Thư Vạn Hồng Nguyên: Nhân dân tệ tăng giá nhanh, liệu công cụ của Ngân hàng Trung ương có thể đảo ngược xu hướng?

Tóm tắt

Kể từ cuối tháng 1 năm 2026, sự tăng giá của đồng Nhân dân tệ đã tăng tốc đáng kể; Để kiềm chế sự tăng giá nhanh chóng của đồng Nhân dân tệ, ngân hàng trung ương đã thông báo vào ngày 27 tháng 2 rằng họ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối. Những điểm tương đồng và khác biệt giữa đợt tăng giá này và quá khứ, và liệu các công cụ của ngân hàng trung ương có đảo ngược xu hướng không? Bài viết này phân tích để tham khảo.

1. Tư duy nóng: Tăng giá nhân dân tệ, “tạm dừng” hay “thay đổi”?

(1) Tại sao đồng Nhân dân tệ tăng tốc tăng giá gần đây? Dưới sự tăng giá liên tục, “hiệu ứng bầy đàn” của việc thanh toán ngoại hối có thể bắt đầu xuất hiện

**Kể từ đầu năm 2026, đồng Nhân dân tệ tiếp tục mạnh lên và đã có dấu hiệu tăng tốc kể từ cuối tháng Giêng.**Tính đến ngày 27 tháng 2 năm 2026, đồng Nhân dân tệ nước ngoài đã từng tăng trên mốc 6,83 và tiếp cận mức 6,80. Nhìn vào toàn bộ chu kỳ tăng giá, sự tăng giá từ tháng 5 đến tháng 11 năm 2025 tương đối ổn định, với mức tăng hàng năm khoảng 2,7% so với đồng đô la Mỹ. Tuy nhiên, kể từ tháng 12, tỷ lệ tăng giá này đã tăng tốc đáng kể và kể từ tháng Hai, mức tăng hàng năm của đồng Nhân dân tệ so với đô la Mỹ đã tăng lên 24,6%, tương đối hiếm trong lịch sử.

**Giai đoạn trước của đợt tăng giá này là kết quả của sự cộng hưởng giữa thanh toán ngoại hối theo mùa và sự suy yếu của đồng đô la Mỹ, nhưng sự tăng tốc hơn nữa kể từ cuối tháng Giêng đã cho thấy dấu hiệu “thanh toán ngoại hối hoảng loạn”.**Kể từ ngày 27 tháng 1, đồng đô la đã tăng 1,9%, trong khi đồng nhân dân tệ đã mạnh lên 1,5% so với đồng đô la. Từ góc độ dữ liệu tần suất cao: 1) khối lượng yêu cầu nhân dân tệ vẫn ở mức cao, cho thấy rằng “làn sóng thanh toán ngoại hối” có thể tiếp tục sau khi giảm theo mùa; 2) Chênh lệch hoán đổi trong “làn sóng thanh toán ngoại hối” không tăng mà giảm, hoặc do tỷ giá thanh toán kỳ hạn tăng, điều này phản ánh sự củng cố hơn nữa của “sự đồng thuận tăng giá” của các doanh nghiệp.

(2) Liệu “hành động” của ngân hàng trung ương có đảo ngược xu hướng? Nhìn lại lịch sử, nó sẽ ủi nhịp điệu, nhưng rất khó để thay đổi xu hướng

**Vào ngày 27 tháng 2, ngân hàng trung ương thông báo rằng họ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối từ 20% xuống 0%, nhằm thúc đẩy nhu cầu mua ngoại hối kỳ hạn của các doanh nghiệp để giảm bớt sự tăng giá nhanh chóng của tỷ giá hối đoái.**Công cụ này không chỉ có thể đưa ra các tín hiệu chính sách mà còn được kỳ vọng sẽ giảm bớt sự tăng giá nhanh chóng của đồng Nhân dân tệ bằng cách kích thích các doanh nghiệp tăng mua ngoại hối kỳ hạn. Tuy nhiên, đánh giá từ hai lần sử dụng vào tháng 9 năm 2017 và tháng 10 năm 2020, quy mô thực tế của việc mua ngoại hối do tình hình thúc đẩy là tương đối hạn chế. Nếu đồng Nhân dân tệ tiếp tục tăng giá, tỷ lệ dự trữ ngoại hối tiếp theo và các thông số thận trọng vĩ mô cho tài chính xuyên biên giới cũng có thể được kích hoạt.

