Tiêu đề gốc: "Cảnh giác với rủi ro lãi suất chiết khấu: Cơ chế và rủi ro của vòng quay lợi nhuận đòn bẩy PT của AAVE, Pendle, Ethena"
Tác giả gốc: @Web3_Mario
Tóm tắt: Gần đây, công việc hơi bận rộn nên việc cập nhật đã bị trì hoãn một khoảng thời gian, và bây giờ tần suất cập nhật hàng tuần đã được tiếp tục, và tôi muốn cảm ơn sự ủng hộ của bạn. Tuần này, chúng tôi nhận thấy rằng có một chiến lược thú vị trong không gian DeFi đã nhận được rất nhiều sự chú ý và thảo luận, đó là sử dụng chứng chỉ lợi suất staking của Ethena sUSDe và PT-sUSDe, một chứng chỉ thu nhập cố định ở Pendle, làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch giá lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Một số KOL DeFi trên nền tảng X đã đưa ra những nhận xét lạc quan hơn về chiến lược này, nhưng tác giả cho rằng thị trường hiện tại dường như bỏ qua một số rủi ro đằng sau chiến lược này. Vì vậy, tôi có một số kinh nghiệm để chia sẻ với các bạn. Nhìn chung, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là chiến lược chênh lệch giá không có rủi ro, trong đó rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại, vì vậy người dùng tham gia cần đánh giá khách quan, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy và tránh bị thanh lý.
Phân tích cơ chế lợi nhuận đòn bẩy PT
Đầu tiên, hãy cùng giới thiệu một cách đơn giản về cơ chế của chiến lược lợi nhuận này. Những người bạn quen thuộc với DeFi chắc hẳn biết rằng, DeFi, như một dịch vụ tài chính phi tập trung, có lợi thế cốt lõi so với TradFi chính là việc sử dụng hợp đồng thông minh để mang lại khả năng "tương tác". Hầu hết những người thành thạo DeFi, hay nói cách khác là DeFi Degen, thường có ba công việc chính:
· Khám phá cơ hội chênh lệch lợi suất giữa các giao thức DeFi;
· Tìm kiếm nguồn vốn đòn bẩy;
· Khám phá các kịch bản sinh lời với lãi suất cao và rủi ro thấp;
Chiến lược thu nhập đòn bẩy PT phản ánh ba đặc điểm này một cách toàn diện hơn. Chiến lược này liên quan đến ba giao thức DeFi, Ethena, Pendle và AAVE. Cả ba đều là những dự án phổ biến trong đường đua DeFi hiện tại và chúng tôi sẽ chỉ giới thiệu ngắn gọn ở đây. Trước hết, Ethena là một giao thức stablecoin dựa trên lợi nhuận nắm bắt lãi suất ngắn hạn trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn trên các sàn giao dịch tập trung với rủi ro thấp thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro của Delta Neutral. Trong thị trường tăng giá, chiến lược này có lợi suất cao hơn do nhu cầu dài hạn cực kỳ mạnh mẽ của các nhà đầu tư bán lẻ và họ sẵn sàng chịu chi phí cao hơn, với sUSDe là chứng chỉ thu nhập của nó. Pendle là một giao thức lãi suất cố định phân tách mã thông báo chứng chỉ lợi suất thả nổi thành Mã thông báo chính (PT) và Chứng chỉ thu nhập (YT) với trái phiếu không có phiếu giảm giá tương tự như trái phiếu không có phiếu giảm giá bằng cách tổng hợp tài sản. Mặt khác, AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung cho phép người dùng sử dụng các loại tiền điện tử cụ thể làm tài sản thế chấp và cho vay các loại tiền điện tử khác từ AAVE để đạt được các hiệu quả như tăng đòn bẩy vốn, bảo hiểm rủi ro hoặc bán khống.
Chiến lược này là sự tích hợp của ba giao thức, tức là sử dụng chứng chỉ thu nhập staking của Ethena sUSDe và chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe trong Pendle làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Quy trình cụ thể như sau: đầu tiên, người dùng có thể lấy sUSDe tại Ethena và chuyển đổi hoàn toàn thành PT-sUSDe thông qua giao thức Pendle để chốt lãi suất, sau đó gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản thế chấp và cho vay USDe hoặc các stablecoin khác thông qua các khoản vay quay vòng, lặp lại chiến lược trên để tăng đòn bẩy vốn. Việc tính toán lợi nhuận chủ yếu được xác định bởi ba yếu tố, lợi suất cơ bản của PT-sUSDe, hệ số đòn bẩy và chênh lệch trong AAVE.
