Чангсінь ще навіть не вдарив у дзвін — Hyperliquid спершу торгується з премією в 6 разів

13 липня Goldman Sachs опублікував дослідницький звіт із позитивним поглядом на китайський AI-ланцюжок постачання. Того ж дня Standard Chartered зберегла рекомендацію “перевага” щодо китайських акцій. Головний стратег-аналитик Morgan Stanley у Китаї також сказав, що інтерес міжнародних інвесторів до китайських акцій продовжує зростати.

Того ж дня TradeXYZ на Hyperliquid викупила тикер біржового фонду (ETF) 科创 50（KSTR）. На другий день черга дійшла до ChangXin Memory (CXMT).

Традиційний капітал і криптокапітал — майже одночасно в межах одного тижня — спрямували погляди на практично той самий пул активів.

“Погляд” зовнішніх інвесторів знову націлився на Китай

Це увага не з нічого. За перше півріччя зростання індексу 科创 50 було в кілька разів більшим, ніж у SSE Composite (沪深 300). Наприкінці другого кварталу обсяг позицій північного потоку（北向资金）вперше перевищив 3 трлн юанів. У напівпровідниковому секторі ринкова вартість акцій на квартальній основі стрибнула майже на 130% — це найбільш зосереджений напрям додавання позицій іноземними інвесторами. Звіти кількох інвестбанків, зокрема Goldman Sachs, Standard Chartered і Morgan Stanley, за суттю, підтверджують тренд, який уже “розкрутився”.

У мапі китайських технологічних активів справді перспективна частина досі не з’явилася в жодному списку бірж. ChangXin Memory та Yangtze Memory (长江存储) — дві ключові компанії, що несуть очікування заміщення вітчизняною пам’яттю, — також досі не провели IPO. ChangXin Memory — єдина в Китаї компанія, здатна масово виробляти чіпи DRAM, і вона просуває розробку високоякісних технологій пам’яті на кшталт HBM. Yangtze Memory натомість завдяки власній архітектурі Xtacking уже потрапила до глобальної “першої групи” в технології 3D NAND. Іноземні інвестори підтримують наратив про автономізацію китайських чіпів пам’яті, але не можуть знайти інструмент, у який можна зробити прямі ставки. Поріг у 500 тис. юанів для 科创板 плюс обмеження за квотою QFII відсікають більшість закордонного капіталу від того, що вже доступне як публічно розміщені активи, не кажучи вже про ці біржові “історії”, де ще навіть немає коду.

Цю “порожнину” першим заповнив ончейн-ринок.

Не потребує схвалення майданчик для ціноутворення

Hyperliquid має механізм під назвою HIP-3: закладаєш 500 тис. HYPE（прибл. 2500 万-3000 万美元）— і розгортаєш власну біржу для торгівлі безстроковими (永续) контрактами. Після того як безкоштовні ліміти імен закінчаться, кожен додатковий розгорнутий актив коштує 500 HYPE（прибл. 3 万美元）для ончейн-аукціону за цей ticker. TradeXYZ є на цей момент найбільшим розгортачем: на нього припадає понад 90% відповідних позицій у всій мережі. Раніше вона викупала тикери Nvidia, Tesla, S&P 500 — і лише цього разу вперше націлилася на A-share.

Це не було ні схваленням ChangXin Memory або Шанхайської біржі, ні погодженням щодо запуску. TradeXYZ самостійно заплатила за купівлю символу, одноосібно розгорнула, сама годує біржу цінами, сама визначає кредитне плече — по суті, це реєстрація “домену”: не потрібна згода компанії, не потрібне схвалення регуляторів. Будь-хто, хто має адресу гаманця і трохи USDC, о 3-й годині ночі може поставити на оцінку ChangXin Memory.

Відкат премії та калібрування відповідності

У момент виходу CXMT одразу підскочив до максимуму 8.64 дол. США. У порівнянні з ціною випуску ChangXin Memory на IPO це було з премією приблизно в 6 разів. Далі котирування безперервно падали; станом на 17 липня вони повернулися приблизно до 6.97 дол., тобто відкат майже на дві десятитисячі (близько 20%). Обсяг торгів також поступово зменшувався — від піків за кілька годин після відкриття.

Варто звернути увагу, що KSTR прив’язаний не до індексу 科创 50 як такого, а до того ETF, який торгується на біржах США та підпадає під регулювання SEC: KraneShares SSE STAR Market 50 Index ETF. Цей ETF сам відстежує індекс Shanghai Stock Exchange STAR Market 50 Index. Тобто цей ончейн-контракт на практиці має дві “прослойки”: спершу ETF відображає індекс 科创 50, а вже потім ончейн-контракт відображає цей ETF, а не напряму індекс 科创 50.

Утиснутися в “порожнину”

ChangXin Memory не є публічною компанією. На неї не поширюється жоден ETF. Немає жодного інструменту на біржах США, Гонконгу чи A-share, який міг би передати напрям імовірного оцінювання. KSTR не може її охопити, а “щупальця” традиційних фінансів туди не дістають. Але на Hyperliquid у неї вже є безстроковий контракт, що спокійно торгується, а ціна шукає той “якір” оцінки, який бачить кожен.

Це зона “порожнього ціноутворення”, куди традиційні фінанси в принципі не здатні потрапити. Ончейн-ринок тихо, без зайвого шуму, зайшов туди.

Це не питання “хто когось замінює”. Ончейн-ціноутворення не замінить у короткостроковій перспективі функції ціноутворення NYSE чи SSE. Але воно пропонує можливість: коли традиційні фінанси через різні обмеження не можуть надати послугу ціноутворення для певних активів, ончейн-ринок може.