**Tuy nhiên, nhìn lại, các công cụ điều chỉnh của ngân hàng trung ương đóng vai trò “điều tiết” nhiều hơn và tác động đến xu hướng có thể tương đối hạn chế.**Lấy việc ngân hàng trung ương giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối làm ví dụ, sau khi giảm vào tháng 9 năm 2017, tỷ giá hối đoái nhân dân tệ lại tăng từ 6,67 lên 6,29 sau khi điều chỉnh ngắn hạn, nhưng tốc độ tăng giá giảm từ 11,2% trước khi giảm xuống 4,3% sau khi giảm; Trong đợt cắt giảm tháng 10/2020, đồng Nhân dân tệ đã lấy lại sức mạnh sau 3 ngày giao dịch, tăng trở lại từ 6,74 lên 6,47. Các công cụ điều chỉnh FX khác cũng có tác động tương tự.

(3) Có thể giải thích tỷ giá hối đoái tiếp theo? Điều chỉnh giai đoạn ngắn hạn hoặc hiện tại, trung và dài hạn hoặc tiếp tục tăng giá ổn định

**Trong ngắn hạn, hoạt động “ủi” của ngân hàng trung ương có thể giảm bớt tình trạng “dàn xếp hoảng loạn”, và thị trường tài chính cũng đã “điều chỉnh” những lo ngại.**1) Sau khi ngân hàng trung ương hạ tỷ lệ dự trữ rủi ro vào tháng 9 năm 2017 và tháng 10 năm 2020, việc thanh toán ngoại hối đã chậm lại theo từng giai đoạn, với nhân dân tệ được điều chỉnh lần lượt là 3,2% và 0,4% trong 15 và 3 ngày giao dịch. 2) Thị trường quyền chọn đã được “nới lỏng” ở một mức độ nhất định. Yếu tố đảo ngược rủi ro 25delta đã tiếp tục tăng kể từ tháng Giêng và chuyển sang tích cực trở lại, cho thấy một số quỹ đã được sử dụng để bảo vệ chống lại nguy cơ Nhân dân tệ suy yếu thông qua các công cụ quyền chọn.

**Trong trung hạn, xu hướng tỷ giá hối đoái vẫn bị chi phối bởi các lực lượng thị trường và sự tăng giá có thể có một số tính liên tục.**Kể từ khi cải cách tỷ giá hối đoái “811” vào năm 2015, đã có 9 đợt tăng tỷ giá, tương tự như vòng hiện tại trong nửa cuối năm 2021; Ngược lại, vòng “ngoại hối cần thanh toán” này lớn hơn và môi trường cơ bản lành mạnh hơn, điều này có thể có nghĩa là sự tăng giá vẫn có một sự liên tục nhất định. Sự phục hồi sau đó của đồng đô la Mỹ và sự nóng lên của các xung đột thương mại có thể ảnh hưởng đến nhịp tăng của đồng Nhân dân tệ, nhưng nó có thể không đảo ngược tốc độ tăng giá ổn định của tỷ giá hối đoái trung và dài hạn.

Cảnh báo rủi ro

leo thang xung đột địa chính trị; Nền kinh tế Mỹ chậm lại nhiều hơn dự kiến; Fed đã trở thành “diều hâu” ngoài mong đợi

Văn bản báo cáo

Kể từ cuối tháng 1 năm 2026, sự tăng giá của đồng Nhân dân tệ đã tăng tốc đáng kể; Để kiềm chế sự tăng giá nhanh chóng của đồng Nhân dân tệ, ngân hàng trung ương đã thông báo vào ngày 27 tháng 2 rằng họ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối. Những điểm tương đồng và khác biệt giữa đợt tăng giá này và quá khứ, và liệu các công cụ của ngân hàng trung ương có đảo ngược xu hướng không?