Tình trạng thị trường của chiến lược này và mức độ tham gia của người dùng
Sự phổ biến của chiến lược này có thể bắt nguồn từ việc AAVE công nhận tài sản PT làm tài sản thế chấp của AAVE, giao thức cho vay có số tiền lớn nhất, giải phóng khả năng tài chính của tài sản PT. Trên thực tế, các giao thức DeFi khác từ lâu đã hỗ trợ tài sản PT làm tài sản thế chấp trước đó, chẳng hạn như Morpho, Fuild, v.v., nhưng AAVE có thể cung cấp lãi suất vay thấp hơn với nhiều khoản vay có sẵn hơn, điều này khuếch đại lợi nhuận của chiến lược này và quyết định của AAVE mang tính biểu tượng hơn.
Do đó, kể từ khi AAVE hỗ trợ tài sản PT nên số tiền cam kết đã tăng lên nhanh chóng, điều này cũng cho thấy chiến lược đã được người dùng DeFi, đặc biệt là một số người dùng cá voi công nhận. Hiện tại, AAVE hỗ trợ hai tài sản PT, PT sUSDe July và PT eUSDe May, và tổng nguồn cung đã đạt khoảng 1 tỷ đô la.
Đòn bẩy tối đa hiện được hỗ trợ có thể được tính toán dựa trên LTV tối đa của Chế độ điện tử của nó, lấy PT sUSDe Tháng Bảy làm ví dụ, LTV tối đa của tài sản này làm tài sản thế chấp trong chế độ Chế độ điện tử là 88,9%, có nghĩa là về mặt lý thuyết, tỷ lệ đòn bẩy có thể là khoảng 9 lần thông qua các khoản vay quay vòng. Quy trình tính toán cụ thể được thể hiện trong hình dưới đây, tức là khi đòn bẩy lớn nhất, không tính đến khoản vay nhanh hoặc chi phí trao đổi vốn do các khoản vay gas và các khoản vay quay vòng gây ra, lấy chiến lược sUSDe làm ví dụ, tỷ lệ hoàn vốn của chiến lược về mặt lý thuyết có thể đạt 60,79%. Và tỷ lệ hoàn vốn này không bao gồm phần thưởng điểm Ethena.
Tiếp theo, hãy xem phân bố của các người tham gia thực tế, vẫn lấy quỹ PT-sUSDe trên AAVE làm ví dụ. Tổng cung 450M được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư, có thể nói rằng tỷ lệ của cá voi rất cao và tỷ lệ đòn bẩy không nhỏ.
Xét theo bốn địa chỉ hàng đầu, tài khoản đầu tiên 0xc693...9814 có tỷ lệ đòn bẩy là 9 lần, vốn khoảng 10 triệu. Tài khoản thứ hai 0x5b305...8882 có tỷ lệ đòn bẩy là 6.6 lần, vốn khoảng 7.25 triệu, tài khoản thứ ba analytico.eth có tỷ lệ đòn bẩy là 6.5 lần, vốn khoảng 5.75 triệu, tài khoản thứ tư 0x523b27...2b87 có tỷ lệ đòn bẩy là 8.35 lần, vốn khoảng 3.29 triệu.
Do đó có thể thấy các nhà đầu tư chủ yếu sẵn sàng sử dụng đòn bẩy tài chính cao cho chiến lược này, tuy nhiên tác giả cho rằng có thể thị trường hơi quá mạnh mẽ và lạc quan, sự chênh lệch về tâm lý và nhận thức rủi ro này sẽ dễ dàng dẫn đến việc thanh lý hàng loạt, vì vậy tiếp theo chúng ta sẽ phân tích rủi ro của chiến lược này.
Rủi ro lãi suất chiết khấu không thể xem thường
Tác giả nhận thấy hầu hết các tài khoản phân tích DeFi sẽ nhấn mạnh đặc tính rủi ro thấp của chiến lược này, thậm chí còn quảng bá nó như một chiến lược arbitrage không rủi ro. Tuy nhiên, sự thật không phải vậy, chúng ta biết rằng rủi ro của chiến lược khai thác đòn bẩy chủ yếu có hai loại:
Rủi ro tỷ giá: Khi tỷ giá giữa tài sản thế chấp và khoản vay giảm, sẽ có rủi ro thanh lý, điều này dễ hiểu hơn, vì trong quá trình này tỷ lệ thế chấp sẽ giảm.
