quát phù hợp với các cảnh quan thành phố, bán lẻ, nhà ở, nhà máy, giao thông, chỉ có như vậy mới có thể xây dựng câu chuyện về “chip AI phổ quát” quy mô nghìn tỷ.
Tháng 2 năm 2019, Horizon huy động 600 triệu USD trong vòng Series B, định giá 3 tỷ USD. Câu chuyện về chip AI phổ quát đã được xác nhận, nhưng không thể tiếp tục phát triển. Chi phí kỹ thuật dư thừa, chậm thu hồi vốn, đơn hàng phân tán, phải mở rộng nhiều mảng bắt đầu rõ ràng. Cuối cùng chỉ còn cách cắt giảm mạnh nhân sự, quay lại tập trung vào chip tiêu chuẩn ô tô để cầm máu, vì cuối cùng các mảng nhỏ cộng lại còn chưa bằng một phân khúc xe hơi duy nhất.

Yu Kai sau đó giải thích: “Phá nhiều hố nhỏ như vậy, còn không bằng dốc toàn lực đào một hố sâu nhất.” Nếu Horizon không thu hẹp chiến tuyến nữa, tiền mặt rất khó để duy trì đến vòng C.
Năm 2020-2021, Horizon gắn bó sâu với Li Xiang ONE và Changan UNI-T, làm tại chỗ phát triển phần mềm và phần cứng tích hợp. Thời điểm này là cơ hội hiếm hoi trong lĩnh vực chip ô tô, Nvidia quá đắt, Mobileye là mô hình hộp đen (chip và thuật toán bán kèm, ít không gian khác biệt cho hãng xe), Qualcomm và Huawei chưa bắt đầu sản xuất hàng loạt, các hãng xe Trung Quốc gần như chỉ có thể chọn Horizon với các dự án Journey 2 và Journey 3.
Tháng 12 năm 2020, bắt đầu vòng C1. Đến tháng 6, vòng C7 kết thúc, tổng cộng huy động 1,5 tỷ USD, định giá 5 tỷ USD. Lần này, định giá không dựa vào câu chuyện “chip AI phổ quát”, mà dựa vào bằng chứng thực tế về sản xuất hàng loạt tiêu chuẩn ô tô.
Năm 2022, Horizon mời Volkswagen tham gia vòng D, đầu tư 1 tỷ USD cộng với 13 tỷ euro thành lập liên doanh CoreCheng (Volkswagen nắm 60%), sự tham gia của các hãng xe toàn cầu đã giữ định giá vòng D ở mức 8,71 tỷ USD.
Năm 2024, Horizon niêm yết tại Hồng Kông, định giá 3,99 HKD/cổ phiếu, vốn hóa ngày đầu là 53,4 tỷ HKD, thấp hơn định giá vòng D, là lần niêm yết giảm giá. Nhưng thời điểm đó Horizon không còn lựa chọn nào khác, thị trường A-shares (khoa học sáng tạo) siết chặt các công ty chip chưa có lợi nhuận, thị trường Mỹ đóng cửa với các công ty Trung Quốc, quỹ nhân dân tệ thiếu hụt, thị trường Hồng Kông là nơi duy nhất có thể chứa đựng quy mô này, dù đã giảm giá.
Năm 2025, Horizon huy động 171,9 tỷ HKD qua ba vòng phân phối, đồng thời bắt đầu kể câu chuyện về robot và trí tuệ thể hiện. Vì giới hạn định giá của lĩnh vực lái xe thông minh trong khoảng 500-800 tỷ HKD, trong khi vốn hóa của Horizon đã vượt qua nghìn tỷ, chênh lệch này phải được bù đắp bằng câu chuyện lớn hơn, giống như năm 2018, dùng “chip AI phổ quát” để mang lại định giá vượt quá thực lực.
Câu chuyện mới này đã chính thức ra mắt tại buổi giới thiệu sản phẩm tháng 4 năm 2026. Yu Kai đã đóng gói “thể thống ô tô” thành điểm tựa tiếp theo, đề xuất khái niệm mới “phần cứng hao mòn theo thời gian, Agent tăng giá trị theo thời gian”, cố gắng kéo định giá của Horizon từ giá chip sang giá trị dài hạn của phần mềm thể thống.
Có thể nói, mỗi lần mở rộng hay thu hẹp của Horizon đều không phải là lựa chọn giữa tối ưu và thứ yếu, mà là không còn lựa chọn nào khác ngoài điều đó. Trong mười một năm, tất cả các lựa chọn bị ép buộc này cộng lại đã hình thành nên Horizon ngày hôm nay, nếu chỉ quy kết là tầm nhìn xa trông rộng, sẽ che khuất sự phức tạp trong quá trình phát triển của kinh doanh, công nghệ và vốn.