1. Tư duy nóng: Tăng giá nhân dân tệ, “tạm dừng” hay “thay đổi”?

(1) Tại sao đồng Nhân dân tệ tăng tốc tăng giá gần đây? Dưới sự tăng giá liên tục, “hiệu ứng bầy đàn” của việc thanh toán ngoại hối có thể bắt đầu xuất hiện

**Kể từ đầu năm 2026, đồng Nhân dân tệ tiếp tục mạnh lên và đã có dấu hiệu tăng tốc kể từ cuối tháng Giêng.**Tính đến ngày 27 tháng 2 năm 2026, đồng Nhân dân tệ nước ngoài đã từng tăng trên mốc 6,83 và tiếp cận mức 6,80. Về toàn bộ chu kỳ tăng giá, các đặc điểm tăng tốc tăng giá gần đây cũng quan trọng hơn: chu kỳ tăng giá kể từ tháng 4 năm 2025 có thể được chia thành 6 giai đoạn1, ngoại trừ giai đoạn đầu tiên với kỳ vọng giảm bớt chiến tranh thương mại và sửa chữa nhanh chóng quá mức nhân dân tệ, sự tăng giá từ tháng 5 đến tháng 11 năm 2025 tương đối ổn định, với mức tăng hàng năm khoảng 2,7% so với đồng đô la Mỹ. Tuy nhiên, kể từ tháng 12, tỷ lệ tăng giá này đã tăng tốc đáng kể và từ tháng 12 đến tháng 1, mức tăng hàng năm của đồng Nhân dân tệ so với đô la Mỹ đã tăng lên 11,5%; Kể từ tháng Hai, nhịp tăng giá này đã tăng lên 24,6%.

1. Trong giai đoạn đầu, từ cuối tháng Tư đến “Hiệp định Geneva”, sự tăng giá của đồng Nhân dân tệ đã được sửa chữa trong bối cảnh dự kiến chiến tranh thương mại sẽ giảm bớt; 2) Trong giai đoạn thứ hai, từ giữa tháng Năm đến cuối tháng Tám, đồng Nhân dân tệ biến động theo tỷ giá hối đoái đô la Mỹ; 3) Trong giai đoạn thứ ba, tỷ giá hối đoái tăng giá trong tháng 9 chủ yếu là do sự tăng tốc của thanh toán ngoại hối và sự suy yếu của đồng đô la Mỹ; 4) Trong giai đoạn thứ tư, từ giữa tháng 10 đến cuối tháng 11, trong bối cảnh thực hiện “ba trong một” vào cuối tháng 9, ngân hàng trung ương có thể khởi động lại yếu tố ngược chu kỳ và tỷ lệ ngang giá trung ương tăng lên sẽ có một hướng dẫn nhất định để tăng giá; 5) Trong giai đoạn thứ năm, từ tháng 12 đến cuối tháng Giêng, sự suy yếu của đồng đô la Mỹ đã cộng hưởng với “làn sóng thanh toán ngoại hối”; 6) Trong giai đoạn thứ sáu, kể từ tháng Hai, đồng đô la Mỹ đã phục hồi, nhưng sự tăng giá của đồng Nhân dân tệ đã tăng tốc hơn nữa

