#BessentPlansToShakeBondBears

Плани Бессента похитнути ведмедів на ринку облігацій: нова стратегія для ринку казначейських облігацій

Упродовж кількох місяців ведмеді на ринку облігацій мали перевагу. Довгострокові американські папери розпродавалися, дохідність 10-річних облігацій трималася біля 4.70%, а крутизна кривої дохідності стала консенсусною угодою. Тепер Скотт Бессент, новий глава Мінфіну, готує набір інструментів, які можуть змусити цю групу закривати позиції.

Суть його плану полягає не у зниженні ставки. Йдеться про виправлення інфраструктури ринку.

Викуп як зброя, а не технічна деталь

Бессент подвоїв обсяг викупу непоточних облігацій до $4 млрд на тиждень. Для пересічного читача це виглядає як невелика операція з управління боргом. Для дилерів це пряме послаблення балансового навантаження.

Наразі первинні дилери утримують понад $340 млрд старих неліквідних облігацій, які перевантажують їхні баланси та обмежують здатність робити заявки на нових аукціонах. Купуючи ці старі папери за кошти з рахунку Treasury General Account, Бессент вивільняє до $35 млрд дилерської спроможності лише в цьому кварталі. Більша спроможність означає вужчий спред між ціною купівлі та продажу, плавніші аукціони й меншу потребу дилерів вимагати високу дохідність для поглинання пропозиції.

У липні, коли було запущено перший викуп на $2 млрд, середнє відхилення дохідності на аукціонах знизилося до 0.8 б.п. із 2.1 б.п. За обсягу $4 млрд Бессент прагне знизити це відхилення нижче 0.5 б.п. Це стало б очевидною втратою для ведмедів, які роблять ставку на невдалі аукціони.

Зміна структури строків погашення

Другий елемент — зміна структури випусків. Бессент дав сигнал, що Казначейство зміщуватиме нові продажі в бік казначейських векселів і короткострокових купонних облігацій, а не довгострокових облігацій. Наразі векселі становлять 22.4% загального обсягу ринкового боргу, що вище цільового діапазону 15-20%, але Бессент стверджує, що краще фінансуватися під 5.2% через векселі протягом кількох місяців, ніж зафіксувати 4.70% на 30 років, коли попит слабкий.

Для ведмедів на ринку облігацій, які шортять довгу дюрацію, це створює шорт-сквіз. Менша пропозиція 10-річних і 30-річних облігацій означає менше боєприпасів для розпродажу. Минулого тижня на аукціоні 30-річних облігацій співвідношення заявок до покриття становило 2.58x — це максимум за 8 місяців, одразу після новин про викуп.

Буфер готівки як важіль

Третій елемент — буфер Treasury General Account у розмірі $780 млрд. Бессент може скоротити його, щоб влити готівку в систему без дій ФРС, компенсуючи кількісне скорочення, яке й надалі вилучає $25 млрд на місяць. Після того як цей момент став очевидним, доларовий індекс завершив тиждень зі зниженням на 0.6%. Золото втрималося вище $2,650, а BTC пробив рівень $81k — обидва сигнали свідчать про те, що ліквідність сприймається як така, що покращується.

Ведмеді роблять ставку на різкий сплеск репо або дефіцит фінансування, який підвищить дохідність. Бессент використовує буфер готівки, щоб забезпечити м’які умови на ринку репо, утримуючи овернайт-ставку біля 5.31% і значно нижче верхньої межі.

Чому ведмедям зараз слід бути обережними

Угода ведмедів на ринку облігацій будувалася на трьох ідеях: нескінченній пропозиції довгострокових облігацій, слабкому попиті на аукціонах і жорстких умовах фінансування. Бессент б’є по всіх трьох одночасно. Він скорочує пропозицію довгострокових облігацій, стимулює попит на аукціонах через розвантаження дилерів і пом’якшує фінансування завдяки використанню буфера готівки.

Якщо приплив іноземного капіталу до Японії може досягати рекордних 29% рік до року, тоді як борг США перевищує $40 трлн, це свідчить, що глобальні покупці все ще хочуть дюрацію, але хочуть її в місцях, де ринкова інфраструктура працює. Бессент намагається знову налагодити роботу американської інфраструктури ринку.

Наступним випробуванням стане серпневе рефінансування. Якщо поєднання викупу та зміщення в бік короткого кінця кривої утримуватиме 10-річну дохідність нижче 4.65% навіть за $120 млрд нових продажів, ведмеді на ринку облігацій зазнають реального болю й будуть змушені викуповувати короткі позиції за довгостроковими облігаціями.

Саме цього Бессент і хоче.