二、Từ nhà cung cấp giải pháp chuyển thành nhà cung cấp chip

Lợi nhuận gộp của Horizon duy trì ở mức 64,5%, cao hơn nhiều so với các nhà sản xuất chip thuần túy, vì họ không chỉ bán chip đơn thuần, mà còn hợp tác phát triển cùng khách hàng cốt lõi — Horizon cử kỹ sư tại chỗ, đóng gói chip, bộ công cụ (Tiangong Kaiwu), một số thuật toán cảm biến và điều khiển vào các giải pháp phần cứng – phần mềm tích hợp, dựa trên đó các hãng xe phát triển ứng dụng ở tầng trên.

Tuy nhiên, sẽ xuất hiện một nghịch lý: càng quan trọng trong lĩnh vực lái xe tự động, các hãng xe càng có động cơ tự nghiên cứu, và càng muốn thoát khỏi sự phụ thuộc vào hợp tác phát triển cùng Horizon. Thời điểm kết thúc giai đoạn hợp tác này gần như phụ thuộc vào tốc độ trưởng thành của đội ngũ tự nghiên cứu của các hãng xe.
Hãng xe đầu tiên rút ra là phần điều khiển và kiểm soát. Phần này liên quan đến trải nghiệm khác biệt, và chi phí tự nghiên cứu theo biên đã giảm nhanh do thị trường nhân lực dồi dào, hệ sinh thái bộ công cụ (PyTorch, CUDA) mở nguồn.

Tiếp theo là phần cảm biến. Các đội lái xe của Weilai, Xiaopeng, Li đều có quy mô hàng nghìn người, dù dùng chip của Horizon, cũng chỉ xem như một nền tảng tính toán, còn về thuật toán thì phải tự nghiên cứu hoàn toàn. Thời điểm này có thể chỉ còn trong vòng ba đến năm năm.

Khi phần điều khiển và cảm biến lần lượt được tự nghiên cứu, dù vẫn còn mua chip, cũng sẽ chuyển từ “giải pháp phần cứng + phần mềm tích hợp” sang “nền tảng tính toán”, giống như phiên bản ô tô của MediaTek, chỉ làm chip.

Tuy nhiên, các dòng xe trung và thấp dài hạn vẫn sẽ dùng chip mua ngoài, vì đối với các hãng xe, rào cản thực sự để tự nghiên cứu chip không phải là thiết kế, mà là chi phí chế tạo, tỷ lệ thành công, xác nhận tiêu chuẩn ô tô, phân bổ năng lực của TSMC, và quan trọng nhất là chu kỳ trưởng thành của phần mềm. Và đây chính là lợi thế cạnh tranh hiện tại của Horizon J6E, J6M — chi phí của Nvidia Thor khiến các dòng xe dưới 150.000 không thân thiện.

Điều này cũng có nghĩa là nếu Horizon chuyển sang chỉ làm chip, có thể giữ được doanh thu, nhưng quy mô bán hàng thấp với lợi nhuận biên thấp sẽ không giữ được định giá. Dựa theo các chỉ số PS của các công ty chip thuần tại A-shares, Hong Kong, như MCU, SoC, giá trị của Horizon có thể sẽ giảm về mức 5-7 lần PS.

Horizon chỉ có thể chuẩn bị hai phương án. Đối với khách hàng có ý định tự nghiên cứu cao, chỉ còn cách “bán chip + bộ công cụ”. Đối với khách hàng ít có khả năng tự nghiên cứu, hoặc ít sản xuất hàng loạt, thì cung cấp giải pháp toàn diện từ chip đến hệ thống lái xe thông minh.

Năm 2024, Horizon ra mắt giải pháp hỗ trợ lái xe cao cấp HSD (Horizon SuperDrive), nhằm cạnh tranh trực tiếp với Huawei ADS và Xpeng XNGP. Hiện tỷ lệ tiếp nhận và phạm vi ứng dụng còn kém xa Huawei ADS, nhưng các mẫu xe như Exeed TX, iCAR V27 trang bị HSD đã đạt tỷ lệ tùy chọn hệ thống lái tự động lên tới 77%. Horizon đặt mục tiêu đạt hàng triệu xe sản xuất hàng năm trong vòng 3-5 năm tới.
Trong các sản phẩm của Journey 6, Horizon cũng phân tầng ứng phó — J6P dành cho cấp cao, để hợp tác phát triển; J6E trung cấp và J6M dành cho dòng entry-level, cung cấp tiêu chuẩn. Đồng thời, bộ công cụ Tiangong Kaiwu chủ động tương thích với các giao diện phát triển kiểu CUDA, giảm ma sát chuyển đổi từ Nvidia sang Horizon.
Các phương án ứng phó hiện tại chỉ là trì hoãn, biến sụp đổ thành sụt lún, để kéo dài thời gian mua chip.