Rủi ro lãi suất: Khi lãi suất vay tăng, có thể dẫn đến lợi suất tổng thể của chiến lược trở thành âm.
Hầu hết các phân tích sẽ cho rằng rủi ro tỷ lệ trao đổi của chiến lược này là rất thấp, vì là một giao thức stablecoin khá trưởng thành, USDe đã trải qua thử thách của thị trường, do đó rủi ro giá bị mất neo là tương đối thấp. Vì vậy, miễn là tài sản vay là loại stablecoin, rủi ro tỷ lệ trao đổi là thấp. Ngay cả khi xảy ra mất neo, miễn là tài sản vay được chọn là USDe, tỷ lệ trao đổi cũng sẽ không giảm mạnh.
Tuy nhiên, phán đoán này lại bỏ qua tính đặc thù của tài sản PT. Chúng ta biết rằng chức năng quan trọng nhất của các giao thức cho vay là phải thực hiện thanh lý kịp thời để tránh xuất hiện nợ xấu. Tuy nhiên, tài sản PT có khái niệm về thời gian tồn tại, trong thời gian tồn tại đó, nếu muốn rút lại tài sản gốc trước thời hạn, chỉ có thể thông qua thị trường thứ cấp AMM do Pendle cung cấp để thực hiện giao dịch chiết khấu. Do đó, giao dịch sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT, hoặc nói cách khác, ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của PT, vì vậy giá của tài sản PT sẽ liên tục thay đổi theo giao dịch, nhưng hướng đi tổng thể sẽ dần dần tiến gần về 1.
Với đặc điểm này, chúng ta hãy xem xét thiết kế oracle của AAVE cho giá tài sản PT. Trên thực tế, trước khi AAVE hỗ trợ PT, chiến lược chủ yếu tận dụng Morpho như một nguồn tài trợ đòn bẩy, trong đó oracle giá cho tài sản PT được thiết kế có tên là PendleSparkLinearDiscountOracle. Nói một cách đơn giản, Morpho tin rằng trong suốt thời hạn của trái phiếu, tài sản PT sẽ nhận được thu nhập với lãi suất cố định so với tài sản gốc, bỏ qua tác động của giao dịch thị trường đến lãi suất, có nghĩa là tỷ lệ chuyển đổi của tài sản PT so với tài sản chính liên tục tăng tuyến tính. Do đó, việc bỏ qua rủi ro tỷ giá hối đoái là điều tự nhiên.
Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu sơ đồ oracle của tài sản PT, AAVE tin rằng đây không phải là một lựa chọn tốt, bởi vì sơ đồ khóa lợi nhuận và không thể điều chỉnh trong suốt thời gian của tài sản PT, có nghĩa là mô hình không thể thực sự phản ánh tác động của các giao dịch thị trường hoặc những thay đổi về lợi suất cơ bản của tài sản PT đối với giá PT và nếu tâm lý thị trường lạc quan về sự thay đổi lãi suất trong ngắn hạn hoặc lợi suất cơ bản có xu hướng tăng cơ cấu (chẳng hạn như giá token khuyến khích tăng mạnh, các kế hoạch phân phối doanh thu mới, v.v.), điều này có thể khiến giá oracle của tài sản PT ở Morpho cao hơn nhiều so với giá thực, điều này có thể dễ dàng dẫn đến nợ xấu. Để giảm rủi ro này, Morpho thường đặt lãi suất chuẩn cao hơn nhiều so với lãi suất thị trường, có nghĩa là Morpho sẽ chủ động giảm giá trị tài sản PT và thiết lập một khoảng trống biến động rộng rãi hơn, từ đó sẽ dẫn đến vấn đề sử dụng vốn thấp.
