#沃什年度讲话前瞻紧盯利率信号 Ринок затамував подих! Що скаже голова ФРС Вош на щорічній зустрічі світових центральних банків

Цьогорічна щорічна зустріч центральних банків у Джексон-Холі відбудеться 27~29 серпня, її тема — «Фінансові інновації: вплив на платежі та політику». Голова ФРС Кевін Вош (Kevin Warsh) виступить із першою промовою після вступу на посаду о 10:00 ранку 28 серпня за східним часом США (22:00 28 серпня за пекінським часом).
Ринок уважно стежитиме за його заявами щодо інфляційної ситуації та траєкторії монетарної політики. Це його перший важливий виступ на посаді голови ФРС і чергове випробування його стилю комунікації. На пресконференції після липневого засідання ФРС щодо процентних ставок учасники ринку критикували його за недостатню відвертість у поглядах на економіку, і саме його нова модель комунікації стала початком нинішнього розпродажу американських державних облігацій.
Минулого тижня міністр фінансів США Бессент несподівано оголосив про викуп довгострокових держоблігацій США, щоб знизити дохідність, але результат виявився незначним. У цій ситуації середовище, в якому опинився Вош, стало ще більш незручним і складним. Вош постійно зазнає тиску з боку Волл-стріт, яка вимагає від нього більшої прозорості та комунікації щодо політичних кроків ФРС, критикуючи його за те, що він зайшов надто далеко в обмеженні комунікації ФРС.
Захисники Воша вважають, що реакція ринку на його липневу пресконференцію була дещо надмірною, адже це було частиною його заходів із реформування ФРС. У будь-якому разі ринок очікує, що під час дебютного виступу на щорічній зустрічі центральних банків у Джексон-Холі Вош підтвердить ризики інфляції, збереже можливість підвищення ставок для відновлення довіри до політики, але водночас продовжить наголошувати на своїй довгостроковій позиції щодо зменшення прямого втручання політики ФРС у ринкові орієнтири.

Чи «розірве він із минулим»
Учасники ринку загалом вважають, що перший важливий виступ Воша на посаді голови ФРС стане черговим випробуванням його лаконічного стилю комунікації. Виклик для Воша полягає в тому, щоб одночасно спростувати критику ринку, ніби він недостатньо відверто висловлюється щодо економіки, і не повністю відмовитися від свого наміру «не навіювати інвесторам підказки щодо майбутніх політичних кроків». На пресконференції після липневого засідання щодо процентних ставок він заявив, що напрямок виступу в Джексон-Холі ще не визначений, і назвав два можливі варіанти: перший — зосередитися на довгострокових макроекономічних питаннях, таких як продуктивність, демографічна структура та світова економіка; другий — безпосередньо обговорити короткостроковий напрямок політики з вересня по грудень. Опитування керуючих фондами, проведене Bank of America, показало, що 69% респондентів очікують, що Вош на виступі дотримуватиметься «нейтрального» тону, і вже врахували це очікування у цінах. Респонденти зазначили, що тло цієї зустрічі та виступу викликає неоднозначні почуття: невдала спроба врятувати ринок казначейських облігацій США, яка провалилася протягом 48 годин, дохідність 30-річних держоблігацій США, що коливається поблизу максимуму за 19 років, а також внутрішні розбіжності у Федеральному комітеті з операцій на відкритому ринку (FOMC) через найяструбніші за останнє десятиліття голоси проти рішення. Деякі учасники ринку вважають, що йому доведеться піти на компроміс.
Співголова з інвестицій Northen Trust Asset Management Анвіті Багугуна (Anwiti Bahuguna) заявила: «Очевидно, що Вош не хоче говорити надто багато. Але для ринку цілком розумними є певна прозорість і базова комунікація щодо того, чому ви тут і яку ситуацію ви наразі спостерігаєте».
Стратег Bank of America Марк Кабана (Mark Cabana) у дослідницькому звіті, опублікованому 24 серпня, прямо зазначив, що недавній ефект «примусу до відставки» з боку ринку, можливо, змусить Воша «розірвати із самим собою в минулому». Він процитував відомий вислів боксера Майка Тайсона: «У кожного є план, доки його не вдарять по обличчю», — зазначивши, що постійні «важкі удари» по Вошу з боку ринку держоблігацій США вже ускладнили для нього подальше ухилення від заяв щодо політики. Він очікує, що цього разу Вош орієнтуватиметься на нещодавній стиль заяв інших посадовців ФРС і пояснить політичну реакцію в двох сценаріях: якщо нещодавній процес дезінфляції продовжиться, зберігати поточну позицію; якщо інфляція залишатиметься високою, чітко заявити про готовність знову підвищити ставки. Така рамкова заява дасть змогу ефективно донести функцію реагування політики, не надаючи конкретних зобов’язань щодо її траєкторії.
Захисники Воша заявляють, що реакція ринку на його липневу пресконференцію була дещо перебільшеною. Інфляційні очікування змінилися лише незначно й досі загалом залишаються на рівні, сумісному з цільовим показником ФРС у 2%. Вони також вважають, що стрімке зростання дохідності держоблігацій США було спричинене сукупним впливом таких факторів, як різке збільшення запозичень уряду та підприємств, а не Вошем особисто.
Старший економіст Barclays по США Джонатан Міллар (Jonathan Millar) раніше повідомив кореспонденту Yicai, що очікує: Вош не надаватиме короткострокових політичних орієнтирів, але ринок стежитиме за тим, як FOMC повертатиме рівень інфляції до цільового показника 2%. Вош, найімовірніше, заявить, що підвищення ставок можливе, якщо інфляція не покращиться, тим самим посиливши відповідне ринкове ціноутворення. Вош також може знову виступити за скорочення використання ФРС форвардного керівництва, оскільки вважає його першопричиною помилок минулої політики. Він також може надати свої міркування щодо політики балансу. «
Вош завжди присягався скасувати форвардне керівництво, вважаючи, що воно відповідальне за помилки минулої політики. На його думку, форвардні орієнтири призвели до того, що політики стали надто залежними від своїх ранніх, уже застарілих прогнозів, через що політика повільно реагувала на найновішу інформацію», — зазначив Міллар. «На думку Воша, ринку слід менше зважати на прогнози ФРС і більше — на фундаментальні показники економіки. Тому завдяки скороченню форвардного керівництва сигнали, які надсилає ринок, краще відображатимуть його погляди на економіку та зменшать забруднення очікуваннями щодо майбутньої політики». Професор економіки Чиказького університету Рендалл Кросзнер (Randall Kroszner), який був членом Ради керуючих ФРС у 2006~2009 роках, заявив, що Вош лише започаткував реформу комунікації, намагаючись змінити ситуацію, за якої ФРС спрямовує монетарну політику та домінує на ринку. «Ринок іноді помиляється. Коли я працював у ФРС, ринок також часто неправильно оцінював ситуацію. Крім того, коли з’являється новий підхід, на початковому етапі завжди виникають певні проблеми», — сказав він.

