#USCoreCPIMissesExpectations

Історія про інфляцію, яку не розповідають

Чому промах ІСЦ за червень важливіший, ніж припускають заголовки

Бюро статистики праці цього тижня випустило звіт, який на перший погляд виглядає як хороша новина для тих, хто з острахом стежить за своїм рахунком за продукти. Базовий ІСЦ склав 2,7% у річному вимірі — на одну десяту пункту нижче консенсусу, з 2,9% у місяць перед цим. Загальна інфляція фактично впала на 0,1% у місячному вимірі — перший негативний місячний показник із раннього хаосу пандемії. Річний показник загальної інфляції знизився з 4,2% до 3,8%.

Ринки відреагували так, як реагують ринки: дохідності казначейських облігацій знизилися, імовірність зниження ставки на засіданні в липні послабшала — з «монетки» до менш вірогідного сценарію — а фінансові медіа дістали з полиць свої шаблони «м’якої посадки».

Але справа в тому, що цифри розповідають складнішу історію, ніж та миттєва оптимістична реакція ринку, яку підказує інерція.

Тож давайте чесно: що зумовило падіння в заголовку. Ціни на енергоносії. Сплеск загострення у конфлікті Ізраїль—Іран виявився тимчасовим, а сира нафта відкотилася назад, потягнувши за собою бензин і комунальні послуги. Якщо прибрати цей фактор, лишається базова інфляція послуг — вона демонструє дивовижну «липкість». Вартість житла — оренда та еквівалент орендної плати власників — не рухається істотно. Автострахування продовжує дорожчати. Медичні послуги щойно показали найбільший місячний стрибок із минулої осені.

Це не перемога. Це відстрочка.

ФРС це знає. Вони вже проходили подібне — спостерігали, як загальна інфляція відступає на тлі волатильності енергоносіїв, тоді як базова економіка послуг продовжує працювати на рівнях, значно вищих за їхню ціль у 2%. Саме тому свідчення голови Варша цього тижня прозвучали обережно, попри перевищення очікувань у CPI. Політична рамка ФРС не реагує на поодинокі випуски даних, особливо коли «хороший» показник іде з зірочкою розміром із геополітичний конфлікт.

Дохідність 10-річних казначейських облігацій справді знизилася на тлі релізу CPI. Але подивіться на криву: дохідності за 2 роки майже не змінилися, і ринок усе ще закладає кінцеву ставку значно вищу, ніж там, де, як хотіли б, перебували політики. Ринок облігацій не ціниє «поворот». Він ціниє витримку.

І це справжня історія тут. ФРС досягла чогось по-справжньому вражаючого: вони зберегли прив’язані інфляційні очікування попри багаторічне перевищення. Але зробили вони це, утримуючи довіру через «яструбину» риторику навіть тоді, коли дані почали слабшати. Вони не відмовляться від такої позиції легко.

Звіт по зарплатах за червень показав, що безробіття знизилося до 4,1%. Ринок праці не кричить про полегшення. ФРС може дозволити собі почекати.

Проблема послуг

Якщо ви шукаєте, де ця історія про інфляцію стає цікавою, забудьте про показники енергетики й зосередьтеся на послугах. Базові послуги без житла працюють «гаряче». Витрати на охорону здоров’я прискорюються. Послуги транспорту не сповільнилися помітно. Це ті категорії, які не реагують швидко на підвищення ставок — вони реагують на зростання зарплат, регуляторні витрати та структурні обмеження пропозиції.

Інструменти ФРС у цьому випадку — грубі «паличні» інструменти. Вони можуть загальмувати попит, але не здатні побудувати більше житлових одиниць або реформувати ціноутворення в охороні здоров’я. Тож навіть якщо вони досягнуть своєї цілі у 2%, шлях до неї може виявитися довшим і нерівнішим, ніж те, що нині закладене в поточному ціноутворенні ринку.

Невдача CPI за червень — це бажано. Це доказ того, що дезінфляційний тренд не розвернувся, а «липкі» публікації першого кварталу були шумом, а не сигналом. Але це не «все чисто», на яке, здається, деякі трейдери вже роблять ставку.

Наступний крок ФРС майже напевно — пауза на липневому засіданні. Вересень? Можливо. Але впевненість ринку в зниженні ставки в вересні припускає, що прогрес по базових послугах триватиме, і це далеко не гарантовано.

Для інвесторів урок знайомий: не сваріться з ФРС, але й не припускайте, що ви знаєте наперед, що вони робитимуть. Дані рухаються в правильному напрямку. Але пункт призначення все ще дуже далеко.