Питання кредитного плеча: зростання маржинальної заборгованості США на 140% і його сигнали

Є число, яке дедалі частіше фігурує в торгових залах і дослідницьких записках, і воно заслуговує на уважний розгляд. Від кінця 2022 року маржинальна заборгованість у США зросла приблизно на $847 мільярдів, тобто на 140%, випередивши зростання S&P 500 на 98% за той самий період. Станом на August 2026 загальна маржинальна заборгованість становила $1.45 трильйона — це другий за величиною показник за всю історію.

Для тих, хто не знайомий із цим показником: маржинальна заборгованість — це загальна сума, яку інвестори позичили під заставу цінних паперів на своїх брокерських рахунках. Це найчистіший доступний показник того, наскільки великим є кредитне плече на фондовому ринку. Коли вона зростає, це відображає впевненість і схильність до ризику. Коли вона зростає так швидко, це відображає дещо складніше явище.

Саме швидкість зростання вирізняє поточний епізод. Маржинальна заборгованість зросла на 77% за чотирнадцять місяців, що завершилися в June 2026, досягнувши рекордних $1.502 трильйона, а потім дещо знизилася до $1.45 трильйона в August. За останні три десятиліття маржинальна заборгованість зростала щонайменше на 65% за короткий період лише чотири рази. Перші три випадки супроводжувалися значними спадами ринку: крахом доткомів, фінансовою кризою 2008 року та ведмежим ринком 2022 року.

Як частка ВВП маржинальна заборгованість досягла приблизно 4.5% у June 2026 — найвищого рівня в укладеному ряді даних. Для порівняння, пік 2021 року становив 3.6%, а максимум доткомів у 2000 році — 2.8%. Саме це порівняння привернуло найбільше уваги, зокрема з боку генерального директора JPMorgan Джеймі Даймона, який у нещодавньому інтерв’ю зазначив, що маржинальна заборгованість перебуває на історичному максимумі, і попередив, що високий рівень кредитного плеча може посилити волатильність і збільшити ризик раптових потрясінь на ринку.

Але картина є складнішою, ніж випливає з заголовкових співвідношень. Маржинальна заборгованість відносно загальної ринкової капіталізації становить приблизно 1.88%, що перебуває в межах 50-річного історичного медіанного діапазону від 1.5% до 2.0%. Аргумент полягає в тому, що сам фондовий ринок істотно зріс відносно економіки. Загальна капіталізація фондового ринку США тепер становить приблизно 200% ВВП — це також історичний максимум. Будь-яке кредитне плече, прив’язане до таких цін на активи, виглядатиме величезним у масштабі ВВП, навіть якщо пропорційно воно є нормальним відносно ринку, який воно фінансує.

Є також питання того, чого маржинальна заборгованість не охоплює. Даймон зазначив, що існує значний обсяг маржинальної заборгованості, якого ви не бачите, маючи на увазі кредитне плече, закладене в позиціях хедж-фондів, ETF і операціях із казначейськими облігаціями, які не відображаються в даних FINRA. Опубліковані показники є нижньою межею, а не верхньою.

Мабуть, найпоказовішим показником є чистий кредитний баланс, який поєднує грошові кошти інвесторів із непогашеною маржинальною заборгованістю. Станом на May 2026 цей показник знизився до від’ємних $991.7 мільярда — історичного мінімуму. Це означає, що позикові кошти суттєво перевищили ліквідні грошові резерви на брокерських рахунках. У разі стрімкого падіння ринку запас міцності, доступний для поглинання збитків, є меншим, ніж у будь-який момент за всю історію спостережень.

Який висновок із усього цього має зробити уважний спостерігач? Я б запропонував три. По-перше, абсолютний рівень маржинальної заборгованості є рекордним, але абсолютні рівні менш інформативні, ніж співвідношення. Співвідношення маржинальної заборгованості до ВВП є екстремальним, але частково це функція фондового ринку, який став значно більшою складовою економіки. По-друге, швидкість зростання є більш значущим сигналом. Історично стрімке прискорення зростання кредитного плеча передувало періодам ринкового стресу не тому, що сама заборгованість спричиняє падіння, а тому, що вона зменшує запас міцності ринку. По-третє, від’ємний чистий кредитний баланс є реальною вразливістю. Коли інвестори значною мірою позичають кошти й мають мало готівки, вимушений продаж може стати самопідсилювальним.

Поточне середовище не є прогнозом неминучого падіння. Це умова, яка робить ринок чутливішим до шоків. Федеральна резервна система підвищила ставки минулого тижня, а точковий графік сигналізував щонайменше про ще одне підвищення цього року. Дохідність 10-річних казначейських облігацій продемонструвала найвище тижневе закриття з 2007 року. На ринку, де кредитне плече є високим, а грошові буфери виснажені, ці макроекономічні чинники мають більшу вагу, ніж за інших умов. Кредитне плече саме по собі не є всією історією. Воно є підсилювачем.

#𝐌𝐀𝐑𝐊𝐄𝐓𝐒 🔎

Проводьте власне дослідження 🔎 Не є фінансовою порадою