**Sự tăng giá của tỷ giá hối đoái Nhân dân tệ trong tháng Giêng là kết quả của “làn sóng hối đoái cuối năm” và sự suy yếu của đồng đô la Mỹ.**Một mặt, Tết xuân tháng Hai “muộn” vẫn khiến việc cải thiện tỷ lệ thanh toán vẫn có sự liên tục nhất định trong tháng Giêng, và tỷ lệ thanh toán trong tháng 12 và tháng 1/2025 lần lượt là 61% và 59%, cả hai đều là giá trị cao nhất trong cùng tháng kể từ năm 2017; Thặng dư thanh toán và bán ngoại hối của các ngân hàng thay mặt khách hàng lần lượt là 99,9 tỷ USD và 88,8 tỷ USD, ghi nhận mức cao mới và cao thứ hai kể từ cuộc cải cách tỷ giá hối đoái “811”. Mặt khác, sự suy yếu của đồng đô la Mỹ cũng đã giúp ích ở một mức độ nào đó, và động lực chính đằng sau nó là cả những lo ngại về sự can thiệp của Bộ Tài chính Nhật Bản trong bối cảnh tỷ giá hối đoái đồng yên tiếp tục suy yếu, cũng như tác động của “Greenland” và các vấn đề khác do Trump gây ra. Từ góc độ tháo rời dựa trên thời gian, tỷ giá hối đoái Nhân dân tệ không chỉ được hưởng lợi từ việc tiếp tục logic thanh toán ngoại hối trong giờ giao dịch trong nước mà còn được hưởng lợi từ sự suy yếu của đồng đô la Mỹ trong giờ giao dịch ở nước ngoài.

**Tuy nhiên, sự tăng tốc hơn nữa kể từ cuối tháng Giêng đã cho thấy dấu hiệu của một “hiệu ứng bầy đàn” và “phòng thủ hoảng loạn” nhất định.**Ngoài những tác động tích cực của việc cắt giảm thuế quan, việc tăng tốc hơn nữa của tỷ giá hối đoái Nhân dân tệ kể từ cuối tháng 1 đã xảy ra trong bối cảnh đồng đô la Mỹ phục hồi: kể từ ngày 27 tháng 1, đồng đô la Mỹ đã tăng 1,9%, trong khi đồng Nhân dân tệ đã mạnh lên 1,5% so với đồng đô la Mỹ. Từ góc độ tháo rời dựa trên thời gian, mức tăng 1,3% của tỷ giá hối đoái Nhân dân tệ trong giai đoạn này xảy ra trong phiên giao dịch trong nước, cho thấy lực lượng trong nước có thể tương đối chiếm ưu thế. Từ góc độ dữ liệu tần suất cao: 1) khối lượng yêu cầu của USD/RMB vẫn tương đối cao, cho thấy rằng “làn sóng thanh toán ngoại hối” có thể tiếp tục sau khi giảm theo mùa; 2) Chênh lệch hoán đổi2 trong “làn sóng thanh toán ngoại hối” đã giảm, hoặc do tỷ giá thanh toán kỳ hạn tăng thêm, điều này phản ánh rằng “sự đồng thuận đơn phương” của các doanh nghiệp đang dần được củng cố3.

2. Về mặt lý thuyết, việc thanh toán ngoại hối nhanh chóng của nhà xuất khẩu sẽ mang lại sự gia tăng cao hơn trong điểm hoán đổi thực tế và chênh lệch hoán đổi lý thuyết, bởi vì khi nhà xuất khẩu thanh toán một lượng lớn ngoại hối, ngân hàng sẽ có một số lượng lớn các vị thế đô la trong tay. Để phòng ngừa rủi ro, các ngân hàng cần hoạt động trên thị trường hoán đổi: bán đô la giao ngay (Spot) và mua đô la kỳ hạn (tức là hoán đổi bán/mua). Việc “mua đô la kỳ hạn” khổng lồ của các ngân hàng có thể đẩy điểm hoán đổi cao hơn (hoặc làm cho các điểm hoán đổi ban đầu được chiết khấu sâu trở nên nông).

Tuy nhiên, gần đây, chênh lệch hoán đổi đã giảm trong làn sóng thanh toán ngoại hối, có thể là do sự tăng tốc của thanh toán ngoại hối kỳ hạn. Khi một công ty ký một số lượng lớn hợp đồng thanh toán ngoại hối kỳ hạn (bán kỳ hạn đô la Mỹ), các ngân hàng buộc phải mua kỳ hạn đô la Mỹ với tư cách là đối tác; Để tránh rủi ro rủi ro ngoại hối, các ngân hàng phải thực hiện các hoạt động phòng ngừa rủi ro “mua/bán” trên thị trường hoán đổi.

