#Gate直通IPO第三期Anthropic

Засновники виводять гроші, а оцінка падає на $600 мільярдів: чи досі це вигідне IPO?

Anthropic виходить на біржу, але старт видався непростим. 10 листопада розпочався роудшоу з пропозицією 825 мільйонів акцій за ціною від $70 до $78, що дає змогу залучити до $64.4 мільярда. Ще напередодні ввечері в проєкті документа фігурувала сума $69.3 мільярда. За одну ніч зникло близько $5 мільярдів.

Оцінка впала з $2 трильйонів, про які говорили два тижні тому, приблизно до $1.4 трильйона — десь на 30%. Це нижче за оцінку SpaceX у близько $1.77 трильйона під час її IPO.

Водночас 7 засновників продадуть наявні акції приблизно на $1.75 мільярда загалом, тобто десь по $250 мільйонів кожен.

Масштаб величезний, але це не рекорд

У червні SpaceX залучила $75 мільярдів, або близько $85.7 мільярда з урахуванням опціону на додаткові акції. Anthropic залучає максимум $64.4 мільярда, або близько $74 мільярдів з урахуванням такого опціону. Усе одно це друге за розміром IPO в історії.

Приватне розміщення додає $26 мільярдів за ціною IPO. Google і Nvidia вкладають по $10 мільярдів. Решту $6 мільярдів ділять між собою AMD, Broadcom, Micron, Microsoft і TSMC. Разом з IPO загальна сума наближається до $100 мільярдів.

Але всі сім компаній — постачальники на ранніх етапах обчислювального ланцюга. Постачальники платять, щоб отримати частку покупця, а потім покупець платить їм за обчислювальні ресурси. Грошей начебто стає більше, але вони можуть просто циркулювати всередині ланцюга. Якщо кінцевий попит відставатиме, це відчують обидві сторони.

Виручка реальна, але витрати кусаються

Виручка реальна: $386 мільйонів у 2024 році, $4.585 мільярда у 2025 році, близько $17 мільярдів лише за Q3. Річний темп виручки досяг близько $81 мільярда до кінця жовтня. Ті самі покупці за рік почали витрачати приблизно в 9 разів більше. Чисте утримання виручки становить близько 900%. Грошовий потік від операційної діяльності за перше півріччя становив близько $3.9 мільярда.

Але зростання сповільнюється. У Q2 воно становило 144% квартал до кварталу, а в Q3 — 47%. Прибуток змінився збитком. У Q2 операційний прибуток становив $974 мільйони, а в Q3 був збиток у $567 мільйонів. Витрати на обчислювальні ресурси зросли з 48% до 58% виручки. Компанії довелося закупити приблизно $5 мільярдів обчислювальних ресурсів на короткий термін за високими цінами. Зниження цін і знижки скоротили виручку Q3 приблизно на $600 мільйонів.

Ще одна слабка ланка: за перші дев’ять місяців від 5% до 7% виручки — близько $1.7–$2.3 мільярда — надійшло від покупців, які згодом порушили умови використання чи ведення бізнесу. Більшість із них — користувачі за межами США, чиї облікові записи закрили. Закривати облікові записи без повернення коштів давно стало звичною практикою. Важко вважати плюсом те, що це відображається як стабільне джерело доходу.

Найдивніша частина — паперовий збиток. Чистий збиток на папері за дев’ять місяців сягнув $104 мільярдів. Реальний операційний збиток становив лише близько $1.26 мільярда. Решта виникла через переоцінку ранніх інвестицій, коли вкладники платять зараз, а акції отримують пізніше. Оскільки трохи більш ніж за рік оцінка зросла з понад $100 мільярдів до понад $1 трильйона, вартість майбутніх акцій теж підвищилася, і це зростання довелося відобразити як збиток. Це бухгалтерський ефект, а не відтік готівки, але він усе одно затьмарює фінансову звітність.

Зобов’язання величезні. Майже $900 мільярдів довгострокових контрактів на купівлю та оренду обчислювальних ресурсів з Google, Amazon, Broadcom та іншими. Готівка й короткострокові інвестиції становлять близько $132 мільярдів. На п’ять найбільших покупців припало близько чверті виручки за дев’ять місяців. Понад 80% виручки Q3 надійшло від моделей, випущених за останні шість місяців. Anthropic мусить і далі випереджати всіх конкурентів. Один невдалий цикл моделей може швидко коштувати їй покупців.

Структура ціни

825 мільйонів акцій класу A. Близько 801 мільйона з них — нові. За середньою ціною $74 ця частина принесе компанії близько $59.3 мільярда. Решта, 23.648 мільйона, — наявні акції 7 засновників.

Передбачено 30-денний механізм підтримки ціни. Андеррайтери за потреби можуть придбати до 123.75 мільйона додаткових акцій за ціною пропозиції. Якщо ціна падає, вони купують акції, щоб підтримати її. Якщо зростає, компанія може випустити більше акцій. Такий захист діє лише 30 днів. У SpaceX був такий самий механізм, але в середині липня її акції все одно опустилися нижче ціни пропозиції.