三、Từ chip chuyên dụng chuyển sang chip phổ quát

Thời gian trì hoãn chiến lược thương mại đang bị hao mòn bởi nợ thế hệ công nghệ.
Chip BPU của Horizon theo hướng DSA (kiến trúc chuyên dụng lĩnh vực), tối ưu hóa luồng dữ liệu cho tính toán tensor, convolution và mô hình truy cập bộ nhớ, nhằm đạt hiệu quả năng lượng cao hơn GPU phổ thông nhiều lần. Con đường này đúng trong giai đoạn ADAS từ 2017-2020 — khi đó vẫn chủ yếu dựa vào mạng CNN, thuật toán chạy trên xe khá ổn định.

Nhưng từ năm 2020 trở đi, tiến trình thuật toán trên xe có hai xu hướng đan xen. Một là cấu trúc mạng, từ CNN dẫn đến CNN+Transformer, rồi đến BEV perception dựa trên Transformer. Hai là hệ thống, từ pipeline cảm biến-quyết định-điều khiển, chuyển sang mô hình end-to-end, rồi tiến tới VLA (Vision-Language-Action, mô hình thị giác-ngôn ngữ-hành động). Hai xu hướng này cộng hưởng, cứ 3-4 năm lại có một áp lực kiến trúc mới.

Kiến trúc BPU đối mặt với mỗi chuyển đổi công nghệ đều phải cân nhắc kỹ thuật: là cố định thêm một lớp toán tử mới để giữ hiệu quả năng lượng, hay để trong chip các đơn vị tính toán phổ quát hơn để dự phòng cho các thuật toán chưa biết? Phương án đầu có hiệu quả năng lượng cao hơn trong ngắn hạn, nhưng lần sau chuyển đổi lại phải bắt đầu lại. Phương án thứ hai nhường GPU, mỗi phần diện tích dành ra sẽ lấy đi một phần lợi thế hiệu quả năng lượng vốn có của chip chuyên dụng.

Horizon chọn phương án thứ hai, và ngày càng đi xa hơn. Chip mới nhất là Starry 6P, được sản xuất trên quy trình 5nm ô tô, mở rộng băng thông và bộ nhớ trong, có khả năng hỗ trợ đồng thời các mô hình lớn về lái xe thông minh và nội thất, các thông số trên giấy so sánh với Thor của Nvidia ở mức trung bình thấp. Trong các xe phổ thông 15-25 vạn, thực sự có sức cạnh tranh, nhưng hiệu quả năng lượng đã thu hẹp so với thế hệ trước, buộc phải nhường chỗ cho tính toán phổ quát để hỗ trợ các mô hình lớn. Đây là chiến thắng về chi phí, không phải kiến trúc, vẫn chỉ là trì hoãn áp lực chuyển đổi mô hình thuật toán.
Ngoài ra, Horizon còn ra mắt “hệ thống đạn dược”, về bản chất là làm cho các đơn vị tính toán lái xe tự động thành các module thay thế độc lập, có thể nâng cấp mà không cần xác nhận lại toàn bộ kiến trúc EE của xe. Điều này giảm áp lực hao mòn phần cứng, nhưng chỉ kéo dài vòng đời của một thế hệ chip, không phải phản ứng từ cấp kiến trúc cho nợ thế hệ.
Hiện tại, nhu cầu tính toán của xe sản xuất hàng loạt đã từ vài chục TOPS ban đầu lên đến 500 TOPS. Trong tương lai, với VLA, cảm biến, quyết định, điều khiển sẽ hợp nhất thành một mô hình lớn, yêu cầu tính toán hiện ngành ước tính khoảng 500 TOPS, có thể chạy được nhờ sparse và lượng tử hóa thấp, hoặc hơn 1000 TOPS theo ước tính bi quan. Dù con số nào, yêu cầu về đồ thị tính toán động, suy luận dài hạn, quản lý KV cache đều vượt xa tải trọng của các hệ thống ADAS hiện tại, chính là thế mạnh truyền thống của GPU Nvidia.

Orin của Nvidia đến Thor cũng đã vượt qua hai thế hệ kiến trúc Ampere và Blackwell, nhưng lợi thế của họ là hệ sinh thái CUDA liên tục — mã thuật toán trên phần cứng mới vẫn chạy, kinh nghiệm tối ưu hiệu năng có thể tái sử dụng, chi phí chuyển đổi thấp. BPU của Horizon mỗi lần kiến trúc thay đổi đều cần cập nhật lại bộ công cụ, di chuyển thuật toán của khách hàng, đây là nợ thế hệ về mặt hệ sinh thái, không thể chỉ dựa vào hiệu năng của từng chip. Đó là lý do tại sao Horizon duy trì đầu tư R&D ngày càng cao, ít nhất cao hơn dự đoán của Yu Kai khi đầu tư năm 2018.

