#BessentPlansToShakeBondBears

Бессент застосовує значно активніший підхід до ринку казначейських облігацій, і справжня боротьба точиться на довгому кінці кривої. Міністр фінансів США Скотт Бессент подвоїв заплановані викупи казначейських облігацій із терміном погашення від 10 до 30 років — щонайменше до $4 billion за одну операцію, починаючи з вересня, водночас сигналізуючи, що обсяг може бути й більшим. Мета зрозуміла: покращити ліквідність, підтримати довгострокові облігації та протидіяти нещодавньому зростанню довгострокової дохідності.

Реакція ринку показує, чому це важливо. Початкове оголошення спричинило різке падіння довгострокової дохідності, але значна частина цього руху швидко відігралася. Дохідність 10-річних облігацій повернулася до рівня близько 4.7%, тоді як дохідність 30-річних залишилася на рівні близько 5.2% після недавнього досягнення найвищого рівня майже за два десятиліття. Це розворот важливий, оскільки свідчить: інвестори не переконані, що самі лише викупи Казначейства можуть змінити фундаментальний напрямок руху ринку облігацій.

Аспект TGA робить цю історію ще цікавішою. Бессент зазначив, що Казначейство може використати кошти, які знаходяться на Загальному рахунку Казначейства, обсяг якого становив близько $940 billion, для фінансування викупів замість повної залежності від нових короткострокових запозичень. Це дає Казначейству ще один інструмент для управління структурою свого боргу, але не усуває потреби уряду фінансувати дефіцити та рефінансувати наявний борг.

По суті, це стратегія управління термінами погашення, а не традиційне пом’якшення монетарної політики. Казначейство може купувати цінні папери з довшими термінами погашення, потенційно зменшуючи тиск у сегменті від 10 до 30 років, водночас коригуючи обсяги випуску в інших сегментах. Вищі ціни на облігації означають нижчу дохідність, тож технічно цей механізм має сенс. Але його не слід плутати з кількісним пом’якшенням Федеральної резервної системи: Казначейство управляє власним борговим портфелем, а не створює нові гроші для купівлі державних облігацій.

Проблема полягає в масштабі. Ринок казначейських облігацій величезний — в обігу перебуває понад $32 trillion боргу, — тоді як уряд і надалі має значні потреби в запозиченнях. Reuters зазначило, що додаткові викупи є мізерними порівняно із загальним обсягом ринку та не змінюють фундаментального дефіциту. Це означає, що Казначейство може впливати на ліквідність і позиціонування лише на маржі, але не може просто викупити весь постійний тиск з боку пропозиції.

Ведмеді ринку облігацій стежать за фундаментальними показниками, а не лише за заголовками про Казначейство. Інвестори вимагають більшої компенсації за володіння боргом із довгим терміном погашення через занепокоєння щодо бюджетних дефіцитів, інфляції, зростання обсягів випуску боргу та невизначеності щодо майбутньої монетарної політики. World Gold Council звернула увагу на зміну балансу між пропозицією казначейських облігацій та попитом інвесторів, зокрема на конкуренцію за капітал з боку великих корпоративних запозичень, пов’язаних з інвестиціями в ШІ та дата-центри.

Саме тому дохідність 10-річних облігацій залишається ключовим макросигналом. Якщо дії Казначейства будуть успішними, ми маємо побачити стабілізацію дохідності 10-річних облігацій нижче нещодавніх максимумів, а також початок сплощення довгого кінця кривої або принаймні припинення його агресивного перерахунку в бік підвищення. Якщо дохідність продовжить встановлювати нові максимуми попри масштабніші викупи, ринок фактично скаже, що фіскальні та інфляційні побоювання сильніші за втручання Казначейства.

30-річні облігації є найбільш ризикованою точкою тиску. Довгострокові облігації були особливо чутливими до фіскальних побоювань, а їхній нещодавній рух вище 5% показує, якої додаткової дохідності вимагають інвестори. Стійкий рух назад до нещодавньої зони 5.3% був би попередженням про те, що ринок і надалі некомфортно почувається щодо ризику дюрації. І навпаки, рішучий відступ від цієї зони надав би стратегії Казначейства значно більшої довіри.

Також постає ширше питання: що станеться, якщо стратегія спрацює лише тимчасово. Короткострокове зниження дохідності може дати перепочинок іпотечному кредитуванню, корпоративним запозиченням та витратам уряду на обслуговування боргу. Але якщо інвестори зрештою повірять, що дефіцити, інфляція та пропозиція боргу й надалі рухаються в неправильному напрямку, дохідність може знову зрости після згасання ефекту втручання. Нещодавня цінова динаміка вже показала, як швидко може зникнути ралі полегшення.

Бичачий сценарій для облігацій передбачає стабілізацію довгого кінця кривої. Якщо Казначейство продовжить збільшувати обсяги викупів, ліквідність покращиться, інфляційні очікування охолонуть, а Федеральна резервна система сформує менш жорсткий прогноз, казначейські облігації з довгою дюрацією можуть продемонструвати сильніше відновлення. У такому середовищі початкове втручання Казначейства стане початком ширшої угоди на дюрацію, а не лише одноденною реакцією на заголовки.

Ведмежий сценарій — це провал політичного сигналу. Якщо дохідність 10-річних облігацій рішуче підніметься вище нещодавньої зони 4.7%–4.75%, тоді як дохідність 30-річних повернеться до нещодавнього максимуму 5.3% або перевищить його, інвестори сигналізуватимуть, що структурна проблема співвідношення попиту та пропозиції залишається домінуючою. Це й надалі тиснутиме на ціни довгострокових облігацій, а також може посилити фінансові умови на ринках акцій, іпотеки та корпоративного кредиту.

Для TLT ситуація тому надзвичайно чутлива до дохідності, а не просто до заголовків про Казначейство. TLT утримує довгострокові казначейські облігації США, тож падіння довгострокової дохідності зазвичай підтримує його ціну, тоді як зростання дохідності створює тиск. Ключовим підтвердженням буде стійке зниження дохідності 10- та 30-річних облігацій, а не чергова тимчасова реакція на оголошення про викуп.

Мій висновок: Казначейство продемонструвало, що має інструменти, але ринок запитує, чи достатньо вони потужні, щоб подолати фундаментальні чинники. Бессент може впливати на ліквідність, пропозицію боргу за термінами погашення та ринкову психологію, а TGA обсягом майже $1 trillion дає Казначейству значну гнучкість. Але саме дефіцити, інфляційні очікування, випуск боргу та попит інвесторів зрештою визначають, на якому рівні стабілізується довгострокова дохідність. Наступним важливим сигналом стане те, чи справді ведмеді ринку облігацій відступлять, коли почнуться масштабніші викупи, — чи використають кожне ралі казначейських облігацій як чергову можливість продати дюрацію.

$TLT ‌