3. Nếu chỉ là thanh toán ngoại hối giao ngay, nó chỉ có thể là đòn bẩy của các quỹ “ngoại hối cần thanh toán” hiện có; Sự gia tăng của tỷ giá hối đoái thanh toán kỳ hạn có thể cho thấy kỳ vọng của các doanh nghiệp về sự tăng giá liên tục của đồng Nhân dân tệ kỳ hạn đang dần hình thành và họ áp dụng phương pháp thanh toán ngoại hối kỳ hạn để “bảo vệ” vì lo ngại về sự tăng giá liên tục.

(2) Liệu “hành động” của ngân hàng trung ương có đảo ngược xu hướng? Nhìn lại lịch sử, nó sẽ ủi nhịp điệu, nhưng rất khó để thay đổi xu hướng

**Vào ngày 27 tháng 2 năm 2026, ngân hàng trung ương thông báo rằng họ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối đối với các giao dịch bán ngoại hối kỳ hạn từ 20% xuống 0%, một công cụ nhằm thúc đẩy nhu cầu mua ngoại hối kỳ hạn của doanh nghiệp để giảm bớt sự tăng giá nhanh chóng của tỷ giá hối đoái.**Từ quan điểm cơ học, việc giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối có hai nghĩa: 1) Thứ nhất, hiệu ứng tín hiệu, bằng cách đưa ra các tín hiệu chính sách mạnh mẽ, để ngăn chặn rủi ro vượt tỷ giá hối đoái; 2) Thứ hai, điều chỉnh cung cầu, giảm chi phí sử dụng vốn của ngân hàng bằng cách giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro→ hướng dẫn các ngân hàng giảm báo giá mua ngoại hối cho doanh nghiệp→ kích thích doanh nghiệp tăng mua ngoại hối kỳ hạn và giảm bớt xu hướng tăng giá quá mức của đồng nhân dân tệ. Đánh giá từ hai lần điều chỉnh giảm vào tháng 9 năm 2017 và tháng 10 năm 2020, tác động của việc điều chỉnh cung và cầu nhiều hơn để thúc đẩy nhịp phục hồi của mua ngoại hối kỳ hạn và quy mô thực tế của việc mua ngoại hối tương đối hạn chế.

4. Ngân hàng trung ương can thiệp vào chi phí ngân hàng bằng cách điều chỉnh tỷ lệ dự phòng rủi ro đối với việc bán ngoại hối kỳ hạn, nhằm sử dụng cơ chế “chuyển chi phí” để thúc đẩy nhu cầu mua ngoại hối kỳ hạn của doanh nghiệp và giảm bớt sự tăng giá nhanh chóng của tỷ giá hối đoái: tỷ lệ dự phòng rủi ro giảm về không, về cơ bản không bao gồm “lãi suất ngụ ý” đối với các ngân hàng để thực hiện hoạt động kinh doanh đó, và tính theo lãi suất cho vay đô la Mỹ một năm là 4,0%, về mặt lý thuyết, nếu ngân hàng kiếm được 100% lợi nhuận, chi phí mua ngoại hối toàn diện của doanh nghiệp sẽ giảm khoảng 0,8%. Tuy nhiên, hiệu quả của hoạt động này bị hạn chế bởi những thay đổi thực tế về mức độ sẵn sàng kiếm lợi nhuận của ngân hàng và những thay đổi thực tế trong hành vi mua ngoại hối của công ty, bị ảnh hưởng bởi kỳ vọng tỷ giá hối đoái, v.v. và tác động trực tiếp có thể không ngay lập tức.