Dù vậy, Horizon vẫn phải đối mặt với một “con gấu xám” còn rất xa. Trong mô hình end-to-end và VLA, dữ liệu, mô hình, tính toán tạo thành vòng khép kín huấn luyện-triển khai, các hãng xe nắm giữ dữ liệu thực tế sẽ có sức thương lượng ngược lại trong việc lựa chọn chip. Đã có các hãng xe hàng đầu bắt đầu đàm phán với TSMC, Nvidia để đặt hàng các giải pháp tùy chỉnh, bỏ qua các nhà cung cấp chip ô tô tiêu chuẩn. Dù Horizon có bắt kịp về thế hệ chip, ngành công nghiệp vẫn đang dịch chuyển về phía các hãng xe nắm giữ vòng dữ liệu.
Hơn nữa, khi VLA và các mô hình lớn tiếp tục phát triển, yêu cầu về tính toán và linh hoạt tăng cao, các bản vá kiến trúc BPU sẽ sớm đạt tới điểm giới hạn lợi nhuận biên, lúc đó Horizon có thể phải xây dựng lại kiến trúc, đồng nghĩa với việc tích lũy công nghệ mười một năm sẽ trở về số không.

四、Biến định giá thành thời gian

Đối với Horizon, tất cả các áp lực dài hạn hoặc ngắn hạn kể trên, dù chống chọi theo các hướng khác nhau trong kinh doanh và công nghệ, đều xuất phát từ vốn, cần phải kịp thời chuyển đổi định giá không bền vững thành thời gian, để có thể có thêm thời gian dự phòng về mặt thương mại và công nghệ.

Trên thị trường Hồng Kông, định giá nghìn tỷ của Horizon hiện tại dựa trên câu chuyện “công ty có khả năng chip + phần mềm thuật toán”. Với thực trạng của Mobileye, vốn hóa hiện chỉ còn 7,3 tỷ USD, PS gấp 3,5 lần. Sự chênh lệch này về bản chất là thị trường trả phí cho “Horizon trong tương lai không chỉ là Mobileye”, kỳ vọng sẽ đảo chiều, giảm mạnh khi có sự thay đổi. Mobileye đã giảm 70% trong 3 năm, chính là mất đi tất cả các phần thưởng về câu chuyện.

Vì vậy, Horizon đang đối mặt với một bài toán tính toán cực kỳ phức tạp: vừa phải lo lắng về giảm giá trị trong thị trường thứ cấp, vừa phải duy trì huy động vốn phân phối, nhưng việc huy động vốn này lại đẩy giá trị xuống thêm. Horizon phải điều chỉnh nhịp điệu phù hợp để thành công chuyển đổi định giá thành thời gian.

Và việc chuyển đổi thành công chỉ là tạm thời, cuối cùng vẫn phải xem có thể chuyển đổi thành dòng tiền bền vững hay không.

Gần nhất, theo thử nghiệm tại thời điểm viết bài, là sản phẩm Starry 6P trong quý 3 đã bắt đầu sản xuất hàng loạt. Nếu nó thành công trong việc thể hiện câu chuyện “kết hợp cabin lái xe + thể thống ô tô”, Horizon có thể sẽ có được một điểm neo định giá mới cho vòng gọi vốn tiếp theo. Nếu việc sản xuất trong quý 3 bị trì hoãn hoặc xe ra mắt không được đón nhận như kỳ vọng, câu chuyện sẽ phải lùi lại.

Thị trường quốc tế là một con đường khác. Đối với các thương hiệu nội địa, Horizon ngày càng hướng tới việc trực tiếp cung cấp cho các hãng xe, nhưng đối với các thương hiệu liên doanh và thị trường quốc tế, các Tier 1 như Continental, Bosch, Tenneco là các tầng trung không thể bỏ qua. Thị trường quốc tế của Horizon phải thông qua Tier 1 hoặc các liên doanh như CoreCheng mới có thể vào.
CoreCheng là liên doanh do Volkswagen nắm 60%, Horizon cung cấp công nghệ, phát triển giải pháp lái xe thông minh cho kiến trúc điện tử ô tô thế hệ tiếp theo của Volkswagen. Nếu thành công, Horizon sẽ có một mô hình quốc tế có thể nhân rộng. Nếu không thành công, câu chuyện xuất khẩu chip Journey chỉ còn là con đường hẹp. Hiện tại, thời gian sản xuất hàng loạt của nó đã bị trì hoãn từ 2026 sang cuối 2027 hoặc 2028.
Nhìn xa hơn, sẽ thấy rằng không chỉ riêng Horizon, mà còn có một chuỗi các công ty công nghệ cứng của Trung Quốc đang phải đối mặt với cùng một lịch trình này, dù chưa đến đích nhưng đều sẽ phải đối mặt trong tương lai gần.