Để tối ưu hóa vấn đề này, AAVE áp dụng giải pháp định giá ngoài chuỗi, có thể cho phép giá oracle theo kịp tốc độ thay đổi cấu trúc của lãi suất PT càng nhiều càng tốt và tránh rủi ro thao túng thị trường trong ngắn hạn. Chúng tôi sẽ không thảo luận về các chi tiết kỹ thuật ở đây, có một cuộc thảo luận đặc biệt về vấn đề này trong diễn đàn AAVE và các đối tác quan tâm cũng có thể thảo luận với tác giả trong X. Đây chỉ là một bản tóm tắt về giá có thể xảy ra sau tác động của PT Oracle trong AAVE. Có thể thấy rằng trong AAVE, hiệu suất giá của Oracle sẽ tương tự như hàm phân đoạn, tuân theo lãi suất thị trường, tiết kiệm vốn hơn so với mô hình định giá tuyến tính của Morpho, đồng thời giảm thiểu rủi ro nợ xấu tốt hơn.
Vì vậy, điều này có nghĩa là nếu có sự điều chỉnh cơ cấu về lãi suất của tài sản PT, hoặc khi thị trường có hướng nhất quán cho những thay đổi lãi suất trong ngắn hạn, AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi này, vì vậy điều này gây ra rủi ro tỷ lệ chiết khấu cho chiến lược, tức là giả sử rằng lãi suất PT tăng vì một lý do nào đó, giá của tài sản PT sẽ giảm tương ứng và đòn bẩy quá mức của chiến lược có thể có rủi ro thanh lý. Do đó, chúng ta cần làm rõ cơ chế định giá của AAVE Oracle đối với tài sản PT, để chúng ta có thể điều chỉnh đòn bẩy hợp lý và cân bằng hiệu quả rủi ro và lợi nhuận. Dưới đây là một số tính năng chính mà bạn nên suy nghĩ:
Vì cơ chế của Pendle AMM được thiết kế, thanh khoản sẽ tập trung vào lãi suất hiện tại theo thời gian, có nghĩa là những thay đổi giá do các giao dịch thị trường mang lại sẽ ngày càng trở nên ít rõ ràng hơn và trượt giá sẽ ngày càng nhỏ hơn. Do đó, khi ngày hết hạn đến gần, sự thay đổi giá do hành vi thị trường gây ra sẽ ngày càng nhỏ và đối với tính năng này, AAVE Oracle đã thiết lập khái niệm nhịp tim để thể hiện tần suất cập nhật giá, càng gần ngày hết hạn, nhịp nghe càng lớn, tần suất cập nhật càng thấp, tức là rủi ro tỷ lệ chiết khấu càng thấp.
AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi lãi suất 1% như một yếu tố điều chỉnh khác cho việc cập nhật giá, điều này sẽ kích hoạt cập nhật giá khi lãi suất thị trường lệch 1% so với lãi suất Oracle và lệch nhiều hơn so với nhịp thốt. Do đó, cơ chế này cũng cung cấp một cửa sổ thời gian để điều chỉnh đòn bẩy kịp thời để tránh bị thanh lý. Do đó, đối với người sử dụng chiến lược này, cần theo dõi sự thay đổi lãi suất càng nhiều càng tốt và điều chỉnh cơ chế tỷ lệ đòn bẩy.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Phân tích cơ chế và rủi ro của vòng quay lợi nhuận đòn bẩy PT của AAVE, Pendle, Ethena
Tóm tắt: Gần đây, công việc hơi bận rộn nên việc cập nhật đã bị trì hoãn một khoảng thời gian, và bây giờ tần suất cập nhật hàng tuần đã được tiếp tục, và tôi muốn cảm ơn sự ủng hộ của bạn. Tuần này, chúng tôi nhận thấy rằng có một chiến lược thú vị trong không gian DeFi đã nhận được rất nhiều sự chú ý và thảo luận, đó là sử dụng chứng chỉ lợi suất staking của Ethena sUSDe và PT-sUSDe, một chứng chỉ thu nhập cố định ở Pendle, làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch giá lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Một số KOL DeFi trên nền tảng X đã đưa ra những nhận xét lạc quan hơn về chiến lược này, nhưng tác giả cho rằng thị trường hiện tại dường như bỏ qua một số rủi ro đằng sau chiến lược này. Vì vậy, tôi có một số kinh nghiệm để chia sẻ với các bạn. Nhìn chung, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là chiến lược chênh lệch giá không có rủi ro, trong đó rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại, vì vậy người dùng tham gia cần đánh giá khách quan, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy và tránh bị thanh lý.
