A16z Crypto: традиційним фінансам потрібен блокчейн, а не DeFi

null

Автор: a16z Crypto

Переклад: Яхвань, ChainCatcher

У криптоіндустрії є одна уявна картина майбутнього, яка майже стала стандартною відповіддю: DeFi та TradFi рухаються до злиття. Неприрівняна (без дозвільна) ліквідність зустрічає дистрибуційні можливості інституцій. У підсумку з’являється витончений гібрид, який поєднує найкраще з обох світів — і нова система замінює стару.

Ця історія звучить заспокійливо, але вона майже напевно неправильна.

Більш чесна версія звучить так: щойно блокчейн дозволяє існуючому бізнесу працювати краще, традиційні фінанси ним скористаються. Не тому, що вони прийняли децентралізацію, а тому, що цей витратний рахунок вдається звести. Ця технологія здатна стискати витрати, покращувати розрахунки, розширювати дистрибуцію — і водночас дає змогу інституціям міцніше тримати в руках стосунки з клієнтами.

Це означає, що інституції не “зливаються” з DeFi. Вони просто беруть ті частини DeFi, які відповідають їхнім операційним обмеженням, відкидають те, що не підходить, а потім перекомпонують усе відповідно до вимог інституцій. Кінцевий продукт не буде ні схожим на традиційні фінанси, ні схожим на нинішній DeFi. Ми спостерігаємо появу нового типу продуктів: програмованої фінансової інфраструктури, що працює у блокчейн-траєкторії, але оптимізується під інституційні обмеження.

Зі зрілістю регуляторних рамок така картина може змінитися. Такі законодавчі акти, як законопроєкт CLARITY, у майбутньому можуть зробити інституціям простішим прямий доступ до бездозвільних систем. Але незалежно від того, наскільки законодавство відкриє двері, ризик-апетит традиційних фінансів не “скинеться” за одну ніч. Коли інституції оцінюють технології, вони завжди дивляться на витрати, ризики, контроль і відповідність операційним процесам. Саме тому перед індустрією лежать дві можливості — не одна.

Перша можливість — допомогти інституціям використати ту інфраструктуру, яку вони вже готові прийняти. Кожен раз, коли інституція бере один компонент — атомні розрахунки, програмовані гроші чи токенізовану забезпечувальну позицію — вона фактично тестує технологію, удосконалює спільну “рейку” (shared rail) і переносить на блокчейн реальні обсяги транзакцій та капітал.

Друга можливість — продовжувати будувати відкриту, крипто-нативну фінансову систему, до якої інституції поки що не готові.

Ці два напрямки не є взаємовиключними. Їх можна паралельно розвивати, і якщо хтось зробить це добре, вони зможуть підсилювати одне одного. Відкриті мережі й далі вироблятимуть нові компоненти, ринки та інновації. А інституції врешті-решт заберуть ці результати й використають їх. Якщо обидві сторони досягнуть успіху, “злиття” відбудеться природно: не одна сторона поглине іншу, а обидві дедалі більше покладатимуться на одну й ту саму базову інфраструктуру.

Що саме роблять традиційні фінанси

Коли традиційний фінансовий сектор береться за якийсь компонент, йому потрібно одночасно виконати дві умови: по-перше, щоб компонент покращував витрати, ризики або дистрибуцію; по-друге, щоб він не руйнував контроль і механізми підзвітності. Ті компоненти, які інституції відкидають — наприклад, відкритий допуск, анонімність і виконання без незаперечної довіри/підзвітного виконання, яке неможливо підмінити, — можуть пройти перше “вікно”, але не пройти друге.

Тому модель прийняття в інституціях є прогнозованою, а не випадковою. Підприємці цілком можуть ставитися до цього як до дизайнерського тесту. Іншими словами: якщо цінність певної функції досягається лише шляхом позбавлення інституцій контролю, то незалежно від того, наскільки витончено вона спроєктована, вона майже напевно буде змінена або відхилена.

Пройдімося цим тестом на кількох компонентах. Атомні розрахунки усувають часовий розрив між укладанням угоди та остаточним розрахунком, знімають ризик контрагента й звільняють заставу, яку інституції змушені тримати під незавершені угоди. Спільна книга обліку перетворює найбільшу “невидиму” складову бекофісних витрат — звірку — на дрібницю.