Попит високий. Заявки одразу заповнили весь ціновий діапазон, а великі покупці виявили більший інтерес, ніж до SpaceX. Але настрій на ринку слабкий. 5 листопада американські акції за один день впали на 5.5% — найбільше за 19 місяців, а акції виробників ШІ-чипів різко подешевшали. Виходити на біржу під час розпродажу — невдалий вибір часу.

Продажі в перший день — теж ризик. Деякі директори, керівники й працівники можуть продати до 10% акцій уже з першого дня. Багато хто отримав акції, коли оцінка була дуже низькою, тож продаж зафіксує значний прибуток. Якщо багато хто продаватиме одночасно, ціна впаде.

У ціні вже закладено чимало очікувань. Банки визначили її на основі власного прогнозу Anthropic щодо виручки у 2028 році — $190–$200 мільярдів. Нинішній річний темп виручки все ще становить близько $81 мільярда. Щоб нинішня ціна виправдалася, виручка має більш ніж подвоїтися за два роки.

Новини про модель

Fable 5.2 представили за день до роудшоу, лише через два місяці після 5.1. Вона працює до 30% швидше, а швидкий режим — ще у 2.5 раза швидше. Модель коштує $8 за мільйон вхідних токенів і $40 за мільйон вихідних — приблизно на 20% дешевше за модель попереднього покоління. В індексі інтелекту Artificial Analysis вона набрала 65 балів і посіла перше місце, випередивши Google Gemini 4 Carbon із 60 балами. У FrontierCode 2.0 вона набрала 49.1% проти попередніх 32.4%, випередивши OpenAI GPT-6 Astra.

Однак Anthropic навмисно стримує модель. Під час навчання компанія обмежила рівень навичок Fable 5.2 у пришвидшенні досліджень ШІ — зокрема, у налаштуванні ядер чипів і розробленні моделей — рівнем Opus 5.5. Наполегливо змагатися в розробленні моделей і водночас стримувати свою найкращу модель — найбільша суперечність у стратегії компанії.

Чому зараз, якщо OpenAI чекає?

На трильйонному рівні оцінки до виходу на біржу готуються три компанії: SpaceX, Anthropic і OpenAI. SpaceX вийшла на біржу в червні. За нею йде Anthropic. OpenAI залишається приватною компанією. 6 листопада OpenAI завершила раунд на $11 мільярдів за оцінки в $1.25 трильйона.

У червні OpenAI конфіденційно подала документи на лістинг — через тиждень після Anthropic. У вересні Альтман заявив, що у 2026 році IPO не буде, пославшись на безпеку ШІ. Радники запропонували два варіанти: чекати до 2027 року на лістинг з оцінкою в трильйон доларів або знизити оцінку й виходити на біржу зараз. Альтман відхилив другий варіант. Фінансовий директор компанії теж закликав відкласти лістинг, заявивши, що рівень розкриття інформації ще не відповідає стандартам публічної компанії. У приватній компанії оцінку визначають у ході переговорів. Після виходу на біржу оцінювання відбувається щодня.

Anthropic має три причини виходити на біржу зараз. По-перше, витрати величезні. Майже $900 мільярдів контрактів на обчислювальні ресурси проти близько $132 мільярдів готівки й короткострокових інвестицій. Приватні раунди не можуть забезпечити потрібного фінансування. Ця угода одразу принесе близько $100 мільярдів. По-друге, фінансова звітність виглядає готовою. Виручка висока, а в Q2 компанія навіть отримала операційний прибуток. OpenAI стикається з більшим тиском: за оцінками, її відтік готівки у 2026–2030 роках становитиме близько $278 мільярдів. По-третє, перевага першопрохідця. У світі чимало капіталу чекає на компанію ШІ, акції якої можна купити напряму. Сукупна оцінка трьох компаній перевищує $4 трильйони, але гроші на ринку не безмежні. Перший лістинг отримає їх першим.

Вердикт: так, але обережно

Так, тому що бізнес реальний. Виручка зростає, покупці витрачають більше, а результати продуктів це підтверджують. Але в ціні вже закладена значна частина майбутніх успіхів. Оцінка впала з $2 трильйонів до $1.4 трильйона, але все ще залишається високою. Виручка має більш ніж подвоїтися за два роки. Витрати на обчислювальні ресурси, циркуляція грошей усередині ланцюга, концентрація покупців і контракти на $900 мільярдів ускладнюють це завдання. Продажі акцій засновниками на $250 мільйонів кожен також послаблюють сигнал «ми віримо в компанію». Сам продаж не є злочином, але його час викликає запитання.

Тож оцінюйте ситуацію дисципліновано, без ажіотажу. Визначте помірний розмір позиції. У короткостроковій перспективі важливі настрої, у довгостроковій — результати. Стрибок ціни в перший день — не доказ успіху. Справжня перевірка — те, як поводитиметься ціна після завершення 30-денного захисту. IPO Anthropic може стати IPO століття. Але це не означає, що воно вигідне за будь-якою ціною. Для вигідної угоди потрібні правильна ціна, правильний розмір позиції та правильний горизонт. Без цих трьох умов навіть найпереконливіша історія не захистить інвестора.

#WCTCS9
#ShareWeekly
$SPCX