Phân tích cơ chế lợi nhuận đòn bẩy PT
Đầu tiên, hãy cùng giới thiệu một cách đơn giản về cơ chế của chiến lược lợi nhuận này. Những người bạn quen thuộc với DeFi chắc hẳn biết rằng, DeFi, như một dịch vụ tài chính phi tập trung, có lợi thế cốt lõi so với TradFi chính là việc sử dụng hợp đồng thông minh để mang lại khả năng "tương tác". Hầu hết những người thành thạo DeFi, hay nói cách khác là DeFi Degen, thường có ba công việc chính:
· Khám phá cơ hội chênh lệch lợi suất giữa các giao thức DeFi;
· Tìm kiếm nguồn vốn đòn bẩy;
· Khám phá các kịch bản sinh lời với lãi suất cao và rủi ro thấp;
Chiến lược thu nhập đòn bẩy PT phản ánh ba đặc điểm này một cách toàn diện hơn. Chiến lược này liên quan đến ba giao thức DeFi, Ethena, Pendle và AAVE. Cả ba đều là những dự án phổ biến trong đường đua DeFi hiện tại và chúng tôi sẽ chỉ giới thiệu ngắn gọn ở đây. Trước hết, Ethena là một giao thức stablecoin dựa trên lợi nhuận nắm bắt lãi suất ngắn hạn trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn trên các sàn giao dịch tập trung với rủi ro thấp thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro của Delta Neutral. Trong thị trường tăng giá, chiến lược này có lợi suất cao hơn do nhu cầu dài hạn cực kỳ mạnh mẽ của các nhà đầu tư bán lẻ và họ sẵn sàng chịu chi phí cao hơn, với sUSDe là chứng chỉ thu nhập của nó. Pendle là một giao thức lãi suất cố định phân tách mã thông báo chứng chỉ lợi suất thả nổi thành Mã thông báo chính (PT) và Chứng chỉ thu nhập (YT) với trái phiếu không có phiếu giảm giá tương tự như trái phiếu không có phiếu giảm giá bằng cách tổng hợp tài sản. Mặt khác, AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung cho phép người dùng sử dụng các loại tiền điện tử cụ thể làm tài sản thế chấp và cho vay các loại tiền điện tử khác từ AAVE để đạt được các hiệu quả như tăng đòn bẩy vốn, bảo hiểm rủi ro hoặc bán khống.
Chiến lược này là sự tích hợp của ba giao thức, tức là sử dụng chứng chỉ thu nhập staking của Ethena sUSDe và chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe trong Pendle làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Quy trình cụ thể như sau: đầu tiên, người dùng có thể lấy sUSDe tại Ethena và chuyển đổi hoàn toàn thành PT-sUSDe thông qua giao thức Pendle để chốt lãi suất, sau đó gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản thế chấp và cho vay USDe hoặc các stablecoin khác thông qua các khoản vay quay vòng, lặp lại chiến lược trên để tăng đòn bẩy vốn. Việc tính toán lợi nhuận chủ yếu được xác định bởi ba yếu tố, lợi suất cơ bản của PT-sUSDe, hệ số đòn bẩy và chênh lệch trong AAVE.
Tình trạng thị trường của chiến lược này và mức độ tham gia của người dùng
Sự phổ biến của chiến lược này có thể bắt nguồn từ việc AAVE công nhận tài sản PT làm tài sản thế chấp của AAVE, giao thức cho vay có số tiền lớn nhất, giải phóng khả năng tài chính của tài sản PT. Trên thực tế, các giao thức DeFi khác từ lâu đã hỗ trợ tài sản PT làm tài sản thế chấp trước đó, chẳng hạn như Morpho, Fuild, v.v., nhưng AAVE có thể cung cấp lãi suất vay thấp hơn với nhiều khoản vay có sẵn hơn, điều này khuếch đại lợi nhuận của chiến lược này và quyết định của AAVE mang tính biểu tượng hơn.
Do đó, kể từ khi AAVE hỗ trợ tài sản PT nên số tiền cam kết đã tăng lên nhanh chóng, điều này cũng cho thấy chiến lược đã được người dùng DeFi, đặc biệt là một số người dùng cá voi công nhận. Hiện tại, AAVE hỗ trợ hai tài sản PT, PT sUSDe July và PT eUSDe May, và tổng nguồn cung đã đạt khoảng 1 tỷ đô la.