Програмовані гроші дають можливість автоматично виконувати виплати за купонами (процентні платежі), додаткові маржинальні вимоги та корпоративні дії у вигляді коду — без залежності від низки ланцюжків ручних інструкцій. А математика AMM-кривих після зняття бездозвільної оболонки перетворюється на двигун ціноутворення для ончейн форексу та для ринків токенізованих інструментів, зокрема фондів грошового ринку з розрахунком їхніх NAV.

Кожен із цих компонентів покращує якийсь показник у звіті про прибутки та збитки або прибирає окремий операційний ризик і його вартість, але жодному з них не потрібна віра інституцій у децентралізацію.

Тож давайте скажемо це чітко: дозвільний ланцюг JPMorgan для інституційних депозитів, токенізований грошовий ринок від BlackRock і Franklin Templeton — це не компанії, що “пробують” DeFi. Це спосіб використовувати блокчейн, щоб робити те, що вони й так робили: міжбанківські платежі та розрахунки, управління заявками фондів на підписку/погашення, дистрибуція дохідних інструментів — просто через кращу “трубопровідну” систему.

Ці розгортання використовують технічні властивості блокчейну: програмованість, прозорість, атомні розрахунки. Водночас вони навмисно викидають ті властивості, завдяки яким “проростав” нативний DeFi: відкритий допуск, анонімність і виконання без потреби в довірі.

Це не провал і не компроміс. Це продуманий вибір архітектури, який чітко підказує, куди рухаються події.

Різні покупці — різні правила

Якщо думати, що прийняття інституціями — це лише надання існуючій інфраструктурі DeFi ще більшого каналу дистрибуції, то ви помиляєтесь. Підхід інституцій до оцінки протоколів повністю відрізняється від підходу крипто-нативних користувачів. В очах інституцій це не “просто вибір технології”, а відбір постачальника програмного забезпечення та партнера з інфраструктури: потрібно оцінити операційні ризики, контроль відповідності вимогам (compliance), а також довгострокову приналежність ключових систем — і все це проходить через їхні власні стандартизовані процеси. У результаті успіх у DeFi не можна автоматично перетворити на успіх на інституційному ринку.

Підприємства рідко купують найкращу технологію. Вони купують ту, що найбільшою мірою відповідає реаліям наявних робочих процесів, моделям ризику, закупівельним процедурам та іншим практичним умовам.

Будь-яка технологія, яка потрапляє в інституційне середовище з жорстким регулюванням, сильним ризик-менеджментом і крайньою нелюбов’ю до ризиків відповідальності, буде переформатована самим цим середовищем. Інтернет пережив це (корпоративні фаєрволи, інтранет), хмарні обчислення пережили це (приватні хмари, VPC, сертифікація FedRAMP), ШІ зараз переживає це (on-premises, вимоги щодо резидентності даних, керування моделями). Блокчейн також не стане винятком.

Це “перетворення” розгортається вздовж двох осей:

Перша вісь — відповідність вимогам. KYC (ідентифікація клієнта), AML (боротьба з відмиванням грошей), перевірки на санкції, верифікація кваліфікації інвесторів, регуляторна звітність — для більшості інституцій тут немає простору для обговорень. Бездозвільні системи за своєю природою не підтримують ці вимоги. Інституціям потрібні можливості заморожувати активи, скасовувати/відміняти транзакції, ідентифікувати контрагентів.

DeFi ще на етапі дизайну цього не врахував. Щоб відповідати цим вимогам, часто потрібно радикально змінювати архітектуру. У майбутньому це може послабитися: можливо, закон CLARITY або подібні акти дозволять інституціям підключатися до бездозвільних систем за умови виконання регуляторних вимог. Але сьогодні, коли більшість інституцій оцінює блокчейн-інфраструктуру, вони все ще дивляться насамперед на контроль, підзвітність і операційні ризики.

Друга вісь — ціннісна доставка для бізнесу (enterprise value delivery). Її часто недооцінюють. Прийняття блокчейну інституціями відбувається не тому, що вони вірять у принципи бездозвільності. Вони роблять це, бо блокчейн стискає витрати, зменшує тертя під час звірки, відкриває нові канали дистрибуції або дозволяє їм глибше “вбудуватися” в стосунки з клієнтами. Твердження про цінність має бути сформульоване саме цією мовою, інакше воно навіть не пройде закупівельний етап.