**Hoạt động này là sự tiếp nối của sự điều chỉnh ngược chu kỳ của ngân hàng trung ương trong bối cảnh tỷ giá hối đoái tăng nhanh và các công cụ như thông số điều chỉnh thận trọng vĩ mô và tỷ lệ dự trữ tiền gửi ngoại hối cũng có thể được sử dụng trong tương lai.**Kể từ ngày 27 tháng 11 năm 2025, các yếu tố ngược chu kỳ của ngân hàng trung ương đã chuyển sang tích cực, tức là nó đã đưa ra tín hiệu để kiềm chế sự tăng giá quá mức của đồng Nhân dân tệ; Tính đến ngày 27 tháng 2, việc sử dụng các yếu tố ngược chu kỳ đã đạt 793 pips, cao nhất trong lịch sử. Việc giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối vào ngày 27 tháng 2 là sự tiếp nối của hoạt động điều chỉnh ngược chu kỳ này. Nhìn lại lịch sử, nếu tỷ giá hối đoái nhân dân tệ tiếp tục tăng giá, cũng có thể sử dụng các công cụ như giảm các thông số điều chỉnh thận trọng vĩ mô của tài trợ xuyên biên giới và tăng tỷ lệ dự trữ tiền gửi ngoại hối; Trong lịch sử, cái trước đã bị hạ cấp vào ngày 7 tháng 1 năm 2021 và cái sau cũng đã được nâng lên hai lần vào tháng 5 và tháng 12 năm 2021.

**Tuy nhiên, nhìn chung, các công cụ điều chỉnh của ngân hàng trung ương đối với thị trường ngoại hối đóng vai trò “điều tiết” nhiều hơn và tác động đến xu hướng chung là tương đối hạn chế.**Lấy ngân hàng trung ương làm ví dụ, sau khi ngân hàng trung ương cắt giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối hai lần, sau khi cắt giảm vào ngày 8 tháng 9 năm 2017, tỷ giá hối đoái nhân dân tệ nhanh chóng điều chỉnh 3,2% trong 15 ngày giao dịch, và sau đó tăng giá trở lại từ 6,67 xuống 6,29, nhưng nhịp tăng giá giảm từ 11,2% trước khi sử dụng công cụ xuống 4,3% sau khi sử dụng công cụ; Tương tự, vào ngày 9 tháng 10 năm 2020, đồng Nhân dân tệ nhanh chóng điều chỉnh 0,4% trong ba ngày giao dịch, và sau đó tăng trở lại từ 6,74 lên 6,47.

(3) Có thể giải thích tỷ giá hối đoái tiếp theo? Điều chỉnh giai đoạn ngắn hạn hoặc hiện tại, trung và dài hạn hoặc tiếp tục tăng giá ổn định

**Trong ngắn hạn, hoạt động “ủi” của ngân hàng trung ương có thể mang lại những điều chỉnh theo từng giai đoạn, và thị trường tài chính cũng đã cho thấy sự “phân kỳ” nhất định.**1) Nhìn lại lịch sử, sau khi ngân hàng trung ương hạ dự phòng rủi ro ngoại hối vào tháng 9 năm 2017 và tháng 10 năm 2020, tỷ giá hối đoái nhân dân tệ đã được điều chỉnh lần lượt là 3,2% và 0,4%, kéo dài trong 15 và 3 ngày giao dịch; Trong tương lai, nhiều công cụ như tăng dự trữ tiền gửi ngoại hối và các thông số an toàn vĩ mô xuyên biên giới sẽ được giới thiệu. 2) Thị trường giao ngay vẫn đang trong giai đoạn bùng nổ thanh toán ngoại hối, nhưng thị trường quyền chọn đã được “nới lỏng” ở một mức độ nhất định. Một mặt, sự biến động ngụ ý của các tùy chọn tiền tệ 3 tháng đã tăng nhẹ kể từ tháng Giêng, điều này có thể cho thấy kỳ vọng của một số người tham gia thị trường đã khác nhau; Mặt khác, hệ số đảo chiều rủi ro 25delta đã tiếp tục tăng kể từ tháng Giêng và chuyển sang tích cực trở lại, điều này cũng cho thấy một số quỹ đã bảo vệ trước nguy cơ Nhân dân tệ suy yếu thông qua các quyền chọn.