Đòn bẩy tối đa hiện được hỗ trợ có thể được tính toán dựa trên LTV tối đa của Chế độ điện tử của nó, lấy PT sUSDe Tháng Bảy làm ví dụ, LTV tối đa của tài sản này làm tài sản thế chấp trong chế độ Chế độ điện tử là 88,9%, có nghĩa là về mặt lý thuyết, tỷ lệ đòn bẩy có thể là khoảng 9 lần thông qua các khoản vay quay vòng. Quy trình tính toán cụ thể được thể hiện trong hình dưới đây, tức là khi đòn bẩy lớn nhất, không tính đến khoản vay nhanh hoặc chi phí trao đổi vốn do các khoản vay gas và các khoản vay quay vòng gây ra, lấy chiến lược sUSDe làm ví dụ, tỷ lệ hoàn vốn của chiến lược về mặt lý thuyết có thể đạt 60,79%. Và tỷ lệ hoàn vốn này không bao gồm phần thưởng điểm Ethena.
Tiếp theo, hãy xem phân bố của các người tham gia thực tế, vẫn lấy quỹ PT-sUSDe trên AAVE làm ví dụ. Tổng cung 450M được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư, có thể nói rằng tỷ lệ của cá voi rất cao và tỷ lệ đòn bẩy không nhỏ.
Xét theo bốn địa chỉ hàng đầu, tài khoản đầu tiên 0xc693...9814 có tỷ lệ đòn bẩy là 9 lần, vốn khoảng 10 triệu. Tài khoản thứ hai 0x5b305...8882 có tỷ lệ đòn bẩy là 6.6 lần, vốn khoảng 7.25 triệu, tài khoản thứ ba analytico.eth có tỷ lệ đòn bẩy là 6.5 lần, vốn khoảng 5.75 triệu, tài khoản thứ tư 0x523b27...2b87 có tỷ lệ đòn bẩy là 8.35 lần, vốn khoảng 3.29 triệu.
Do đó có thể thấy các nhà đầu tư chủ yếu sẵn sàng sử dụng đòn bẩy tài chính cao cho chiến lược này, tuy nhiên tác giả cho rằng có thể thị trường hơi quá mạnh mẽ và lạc quan, sự chênh lệch về tâm lý và nhận thức rủi ro này sẽ dễ dàng dẫn đến việc thanh lý hàng loạt, vì vậy tiếp theo chúng ta sẽ phân tích rủi ro của chiến lược này.
Rủi ro lãi suất chiết khấu không thể xem thường
Tác giả nhận thấy hầu hết các tài khoản phân tích DeFi sẽ nhấn mạnh đặc tính rủi ro thấp của chiến lược này, thậm chí còn quảng bá nó như một chiến lược arbitrage không rủi ro. Tuy nhiên, sự thật không phải vậy, chúng ta biết rằng rủi ro của chiến lược khai thác đòn bẩy chủ yếu có hai loại:
Rủi ro tỷ giá: Khi tỷ giá giữa tài sản thế chấp và khoản vay giảm, sẽ có rủi ro thanh lý, điều này dễ hiểu hơn, vì trong quá trình này tỷ lệ thế chấp sẽ giảm.
Rủi ro lãi suất: Khi lãi suất vay tăng, có thể dẫn đến lợi suất tổng thể của chiến lược trở thành âm.
Hầu hết các phân tích sẽ cho rằng rủi ro tỷ lệ trao đổi của chiến lược này là rất thấp, vì là một giao thức stablecoin khá trưởng thành, USDe đã trải qua thử thách của thị trường, do đó rủi ro giá bị mất neo là tương đối thấp. Vì vậy, miễn là tài sản vay là loại stablecoin, rủi ro tỷ lệ trao đổi là thấp. Ngay cả khi xảy ra mất neo, miễn là tài sản vay được chọn là USDe, tỷ lệ trao đổi cũng sẽ không giảm mạnh.
Tuy nhiên, phán đoán này lại bỏ qua tính đặc thù của tài sản PT. Chúng ta biết rằng chức năng quan trọng nhất của các giao thức cho vay là phải thực hiện thanh lý kịp thời để tránh xuất hiện nợ xấu. Tuy nhiên, tài sản PT có khái niệm về thời gian tồn tại, trong thời gian tồn tại đó, nếu muốn rút lại tài sản gốc trước thời hạn, chỉ có thể thông qua thị trường thứ cấp AMM do Pendle cung cấp để thực hiện giao dịch chiết khấu. Do đó, giao dịch sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT, hoặc nói cách khác, ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của PT, vì vậy giá của tài sản PT sẽ liên tục thay đổi theo giao dịch, nhưng hướng đi tổng thể sẽ dần dần tiến gần về 1.
