Оцінка кредитного рейтингу Oracle знижена до BBB- лише на один рівень вище, ніж сміттєві облігації; аналітики попереджають: перша тріщина в AI-циклі, можливо, вже з’явилася

S&P Global знизило кредитний рейтинг Oracle з BBB до BBB-, BBB- є останньою «інвестрейтинговою» сходинкою; простими словами: якщо знизять ще на один рівень, облігації Oracle потраплять у категорію «сміттєвих» (junk). Водночас акції Oracle з вересня минулого року вже впали на 61%.

Проте S&P дивиться не на котирування акцій, а на баланс: прогноз капітальних витрат Oracle на 2027 фінансовий рік було підвищено до 90–95 мільярдів доларів, а дефіцит вільного операційного грошового потоку розшириться до мінус 42 мільярдів доларів. Аналітик Річі в недавній доповіді для клієнтів прямо заявив, що Oracle дуже ймовірно є першою серед постачальників хмарних сервісів надвеликого масштабу, яка почала слабшати.

Чому S&P пішло на це?

Причини зниження рейтингу доволі конкретні: у Oracle на руках 6 380 мільярдів доларів RPO (remaining performance obligations — залишкові зобов’язання щодо виконання).

Простими словами: це сукупний обсяг контрактів, які вже підписані, але ще не визнані як виручка; приблизно половина — від однієї компанії, OpenAI. S&P попереджає: якщо OpenAI не зможе виконати платіжні зобов’язання, у Oracle виявиться пакет довгострокових орендних договорів на дата-центри, які неможливо легко припинити і важко передати в оренду іншим клієнтам.

Це не гіпотетичний ризик, а прихована проблема, яку Oracle сама визнавала у своїх матеріалах: на початку липня про це повідомляв Aizong (Донгцюань, 動區), де зазначалося, що Oracle рідко публічно «видає» побоювання щодо того, що дата-центри можуть не окупитися; цього ж місяця акції впали на 40%.

Додайте до цього підвищення капітальних витрат, розширення дефіциту грошових потоків і наближення скоригованого левериджу (співвідношення боргу до EBITDA) до 4,5 раза — далеко вище рівня, який «має» бути для BBB; S&P майже не лишилося вибору, окрім як знизити рейтинг. Наразі загальний борг Oracle становить близько 160 мільярдів доларів; уже сам цей показник достатній, щоб будь-яка рейтингова агенція поводилася обережно.

Ринок облігацій давно подавав сигнали

Ключова теза Річі — не фінансові проблеми однієї компанії Oracle, а розрив у сигналах. У своїй доповіді він вказав, що коли минулого року акції Oracle зростали, спред за CDS (кредитними дефолтними свопами) не звужувався синхронно. Простими словами: інвестори в облігації вже давно виражали занепокоєння цінами, тоді як інвестори в акції вирішили ігнорувати це й продовжували «ганятися» за зростанням.

У своїй доповіді Річі також попередив, що ключові сигнали від ринку облігацій спершу часто бувають доволі непомітними, але здатні дати попередження про потенційний низхідний ризик. Така невідповідність не є чимось новим — просто цього разу головним героєм стала Oracle. Ринок облігацій випереджає фондовий ринок у відображенні ризиків — це не рідкість; коли й акції починають хитатися, зазвичай це означає, що тривожні сигнали з боку облігацій уже визрівали певний час.

Oracle є віддзеркаленням, а не винятком

Оцінка Річі полягає в тому, що Oracle дедалі більше може бути символом ранньої фази довшого циклу ведмежого ринку на фондовому ринку. Логіка проста: щойно капітальні витрати почнуть охолоджуватися, або інвестиції в AI-інфраструктуру, в які «в’їжджають» надвеликі хмарні компанії, не принесуть очікуваної віддачі, зростатиме ризик дефолту — і Oracle є тим, хто зазнає найглибшого ризику.

Це не лише проблема однієї компанії Oracle. Уся фінансова структура перегонів у сфері AI-інфраструктури побудована на циклі: хмарні компанії позичають гроші, щоб будувати дата-центри, а AI-компанії укладають довгострокові контракти, тим самим «підпираючи» виручку. Лише одна ланка дає тріщину — наприклад, платоспроможність OpenAI — і ланцюгова реакція одразу знаходить відображення в рейтингових звітах, а не в графіках котирувань акцій.

Фондовий ринок дивиться на наратив, ринок облігацій — на грошові потоки. Це зниження рейтингу від S&P, певною мірою, просто оформило в офіційний документ те, що ринок облігацій знав уже давно. Кредитний рейтинг Oracle ще не впав до рівня junk, але питання ринку вже повісили наперед.