Стабільні монети, мабуть, найочевидніший приклад. Банки, платіжні компанії та фінтех-організації все частіше сприймають їх як зручну інфраструктуру для розрахунків, бо вони дозволяють долару швидше переміщатися між мережами й регіонами. Але справді небагато хто переймає ідеологію бездозвільних фінансів. Вони беруть програмований долар, бо він зручний, а не тому, що хочуть відбудувати фінансову систему “по-дефайному” відповідно до принципів DeFi.

Еволюція Circle добре демонструє суть. Її Arc Network показує, як блокчейн-інфраструктура упаковується і продається інституційним покупцям: акцент на відповідність вимогам, операційний контроль, надійних контрагентів, інтеграцію з наявними робочими процесами — а не на бездозвільний допуск і комбінованість (composability).

Вони продають не саму бездозвільність. Вони продають швидші розрахунки, глобальне охоплення та вищу ефективність капіталу — і роблять це у форматі, який інституції реально можуть використовувати.

Навіть такі організації, як SWIFT, дедалі частіше дивляться на блокчейн саме через цю призму. Їхні спроби в токенізованій взаємосумісності активів не спрямовані на заміну наявних фінансових інституцій — натомість вони мають змусити ці інституції краще співпрацювати через мережу SWIFT. І знову ж повторюється одна й та сама схема: прийняття блокчейну підсилює існуючі фінансові мережі, а не замінює їх.

Сильна технологія, яка стикається з величезним зрілим ринком, історично розвивається саме так.

Дві можливості для підприємців

На рівні індустрії неправильно думати, що всі відмовляються від однієї можливості, щоб втиснутися в іншу. На рівні компанії — так само неправильно намагатися ухопити обидві.

Інституційне прийняття та відкриті мережі на рівні екосистеми можуть підсилювати одне одного, але для більшості команд це дві принципово різні справи. Щоб вести бізнес з інституціями, треба розуміти закупівлі, відповідність вимогам, внутрішній контроль, партнерів із каналів (channel partners) і довгі цикли продажів. Щоб вести бізнес з відкритими мережами, треба оптимізувати все під розробників, ліквідність, комбінованість і мережеві ефекти.

Хто клієнт, як відбуватиметься дистрибуція, яким має бути продукт і як вимірюється успіх — по обидва боки це часто зовсім інше.

Це не означає, що якась одна можливість краща. Це лише вимагає, щоб засновники чітко розуміли, який ринок вони обслуговують, і пам’ятали про ту спільну “рейку” внизу, яка з’єднує обидві дороги: публічний ланцюг як нейтральний шар розрахунків.

Працювати з інституціями і паралельно будувати паралельну фінансову систему — не суперечить одна одній. Якщо зробити це добре, це навіть взаємно підсилить цінність. Ліцензійний шар приносить обсяги транзакцій, легітимність і капітал; відкритий шар безперервно продукує компоненти, які наступним кроком будуть братися для ліцензійного шару. Якщо “злиття” і станеться, воно станеться на рівні траєкторії/рейки, а не через здачу однієї сторони іншій.

Роль公チェіну як розрахункової траєкторії (settlement rail) може ставати дедалі важливішою, навіть якщо застосунки, що працюють поверх неї, дедалі більше ліцензіфікуються.

Будувати програмовану фінансову інфраструктуру

Щоб будувати цю нову програмовану фінансову інфраструктуру, є два шляхи: створювати з нуля або переробляти наявні продукти.

Спершу — подивімося на мережі на кшталт Canton. Вони не намагалися переробляти готову DeFi-інфраструктуру. Натомість з самого початку вони були спроєктовані з урахуванням вимог інституцій до приватності, відповідності вимогам і контрольованої взаємосумісності. Їхня мета — не “втягнути банки в DeFi”, а, зберігаючи управлінську (governance) модель, конфіденційність і операційний контроль, які потрібні інституціям, використовувати коопераційні механізми на базі блокчейну.