**Trong trung hạn, xu hướng tỷ giá hối đoái vẫn có thể bị chi phối bởi các lực lượng thị trường; Nửa sau của chu kỳ tăng giá từ năm 2020 đến năm 2021 có thể được tham khảo.**Kể từ khi cải cách tỷ giá hối đoái “811” vào năm 2015, đã có 9 giai đoạn tăng giá điển hình trong lịch sử của đồng Nhân dân tệ, trong đó 6 giai đoạn bị chi phối bởi sự mất giá của đồng đô la Mỹ và 2 giai đoạn xảy ra trong bối cảnh các xung đột thương mại giảm nhẹ trong giai đoạn 2018-2019. Tương tự như vòng này là sự tăng giá từ tháng 7 năm 2021 đến tháng 2 năm 2022: 1) về ổ đĩa vi mô, nó bị chi phối bởi “hồ đập thanh toán ngoại hối” được tích lũy bởi xuất khẩu trong giai đoạn đầu; 2) Về hiệu suất thị trường, tất cả đều cho thấy sức sống nội tại mạnh mẽ và cho thấy mức độ nhạy cảm nhất định đối với chỉ số đô la Mỹ; 3) Về mặt điều chỉnh chính sách, nó đã kích hoạt sự can thiệp ngược chu kỳ của ngân hàng trung ương.Vào thời điểm đó, được hỗ trợ bởi làn sóng thanh toán ngoại hối và dòng vốn nước ngoài, sự tăng giá của đồng Nhân dân tệ không kết thúc cho đến khi Cục Dự trữ Liên bang bắt đầu tăng lãi suất.

**So với năm 2021, quy mô của vòng “thanh toán ngoại hối” này lớn hơn và môi trường cơ bản lành mạnh hơn, điều này có nghĩa là sự tăng giá từ góc độ trung và dài hạn vẫn có tính liên tục nhất định.**1) Dưới góc độ vốn, quy mô “ngoại hối cần thanh toán” lũy kế từ năm 2023 đến năm 2025 là khoảng 409,1 tỷ USD, cao hơn mức 229,3 tỷ USD lũy kế trong giai đoạn 2020-2021. 2) Từ góc độ cơ bản, Trung Quốc sẽ ở đỉnh của chu kỳ kinh tế vào năm 2021, và dưới sự bùng nổ của ngoại thương, suy thoái bất động sản và nhu cầu nội địa yếu sẽ bắt đầu xuất hiện; Trong vòng này, bất động sản có sự sụt giảm biên dương về lực cản đối với nền kinh tế, và nhu cầu trong nước cũng đang trong kênh phục hồi. 3) Từ góc độ đồng đô la Mỹ, sự tăng giá vào thời điểm đó đã kết thúc sau khi Fed bắt đầu tăng lãi suất và vòng này vẫn còn lâu mới chính sách của Fed thắt chặt mạnh.Sự phục hồi có thể xảy ra sau đó của đồng đô la Mỹ và sự nóng lên của các xung đột thương mại5 có thể ảnh hưởng đến nhịp tăng giá của Nhân dân tệ, nhưng nó có thể không đảo ngược tốc độ tăng giá ổn định của tỷ giá hối đoái trong trung và dài hạn.

5****Có thể có một cửa sổ thuế quan vào tháng 7, và không loại trừ khả năng Mỹ có thể điều chỉnh mức thuế 301 hiện có đối với Trung Quốc vào thời điểm đó. Vào ngày 24 tháng 7, mức thuế 122 sẽ hết hạn, trùng với giai đoạn chạy nước rút bầu cử giữa kỳ. Việc gia hạn mức thuế 122 đòi hỏi 60 phiếu tại Thượng viện, điều này khó khăn hơn và Trump có thể cần phải chuyển sang mức thuế 232 và 301. Khi đó, cuộc điều tra 301 của các nền kinh tế khác có thể không được thực hiện và có nguy cơ Trump sẽ điều chỉnh mức thuế 301 hiện tại đối với Trung Quốc để bù đắp khoảng trống doanh thu thuế quan.

Thông qua nghiên cứu, bài báo này cho thấy:

1. Kể từ đầu năm 2026, đồng Nhân dân tệ tiếp tục mạnh lên và đã có dấu hiệu tăng tốc kể từ cuối tháng Giêng; Kể từ tháng Hai, mức tăng hàng năm của đồng Nhân dân tệ so với đô la Mỹ đã tăng tốc lên 24,6%, tương đối hiếm trong lịch sử. Giai đoạn trước của đợt tăng giá này là kết quả của sự cộng hưởng giữa thanh toán ngoại hối theo mùa và sự suy yếu của đồng đô la Mỹ, nhưng sự tăng tốc hơn nữa kể từ cuối tháng Giêng đã cho thấy dấu hiệu “thanh toán ngoại hối hoảng loạn”.