Với đặc điểm này, chúng ta hãy xem xét thiết kế oracle của AAVE cho giá tài sản PT. Trên thực tế, trước khi AAVE hỗ trợ PT, chiến lược chủ yếu tận dụng Morpho như một nguồn tài trợ đòn bẩy, trong đó oracle giá cho tài sản PT được thiết kế có tên là PendleSparkLinearDiscountOracle. Nói một cách đơn giản, Morpho tin rằng trong suốt thời hạn của trái phiếu, tài sản PT sẽ nhận được thu nhập với lãi suất cố định so với tài sản gốc, bỏ qua tác động của giao dịch thị trường đến lãi suất, có nghĩa là tỷ lệ chuyển đổi của tài sản PT so với tài sản chính liên tục tăng tuyến tính. Do đó, việc bỏ qua rủi ro tỷ giá hối đoái là điều tự nhiên.
Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu sơ đồ oracle của tài sản PT, AAVE tin rằng đây không phải là một lựa chọn tốt, bởi vì sơ đồ khóa lợi nhuận và không thể điều chỉnh trong suốt thời gian của tài sản PT, có nghĩa là mô hình không thể thực sự phản ánh tác động của các giao dịch thị trường hoặc những thay đổi về lợi suất cơ bản của tài sản PT đối với giá PT và nếu tâm lý thị trường lạc quan về sự thay đổi lãi suất trong ngắn hạn hoặc lợi suất cơ bản có xu hướng tăng cơ cấu (chẳng hạn như giá token khuyến khích tăng mạnh, các kế hoạch phân phối doanh thu mới, v.v.), điều này có thể khiến giá oracle của tài sản PT ở Morpho cao hơn nhiều so với giá thực, điều này có thể dễ dàng dẫn đến nợ xấu. Để giảm rủi ro này, Morpho thường đặt lãi suất chuẩn cao hơn nhiều so với lãi suất thị trường, có nghĩa là Morpho sẽ chủ động giảm giá trị tài sản PT và thiết lập một khoảng trống biến động rộng rãi hơn, từ đó sẽ dẫn đến vấn đề sử dụng vốn thấp.
Để tối ưu hóa vấn đề này, AAVE áp dụng giải pháp định giá ngoài chuỗi, có thể cho phép giá oracle theo kịp tốc độ thay đổi cấu trúc của lãi suất PT càng nhiều càng tốt và tránh rủi ro thao túng thị trường trong ngắn hạn. Chúng tôi sẽ không thảo luận về các chi tiết kỹ thuật ở đây, có một cuộc thảo luận đặc biệt về vấn đề này trong diễn đàn AAVE và các đối tác quan tâm cũng có thể thảo luận với tác giả trong X. Đây chỉ là một bản tóm tắt về giá có thể xảy ra sau tác động của PT Oracle trong AAVE. Có thể thấy rằng trong AAVE, hiệu suất giá của Oracle sẽ tương tự như hàm phân đoạn, tuân theo lãi suất thị trường, tiết kiệm vốn hơn so với mô hình định giá tuyến tính của Morpho, đồng thời giảm thiểu rủi ro nợ xấu tốt hơn.
Vì vậy, điều này có nghĩa là nếu có sự điều chỉnh cơ cấu về lãi suất của tài sản PT, hoặc khi thị trường có hướng nhất quán cho những thay đổi lãi suất trong ngắn hạn, AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi này, vì vậy điều này gây ra rủi ro tỷ lệ chiết khấu cho chiến lược, tức là giả sử rằng lãi suất PT tăng vì một lý do nào đó, giá của tài sản PT sẽ giảm tương ứng và đòn bẩy quá mức của chiến lược có thể có rủi ro thanh lý. Do đó, chúng ta cần làm rõ cơ chế định giá của AAVE Oracle đối với tài sản PT, để chúng ta có thể điều chỉnh đòn bẩy hợp lý và cân bằng hiệu quả rủi ro và lợi nhuận. Dưới đây là một số tính năng chính mà bạn nên suy nghĩ:
Liên kết gốc
：