Але успішна інституційна стратегія не обов’язково вимагає повного “перезбирання з нуля”. Morpho йде протилежним шляхом. Вони не відмовилися від своїх DeFi-компонентів. Натомість вони зосередилися на тому, щоб зробити ці компоненти простішими у використанні для інституцій і емітентів активів.

Наприклад, фонд Apollo ACRED включає Morpho у власну on-chain стратегію позик: поєднує DeFi-нативний компонент для кредитування з інституційним рівнем дистрибуції, комплаєнсу та архітектурою фонду.

Підсумкова форма ні не є чистим DeFi, ні не є повністю ізольованим інституційним технічним стеком. Це радше модель, де інституція вибірково бере наявну криптоінфраструктуру, а потім перекомпоновує її під власні вимоги до контролю, відповідності вимогам і дистрибуції.

Цей новий тип продуктів створений спеціально під інституційні обмеження. Він бере “живильні речовини” з DeFi, але працює в більш ліцензійному та більш compliant-режимі — тому він неминуче відрізнятиметься від усього, що існує сьогодні.

Команди на кшталт Morpho, які успішно перетворили крипто-нативну інфраструктуру на інституційні сценарії використання, справді існують. Але підприємцям не варто вважати це типовою (default) тактикою. Інституції — це незалежна група клієнтів із унікальними потребами. У багатьох випадках, якщо спроєктувати продукт одразу з огляду на ці потреби, це буде ефективніше, ніж переробляти продукти, які спочатку створювалися для відкритої мережі.

Можливості для продовження будівництва в DeFi

Жодна з цих інновацій, які інституції сьогодні впроваджують, не з’явилася всередині банків, керуючих активами компаній або існуючої фінансової інфраструктури. Усі вони походять з відкритих мереж, з простору, де підприємці можуть вільно експериментувати з новими структурами ринку, новими механізмами співпраці та новими фінансовими компонентами.

Ця різниця дуже важлива. Інституції не є головним джерелом інновацій в цьому індустріальному світі; ліцензійний шар часто знаходиться нижче за відкритий шар.

Це підводить до більш ключового стратегічного висновку: якщо весь індустріальний фокус зосереджений на продажу банкам і компаніям з управління активами, то ми можемо помилково сприйняти великий сегмент як весь ринок. TradFi — важливий клієнт, але не єдиний.

Проєктувати під інституційні потреби — це законний і цінний шлях, але це лише одна смуга, а не вся автострада. Компанії, які живуть довго, це ті, що завжди чітко розуміють, для кого вони будуються. Інституційне прийняття може бути гігантською можливістю, але воно не є простим продовженням DeFi. Успіх на одному ринку не гарантує успіх на іншому.

Якщо ви будуєте для інституцій — пориньте у це повністю. Не припускайте, що успіх на крипто-нативному ринку автоматично приведе до прийняття з боку корпоративних клієнтів. Вивчайте клієнтів, розберіться в закупівельних процесах, і свідомо проєктуйте продукт під потреби інституцій.

Якщо ви будуєте для відкритої мережі — продовжуйте це робити. Не відмовляйтеся від власного бачення лише тому, що інституції зараз є найбільш гучним покупцем на ринку.

Запам’ятайте: ці два шляхи взаємодоповнюють одне одного, а не конкурують. Один відповідає за адаптацію, комерціалізацію та масштабування вже перевірених інновацій. Інший відповідає за відкриття цих інновацій.

Певна версія цієї технології майже напевно стане частиною фінансового конвеєра в наявній системі TradFi, але це не єдина майбутня перспектива, що будується. Відкриті мережі й надалі залишатимуться найважливішим полігоном для експериментів та джерелом інновацій у цій індустрії. Багато компонентів, на які покладатиметься інституційна інфраструктура завтрашнього дня, з високою імовірністю виникнуть саме там.

TradFi не “впроваджує DeFi”. Він просто вибірково впроваджує ті частини, які відповідають його власній моделі.

Можливість для підприємців не в тому, щоб одночасно гнатися за всіма ринками, а в тому, щоб чітко продумати, для якого ринку ви будуєте, а потім діяти відповідно. Майбутнє, можливо, справді буде проходити поверх інституційної інфраструктури, але найважливіші інновації звідти й надалі безперервно надходитимуть з відкритих мереж.