2. Vào ngày 27 tháng 2, ngân hàng trung ương thông báo rằng họ sẽ giảm tỷ lệ dự trữ rủi ro ngoại hối từ 20% xuống 0%, nhằm thúc đẩy nhu cầu mua ngoại hối kỳ hạn của các doanh nghiệp để giảm bớt sự tăng giá nhanh chóng của tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, nhìn lại lịch sử, các công cụ điều chỉnh của ngân hàng trung ương đóng vai trò “điều tiết” nhiều hơn và tác động đến xu hướng có thể tương đối hạn chế. Trong tương lai, nếu đồng Nhân dân tệ tiếp tục tăng giá, tỷ lệ dự trữ ngoại hối tiếp theo và các thông số an toàn vĩ mô tài chính xuyên biên giới cũng có thể được kích hoạt.

3. Trong ngắn hạn, hoạt động “ủi” của ngân hàng trung ương có thể mang lại sự điều chỉnh theo từng giai đoạn của tỷ giá hối đoái và thị trường tài chính cũng đã cho thấy sự “phân kỳ” nhất định. 1) Sau khi ngân hàng trung ương hạ dự trữ rủi ro ngoại hối vào tháng 9 năm 2017 và tháng 10 năm 2020, tỷ giá hối đoái nhân dân tệ đã được điều chỉnh lần lượt là 3,2% và 0,4%, kéo dài trong 15 và 3 ngày giao dịch. 2) Thị trường quyền chọn đã được “nới lỏng” ở một mức độ nhất định. Yếu tố đảo ngược rủi ro quyền chọn 25delta đã tiếp tục tăng kể từ tháng Giêng và chuyển sang tích cực trở lại, cho thấy một số quỹ đã được sử dụng để bảo vệ chống lại nguy cơ Nhân dân tệ suy yếu thông qua các công cụ quyền chọn.

4. Trong trung hạn, xu hướng tỷ giá hối đoái vẫn bị chi phối bởi các lực lượng thị trường và sự tăng giá có thể có một sự liên tục nhất định. Kể từ khi cải cách tỷ giá hối đoái “811” vào năm 2015, đã có 9 đợt tăng tỷ giá, tương tự như vòng hiện tại trong nửa cuối năm 2021; Ngược lại, vòng “ngoại hối cần thanh toán” này lớn hơn và môi trường cơ bản lành mạnh hơn, điều này có thể có nghĩa là sự tăng giá vẫn có một sự liên tục nhất định. Sự phục hồi sau đó của đồng đô la Mỹ và sự nóng lên của các xung đột thương mại có thể ảnh hưởng đến nhịp tăng của đồng Nhân dân tệ, nhưng nó có thể không đảo ngược tốc độ tăng giá ổn định của tỷ giá hối đoái trung và dài hạn.

Cảnh báo rủi ro

**1. Xung đột địa chính trị leo thang.**Xung đột Nga-Ukraine vẫn chưa kết thúc và xung đột địa chính trị có thể làm trầm trọng thêm sự biến động giá dầu thô và phá vỡ kỳ vọng “giảm phát” và “hạ cánh mềm” toàn cầu.

**2. Nền kinh tế Mỹ chậm lại hơn dự kiến.**Chú ý đến nguy cơ suy yếu việc làm và tiêu dùng ở Hoa Kỳ.

**3. Fed đã trở thành “diều hâu” ngoài mong đợi.**Nếu lạm phát của Mỹ cho thấy khả năng phục hồi cao hơn, nó có thể ảnh hưởng đến tốc độ cắt giảm lãi suất trong tương lai của Cục Dự trữ Liên bang.

(Nguồn bài viết: Shenwan Hongyuan)