Ризикові події для держоблігацій США та долара
Ринок також розглядає дебютний виступ Воша як найважливішу поточну ризикову подію для динаміки держоблігацій США та долара. На тлі того, що Міністерство фінансів США під керівництвом Бессента посилює викуп довгострокових держоблігацій США, а долар продовжує зазнавати тиску, здатність Воша чітко подати сигнал щодо боротьби з інфляцією, як вважають, безпосередньо визначить напрямок дохідності 30-річних держоблігацій США. Кабана зазначив, що на тлі посилення Міністерством фінансів викупу довгострокових облігацій і тиску на долар чіткий сигнал Воша щодо боротьби з інфляцією та відновлення підвищення ставок у разі потреби допоможе стабілізувати ринок і вирівняти криву дохідності. І навпаки, якщо він і надалі уникатиме чітких заяв щодо політики, не зможе ясно пояснити перспективи інфляції та функцію реагування монетарної політики, дохідність 30-річних держоблігацій США, ймовірно, продовжить стрімко зростати, перевищивши 5.5%, а долар зіткнеться з новою хвилею тиску на зниження.
Конкретно Bank of America надав два чіткі сценарії розвитку подій на ринку.
Сценарій 1: Вош, як і очікується, подасть сигнал про підвищення ставок, тобто чітко заявить про готовність відновити підвищення ставок, якщо інфляція не знижуватиметься. У такому разі Bank of America очікує, що ймовірність підвищення ставки на засіданні FOMC у вересні зросте з нинішнього ціноутворення приблизно на 9 базисних пунктів до 12.5 базисних пунктів. Загальний обсяг ціноутворення в межах цього циклу підвищення ставок зросте приблизно з 40 базисних пунктів майже до 50 базисних пунктів. Криві номінальної та реальної дохідності стануть більш пласкими, а долар, імовірно, відіграє частину падіння.
Сценарій 2: Вош уникатиме заяв щодо політики, зосередивши виступ на структурних наративах про продуктивність, дезінфляцію, зумовлену AI, або повторно заявить про непідтримку форвардного керівництва. У такому разі Bank of America зазначає, що ринок може розцінити це як «голубиний» сигнал, що призведе до подальшого збільшення крутизни кривої, дохідність 30-річних держоблігацій США може продовжити стрімке зростання, пробивши 5.5%, а долар зазнає нової хвилі тиску з боку продавців.
Міллар також повідомив журналістам, що незалежно від того, чи змінить ФРС модель комунікації, учасники ринку не мають іншого вибору, окрім як сформувати очікування щодо майбутньої траєкторії політичної ставки. За відсутності будь-якої комунікації ринок може легше неправильно зрозуміти наміри політиків, що, своєю чергою, може призвести до посилення волатильності ставок і зростання строкової премії. Для декого підвищення волатильності є лише особливістю, а не помилкою. «Для наших інвестиційних установ волатильність, спричинена справжньою невизначеністю, цілком виправдана, але волатильність, зумовлена нестачею інформації, є неоптимальною», — пояснив він. Історичні дані показують, що вплив щорічної зустрічі центральних банків у Джексон-Холі на ринок держоблігацій США зазвичай обмежений.
За статистикою Bank of America, з 2010 року дохідність 10-річних держоблігацій США після зустрічі зазвичай дещо знижувалася, але протягом 10 торгових днів після зустрічі зазвичай відновлювалася. Те саме стосується долара: до та після зустрічі він зазвичай дещо слабшав, але протягом наступних кількох тижнів зазвичай відігравав втрати. Однак 2025 рік став винятком. Тоді акцент ФРС на ризиках погіршення ситуації на ринку праці спричинив тривале зниження дохідності та помітне ослаблення долара.
Bank of America попереджає, що цьогорічний фон відрізняється від усіх попередніх зустрічей: Міністерство фінансів США вже першим втрутилося в динаміку дохідності довгострокових облігацій, і тепер м’яч передали Вошу. У цей особливий момент, якщо Вош не виправдає мінімальних очікувань ринку щодо довіри до політики, цьогорічна зустріч може стати однією з найвпливовіших для ринку за останні роки.